报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕高盛宏观展开，涵盖外汇、石油、关税等领域，分析各领域现状、影响因素及未来趋势，为投资者提供决策参考，如美元或走弱、油市或供过于求、关税截止日期可能推迟等[5][20][29] 根据相关目录分别进行总结 高盛周末 - 思想领袖观点与周末宏观电话会议 - 亚当·克鲁克看好英镑在三个月内升至 1.45 的交易，英镑在当前宏观背景下有吸引力，英国是高增长与高通胀地区，终端利率可能比欧洲高 100 - 200 个基点，商业信心处多月高点，主权债券市场深厚，长期投资者配置不足，政府正改善与欧洲关系[2][3] 全球外汇交易员 - 利率重回舞台中央 - 美元下一波动力或来自传统宏观因素，劳动力市场数据走弱使美联储鸽派倾向明确，可能推动美元兑欧元和日元走弱，否则美元将逐步走弱，支持新兴市场套息策略，推动人民币走强[5][6] - 欧元区股市资金流入今年生效，与欧元表现关系类似 2017 年，若无更多资金从美国重新配置的理由，流入欧洲速度或放缓，欧元兑美元上涨路径将缓慢且波动大[7][8] - 经济衰退可能性上升和美国资产吸引力下降维持对日元额外需求，但近期贸易等进展支持风险情绪，做空美元/日元受欢迎，若宏观数据不支持持仓成本或面临回补压力，美国经济增长放缓将推动美元/日元下跌，除非美国前景恶化超温和放缓，否则欧元/日元将继续走高[9][10] - 瑞郎可能参与欧元上涨，有避险特性，短期内有升值路径，欧元表现和风险环境是主要驱动因素，负利率下也受支撑，但长期估值和国内前景或影响其与欧洲交叉货币表现[11][12] - 印度卢比增长触底，宏观环境支持适度走强，但大量远期空头头寸使印度储备银行可能用资本流入抵消，卢比低估程度处中间，升值压力小，今年剩余时间现货升值表现或滞后[13][14] 7 月美元看跌期权 - G10 外汇期权波动率交易思路 - 今年市场关注关税与货币协议、财政可持续性、美国数据/美联储转向三大主题，7 月贸易截止日期临近和财政议题受关注，三大主题或达高潮，若美国利率曲线牛市陡峭化，美元对冲成本降低，美元走弱趋势延续的催化剂或出现[16] - 中东紧张局势缓和和事件日历平静使外汇波动率回落，可利用伽玛下跌买入 1 个月美元看跌数字期权[17] 石油 - 能源市场还剩多少风险溢价 + 接下来会怎样 - 油价风险溢价从周日晚每桶超 15 美元降至几美元，关键油市重大中断概率从约 15%降至与六月初持平[20] - 油价地缘政治风险溢价下降可能因交易员过去几年经历冲击但油流未中断、伊朗反应温和、美中避免供应中断、投资者认为秋季油市供过于求而不愿押注油价上涨[21][22] - 预计布伦特原油价格从目前高位 60 多美元降至四季度约 60 美元，2026 年降至中期 50 多美元，因市场将供应过剩，今年供应增长是需求增长近四倍，非欧佩克国家和欧佩克+供应将增加[23][24] - 过去 90 天全球原油库存增加约 130 万桶/日，新兴市场库存大幅增加，支持市场供应过剩和油价下跌预测[27][28] 7 月 9 日关税截止日期思考 - 特朗普政府官员称关税截止日期将推迟，7 月 9 日不会实施类似解放日的关税，但最终由特朗普决定，他或在某些情况下与各国达成协议并单方面确定关税税率，目的是激励达成协议而非全面实施关税[29][30] - 最好情况是与美国贸易伙伴就特定产品达成协议逐步降低关税，不会降低 10%全面关税税率，较可能情况是达成框架协议，关税总体不变，部分国家关税高于 10%，中期关税将稳定在 10%左右[29][30][32] - 行业关税情况神秘，以往截止日期市场预期不高，特朗普宣布负面消息后会收回，最终结果比预期负面但比刚宣布积极，市场视为利好，7 月 9 日或宣布半导体、电子产品和制药行业关税，半导体和电子产品可能先出台，制药行业可能晚些出台，具体时间不明[33][34][36]

国际清算银行年度报告分析 核心观点 - 经合组织成员国利息支付占GDP比例在2024年已达4%并预计继续上升 [1] - 财政可持续性担忧可能引发再融资困难 [1] - 主权债市压力可能传导至通胀和金融稳定领域 [1] 财政与债务动态 - 利息支出占GDP比例突破4%反映债务成本持续攀升 [1] - 再融资风险加剧与财政可持续性直接关联 [1] 市场传导机制 - 主权债券市场压力具备跨领域传导特性 [1] - 潜在影响路径覆盖通胀预期与金融系统稳定性 [1]

全球经济脆弱性 - 国际清算银行警告特朗普贸易政策加剧全球经济脆弱性 美国通胀可能卷土重来 [2] - 经济不确定性达"典型危机水平" 主因是美国进口关税政策（目前处于90天暂停期） [2] - 增长前景恶化 消费者价格稳定、公共财政和金融系统风险加剧 [2] 通胀风险 - 关税威胁使部分国家更难实现2%的通胀目标 [2] - 贸易中断冲击受人口老龄化和劳动力短缺挤压的经济体 损害商品供应 [2] - 疫情后消费者敏感度上升 结合高企的生活成本预期 对价格稳定构成新挑战 [2] - 原油价格飙升（随后部分回落）可能让政策制定者警惕 需防止一次性价格上涨转化为持续通胀 [3] 美联储面临的挑战 - 美联储面临通胀压力上升或通胀预期偏离与经济放缓并存的困难局面 [2] - 美联储主席鲍威尔坚决抵制来自白宫的降息压力 [2] 国债与财政风险 - 经合组织成员国利息支付占GDP比例去年达4%并将继续上升 [3] - 对财政可持续性的担忧可能引发再融资挑战 并潜在颠覆通胀预期 [3] 政策建议 - 建议央行专注核心使命以维护信任 增强行动有效性 [2] - 促进增长和生产率的政策建议包括放松劳动力市场、削减官僚主义、消除贸易壁垒、增加公共投资 [3] - 建议财政修复 警告勿放松银行监管要求 呼吁密切监控非银行金融机构 [3] - 建议央行"谨慎平衡"增长与通胀风险 因消费者对价格冲击的反应增强 [3]

全球经济动荡与通胀风险 - 国际清算银行警告美国通胀可能卷土重来 因特朗普的破坏性贸易政策扰乱全球经济 [1][2] - 特朗普关税威胁使一些国家更难实现2%的通胀率目标 全球经济不确定性达"通常与危机相关的水平" [2] - 增长前景减弱 消费者价格、公共财政和金融体系稳定性风险加剧 [2] 美联储面临的挑战 - 美联储可能面临严峻挑战 因通胀压力上升、通胀预期偏差及经济增速放缓 [2] - 美联储主席鲍威尔坚决抵制白宫降息压力 [2] 通胀风险与债务问题 - 贸易中断可能冲击已受人口老龄化和劳动力短缺压力的经济体 损害商品供应 [3] - 疫情后消费者对商品价格敏感度提高 生活成本预期高位 给价格稳定带来新挑战 [3] - 经合组织成员国利息支出占GDP比例达4% 债务积累加剧财政可持续性担忧 [3] 金融市场与政策建议 - 全球金融市场紧密相连 经济形势传递速度加快 [4] - 宏观金融脆弱性可能加剧贸易政策转变和不确定性引发的经济放缓 [5] - 建议放松劳动力市场、减少官僚主义、消除贸易壁垒、增加公共投资以促进增长 [5] - 警告不要放松银行监管 呼吁加强非银行金融机构监控 [5] - 央行需谨慎平衡增长和通胀风险 消费者对价格冲击敏感度提高 [5]

资金流动趋势 - 美国长期债券基金第二季度净流出规模达近110亿美元 创2020年初以来最高纪录 [1] - 与过去12个季度平均200亿美元资金流入形成强烈反差 [1] - 同期短期美债基金吸引超过390亿美元资金流入 [2] 市场情绪与担忧 - 投资者对美国财政路径深度焦虑 长期债券基金赎回潮成为情绪晴雨表 [1] - 市场担忧特朗普税改法案未来十年增加数万亿美元债务 迫使财政部发行天量债券 [1] - 通胀高于美联储2%目标叠加政府债券供给过剩 导致收益率曲线长端出现恐慌情绪 [2] 价格表现与资产配置 - 本季度长期美债价格下跌约1% 4月关税声明后部分收复失地 [2] - 短期美债基金因美联储维持高利率提供诱人收益 吸引资金流入 [2] - 投资者倾向全球分散债券持仓 但美债作为全球固定收益组合核心资产地位不变 [3] 机构观点 - DoubleLine基金经理指出投资者对持有美债收益率曲线长端普遍担忧 [1] - 高盛策略师认为资金外流反映对财政可持续性长期前景的忧虑 [2] - RBC资管主管预计新发国债可能要求更高长期风险补偿 [3]

在近两年扑朔迷离的中国经济中，有一个非常显著且急待解释的现象：为何GDP仍维持在5%左右的增 长水平，而税收却持续下滑？且两者的差距还在持续扩大中。 回顾过去十年，税收与GDP之间的短期背离并非首次出现，且多可归因于制度性减税。例如：2016年全 面推行营业税改增值税，服务业减负约5,000亿元；2019年大规模下调增值税税率；2022年疫情冲击 下，推出4.6万亿元的减税退税政策，占当年税收总额的27%。这三年税收落后GDP的幅度分别为 1.9%、5%和6.5%。 但在多数年份，尤其是"金税三期"全面推行之后，税收增速反而明显快于GDP。2017年税收跑赢GDP 3.8%，2018年为1.7%，2021年为3.8%，2023年为3.5%。这一方面源于电子化征管系统强化了税基，另 一方面也反映出征管效率持续提升的结构性趋势。 问题出现在2024年。在没有大规模减税出台的背景下，税收增速却断崖式下跌，与GDP的剪刀差扩大 到-8.4%，2025年一季度进一步拉大至-8.9%。这一数字不仅远超历史上的异常年份（在减税额度达到到 27%的2022年，税收落后GDP的最大剪刀差也是-6.5%），也彻底打破了"税收与G ...

世界经济论坛夏季达沃斯论坛 - 世界经济论坛第十六届新领军者年会在天津举行 期间举办了首席经济学家简报发布会 [1] 美国经济政策影响 - 87%受访经济学家认为当前美国经济政策将对全球产生持久影响 预计会推迟战略性商业决策并加剧衰退风险 [3] 财政政策观点 - 北京大学国家发展研究院院长黄益平指出短期需要更积极的财政政策来应对经济不确定性 [3] - 黄益平强调需区分短期和长期财政政策 长期需要约束政府以避免财政可持续性问题 [3] - 在危机或经济急速下行阶段 扩张性财政政策有助于稳定经济和重新获得财政健康 [3] - 财政可持续性关系到国家发展战略实现 政府职能履行和经济社会发展 [3] 财政可持续性分析 - 狭义财政可持续性主要研究政府债务可持续性问题 [4] - 广义财政可持续性还包括对国际经济环境 人口老龄化 生态环境等经济社会因素的分析 [4] 中国消费市场 - 黄益平指出中国仍需提高消费水平 因全球外部市场开放度下降 [4] - 政策优先级应首先关注国内市场而非出口 [4] 人工智能影响 - 人工智能预计将推动经济增长 但47%受访者预计将导致失业 [5]

出版社：中信出版集团 全球经济在当前阶段面临多重挑战，包括经济增长的放缓、金融市场的不稳定以及传统经济政策的局限性。货币 在经济中的作用也得到了重新审视，货币不仅是交易的媒介，更是国家经济政策的重要工具。以下三本书通过对 财政金融互动、全球增长困境和货币本质的剖析，为理解现代经济的复杂性提供了重要视角，并为应对危机和风 险提出了创新思路和策略。 第一财经精心挑选了三本书籍，为读者呈现了一个更加立体的货币世界。 《货币的本质：繁荣、危机和资本新论》 作者: [美]帕特里克·博尔顿/黄海洲 编辑部推荐： 本书将货币视为一种特殊的资本形式，探讨其在经济繁荣与危机中的关键作用。借助丰富的历史案例和扎实的理 论分析，构建了一个全面而立体的货币理论体系，揭示了货币与经济增长、金融稳定之间的复杂联系。重新审视 货币政策的有效性为理解现代经济体系提供了全新的框架。 原文摘录： 一个国家永远需要关注其潜在的投资机会，并以此决定相应的货币供应量。当一个国家的潜在投资机会无法靠银 行和市场的融资来满足时，它应该考虑增发货币，以便为潜在投资机会提供融资，实现更好的经济繁荣。中国改 革开放之后40多年的发展经验和其他一些国家的增长经验 ...

债务与经济增长模式 - 中国过去四十年经历三轮代表性债务危机，政策通过清算核销等方式化解[12] - “四万亿”刺激拉高债务水平，“三去一降一补”开启降杠杆，后杠杆率重回上行[15][22][26] - 地方财政自给率下滑，刚性支出上升，区域财政能力分化加剧[33][36] 债券资金投资效率 - 中国债务问题体现为整体水平高、金融工具定价扭曲、投资回报率低[41] - 2024年中国非金融企业部门杠杆率138.1%居首，政府部门杠杆率低于美、日[48] - 中国处于“高债务、低通胀、低增长”困境，传统政策路径难以为继[53] 化债进程与方式 - 预计2027年地方债务付息率与债务率交叉，债务压力实质性压降[57] - 新增专项债成“缺口填补工具”，背离初衷，债务责任边界模糊[65] - 短期化债平衡财政安全与经济发展，长期从债务驱动转向创新驱动[7] - 未来两年宽财政窗口或打开，需多元化政策组合推动债务化解[7]

美股美债美元分别在定价什么？20250622 摘要 美股近期反弹主要由散户情绪和资金驱动，特别是对小盘科技股的短期 投机，而机构投资者则因 AI 技术放缓、贫富差距及财政问题持谨慎态度。 外国投资者因需应对汇兑损失风险，对美股持更为谨慎态度，而美国投 资者更关注资产类别间的转换，对汇率波动关注较少，导致投资策略差 异。 美债定价机制短期反映衰退和降息预期，长期则反映财政可持续性担忧 及关税战对美元信用的冲击，导致美债收益率曲线陡峭化。 美国经济数据参差不齐，劳动力市场走弱，消费意愿下降，服务业疲软， 预示未来经济活动可能减弱，影响美债短期定价。 关税战导致美债长期期限溢价上升，加剧了亚洲货币对美元的升值趋势， 但预计关税威胁将在 8 月左右淡化，长期财政问题仍存。 市场普遍预期未来十年美元将进入长期走弱周期，可能降至 70 左右， 反映对特朗普改革及解决美国长期财政问题能力的不信任。 美国科技与军事实力不再独一无二，动摇了美元享受高估值溢价的基础， 地缘政治控制力下降也削弱了持有美元作为储备货币的动机。 Q&A 今年以来美股、美债和美元的表现如何？ 2025 年初至今，美股、美债和美元的表现各不相同。美股在 ...