核心观点 - 潞晨科技宣布暂停DeepSeek API服务，主要原因是成本过高，无法与官方成本竞争 [4][5][9] - DeepSeek公布的理论成本利润率545%是在极端负载条件下实现的，实际运营中需要5倍冗余资源，导致第三方MaaS厂商难以盈利 [6][8] - DeepSeek的开源策略正在打破第三方MaaS厂商的技术壁垒，颠覆行业商业模式 [10] 行业分析 - DeepSeek已接入数百家企业，覆盖多个热门领域和政府机构，行业影响力显著 [10] - 大型云厂商如阿里云、腾讯云因资金和算力资源充足，能够承受短期亏损并通过用户聚集实现变现，而中小MaaS厂商面临生存压力 [10] - DeepSeek的开源代码库导致第三方MaaS厂商技术优势消失，行业竞争格局被重塑 [10] 公司决策 - 潞晨科技创始人尤洋认为DeepSeek的实际训练成本远高于传言，测算满血版DeepSeek R1每月机器成本达4.5亿，亏损4亿 [8] - 尤洋指出DeepSeek产品稳定性存在问题，经常掉线，且训练成本被低估，开发大模型需几十次实验 [7] - 潞晨科技内部解释暂停服务为"业务调整"，但投资人和内部人士均确认核心原因是成本过高 [9] 成本问题 - 第三方MaaS厂商需储备数倍于实际使用量的冗余算力资源以保障服务稳定性，这部分闲置资源构成主要成本 [10] - DeepSeek官方成本持续下降，压缩第三方MaaS厂商盈利空间，使其难以维持服务 [10] - MaaS行业整体处于亏损状态，主要收入来源为定制开发和私有化合作，而非API服务 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 行业层面IaaS+PaaS一体或拉动公有云二次增长周期，AI推动下企业对云服务价值理解加深、消费向PaaS倾斜，优秀开源大模型接入云厂商会催生企业对云全栈能力需求 [9] - 公司层面阿里云是国内市占率第一的云服务商，拥有自研一梯队大模型底座和广泛应用场景，是国内“AI+云”发展领航者，具备无法替代生态价值，有望成为中国AI资产估值修复标杆 [10] - 短期阿里估值修复核心围绕云重估，中期估值是否可持续取决于核心主业电商、云业务AI占比等因素，采用SOTP估值法分析，对应FY26年目标市值30558亿人民币，目标价176.66 HKD [5][11] 根据相关目录分别进行总结 历史复盘：十余载耕耘，国内公有云的浮浮沉沉 - 国内云市场格局：云计算增长引擎是公有云，2023年公有云市场规模4562亿元，同比增长40%，占比74%；IaaS规模最大、PaaS增速最快，企业或倾向IaaS+PaaS一体化方案，优秀开源大模型接入将催生云全栈能力需求 [19][20] - 阿里云的发展历程和组织架构演变：经历建设期（2009 - 2014）自研“飞天”奠定技术底座、扩张期（2014 - 2018）消费互联网红利驱动商业化和全球化、调整期（2018 - 2023）外部压力与内部战略转型、AI驱动（2023至今）“AI+公有云优先”重构增长逻辑 [27][28][31] - 阿里云格局稳固，领跑中国公有云、产品及战略能力跻身全球第二：阿里云IaaS和PaaS市占率均领先，后续“云+AI”趋势增强，PaaS收入占比或提升，多维度综合发展的头部厂商议价权更强；全球研究和咨询公司Forrester测评显示，阿里云在国内和全球公有云厂商测评中表现优异 [33][38] 阿里云技术架构剖析：从基础设施、中间层、到应用的全栈能力 - 基础设施层：自研“飞天+CIPU”支撑云技术体系，飞天是国内唯一从零开始完全自研的云操作系统，核心代码自主率达100%；云大厂软硬兼修是客户需求倒逼结果 [51][53] - 中间层：IaaS“飞天”筑基，弹性算力，阿里云IaaS规模保持国内和亚太第一，AI时代IaaS层趋同效应或减弱、头部化更明显；PaaS为开发者和企业提供全生命周期技术支持，是数字时代“开发加速器”；MaaS是大模型能力产品化，阿里云提出该概念且有优势；SaaS采取“被集成”策略，赋能合作伙伴；阿里云已服务全球超500万付费用户，有众多赋能行业案例 [56][61][70] 变量：开源大模型重塑云需求，阿里云恰逢其时 - 短期观测：DeepSeek - R1开源带来大模型“平权”，造成短期算力需求外溢，大模型高访问量推升云端调用需求，带动云厂商营收增长 [76][77][79] - 中长期判断：互联网云将在“云计算+大模型+应用场景”三个维度角逐，PaaS或成核心增长引擎，是AI时代云厂商胜负手；阿里云与开发者社区绑定，大模型竞争是关键，阿里toB/toC端应用场景广泛，是国内“AI+云”发展领航者 [80][84][89] 云重估驱动：阿里云的财务梳理及估值弹性 - 财务梳理：阿里云智能业务过去增速放缓，FY25Q1开始提速，FY25Q3收入同比增速13%，经调整EBITA margin逐季度提升，AI相关产品收入连续6个季度三位数增长，公有云收入双位数增长；资本支出激增，未来三年云和AI基础设施投入或超3800亿元，云+AI资产重估趋势确立 [90][96][99] - 集团营收和盈利预测：预计FY2025 - FY2027阿里巴巴总体营业收入规模为9936/10499 /11492亿元，增速为6%/6%/9%；经调整EBITA为1809/2120/2400亿元，增速为10%/17%/13%；经调整EBITA margin为18%/20%/21% [103] - 估值分析：短期阿里估值修复核心围绕云重估，中期取决于核心主业电商等因素；采用SOTP估值法，对应FY26年目标市值30558亿人民币，当前市值对应FY26 - 27年经调整归母净利润14/12倍PE，目标价176.66 HKD [108][109]

核心观点 - 潞晨科技暂停DeepSeek API服务主要由于成本过高，难以实现盈利 [2][6] - DeepSeek公布的理论成本利润率545%建立在超负荷使用条件下，实际运营需5倍冗余资源 [3] - 中小MaaS厂商面临技术壁垒被打破和商业模式颠覆的挑战 [10] 行业动态 - 国内已有数百家企业接入DeepSeek，覆盖多个热门领域和政府机构 [8] - DeepSeek开源代码库导致第三方MaaS厂商技术优势消失，行业格局重塑 [10] 成本分析 - DeepSeek R1模型每日输出1000亿token时，月机器成本达4.5亿元，亏损4亿元 [5] - 稳定服务需储备数倍于实际使用的冗余算力资源，大幅推高运营成本 [9] - 大型云厂商可通过资金优势承担短期亏损，中小厂商难以跟进 [9] 技术争议 - DeepSeek论文显示的558万美元训练成本仅为单次实验，实际开发需数十次 [4] - 产品稳定性存在问题，经常出现掉线情况 [4] - 第三方厂商难以复现官方宣称的成本效率 [6] 商业模式 - MaaS行业普遍亏损，主要收入来自定制开发和私有化合作 [6] - DeepSeek成本持续降低压缩第三方厂商盈利空间 [9] - 技术开源使中小厂商失去差异化竞争能力 [10]

文章核心观点 - 3月1日DeepSeek传出两则重磅消息，一是首次披露V3/R1推理系统理论成本利润率高达545%，二是潞晨科技宣布暂停DeepSeek API服务，消息揭示其在技术创新与商业模式间的双重挑战 [1] DeepSeek首次披露理论利润率 - 3月1日DeepSeek在知乎开设官方账号并发布技术文章，介绍V3/R1推理系统优化目标是实现更大吞吐量和更低延迟，采用大规模跨节点专家并行（EP）方案提升性能 [3] - DeepSeek通过EP技术增长批量大小、隐藏传输耗时和进行负载均衡优化推理系统性能，解码阶段采用更精细策略实现通信 - 计算重叠 [3] - DeepSeek成本控制突出，V3/R1训练成本仅557.6万美元，不到OpenAI GPT - 4o模型的1/20，推理成本每百万token定价16元，比OpenAI低近70%，理论利润率达545% [4] 潞晨科技暂停DeepSeek API服务 - 3月1日潞晨科技官微宣布一周后停止提供DeepSeek API服务，用户尽快用完余额，未用完全额退款 [6] - 潞晨科技CEO尤洋回应DeepSeek理论成本利润率，争议焦点包括数据参考性问题、MaaS性能与稳定性问题、商业模式可持续性问题 [6] - DeepSeek在AI基础设施依赖英伟达GPU和已有技术，未提出颠覆性算法，技术优势未转化为商业成功 [7]