一、 文章核心观点 - 报告核心分析了在美国中期选举背景下，特朗普政府为应对因地缘冲突（美伊紧张局势）而持续上涨的油价，可能采取的政策选项及其潜在影响，并指出在现有工具效果有限的情况下，政府做出更大让步（TACO）的概率较高 [135][138] - 报告同时汇总了当周全球大类资产表现、海外宏观经济事件与数据，显示在地缘风险与货币政策预期变化下，市场呈现油价涨、金银跌、股市普遍承压、美元走强的格局 [1][139] 二、 大类资产表现 - **全球股市普遍下跌**：当周发达市场股指多数下跌，纳斯达克指数、标普500、恒生指数分别下跌3.2%、2.1%、1.3%；新兴市场股指涨跌互现，韩国综合指数下跌5.9% [2] - **美股行业分化明显**：标普500行业多数下跌，通讯服务、信息技术、金融分别下跌7.2%、3.5%、2.1%；能源、材料、公用事业则分别上涨6.2%、4.2%、2.9% [9] - **港股市场悉数下跌**：恒生指数、恒生中国企业指数、恒生科技指数分别下跌1.3%、1.4%、1.9%；行业方面，资讯科技、地产建筑、能源领跌 [14] - **国债收益率多数上行**：发达国家10年期国债收益率多数上行，美国10年期国债收益率上行5.0个基点至4.44%，德国上行12.0个基点至3.18%；英国是主要下行国家，下行15.46个基点至4.77% [18] - **新兴市场国债收益率亦多数上行**：土耳其10年期国债收益率大幅上行79.0个基点至34.39%，巴西上行8.5个基点至14.29% [25] - **美元走强，非美货币承压**：美元指数上涨0.7%至100.17；主要发达市场货币兑美元悉数下跌，欧元、英镑、日元分别贬值0.5%、0.6%、0.7% [31] - **主要新兴市场货币多数下跌**：菲律宾比索、墨西哥比索兑美元均贬值1.1%，巴西雷亚尔兑美元升值1.5% [31] - **人民币汇率贬值**：美元兑离岸人民币汇率升至6.9198，当周日元兑人民币贬值0.5%，欧元兑人民币升值0.1% [41] - **大宗商品价格多数下跌**：贵金属跌幅显著，COMEX金价格下跌1.8%至4492.0美元/盎司，COMEX银价格下跌2.8%至67.6美元/盎司；原油价格逆势上涨，布伦特原油价格上涨0.3%至112.6美元/桶，WTI原油价格上涨1.4%至99.6美元/桶 [47][54] - **有色金属价格多数下跌**：LME铝价格下跌1.4%至3240美元/吨，LME铜价格下跌0.1%至12115美元/吨 [54] 三、 美国财政与债务 - **美国TGA余额与美债发行规模下降**：截至2026年3月25日，美国财政部一般账户（TGA）余额降至8374亿美元；美债15日滚动净发行额最新降至51.60亿美元 [65] - **美国财政赤字规模低于去年同期**：截至2026年3月19日，美国2026日历年累计财政赤字规模为5160亿美元，低于去年同期的5536亿美元；累计财政收入为10245亿美元，高于去年同期的9408亿美元 [71] 四、 美国政治与中期选举 - **特朗普与共和党支持率面临压力**：截至2026年3月26日，特朗普净支持率为-16.6%；国会层面，民主党支持率领先共和党5.4个百分点 [83] - **中期选举出现对共和党不利迹象**：佛州海湖庄园所在选区出现爆冷逆转；北卡资深共和党人菲尔•伯杰在党内初选中落败；自2025年初以来，民主党已在全美翻转30个原属共和党的席位 [83] 五、 地缘政治局势（美伊冲突） - **霍尔木兹海峡通行量维持低迷**：在美伊紧张局势下，霍尔木兹海峡商船通行量较冲突前大幅萎缩，仅剩零星船只通过 [95] - **双方谈判与军事准备同步进行**：美国通过巴基斯坦向伊朗转交15点停火计划，伊朗则提出5项停战条件，核心包括承认其对霍尔木兹海峡主权；美国防部被公布正制定含地面部队选项的“最后一击”方案 [95] 六、 全球央行与货币政策 - **美联储维持利率不变概率大幅增加**：截至3月28日，市场预期美联储在2026年维持利率不变的概率为72.4%，较上一周的64%大幅提升 [101] - **市场预期欧央行将于6月开启加息**：截至3月25日，市场预期欧央行最可能在6月会议上开启加息 [101] - **日本核心通胀保持稳定**：日本2月CPI同比上涨1.3%，剔除机构（政策）因素后的CPI为1.7%，显示核心通胀趋势稳定 [110] 七、 美国高频经济数据 - **劳动力市场表现稳定**：截至3月21日当周，美国失业金初申领人数为21万人，与市场预期相符；截至3月14日当周，续请失业金人数为181.9万人，低于市场预期 [116] - **职位空缺数持续回落**：周度职位空缺数指标显示美国劳动力市场紧张状况继续缓解 [120] 八、 热点专题：特朗普政府的油价压制工具分析 - **现有控价措施效果有限**：特朗普政府通过释放战略库存、放松对俄伊制裁、推动管道绕行等方式，可在30天内提供683万桶/日的供给，但未能改变油价上涨趋势，地缘溢价贡献了本轮油价涨幅的65% [135][136] - **未来可能采取的备选工具**：若油价继续失控，可能的工具包括：1）实施原油出口管制（但可能推升国际油价）；2）财政部直接干预原油期货市场（资金约束极高）；3）消费端直接干预，如暂免联邦燃油税（可直接压低汽油价格18.4美分/加仑）、放松环保监管等 [137] - **特朗普做出更大让步（TACO）的概率高**：基准情形下，霍尔木兹海峡难以彻底恢复通行，四季度布油价格或仍处于85美元附近；报告构建的TACO指数显示，当前特朗普政府做出更大让步的概率处于95%的高位 [138]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国向伊朗提交含15项要点停火方案，附带解除制裁等交换条件，特朗普推迟打击伊朗能源设施至4月6日，美国特使或已抵达伊斯兰堡，巴基斯坦总理准备主持美伊会谈 [3] - 以经济杠杆结束冲突对美国划算，油价上涨影响美国通胀前景，当前美国国债收益率和美股估值偏高，股权风险溢价偏低，美债收益率上行可能使美股估值难以支撑 [3] - 强行夺取霍尔木兹海峡岛屿作战效果不确定，可能导致海峡通航面临更持久风险 [3] - 经济杠杆可能难以奏效，3月伊朗石油出口收入不降反升，伊朗在控制海峡条件下也可能继续获取石油出口收入 [3] - 美方优先选项是以压促谈，争取与伊朗新领导层合作，对强行夺岛和护航尚有疑虑，下周伊斯兰堡会谈能否实现或决定冲突是否升级 [3] 根据相关目录分别进行总结 高频数据全景扫描 - 本周（3月28日当周）布伦特和WTI原油期货价平均分别环比降0.87%和3.22%，LME铜现货价全周均价环比降2.80%，铜金比价环比升4.27%，铝现货全周均价环比降2.28% [3] - 本周农业部猪肉平均批发价环比降1.77%，同比降24.08%；28种重点监测蔬菜平均批发价全周平均环比降0.86%，同比升0.29%；3月20日当周，食用农产品价格指数环比降0.30%，同比升1.91% [3] - 国内水泥价格指数环比升0.27%；产能超200万吨的焦化企业开工率环比升1.01%；螺纹钢库存指标环比降1.60%；螺纹钢价格指标环比升0.16%；全国247家钢厂高炉开工率环比升1.57%；3月20日当周，生产资料价格指数环比降0.10%，同比升5.00% [3] - 今年3月1 - 25日，30大中城市商品房日平均成交面积平均约22.9万平米/天，2025年3月30城日平均成交面积约28.8万平米/天 [3] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 展示了铜现货价同比与工业增加值同比（+PPI同比）、粗钢日均产量同比与工业增加值同比等多组高频数据与重要宏观指标走势对比图表 [29] 美欧日重要高频指标 - 展示了美国周度经济指标和实际经济增速、美国首周申领就业人数和失业率等美欧日重要高频指标图表 [91] 高频数据季节性走势 - 展示了粗钢(旬度)日均产量、生产资料价格指数等高频数据季节性走势图表 [105] 北上广深高频交通数据 - 展示了北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化图表 [152][154]

文章核心观点 - 霍尔木兹海峡航运中断的影响远超能源市场，将对全球农产品价格产生重大连锁反应，并可能推高通胀、拖累全球增长 [1][3] 地缘政治风险对氮肥与液化天然气供应链的影响 - 霍尔木兹海峡是全球氮肥市场的关键通道，全球化肥总使用量中约60%为氮肥 [3] - 全球超过四分之一的氮肥贸易以及约20%的液化天然气（化肥生产主要原料）通常需经过该海峡，供应链极易受地缘政治风险影响 [3] 冲突对化肥市场及价格的直接影响 - 自中东冲突爆发以来，氮肥价格已飙升约40%，反映出供应趋紧和投入成本上升 [3] - 航运中断不仅限制供应，还提高了依赖进口液化天然气地区的全球生产成本 [3] 对农业市场的潜在风险与产量影响 - 对农业市场更大的风险可能来自农作物产量下降，而不仅仅是投入成本上升 [3] - 化肥短缺可能导致因施肥延迟或不当而造成产量降低，同时部分农民可能转向化肥密集度较低的作物，进一步收紧谷物供应 [3] 不同地区所受影响的差异 - 美国可能因季前化肥采购而在短期内相对免受影响 [3] - 欧洲、澳大利亚和南半球等地区可能面临更大干扰，这可能会提振对美国谷物出口的需求并推高全球价格 [3] 对大宗商品市场与宏观经济的广泛影响 - 此次冲突凸显了大宗商品作为对冲供应冲击工具的作用日益增强 [3] - 大宗商品市场的广泛风险敞口可能推高通胀，同时拖累全球增长 [3]

报告行业投资评级 - 国债走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 通胀扰动长债，短债相对稳定，需密切关注战争局势 [2][3][13][60] 根据相关目录分别进行总结 一周复盘及观点 - 本周（03.23 - 03.29）国债期货震荡，周一受战争和油价影响债市先跌后超长债转强，周二市场 TACO 交易长债偏强曲线走平，周三期债高开窄幅震荡，周四国债期货先强后弱，周五长端国债偏弱。截至 3 月 27 日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货 06 合约结算价分别为 102.506、105.980、108.225 和 111.180 元，较上周末变动 -0.016、+0.005、-0.015 和 +0.550 元 [1][12] - 下周通胀和避险情绪扰动市场，长债更担忧通胀，短债安全性更高 [13] 利率债周度观察 一级市场 - 本周共发行利率债 102 只，总发行量和净融资额分别为 6645.59 亿元和 2059.47 亿元，较上周变动 -4066.75 亿元和 -5705.36 亿元；地方政府债发行 75 只，总发行量和净融资额分别为 3085.59 亿元和 1305.97 亿元，较上周变动 -336.75 亿元和 -832.26 亿元；同业存单发行 370 只，总发行量和净融资额分别 7720.20 亿元和 738.20 亿元，较上周变动 +133.30 亿元和 +4779.90 亿元 [19] 二级市场 - 国债收益率下行，截至 3 月 27 日收盘，2 年、5 年、10 年和 30 年期国债到期收益率分别为 1.30%、1.55%、1.82%和 2.35%，较上周末变动 -0.94、-1.24、-1.26 和 -4.15 个 bp。国债 10Y - 1Y、10Y - 5Y 和 30Y - 10Y 利差分别收窄 0.72bp、0.02bp 和 2.89bp。1 年、5 年和 10 年期国开债到期收益率分别为 1.45%、1.69%和 1.96%，较上周末变动 -1.75、-1.00 和 -1.26bp [25] 国债期货 价格及成交、持仓 - 国债期货震荡，截至 3 月 27 日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货 06 合约结算价分别为 102.506、105.980、108.225 和 111.180 元，较上周末变动 -0.016、+0.005、-0.015 和 +0.550 元 [1][34] - 2 年、5 年、10 年和 30 年期国债期货本周成交量分别为 37700、74702、76319 和 86864 手，较上周变化 -1006、+7090、-2357 和 +3223 手；持仓量分别为 76170、193635、297708 和 157631 手，较上周变化 -2215、+3161、-4469 和 +1722 手 [39] 基差、IRR - 本周 T 基差震荡，正套机会不明显，T、TF 和 TS 基差不高，走阔或收窄动力有限，TL 基差波动幅度较大，建议在盘中基差较低时布局空头套保策略 [42] 跨期、跨品种价差 - 截至 3 月 27 日收盘，2 年、5 年、10 年和 30 年期国债期货 06 - 09 合约跨期价差分别为 -0.006、+0.190、+0.025 和 +0.290 元，较上周末变动 +0.004、+0.010、-0.020 和 +0.010 元 [47] 资金面周度观察 - 本周央行公开市场开展 4742 亿元逆回购操作，因 2423 亿元逆回购到期，实现净投放 2319 亿元，另有 4500 亿元 MLF 到期，央行开展 5000 亿元 MLF 操作 [51] - 截至 3 月 27 日收盘，R001、DR001、SHIBOR 隔夜和 SHIBOR1 周分别为 1.39%、1.32%、1.32%和 1.43%，较上周末变动 -0.90、-0.28、-0.20 和 +1.10bp。本周银行间质押式回购日均成交量为 7.94 万亿元，比上周少 4364 亿元，隔夜占比为 88.44%，略低于前一周水平 [54] 海外周度观察 - 美元指数走强，10Y 美债收益率上行。截至 3 月 27 日收盘，美元指数较上周末涨 0.67%至 100.1745；10Y 美债收益率报 4.44%，较上周末上行 5BP，中美 10Y 国债利差倒挂 262.1BP [57] 通胀高频数据周度观察 - 本周工业品价格普涨，截至 3 月 27 日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数分别为 4222.06、7194.10 和 2062.70 点，较上周末变动 +1.89、+102.63 和 -2.52 个点。本周农产品价格普跌，截至 3 月 27 日收盘，猪肉、28 种重点蔬菜和 7 种重点水果的价格分别为 15.73、4.77 和 7.72 元/公斤，较上周末变动 -0.25、-0.09 和 +0.02 元/公斤 [58] 总结与展望 - 短端品种相对稳定，长端仍受通胀上升扰动，需密切关注战争局势 [60]

核心观点与近期差异 - 近期PCE同比增速持续高于CPI，截至2026年1月，PCE同比2.83%较CPI高出0.45个百分点，创2010年6月以来新高[6][8] - 核心通胀的走势差异是主导PCE-CPI轧差的主要原因，而非能源价格[18] 历史差异与编制原因 - 历史上大部分时间PCE同比增速低于CPI，两者相关系数为96.59%[8] - CPI对高波动食品能源赋予更大权重（核心占比80%），导致其波动及总体增速高于PCE（核心占比89%）[11] - BEA量化四大效应：公式与权重效应通常使CPI增速大于PCE，范围效应则使CPI增速小于PCE，权重与范围效应影响最明显[12][16][17] 近期差异的具体驱动分项 - **核心商品**：PCE中权重更高的计算机组件价格大幅上行，2月CPI同比增长8.03%，该分项在PCE权重（1.1%）约为CPI（0.03%）的33倍，为1月PCE-CPI同比轧差贡献0.05个百分点[19] - **居住通胀**：CPI中权重更高的居住通胀回落明显，2月居住CPI同比+2.96%，自疫情后首次跌破3%，其在CPI权重约36%显著高于PCE的约16%[24] - **超级核心通胀**：车险分项编制方法不同，PCE使用净成本（保费减索赔），CPI使用总成本（保险价格），在机动车价格回落背景下，CPI车险下行幅度更大，车险在CPI权重（2.6%）是PCE（0.5%）的5倍有余[29] 前景展望与政策影响 - 基准情形下（全年油价100美元/桶），预计年底PCE同比增速为3.48%；风险情形下（油价150美元/桶），年底PCE同比增速为4.26%[40] - 预期年内PCE同比增速将持续高于CPI，因AI投资推升计算机配件价格（利好PCE）而居住与车险价格持续下行（压制CPI）[41] - 即使地缘冲突结束油价回落，PCE同比的回落速度也将不及CPI，由于美联储泰勒规则参考PCE，此轧差可能成为年内美联储持续“紧货币”的尾部风险[41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月第四周美伊局势未缓和，原油价格高位上涨，运输成本抬升支撑上游材料制造业出厂价格；3月以来天气好转，重大项目施工带动投资品需求，螺纹钢需求起量；通胀方面食品价格下跌、猪肉价格走弱；出口方面港口集运吞吐量3月均值同比偏弱，运价受能源成本影响走强；投资方面水泥价格连续两周上涨，螺纹钢表观需求回升；地产方面临近3月末新房成交有冲刺效应，二手房周度成交同比小幅正增长；债市方面地缘局势扰动持续，高油价传导开始兑现，预计3月PMI有望回到荣枯线上方；海外3月港口吞吐量同比走弱或影响出口增速，能源成本支撑集运价格；国内螺纹钢消费进入旺季，“小阳春”数量表现好但价格止跌回稳基础待巩固；后续关注高油价对生产盈利及上游材料出厂价格对终端需求节奏的影响 [30] 报告各部分总结 通胀相关 - 食品价格延续下探，本周猪肉平均批发价环比-1.8%，3月均环比-9.4%，跌幅扩大；蔬菜价格环比-0.9%；本周食品价格跌幅收窄，农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数环比-0.8%、-0.9% [9] 进出口相关 - 地缘因素扰动使运价多数上涨，本周CCFI指数环比+1.6%，SCFI环比+7.0%，多数远洋航线运价上涨；3月16 - 22日，港口集装箱吞吐量、货物吞吐量环比分别+3.7%、+0.8%，单周同比+9.4%、-2.7%，3月同比+5.5%、-3.9%，3月出口节奏放缓；干散货运价指数多有回调 [10] 工业相关 - 煤价加速上涨，秦皇岛港动力末煤(Q5500)价格环比+3.8%，工业用电支撑发力，电厂供耗均衡，主产区煤价稳中偏强 [15] - 螺纹钢价格持平上周，社会库存环比-1.6%，加速去库，表观需求环比+8.4%，进入消费旺季 [15] - 沥青开工率进一步下探，本周环比-2.5pct至19.3%，地缘因素使原料供给不确定性加大，产量环比下滑 [15] - 铜价跌幅继续扩大，本周长江有色铜均价环比-3.3%，地缘冲突未缓和，风险偏好受压制，国内现货市场库存下降但铜价延续调整 [18] - 玻璃期货价格跌幅收窄，现货交投情绪转弱，中下游采购积极性弱化，企业消化库存，产销基本均衡，供需格局偏弱，短期价格预计震荡 [18] 投资相关 - 水泥价格连续两周上涨，本周指数环比+0.3%，涨幅较前周收窄，发运率小幅抬升2.3pct至32.9%，同比仍偏低；上涨原因包括区域产能自律管控压缩供给、油价上涨推动运输成本上升、基建项目复工提速带动需求 [21] - 新房成交进一步走高，本周30城新房成交面积环比+12.4%，周同比+25%，按农历对齐截至3月27日，30城新房（滚动7天求和）成交面积农历同比+41.8%，体现3月末冲刺效应 [25] - 二手房成交继续回升，本周17城二手房成交面积环比+4.6%，同比-10.9%，同比降幅略有扩大，按农历对齐截至3月27日，二手房成交（滚动7天求和）同比+5.6%，“小阳春”表现略好于上年同期 [25] 消费相关 - 3月第三周乘用车零售同比负增长，3月16 - 22日，全国乘用车市场零售51.2万辆，同比-7%，环比2月同期+62%；3月1 - 22日，零售92.0万辆，同比-16%，环比+19% [27] - 25城地铁客运量小幅下降，上周六至本周五日均324.1万人次，环比-0.5%，同比-4.9%，出行热度回落 [28] - 国际油价高位波动且上涨，截至3月27日，布伦特原油、WTI原油价格环比上周五分别+0.3%、+1.4%至112.6美元/桶、99.6美元/桶，中东主要产油国减少供应支撑油价 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美伊冲突反复、通胀升温使美联储降息预期退潮甚至转为加息，全球风险资产估值受压制；国内PPI连续收窄、年初工业企业盈利能力较强、出口保持韧性；短期市场或继续震荡，中长期逢低做多为主 [11] 根据相关目录分别总结 周度评估及策略推荐 - 重要消息包括伊朗驳斥美国停火协议、美国通胀率预期高、中国创新药对外授权逼近去年一半、沪深交易所拓展再融资认定标准、央行公开市场净投放2319亿元 [11] - 经济与企业盈利方面1 - 2月工业企业营收和利润增长、固定资产投资有增有降、LPR连续10个月不变、财政收支增长、美国制造业PMI和进出口价格上涨 [11] - 利率与信用环境本周10Y国债利率及信用债利率略降，信用利差不变，流动性宽裕 [11] - 交易策略建议单边持有少量IM多单和IF多单，前者长期持有因估值中等偏低且IM长期贴水，后者持有6个月因新一轮降息周期开启高分红资产有望受益 [13] 期现市场 - 现货市场上证综指、深证成指等多数指数下跌，AH比价上涨，道琼斯指数、纳斯达克指数、标普500下跌 [16] - 期货市场各合约有不同程度涨跌和成交情况 [17] - 展示了大盘成交量和点位、股指期货总成交和持仓、各合约贴水率、主力合约比值等图表 [19][21][23][25][27][30] 经济与企业盈利 - 经济方面2025年Q4 GDP实际增速4.5%，2月官方制造业PMI为49.0；2026年1 - 2月消费增速2.8%，出口同比增长21.8%；投资增速1.8%，制造业、基建投资增长，房地产投资下降 [35][38][41] - 企业盈利2025年三季报营业收入和净利润增速同比回升 [44] 利率与信用环境 - 利率3月27日R007加权平均利率较上周涨1.89个基点，本周央行公开市场净投放2319亿元 [53] - 信用环境方面2026年2月M1增速5.9%，M2增速9.0%；1 - 2月社融增量9.6万亿元，同比增加3162亿元 [61] 资金面 - 资金流入本周偏股型基金份额新成立210.48亿份左右，两市融资减少160.88亿元，各ETF规模小幅减少 [68][71] - 资金流出本周重要股东净增持 - 24.55亿元，IPO数量0个 [74] 估值 市盈率（TTM）上证50为11.28，沪深300为13.91，中证500为35.22，中证1000为47.00；市净率（LF）上证50为1.22，沪深300为1.45，中证500为2.42，中证1000为2.54 [79]

市场下跌的驱动事件 - 2026年3月27日，Deribit交易所结算了价值141.6亿美元的比特币季度期权，这是2026年规模最大的到期日，清算了该交易所近40%的未平仓合约 [2] - 此次大规模期权到期与伊朗威胁封锁第二个全球石油咽喉要道的事件同时发生，伊朗威胁封锁曼德海峡，该海峡承担全球12%的海运石油运输，而霍尔木兹海峡自2月下旬起已基本关闭 [1][4] - 地缘政治紧张局势推动油价突破每桶103美元，导致投资者逃离风险资产，加剧了加密市场的抛售 [1][4] 市场表现与数据 - 比特币在24小时内下跌5%，跌至65,720美元低点，市场出现超过4.51亿美元的强制平仓，涉及超过122,000名交易者 [2] - 自3月24日以来，整个加密货币市场市值已缩水超过800亿美元 [5] - 截至3月28日，主要加密货币一周内下跌6-8%：比特币报66,457美元（周跌幅5.98%），以太坊报2,001美元（周跌幅7.24%），XRP报1.33美元（周跌幅7.03%），Solana报83.10美元（周跌幅7.62%） [5][10][11] - 加密货币恐惧与贪婪指数处于23的极度恐惧水平，平均相对强弱指数（RSI）已降至39，进入超卖区域，为2月初暴跌以来首次 [5] 关键价格水平与历史回撤 - 比特币较2025年10月的历史高点126,080美元下跌了47%，66,000美元是关键支撑位，若日收盘价低于此水平，可能引发向50,000美元的下跌 [6][11][19] - 以太坊自2025年8月的高点4,953美元下跌了60%，并自2024年中以来首次跌破2,000美元 [12] - XRP较2025年7月的周期高点3.65美元下跌了65% [12] - Solana是四大资产中跌幅最大的，较其高点下跌了72%，过去一个月网络交易量下降3.2%，活跃地址数减少11% [13] 资金流动与市场情绪 - 3月26日，比特币ETF出现1.71亿美元的资金流出，以太坊ETF同日出现9250万美元的资金流出，为连续第七个资金流出日 [1] - 稳定币总供应量接近创纪录的3160亿美元，表明资金并未离开加密货币生态系统，而是处于观望状态 [6][17] 宏观背景与外部压力 - 美联储在3月18日的会议上将2026年PCE通胀预测从2.4%上调至2.7%，这是近期周期中最大幅度的单年上调，推迟了降息预期 [7] - 10年期美国国债收益率接近4.5%，美元指数一周内上涨0.57%，收益率上升和美元走强促使资金从加密货币流向债券 [8] - 自2026年初以来，全球15%的关税悬而未决，持续抑制投资者对风险资产的兴趣 [8] 潜在复苏催化剂 - 伊朗-以色列战争的停火或局势降级是最快的扭转方式，3月初停火传闻出现时，比特币在五天内从63,106美元反弹至73,156美元，涨幅达16% [15] - 油价回落至每桶90美元以下将缓解通胀压力，为美联储降息创造条件，风险偏好将几乎立即回归股市和加密货币 [15] - 《CLARITY法案》正接近参议院投票，银行委员会目标在4月下旬进行审议，若通过将为机构大规模配置加密资产提供法律框架，65%的受调查机构投资者将此视为增加敞口的首要条件 [16] - 若比特币、以太坊、XRP和Solana的ETF资金流入能连续多日转为正值，而非单日反弹，则可能标志着复苏的开始 [17]

核心数据表现 - 1-2月规模以上工业企业利润总额同比增速为+15.2%[4] - 1-2月规模以上工业企业营业收入同比增速为+5.3%[4] - 1-2月制造业利润同比增速回升至18.9%，采矿业利润同比增速升至9.9%[8] - 2月末工业企业产成品库存名义同比增速回升至6.6%，实际库存同比增速回升至7.9%[8] 利润改善的主要驱动力 - 外需强劲是主要驱动力，1-2月机电产品、高新技术产品分别拉动整体出口16.17和6.56个百分点[8] - 上游周期品涨价是另一驱动，计算机电子、有色冶炼、有色采选、化工四个行业合计拉动1-2月利润增速回升17.6个百分点[8] - 量的增长明显好转，是拉动利润和营收双双改善的重要因素[8] 结构变化与未来展望 - 企业重现主动补库倾向，自2025年8月起，名义和实际库存同比增速已累计分别上升4.3和2.5个百分点[8] - 3月以来，周期品涨价逻辑变动，油价大幅上涨可能更明显抬升下游企业生产成本[2][8] - 外部冲突下外需表现愈显强韧，未来企业盈利变动方向取决于外需拉动与成本抬升的强弱拉锯[2][8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2026 年初中国经济开门红，但内循环供过于求需依赖出口，伊朗战争扰动全球宏观市场，引发能源危机和经济衰退担忧；美债利率或先升后降，美元指数短期震荡后将下行，人民币汇率偏强但升值空间有限；黄金长周期和中周期牛市基础巩固，短周期面临回调压力后或再次偏强运行，金银比有进一步上涨空间 [4][7][41][50] 各部分内容总结 宏观环境评述 经济 - 2026 年初中国经济表现良好，投资方面，1 - 2 月城镇固定资产投资同比增长 1.8%，制造业和基础设施建设投资增速加快，房地产投资仍萎缩但拖累作用减弱；消费方面，社会消费品零售总额同比增长 2.8%，其他类别商品消费增长，以旧换新类别商品消费萎缩；工业产出同比增长 6.3%，内循环供过于求；房地产供需两端萎缩程度扩大，房价继续下跌但跌幅放缓；国际贸易环境改善，1 - 2 月出口同比增长 21.8%，贸易顺差同比增长 26.3%；物价方面，2 月 CPI 同比增长 1.3%，PPI 同比萎缩 0.9%；金融方面，2 月 M1 同比增长 5.9%，M2 同比增长 9%，社会融资存量同比增长 8.2%，广义财政赤字率或达 10.8% [4][5][7][10][15][16][20] 政策 - 2024 年至今全球大部分央行陆续降息，2025 年底美欧央行转为扩表，货币流动性增长加快；但 3 月中旬以来，因伊朗战争和油价高企，全球央行紧缩担忧升温，澳洲联储加息，欧洲央行、英国央行维持利率不变但调整通胀和经济预期，美联储考虑加息 [21][24][25] 地缘政治 - 伊朗战争长期化风险大，美以与伊朗冲突不断升级，美国提出结束冲突方案但伊朗拒绝，霍尔木兹海峡通航量大幅下降，引发全球能源危机，多家机构上调美国经济衰退概率 [28][30][34][37][40] 贵金属市场分析 美债利率与美元汇率 - 美债利率年初下行后反弹，预计全年先升后降，十年期国债利率核心波动区间为 3.8 - 4.8%；美元指数年初回落，1 月底至今震荡回升，中期选举等因素使地缘政治风险对其支撑有限，短期震荡后将下行，上方压力位为 100.5 和 102，下方支撑位为 95 和 90；人民币汇率偏强运行但升值空间有限，年内压力位为 6.8 和 6.67 [41][42][45] 市场投资情绪 - 现货市场上，金银 ETF 持仓量先升后降；CFTC 持仓方面，3 月 17 日当周黄金基金净多率上升，白银基金净多率下降，金银净多率无显著多头踩踏风险 [46][47] 贵金属回顾展望 - 黄金长周期和中周期牛市基础巩固，短周期 1 月底以来展开三浪调整，面临回调压力，之后或因衰退交易和流动性泛滥再次偏强运行，伦敦黄金在 3800 - 4200 美元/盎司区间有较强支撑；金银比有进一步上涨空间，上方压力区间为 70 - 80，对应伦敦白银底部支撑区间为 47.5 - 60 美元/盎司 [50][53] 贵金属相关图表 - 金银比值 2026 年 1 月底至今小幅回升；黄金与美元指数负相关性减弱，与美债实际利率负相关性加强，与原油正相关性显著减弱，与白银正相关性减弱 [54]