报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收772.72亿元同比+3.09%，归母净利润87.77亿元同比-17.38%；2025年一季度营收202.72亿元同比+12.70%，归母净利润31.37亿元同比+2.55% [1] - 2024年核电发电量同比稍有下降，绿电发电量同比大增；2025Q1核电/新能源发电量分别同比+13.30%/+38.35%，总发电量同比+16.93% [2] - 新能源电价下降显著，所得税费用大幅提升压制公司2024年业绩；在建机组持续扩容，未来增量显著 [3] - 下调公司2025E - 2026E归母净利润，新增2027年归母净利润预测，考虑到公司装机持续扩张，未来增长确定性强，维持“买入”评级 [4] 各目录总结 盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为749.57亿、772.72亿、862.85亿、926.23亿、1032.65亿元，增长率分别为5.15%、3.09%、11.66%、7.35%、11.49% [5] - 2023 - 2027E归母净利润分别为106.24亿、87.77亿、104.39亿、112.64亿、133.64亿元，增长率分别为17.91%、-17.38%、18.93%、7.90%、18.65% [5] - 2023 - 2027E EPS分别为0.56、0.46、0.51、0.55、0.65元，ROE分别为11.68%、7.96%、8.87%、9.01%、9.96% [5] - 2023 - 2027E P/E分别为16、20、18、17、14倍，P/B分别为1.9、1.6、1.6、1.5、1.4倍 [5] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为749.57亿、772.72亿、862.85亿、926.23亿、1032.65亿元 [11] - 2023 - 2027E营业成本分别为415.10亿、441.16亿、481.47亿、518.11亿、588.09亿元 [11] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为106.24亿、87.77亿、104.39亿、112.64亿、133.64亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为431.26亿、407.21亿、433.59亿、505.08亿、530.83亿元 [11] - 2023 - 2027E投资活动产生现金流分别为 - 717.12亿、 - 949.45亿、 - 804.19亿、 - 797.83亿、 - 799.70亿元 [11] - 2023 - 2027E融资活动现金流分别为223.32亿、644.90亿、388.93亿、308.59亿、295.48亿元 [11] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产分别为5392.67亿、6597.39亿、7266.75亿、7898.96亿、8552.14亿元 [12] - 2023 - 2027E总负债分别为3764.69亿、4503.71亿、5008.89亿、5467.34亿、5914.41亿元 [12] - 2023 - 2027E股东权益分别为1627.98亿、2093.68亿、2257.86亿、2431.62亿、2637.73亿元 [12] 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为44.6%、42.9%、44.2%、44.1%、43.1% [13] - 2023 - 2027E ROE（摊薄）分别为11.7%、8.0%、8.9%、9.0%、10.0% [13] - 2023 - 2027E经营性ROIC分别为5.3%、3.8%、3.8%、3.7%、3.7% [13] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为70%、68%、69%、69%、69% [13] - 2023 - 2027E流动比率分别为0.70、0.83、0.91、1.04、1.27 [13] - 2023 - 2027E速动比率分别为0.43、0.52、0.57、0.66、0.80 [13] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率分别为0.15%、0.08%、0.08%、0.08%、0.08% [14] - 2023 - 2027E管理费用率分别为5.11%、5.21%、4.95%、4.90%、4.85% [14] - 2023 - 2027E财务费用率分别为9.74%、8.86%、9.15%、8.26%、5.66% [14] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利分别为0.20、0.16、0.19、0.21、0.24元 [14] - 2023 - 2027E每股经营现金流分别为2.28、2.16、2.11、2.46、2.58元 [14] - 2023 - 2027E每股净资产分别为4.82、5.84、5.72、6.08、6.52元 [14] 估值指标 - 2023 - 2027E PE分别为16、20、18、17、14倍 [14] - 2023 - 2027E PB分别为1.9、1.6、1.6、1.5、1.4倍 [14] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为13.6、15.9、15.2、14.8、14.3倍 [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩下滑主因所得税费用大增 在手核电项目保障未来中长期稳定成长 维持“买入”评级 [5][7] 市场表现 - 一年最低价12.29/8.66元 总市值1898.4266亿元 流通市值1742.9272亿元 总股本205.68亿股 资产负债率68.48% 每股净资产5.48元/股 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|74,957|5.15%|10,624|17.91%|0.52|11.68%|17.87| |2024|77,272|3.09%|8,777|-17.38%|0.43|7.96%|21.63| |2025E|84,544|9.41%|9,996|13.89%|0.49|8.61%|18.99| |2026E|88,544|4.73%|10,501|5.05%|0.51|8.60%|18.08| |2027E|99,285|12.13%|11,278|7.41%|0.55|8.76%|16.83| [6] 事件 - 公司发布2024年年报 营收772.72亿元 同比增长3.09% 归母净利润87.8亿元 同比下滑17.38% Q4归母净利润-1.56亿元 同比下滑112.05% 低于预期 [7] - 公司发布2025年第一季度报告 营收202.73亿元 同比增长12.7% 归母净利润31.4亿元 同比增长2.55% 符合预期 [7] - 公司发布2024年分红公告 计划每股派发现金红利0.16元（含税） 叠加前期特殊分红0.02元/股（含税） 2024年股利支付率达41.9% 同比提升约7个百分点 [7] 2024年经营情况 - 全年业绩下滑主因所得税费用大幅增加 营收772.72亿元 同比增长3.1% 核电/新能源分别实现629.17/121.49亿元 同比分别变化-0.85%/+23.9% [7] - 毛利率42.91% 同比下降1.71个百分点 核电/新能源分别实现毛利率41.5%/52.7% 同比分别变化-1.5/-7.3个百分点 核电业务毛利率基本稳定 新能源发电受电价下降影响毛利率下滑明显 [7] - 归母净利润大幅下滑17.38%（对应减少18.5亿元） 主因所得税费用60.1亿元 同比增加24.4亿元 主要因为增值税返还对应的所得税费用大幅增加 [7] - 核电发电量1831.2亿千瓦时 同比下滑1.8% 主因福清核电检修时间增加 发电量同比下滑6.74% 核电电价0.4151元/千瓦时 同比增长1% [7] - 新能源发电量332.3亿千瓦时 同比增长42.21% 新能源综合电价0.4203元/千瓦时 电价同比下滑0.062元/千瓦时 [7] - 核电市场化电量比例达50.78% 同比提升8.1个百分点 新能源市场化比例达66.43% 同比提升7.31个百分点 [7] 2025年Q1经营情况 - 核电收入同比增长10.5% 归母净利润同比增长11.5% 预计主因25Q1核电发电量同比增加13.3%（福清核电检修同比减少 同时漳州1号机组25年年初商运） [7] - 新能源收入同比增长24.64% 归母净利润同比下滑51.31% 预计主因上网电价下滑 同时发行类REITS、市场化转股、增资引战导致中核汇能归母比例下降至62.7% [7] 核电项目情况 - 2025年审批核电10台机组 公司三门核电三期获得核准 至此公司在建及核准待建机组达19台 预计十五五期间是核电机组投产高峰期 尤其是2026 - 2027年 投产高峰期后现金流有望提升 为提高分红奠定基础 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|19,738|14,165|8,916|5,962| |应收票据及账款|24,884|27,226|28,514|31,973| |预付账款|2,743|3,002|3,144|3,525| |其他应收款|2,093|2,289|2,398|2,689| |存货|30,860|35,108|37,089|41,988| |其他流动资产|3,863|4,227|4,427|4,964| |流动资产总计|84,182|86,017|84,488|91,101| |长期股权投资|8,411|8,750|9,089|9,428| |固定资产|306,756|329,675|361,983|403,245| |在建工程|215,766|253,514|279,833|294,723| |无形资产|6,162|5,877|5,621|5,345| |长期待摊费用|1,168|973|778|584| |其他非流动资产|37,295|37,112|36,879|36,645| |非流动资产合计|575,557|635,900|694,182|749,970| |资产总计|659,739|721,917|778,670|841,071| |短期借款|29,076|30,076|33,076|36,076| |应付票据及账款|26,866|30,564|32,289|36,554| |其他流动负债|45,801|51,582|53,970|61,124| |流动负债合计|101,743|112,222|119,335|133,754| |长期借款|323,476|360,502|394,728|426,154| |其他非流动负债|25,153|25,153|25,153|25,153| |非流动负债合计|348,628|385,654|419,881|451,307| |负债合计|450,371|497,876|539,215|585,061| |股本|20,568|20,568|20,568|20,568| |资本公积|40,206|40,206|40,206|40,206| |留存收益|49,443|55,261|61,372|67,936| |归属母公司权益|110,217|116,035|122,146|128,710| |少数股东权益|99,151|108,006|117,309|127,300| |股东权益合计|209,368|224,041|239,455|256,010| |负债和股东权益合计|659,739|721,917|778,670|841,071| [8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|77,272|84,544|88,544|99,285| |营业成本|44,116|50,188|53,020|60,023| |税金及附加|1,077|1,178|1,234|1,383| |销售费用|62|68|72|80| |管理费用|4,027|4,058|3,719|4,369| |研发费用|1,375|1,353|1,240|1,291| |财务费用|6,844|7,372|8,143|8,874| |资产减值损失|-499|-338|-248|-278| |信用减值损失|-66|-72|-76|-85| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|411|411|411|411| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |资产处置收益|11|11|11|11| |其他收益|2,753|2,753|2,753|2,753| |营业利润|22,382|23,092|23,968|26,077| |营业外收入|260|260|260|260| |营业外支出|78|78|78|78| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|22,564|23,274|24,150|26,259| |所得税|6,011|4,422|4,347|4,989| |净利润|16,553|18,852|19,803|21,269| |少数股东损益|7,776|8,855|9,302|9,991| |归属母公司股东净利润|8,777|9,996|10,501|11,278| |EPS(元)|0.43|0.49|0.51|0.55| [8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|16,553|16,133|17,051|18,551| |折旧与摊销|18,310|20,096|22,157|24,651| |财务费用|6,844|7,372|8,143|8,874| |投资损失|-411|-411|-411|-411| |营运资金变动|-1,334|2,071|393|1,852| |其他经营现金流|759|3,345|3,345|3,345| |经营性现金净流量|40,721|48,606|50,678|56,863| |投资性现金净流量|-94,945|-80,655|-80,621|-80,655| |筹资性现金净流量|64,490|26,476|24,694|20,838| |现金流量净额|10,247|-5,573|-5,249|-2,954| [8] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|3.09%|9.41%|4.73%|12.13%| |营业利润增长率|-1.17%|3.17%|3.79%|8.80%| |归母净利润增长率|-17.38%|13.89%|5.05%|7.41%| |经营现金流增长率|-5.58%|19.37%|4.26%|12.20%| |盈利能力| | | | | |毛利率|42.91%|40.64%|40.12%|39.54%| |净利率|21.42%|22.30%|22.37%|21.42%| |ROE|7.96%|8.61%|8.60%|8.76%| |ROA|1.33%|1.38%|1.35%|1.34%| |ROIC|4.90%|4.49%|4.32%|4.24%| |估值倍数| | | | | |P/E|21.63|18.99|18.08|16.83| |P/S|2.46|2.25|2.14|1.91| |P/B|1.74|1.65|1.57|1.49| |股息率|0.20%|2.20%|2.31%|2.48%| |EV/EBITDA|14|13|13|13| [8]

文章核心观点 - 浙江晨丰科技股份有限公司2024年营收微增但净利润大幅下滑、财务费用激增，面临多种风险，需优化业务结构、加强成本控制和风险管理以实现可持续发展 [1][23] 营收与净利润情况 - 2024年公司实现营业收入12.66亿元，同比增长1.83%，得益于新能源发电和配售电收入增加，电气机械及器材制造行业营收同比减少9.32%，电力、热力生产和供应业营收同比增长333.58% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为1108.70万元，同比下降86.78%，主要因2023年资产收储处置收益致基数大，本期无大额此类损益且固定资产折旧增加 [3] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为308.53万元，同比下降86.50%，反映核心业务盈利能力减弱 [4] - 基本每股收益为0.07元/股，同比下降86.00%，扣除非经常性损益后的基本每股收益为0.02元/股，同比下降85.71%，影响投资者收益预期 [5][6] 费用情况 - 2024年销售费用为1031.83万元，同比减少9.92%，系销售业务费及销售人员薪酬减少，可能影响市场拓展 [7][8] - 管理费用为6794.61万元，同比增加22.78%，因折旧摊销费增加，需关注管理效率 [7][9] - 财务费用为6474.05万元，同比增加96.52%，因利息支出增加，需优化融资结构降低成本 [7][10] - 研发费用为4150.13万元，同比减少10.38%，可能影响创新能力和产品竞争力 [7][11] 研发投入与人员情况 - 2024年公司研发投入4150.13万元，全部为费用化研发投入，占营业收入比例为3.28%，表明重视技术创新 [12] - 公司研发人员142人，占总人数比例为10.92%，年龄结构合理但学历结构有待优化 [13] 现金流情况 - 经营活动产生的现金流量净额为2.02亿元，同比增长78.28%，因新能源业务发电和配售电销售收到现金增加，经营造血能力增强 [14][15] - 投资活动产生的现金流量净额为 -3.22亿元，因购建固定资产现金支出增加，需关注投资回报率和资金流动性 [14][16] - 筹资活动产生的现金流量净额为 -1421.88万元，因借款额减少及分红，借款减少为控制债务风险，分红是对股东回报 [14][17] 风险情况 - 照明行业面临原材料价格波动、市场竞争和采购集中等风险，电力行业面临新能源业务区域集中、可再生能源补贴发放滞后和弃风弃光限电等风险 [18] - 公司还面临控制权稳定性、物流不稳定等多方面风险，需加强风险管理 [19] 管理层报酬情况 - 董事长兼总经理丁闵报告期内从公司获得税前报酬总额为66.63万元 [20][21] - 副总经理张锐、刘余、魏一骥、徐燕、华亮亮报告期内从公司获得税前报酬总额分别为42.45万元、64.43万元、63.64万元、26.93万元、29.97万元 [22] - 财务总监钱浩杰报告期内从公司获得税前报酬总额为30.75万元 [23]

报告公司投资评级 - 维持“谨慎推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 来风偏弱影响业绩，2024年公司收入370.7亿元，同比降2.58%；归母净利63.45亿元，同比增0.66%；2025Q1收入81.4亿元，同比降19%；归母净利19.02亿元，同比降22.07% [1] - 2024年风电电价小幅提升、光伏平均电价下行，来风偏弱压制业绩；新能源发电板块营收313.70亿元，同比增6.89%；利润总额97.19亿元，同比增10.32% [2] - 自建+资产注入扩充公司装机规模，2025年计划新开工新能源项目550万千瓦、投产500万千瓦；截至2025Q1，控股装机容量41.15GW [3] - 预计25/26/27年归母净利润为64.31/73.16/76.09亿元，EPS分别为0.77/0.88/0.91元，对应4月29日收盘价PE分别为22/19/18倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现收入370.7亿元，同比降2.58%；归母净利63.45亿元，同比增0.66%；扣非归母净利57.11亿元，同比降8.51%；24Q4收入107.19亿元，同比增12.39%；归母净利8.7亿元，同比增515.95%；扣非归母净利6.01亿元，同比增251.35%；2025Q1收入81.4亿元，同比降19%；归母净利19.02亿元，同比降22.07%；扣非归母净利18.61亿元，同比降22.34% [1] - 2024年新能源发电板块营业收入313.70亿元，同比增6.89%；利润总额97.19亿元，同比增10.32%；完成新能源发电量683.83亿度，同比增3.76%；风电平均利用小时2190h，同比降156h，风电发电量605.50亿度，同比降1.31%；光伏发电量78.27亿度，同比增72.13%；风电平均上网电价466元/兆瓦时，同比增11元/兆瓦时，光伏平均上网电价296元/兆瓦时，同比小幅下降 [2] 装机规模 - 2025年计划新开工新能源项目550万千瓦，投产500万千瓦；截至2025Q1，控股装机容量41.15GW，其中风电控股装机容量30.44GW，同比增9.59%，光伏控股装机容量10.70GW，同比增65.53% [3] - 2024年自建投产项目5911.36MW，其中风电1535.88MW，光伏4375.48MW；已取得开发指标14.72GW，其中风电6.37GW，光伏8.35GW [3] - 2024年控股股东国家能源集团启动向公司注入部分新能源资产工作，带来约400万千瓦新能源装机规模；2024.10.23公告收购8家新能源公司股权，合计装机容量203.29万千瓦，其中在运144.69万千瓦，在建58.60万千瓦；风电131.60万千瓦，光伏71.69万千瓦 [3] 盈利预测 - 预计25/26/27年归母净利润为64.31/73.16/76.09亿元，EPS分别为0.77/0.88/0.91元，对应4月29日收盘价PE分别为22/19/18倍 [4] 财务指标预测 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|37,070|36,689|39,582|41,354| |增长率（%）|-2.6|-1.0|7.9|4.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|6,345|6,431|7,316|7,609| |增长率（%）|0.7|1.4|13.8|4.0| |每股收益（元）|0.76|0.77|0.88|0.91| |PE|22|22|19|18| |PB|1.9|1.8|1.6|1.6| [5]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 收入增长慢于经营开支增长致1季度盈利同比下降，反映交易电价及开支变化，略微下调2025/26年盈利预测，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 龙源电力收盘价为6.10港元，目标价为7.81港元，潜在涨幅为28.0% [1] - 52周高位为8.29港元，低位为5.31港元，市值为20,239.07百万港元，日均成交量为76.36百万，年初至今变化为-5.28%，200天平均价为6.32港元 [4] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万人民币）|29,631|31,370|34,510|37,462|40,861| |同比增长（%）|-25.7|5.9|10.0|8.6|9.1| |净利润（百万人民币）|6,157|6,425|6,758|7,208|8,244| |每股盈利（人民币）|0.75|0.76|0.80|0.86|0.98| |同比增长（%）|27.6|2.2|5.2|6.7|14.5| |前EPS预测值（人民币）|/|/|0.82|0.88|1.00| |调整幅度（%）|/|/|-2.4|-2.4|-2.3| |市盈率（倍）|7.7|7.5|7.1|6.7|5.8| |每股账面净值（人民币）|8.34|8.72|9.30|9.91|10.63| |市账率（倍）|0.68|0.66|0.61|0.58|0.54| |股息率（%）|3.9|4.0|4.2|4.5|5.1| [5] 业绩分析 - 2025年1季度纯利同比下跌21.9%至19.8亿元，主因火电业务剥离减少利润约1亿元，经营开支同比增长高于收入增长 [6] - 期内风电发电同比增长4.4%，但电价下降，总收入同比增长仅0.9%，经营开支同比增长14%，经营利润同比下降11.9% [6] 营运数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |装机容量（兆瓦）|/|/|/|/|/| |风电|27,754|30,409|33,409|36,909|40,659| |火电|1,875|0|0|0|0| |光伏及其他可再生能源|5,964|10,734|13,734|16,734|19,984| |总计|35,594|41,143|47,143|53,643|60,643| |变动（兆瓦）|4,486|5,550|6,000|6,500|7,000| |风/光净增（兆瓦）|4,509|7,425|6,000|6,500|7,000| |电力销售（百万千瓦时）|/|/|/|/|/| |风电|61,353|60,550|65,553|72,086|79,600| |火电|10,320|7,163|0|0|0| |光伏及其他可再生能源|4,553|7,833|17,306|20,888|25,107| |总计|76,226|75,546|82,859|92,973|104,708| |增长（%）|/|/|/|/|/| |风电|5.2|-1.3|8.3|10.0|10.4| |火电|-2.4|-30.6|NA|NA|NA| |光伏及其他可再生能源|159.8|72.0|120.9|20.7|20.2| |总计|7.9|-0.9|9.7|12.2|12.6| [9] 行业覆盖公司 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| |----|----|----|----|----|----|----|----| |916 HK|龙源电力|买入|6.10|7.81|28.0%|2025年04月29日|运营商| |1798 HK|大唐新能源|买入|2.20|2.65|20.5%|2025年03月31日|运营商| |579 HK|京能清洁能源|买入|2.42|2.46|1.7%|2025年03月26日|运营商| |2380 HK|中国电力|买入|3.01|3.51|16.6%|2025年03月24日|运营商| |836 HK|华润电力|买入|18.94|23.06|21.8%|2025年03月21日|运营商| |300274 CH|阳光电源|买入|61.30|72.50|18.3%|2025年04月28日|光伏制造（逆变器）| |688390 CH|固德威|中性|40.81|43.30|6.1%|2025年04月29日|光伏制造（逆变器）| |1799 HK|新特能源|买入|4.50|6.28|39.6%|2025年04月02日|光伏制造（多晶硅）| |3800 HK|协鑫科技|买入|0.79|1.49|88.6%|2025年03月31日|光伏制造（多晶硅）| |6865 HK|福莱特玻璃|买入|8.48|11.30|33.3%|2025年04月29日|光伏制造（光伏玻璃）| |968 HK|信义光能|买入|2.64|4.28|62.1%|2025年03月03日|光伏制造（光伏玻璃）| |1108 HK|凯盛新能|中性|3.45|3.47|0.6%|2025年04月01日|光伏制造（光伏玻璃）| |002865 CH|钧达股份|买入|38.81|57.57|48.3%|2025年04月15日|光伏制造（电池片）| |600732 CH|爱旭股份|中性|9.90|11.04|11.5%|2025年01月07日|光伏制造（电池片）| |3868 HK|信义能源|买入|0.92|1.17|27.2%|2025年03月03日|新能源发电运营商| [16]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 收入增长慢于经营开支增长致1季度盈利同比下降，反映交易电价及开支变化，略微下调2025/26年盈利预测，维持买入评级 [6] 各部分总结 公司概况 - 收盘价为6.10港元，目标价为7.81港元，潜在涨幅为28.0% [1] - 52周高位为8.29港元，低位为5.31港元，市值为20,239.07百万港元，日均成交量为76.36百万，年初至今变化为-5.28%，200天平均价为6.32港元 [4] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万人民币）|29,631|31,370|34,510|37,462|40,861| |同比增长（%）|-25.7|5.9|10.0|8.6|9.1| |净利润（百万人民币）|6,157|6,425|6,758|7,208|8,244| |每股盈利（人民币）|0.75|0.76|0.80|0.86|0.98| |同比增长（%）|27.6|2.2|5.2|6.7|14.5| |前EPS预测值（人民币）|/|/|0.82|0.88|1.00| |调整幅度（%）|/|/|-2.4|-2.4|-2.3| |市盈率（倍）|7.7|7.5|7.1|6.7|5.8| |每股账面净值（人民币）|8.34|8.72|9.30|9.91|10.63| |市账率（倍）|0.68|0.66|0.61|0.58|0.54| |股息率（%）|3.9|4.0|4.2|4.5|5.1| [5] 1季度业绩分析 - 2025年1季度纯利同比下跌21.9%至19.8亿元，主因火电业务剥离减少利润约1亿元，经营开支同比增长高于收入增长 [6] - 风电发电同比增长4.4%，但电价下降致总收入同比仅增长0.9%，经营开支同比增长14%，经营利润同比下降11.9% [6] 装机情况 - 1季度风电平均利用小时为585小时，同比下降55小时，整体限电率约为4% [6] - 新增装机容量36.25兆瓦，其中风电/光伏分别增加34.7/1.5兆瓦，生物质发电装机减少30兆瓦 [6] - 预计6月1日前装机小幅加快，维持2025年新增投产5吉瓦装机量预测 [6] 大代小改造进展 - 2023/24年分别完成约300/240兆瓦改造，目前约0.9吉瓦项目量，预计2025年完成8个项目共370兆瓦改造，预计2025年减值损失同比上升20% [6] 行业覆盖公司情况 |股票代码|公司名称|评级|收盘价|目标价|潜在涨幅|发表日期|子行业| |----|----|----|----|----|----|----|----| |916 HK|龙源电力|买入|6.10|7.81|28.0%|2025年04月29日|运营商| |1798 HK|大唐新能源|买入|2.20|2.65|20.5%|2025年03月31日|运营商| |579 HK|京能清洁能源|买入|2.42|2.46|1.7%|2025年03月26日|运营商| |2380 HK|中国电力|买入|3.01|3.51|16.6%|2025年03月24日|运营商| |836 HK|华润电力|买入|18.94|23.06|21.8%|2025年03月21日|运营商| |300274 CH|阳光电源|买入|61.30|72.50|18.3%|2025年04月28日|光伏制造（逆变器）| |688390 CH|固德威|中性|40.81|43.30|6.1%|2025年04月29日|光伏制造（逆变器）| |1799 HK|新特能源|买入|4.50|6.28|39.6%|2025年04月02日|光伏制造（多晶硅）| |3800 HK|协鑫科技|买入|0.79|1.49|88.6%|2025年03月31日|光伏制造（多晶硅）| |6865 HK|福莱特玻璃|买入|8.48|11.30|33.3%|2025年04月29日|光伏制造（光伏玻璃）| |968 HK|信义光能|买入|2.64|4.28|62.1%|2025年03月03日|光伏制造（光伏玻璃）| |1108 HK|凯盛新能|中性|3.45|3.47|0.6%|2025年04月01日|光伏制造（光伏玻璃）| |002865 CH|钧达股份|买入|38.81|57.57|48.3%|2025年04月15日|光伏制造（电池片）| |600732 CH|爱旭股份|中性|9.90|11.04|11.5%|2025年01月07日|光伏制造（电池片）| |3868 HK|信义能源|买入|0.92|1.17|27.2%|2025年03月03日|新能源发电运营商| [16]

公司经营数据 - 2025年第一季度发电量4,544,18870兆瓦时，同比增加1037% [8] - 上网电量4,442,62149兆瓦时，同比增加1045% [8] - 平均上网电价（不含税）043元/千瓦时，与去年同期持平 [8] - 市场化交易电量1,986,20029兆瓦时，占比4471%，同比增加904个百分点 [8] - 输/售气量184,69801万立方米，同比减少1718%，其中售气量168,41704万立方米，同比减少1523% [9] - 代输气量16,28097万立方米，同比减少3313% [9] 股东信息 - 截至2025年3月31日，股东总数为43,628户，其中A股股东42,490户，H股股东1,138户 [3] - HKSCC NOMINEES LIMITED为香港中央结算（代理人）有限公司，代表H股股东持股 [4] 财务报告 - 2025年第一季度财务报表未经审计 [2] - 合并资产负债表、利润表、现金流量表均未经审计，编制单位为新天绿色能源股份有限公司 [5][6][7] - 母公司资产负债表、利润表、现金流量表同样未经审计 [7] 董事会及监事会决议 - 第五届董事会第三十二次临时会议审议通过2025年第一季度报告，9票同意 [11][12] - 第五届监事会第十四次临时会议审议通过2025年第一季度报告，3票同意 [14][15][16] - 董事会审计委员会认为第一季度报告真实反映公司财务状况和经营成果 [12] - 监事会认为第一季度报告编制程序合规，内容真实准确 [16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 5.23 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 考虑煤价下行带来的成本下降，收购集团资产及在建机组陆续投产对公司装机的增厚，业绩增长动能充沛，维持“增持”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年营收 354.28 亿元，同比 +6.54%；归母净利润 17.23 亿元，同比 +95.52%，高于预期的 16.48 亿元；2024 年 DPS 为 0.12 元，分红比例为 47% [1] - 1Q25 营收同比 +4.59% 至 98.85 亿元，归母净利润同比 +129.84% 至 10.63 亿元，高于预期的 4.45 - 4.92 亿元 [1] - 预计 2025 - 2027 年归母净利为 40.8/44.9/50.7 亿元（较前值 +114/+91/-%），对应 BPS 为 4.72/5.11/5.58 元 [4] 火电业务 - 2024/1Q25 火电发电量同比 +5/-8% 至 965/223 亿千瓦时 [2] - 截至 2024 年末，火电装机达 2139 万千瓦，同比增加 161 万千瓦，原因包括十堰二期机组并网、收购京能锡林郭勒能源有限公司股权、京泰一期机组容量核减 [2] - 2024 年火电电价平稳，平均电价同比 +0.8% 至 360 元/兆瓦时；燃料成本稳中有降，入厂标煤单价同比降低 3.9% [2] 新能源业务 - 2024/1Q25 新能源发电量同比 +322/+648% 至 17.32/12.39 亿千瓦时，得益于装机容量上升 [3] - 2024 年多个新能源项目并网，新能源并网容量增至 205.49 万千瓦 [3] - 截至 2024 年底，已累计取得新能源建设指标超过 700 万千瓦；在建项目 5 个/装机容量 171.67 万千瓦 [3] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|32,878|35,428|40,478|41,573|47,313| |归属母公司净利润 (人民币百万)|878.25|1,723|4,080|4,486|5,074| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.13|0.26|0.61|0.67|0.76| |ROE (%)|3.31|6.50|13.61|13.58|13.83| |PE (倍)|32.17|16.39|6.93|6.30|5.57| |PB (倍)|1.03|1.00|0.89|0.83|0.76| |EV EBITDA (倍)|12.28|11.49|7.75|7.00|6.43|[6] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价(元/股)|市值(亿元)|市盈率(x)(2025E)|市盈率(x)(2026E)|市净率(x)(2025E)|市净率(x)(2026E)|ROE(%) (2025E)|ROE(%) (2026E)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |内蒙华电|600863 CH|4.09|267|10.14|9.38|1.36|1.29|13.43|13.71| |建投能源|000600 CH|6.83|124|14.11|12.04|1.11|1.05|7.89|8.72| |皖能电力|000543 CH|7.61|173|7.65|7.22|0.96|0.88|12.60|12.16| |广州发展|600098 CH|6.51|228|11.81|10.68|0.83|0.80|6.70|7.10| |平均值| - | - | - |10.93|9.83|1.07|1.00|10.16|10.42| |京能电力|600578 CH|4.22|283|6.93|6.30|0.89|0.83|13.61|13.58|[21]

自产煤生产表现 - 自产煤生产连续42个月保持5000万吨水平 [1] - 日均产量追平历史单季最高纪录 [1] - 北方港下水煤市场占有率保持40%以上 [1] 发电业务 - 一季度发电量达2964亿千瓦时 [1] - 新能源发电量日均同比增长21% [1] - 光伏发电增速保持领先 [1] 运输产业 - 铁路非煤运输量同比增长7.8% [1] - 港口非煤运输量同比增长27.4% [1] - 航运非煤运输量同比增长486.3% [1] - 非煤运输量创历史单季新高 [1]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1] 报告的核心观点 - 25Q1归母净利同比增长43%，看好公司远期成长空间 [1] - 风电电量增长叠加煤价下行，25Q1公司业绩增长显著 [6] - 海风行业或迎来催化，未来成长空间广阔 [6] 公司业绩表现 - 2024年实现归母净利27.93亿元，同比+6.47%；24Q4实现归母净利10.20亿元，同比+3.31%；25Q1实现归母净利7.52亿元，同比+42.83% [6] - 2024年实现营收145.63亿元，同比-0.90%；24Q4实现营收40.78亿元，同比-5.95%；25Q1实现营收30.97亿元，同比+0.31% [6] - 2024年毛利率为26.55%，同比+2.71pct；24Q4毛利率为38.28%，同比+2.26pct；25Q1毛利率为34.08%，同比+10.48pct [6] 公司经营数据 - 电量层面：2024年上网电量229.70亿千瓦时，同比-0.09%；火电/风电/光伏发电项目上网电量分别为170.42/58.72/0.55亿千瓦时，同比-3.01%/+9.32%/+19.36% [6] - 利用小时数：2024年风电/天然气/热电联产/燃煤纯凝电厂项目利用小时数分别为3324/2562/5932/4744小时，同比变化分别为+286/-1/-82/-510小时 [6] - 装机层面：截至2024年末，控股运营总装机规模约609.60万千瓦，风电/天然气/热电联产/燃煤纯凝发电/光伏发电装机规模分别为180.90/156.00/134.1/132.00/6.59万千瓦，清洁能源发电装机占比56.35% [6] - 市场化交易：2024年市场化交易总电量173.88亿千瓦时，占总上网电量75.70% [6] - 售电业务：2024年签约用户400家，完成售电量100亿千瓦时 [6] 业绩增长原因 - 25Q1海上风电/陆上风电项目上网电量分别为10.99/7.73亿千瓦时，同比+30.92%/+24.23%，因福建省风况改善带动风电上网电量增长 [6] - 年初至4月27日，秦皇岛Q5500平仓价收于654元/吨，年内均值约707元/吨，同比-19.8%，煤价下降推动煤电业务燃料成本下降 [6] 行业发展趋势 - 未来新能源增量或迎来风电与光伏结构性调整，海风有较快增长趋势，截至2024年存量海风装机41GW，占比1.2% [6] 投资建议 - 盈利预测：调整2025 - 2026年盈利预测至30.43、33.70亿，新增2027年盈利预测35.93亿元，对应25 - 27年EPS分别为1.09、1.21、1.29元，对应PE为9.1、8.2、7.7倍 [6] - 估值：采用可比公司估值法，参照内蒙华电和中闽能源，给予公司25年12x PE，对应365亿目标市值，目标价13.1元，较现价有32%空间 [6] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,563|15,047|16,118|17,472| |同比增速(%)|-0.9%|3.3%|7.1%|8.4%| |归母净利润(百万)|2,793|3,043|3,370|3,593| |同比增速(%)|6.5%|8.9%|10.8%|6.6%| |每股盈利(元)|1.00|1.09|1.21|1.29| |市盈率(倍)|10|9|8|8| |市净率(倍)|1.1|1.0|1.0|0.9|[2] 财务预测表 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金(百万)|5,645|6,536|5,675|5,184| |应收票据(百万)|31|32|39|43| |应收账款(百万)|5,545|4,804|5,431|5,961| |预付账款(百万)|21|94|58|54| |存货(百万)|583|613|646|673| |流动资产合计(百万)|12,093|12,505|12,264|12,344| |固定资产(百万)|24,469|29,192|33,082|36,696| |资产合计(百万)|51,873|56,538|60,209|63,940| |负债合计(百万)|19,970|21,218|22,526|23,884| |归属母公司所有者权益(百万)|25,277|27,458|28,630|29,788|[7] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,563|15,047|16,118|17,472| |营业成本(百万)|10,696|10,639|10,980|11,694| |营业利润(百万)|4,051|4,414|4,889|5,213| |利润总额(百万)|4,056|4,419|4,894|5,218| |净利润(百万)|3,482|3,794|4,202|4,479| |归属母公司净利润(百万)|2,793|3,043|3,370|3,593|[7] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万)|4,685|5,618|5,532|6,444| |投资活动现金流(百万)| - 2,590| - 5,401| - 5,479| - 5,488| |融资活动现金流(百万)| - 2,308|674| - 913| - 1,447|[7] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)|-0.9%|3.3%|7.1%|8.4%| |归母净利润增长率(%)|6.5%|8.9%|10.8%|6.6%| |毛利率(%)|26.6%|29.3%|31.9%|33.1%| |净利率(%)|23.9%|25.2%|26.1%|25.6%| |ROE(%)|11.1%|11.1%|11.8%|12.1%| |资产负债率(%)|38.5%|37.5%|37.4%|37.4%|[7]