报告投资评级 - 投资评级：买入，维持 [8] 报告核心观点 - 产能扩张带动发电量稳步增长，但市场化交易电价下降、部分核电子公司税费增加、新能源折旧成本上升及持股比例稀释等多重因素限制了业绩增速，公司全年业绩展望平稳 [1][5][12] 2025年经营业绩与发电量分析 - **总发电量**：2025年全年累计商运发电量为2444.30亿千瓦时，同比增长12.98% [5] - **核电业务**： - 控股核电机组发电量2008.07亿千瓦时，同比增长9.66%，圆满完成年初计划 [1][12] - 若不考虑新投产的漳州1号机组，2025年核电发电量同比增长4.08% [12] - 四季度控股核电机组发电量497.99亿千瓦时，同比增长4.88%，增速有所放缓；若不考虑漳州1号，四季度发电量同比微降0.41% [12] - 分电站看：福清核电发电量同比增长18.52%，江苏核电增长1.89%，海南核电增长3.48%；秦山核电同比下降1.81%，三门核电同比下降6.72% [12] - **新能源业务**： - 控股新能源在运装机容量3364.10万千瓦，同比增长13.67%，其中风电1062.68万千瓦，光伏2301.42万千瓦 [12] - 控股新能源机组发电量436.23亿千瓦时，同比增长31.29%，其中风电发电量193.14亿千瓦时（同比增长27.42%），光伏发电量243.08亿千瓦时（同比增长34.53%） [12] 2026年发电计划与项目储备 - **2026年发电目标**：全年计划发电量2592亿千瓦时，较2025年实际发电量提升6.04%，其中核电计划2100亿千瓦时，新能源计划492亿千瓦时 [5][12] - **装机进展**：2026年1月1日漳州2号机组投入商运，公司核电装机容量达到2621.20万千瓦 [12] - **远期储备**：公司控股核电在建及核准待建机组共18台，装机容量2064.7万千瓦，保障远期成长空间 [12] 影响业绩的核心因素 - **限制核电业绩的因素**：部分省份市场化交易电价下降以及部分核电子公司税费增加，一定程度限制了核电板块业绩增速 [1][12] - **限制新能源业绩的因素**： - 新能源装机扩张导致折旧等各项成本费用同比显著增加 [1][12] - 新能源电价偏弱 [1][12] - 公司对主要新能源平台中核汇能增资引战后，持股比例降低 [12] - 以上因素共同导致新能源板块的业绩贡献预计延续承压 [1][12] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年EPS分别为0.44元、0.42元和0.48元 [12] - **估值水平**：对应2025-2027年PE分别为20.42倍、21.31倍和18.75倍 [12] - **基础数据**：当前股价8.91元，每股净资产5.62元，总股本205.68亿股 [9]

日本财务省投融资计划 - 日本财务省将划拨7.18万亿日元（约合459亿美元）作为2026财年投融资计划的一部分 [1] - 该计划资金将通过日本国际协力银行提供低息贷款和担保 [1] - 部分资金将用于支持美日两国今年达成的5500亿美元对美投资计划 [1] 资金具体投向 - 投融资计划包括对核电厂的融资 [1] - 投融资计划包括对日本电网的投资 [1]

公司上市表现 - 公司上市首日收盘价为67.99元/股，较发行价上涨280.04% [1] - 此次IPO募资总额为41.1亿元，为A股年内第三大IPO [2] IPO募资与股权结构 - IPO募集资金41.1亿元，其中21.84亿元用于天然铀产能项目，6.93亿元用于放射性共伴生矿产资源综合利用项目，12.33亿元用于补充流动资金 [2][3] - 中核集团通过多家子公司合计间接控制公司79.48%的股份，为公司实际控制人 [2] - 公司另有三名战略投资者股东惠核投资、国新投资和航天投资，分别代表国家产业基金、中国国新和中国航天 [2] 业务资质与资源储备 - 公司具备国内铀矿采冶生产业务的独家资质，享有国内天然铀开采生产专营权 [2] - 公司于2019年完成对罗辛铀业控股权的收购，该矿为全球产量第六大铀矿山和第二大露天铀矿山 [4] - 2019年中核集团将国内核电天然铀供应业务和国际市场天然铀贸易业务调整至公司，并将7家相关公司股权划转至公司 [4] 行业背景与发展机遇 - 随着核电快速发展，天然铀资源需求大幅提升，公司作为主要生产商和供应商迎来重大发展机遇 [5] - 中国核电审批于2019年重启，政策顶层设计明确积极安全有序发展核电 [5] - 《"十四五"现代能源体系规划》提出到2025年核电运行装机容量达到7000万千瓦左右 [5]

发行基本信息 - 发行价格为17.89元 [2] - 发行市盈率为27.06 [2] - 总市值为325.6亿 [2] - 图祭室为0.043394%（询价阶段） [2] 业务及亮点 - 公司作为中核集团天然铀采冶板块业务主体，是我国核电发展的主力军，有望受益于我国核电的加速发展 [2] - 公司业务围绕独居石、铀钼矿、担铜矿等放射性共伴生矿产资源，进一步延伸至稀土、钼、锂、辊、钒等多种材料领域 [2]

上市信息 - 公司股票于2025年12月3日在深交所主板上市，证券简称为“中国铀业”，代码为“001280”[3][43] - 发行后总股本为2068181818股，发行股票数量为248181818股，无限售条件流通股为158087259股，占比7.64%[9][43][44] - 首次公开发行并在主板上市的股票上市后前5个交易日不设涨跌幅限制，其后涨跌幅限制为10%[7] - 主板股票上市首日即可作为融资融券标的[10] 发行情况 - 本次发行价格17.89元/股，对应发行人2024年扣非前后孰低归母净利润摊薄后市盈率为27.06倍，低于同行业可比上市公司平均静态市盈率33.12倍和同行业最近一个月静态平均市盈率27.57倍[14] - 初始战略配售发行数量为7445.4545万股，占本次发行数量的30%，最终战略配售股数与初始一致[79] - 网上初步有效申购倍数为5377.16088倍，启动回拨机制后，网下最终发行数量占扣除战略配售数量后公开发行数量的30.00%，网上占70.00%[80] - 网上定价发行中签率为0.0433935265%，申购倍数为2304.49120倍[80] - 网上、网下投资者放弃认购股数共487545股，保荐人及联席主承销商包销，占本次发行数量的0.20%[81][82] - 本次发行募集资金总额为443997.27万元，净额为436262.54万元，发行费用（不含增值税）合计7734.73万元[83][84] 业绩情况 - 2022 - 2024年经审计的营业收入分别为1053537.74万元、1480086.64万元和1727877.83万元[52] - 2022 - 2024年扣非前后归母净利润孰低者分别为125916.99万元、126192.45万元及136733.10万元[52] - 最近三年扣非前后归母净利润孰低者累计为388842.54万元，最近三年营业收入累计为4261502.22万元[52] - 报告期内公司天然铀业务收入分别为919448.47万元、1323490.35万元、1589758.98万元和868952.90万元，占主营业务收入比重分别为89.22%、91.92%、93.35%和92.08%[18] - 2022 - 2024年国际天然铀市场年度平均价格上涨，2025年1 - 6月价格回落并高位波动，2025年一季度公司天然铀业务综合毛利率及利润水平同比下滑[20] 客户与关联交易 - 报告期各期公司向前五大客户销售金额分别为823683.23万元、1197903.23万元、1333973.65万元和841789.79万元，占营业收入比例分别为78.18%、80.93%、77.20%和88.13%[23] - 报告期各期公司对中核集团销售金额占营业收入比例分别为48.02%、53.54%、47.13%和67.42%[23] - 报告期各期公司向中核集团及下属单位关联销售金额分别为505941.73万元、792471.10万元、814275.97万元和643968.19万元，占营业收入比例分别为48.02%、53.54%、47.13%和67.42%[26] - 报告期各期公司向中核集团及下属单位采购商品、接受劳务金额分别为177602.19万元、143097.77万元、347919.23万元和101925.08万元，占营业成本比例分别为21.91%、11.90%、23.97%和13.21%[26] 业务与资产情况 - 2022 - 2024年公司自产及外购天然铀产品销售业务综合毛利率持续下降，分别为26.79%、23.38%和20.48%，2025年1 - 6月回升至23.02%[30] - 报告期内境外收入分别为407026.67万元、537655.43万元、735967.00万元和226047.87万元，占主营业务收入的比例分别为39.50%、37.34%、43.22%和23.95%[34] - 截至上市公告书签署日，公司拥有6宗铀矿探矿权、19宗天然铀或铀钼矿采矿权[32] - 2023年公司启动罗辛铀矿四期开发项目，2024年决定建设“中核内蒙古矿业有限公司纳岭沟铀矿床原地浸出采铀工程”等项目[33] - 截至2025年6月30日，公司存在面积共计45164.35平方米的境内建筑物尚未取得权属证书[37] 股东情况 - 本次发行后中核铀业持股1197043120股，占比57.88%，限售36个月[49][50][67] - 发行前惠核投资持股186886700股，占比10.27%；发行后持股数量不变，占比9.04%，限售12个月[67] - 发行前国新投资持股140165480股，占比7.70%；发行后持股152574570股，占比7.38%，限售12个月[67] - 发行前旭核基金持股124591740股，占比6.85%；发行后持股数量不变，占比6.02%，限售36个月[67] - 发行前中国核电持股77870520股，占比4.28%；发行后持股数量不变，占比3.77%，限售36个月[68] 未来展望与策略 - 公司将依托现有优势，加快募投项目投资进度，探索外延机会[144] - 公司将制定并执行上市后三年内股东分红回报规划[146] - 公司将遵循法规完善治理结构，保障股东权利[147]

中国核电发展的战略意义 - 中国在运和在建核电机组总装机容量达1.13亿千瓦，位居世界第一 [3] - 核电发展旨在从根源上削弱石油美元霸权，减少对进口石油的依赖 [3] - 一台百万千瓦核电机组年发电量相当于200万吨标准煤 [3] 核电对能源安全与经济的贡献 - 中国石油进口依赖度高达71.9%，核电发展可节省每年数千亿美元的石油进口支出 [3] - 核电与新能源汽车结合，可将道路交通的石油需求转化为电力需求 [3] - 核电产业链从铀矿开采到核废料处理已实现100%国产化，不受外部制裁影响 [4] 核电技术的国际拓展与影响 - 中国向巴基斯坦出口的“华龙一号”核电站，三年发电约230亿度，帮助其节省昂贵的重油发电成本 [3] - 核电项目出口可采用人民币等本地货币结算，促进人民币国际化 [3] - 中国核电技术为全球提供了不依赖美国的能源选择，影响地缘政治格局 [5] 国际反应与行业竞争态势 - 美国已将中广核等23家中国核电相关企业列入制裁名单，试图限制其发展 [4] - 美国自身的三代核电项目历经十年仍未完备，关键部件需从法国进口且面临交货延迟 [4] - 沙特与美国“石油美元”协议到期后，中国核电技术代表已与沙特进行谈判 [5]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”，并予以维持 [2][7] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩短期承压，营业收入同比下降4.09%至597.23亿元，归母净利润同比下降14.14%至85.76亿元，但基本符合预期 [7] - 2026年广东核电不再执行变动成本补偿机制，有望推动公司上网电价回升，利好盈利能力触底反弹 [7] - 公司在建机组规模庞大，共管理20台在建核电机组，远期成长具有强确定性 [7] - 可转债募集资金就位降低了资金压力，叠加降息周期下的财务费用减少，提升了公司盈利能力 [7] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司财务费用为34.38亿元，同比减少11.4%，贡献了显著业绩增量 [7] - 报告预测公司2025年至2027年的归母净利润分别为101.72亿元、109.81亿元和117.36亿元，对应每股收益分别为0.20元、0.22元和0.23元 [6][7] - 预测期内公司毛利率预计保持在32.4%至33.7%之间，净资产收益率（ROE）预计从2025年的8.6%提升至2027年的10.0% [6] 运营情况 - 2025年前9个月，公司运营管理的核电机组总发电量约为1828.22亿千瓦时，同比上升2.67%，上网电量约为1721.79亿千瓦时，同比上升3.17% [7] - 发电量增长主要源于防城港4号机组于2024年5月投入商运带来的增量，以及大亚湾、岭东核电站换料时间低于去年同期 [7] - 电价方面，由于电力市场整体交易价格下降，导致公司营业收入及利润同比下滑 [7] 未来发展 - 公司在建机组中有4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，其中惠州1号及2号机组分别有望于2025年四季度及2026年上半年投产 [7] - “十五五”期间在建机组有望陆续投产，推动公司电量及业绩规模实现阶梯式成长 [7] - 2025年广东省市场交易电价为0.39元/千瓦时，但核电执行差价合约后的实际市场电价约为0.35元/千瓦时；2026年取消补偿机制后，最悲观情景下年度交易电价下限为0.372元/千瓦时，较2025年有所提升 [7]

港股核电股市场表现 - 中广核电力股价上涨4%至3.180港元 [1][2] - 中广核新能源股价上涨3.5%至2.930港元 [1][2] - 中核国际股价上涨超过2%至5.820港元 [1][2] - 中广核矿业股价跟涨0.28%至3.590港元 [1][2] 全球核电行业展望 - 2024年全球核电发电量创近十年新高且增势预期强劲 [1] - 多家国际权威机构连续四年上调核能发展预期 [1] - 预计到2050年全球核电装机规模将突破9亿千瓦实现翻倍增长 [1] 中国核电行业现状与地位 - 中国是全球少数拥有完整核电工业体系的国家 [1] - 中国在运核电机组达59台总装机容量为6248万千瓦 [1] - 核准在建机组53台装机容量达6293万千瓦 [1] - 中国核电总装机规模已突破1.25亿千瓦连续保持世界第一 [1]

主营业务 - 主营业务包括工业余热锅炉、大型及特种材质压力容器及核安全设备的制造销售 [1] - 主营业务包括固废、废水等污染物处理及回收利用的环境综合治理服务 [1] - 主营业务包括光伏电站运营 [1] 核电业务 - 公司从1998年起开始核电设备的制造，拥有20多年核电领域经验 [1] - 核安全设备包括安注箱、堆内构件吊篮筒体、乏燃料冷却器等十余种关键设备 [1][2] - 全面参与国内核电建设，在反应堆内核级容器领域取得一定业绩 [2] - 第四代核电装备项目有序推进，投产后将解决产能瓶颈 [2] - 项目投产后有利于扩大产能、优化技术，提升核电装备生产能力和盈利水平 [2] 经营与战略 - 2025年至今生产经营情况符合预期，各个项目正常推进 [2] - 未来战略包括深耕主业，加大技术创新和管理力度 [2] - 未来战略包括加强管理与成本控制，优化资源配置 [2] - 未来战略目标是提高盈利能力和市场竞争力 [2]

股价表现 - 哈尔滨电气股价再涨近7% 年内累计涨幅超325% 截至发稿涨5.2%报9.71港元 成交额7393.52万港元 [1] 财务业绩 - 公司中期营业总收入约226.96亿元 同比增长31.49% [1] - 归属于母公司所有者的净利润约10.51亿元 同比增长101.06% [1] 核电业务前景 - 瑞银预计2025年至28年间中国核设备毛利年均增长率为25% [1] - 每新增一个小型模块化反应炉将为公司带来约6.2亿元人民币收入上行空间 [1] - 市场核电核准量从2019-2021年5台/年提升至2022-2025年10台/年左右 [2] - 核电订单将逐步进入执行周期 预计在十五五中期左右体现 [2] 煤电业务状况 - 煤电业务在手订单充沛 当期订单质量相较上一周期量价均有提升 [2] - 订单将持续释放增厚公司利润 [2] - 新印发的《实施方案》强调提升现役煤电机组运行效率 有望促成相关业务增长 [2] 水电业务发展 - 抽水蓄能项目前期订单逐步进入执行周期 新增产能开始释放 [2] - 大水电项目将受益于雅江水电工程带来的需求增长 预计2030年前后逐步释放 [2] 市场预期 - 市场对核电前景及公司订单执行能力更具信心 存在重新评级空间 [1]