战略转型与行业背景 - 公司以"品质零售"为核心启动战略转型 全面学习胖东来模式 截至2024年12月末已完成31家门店商品结构调整与服务升级 [1] - 零售行业竞争持续加剧 消费者对场景体验和产品品质要求提升 品质消费重构零售生态 [1] - 国家政策推动零售业高质量发展 2025年3月《提振消费专项行动方案》提出以高质量供给创造有效需求 2024年11月七部委联合印发《零售业创新提升工程实施方案》鼓励优化服务设施和商品体验 [2] 本次发行目的与资金用途 - 募集资金主要用于门店升级改造及物流仓储升级改造 拟对216家门店进行调改升级 [3] - 通过改善门店软硬件设施、经营环境和商品结构 提升市场形象和服务品质 增强消费体验 [3] - 募集资金总额不超过311,386.04万元 其中40,000万元用于补充流动资金或偿还银行贷款 占比不超过30% [10] 财务与经营状况 - 公司营业业绩持续亏损 因实体零售行业竞争加剧及门店调改导致运营资金需求上升 [3] - 截至2025年6月30日 公司整体负债规模较大 资产负债率较高 [3] - 已完成调改的31家门店销售额及利润较调改前大幅提升 [3] 发行方案细节 - 发行股票种类为人民币普通股（A股） 每股面值1.00元 [2] - 发行对象为不超过35名特定投资者 包括基金、券商、信托等机构及自然人 [4] - 发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80% 且不低于最近一期经审计每股净资产 [5][11] - 发行股份数量不超过发行前总股本的30% 董事会决议日距前次募集资金到位日已超18个月 [9][10] 合规性与程序 - 发行方案符合《证券法》《注册管理办法》及《证券期货法律适用意见第18号》规定 [7][8][9][10][11] - 已通过第六届董事会第四次会议及第六届董事会第六次会议审议 尚需股东会表决及交易所、证监会审批 [13] - 发行完成后 认购股份自发行结束之日起6个月内不得转让 [12] 战略意义与影响 - 发行有助于优化资本结构 增强财务稳健性及抗风险能力 [2][3] - 支持公司打造阳光型、服务型供应链合作模式 提升物流仓储能力 [1] - 符合国家推动零售业创新提升政策 是公司响应高质量供给号召的重要举措 [2][3]

发行方案概要 - 永辉超市拟向不超过35名特定对象发行A股股票 募集资金总额不超过311,386.04万元[4][10][14] - 发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80% 且不低于最近一期经审计的每股净资产[12][13] - 发行数量不超过发行前总股本的30% 所有发行对象均以现金方式认购[3][10][14] 募集资金用途 - 门店升级改造项目总投资397,929.14万元 拟使用募集资金240,485.32万元 对216家门店进行胖东来模式调改升级[18][19][20] - 物流仓储升级改造项目总投资30,900.72万元 拟使用募集资金30,900.72万元 扩建冷冻库、冷藏库并引入自动化设备[25][26][27] - 补充流动资金或偿还银行贷款不超过40,000.00万元[32] 战略转型背景 - 2024年公司启动以品质零售为核心的战略转型 全面学习胖东来模式 已完成31家门店商品结构调整与服务升级[9][19][23] - 行业竞争加剧促使传统超市企业转型升级 75%的调改超市门店销售额实现增长[19] - 公司计划通过门店调改优化商品结构 提升现制商品占比 增强消费体验和品牌影响力[20][22][23] 公司治理结构 - 骏才国际持有公司29.40%股份为第一大股东 公司目前无控股股东和实际控制人[16][33] - 本次发行不会导致公司控制权发生变化 也不会导致股权分布不符合上市条件[16][33] - 发行对象所取得股份自发行结束之日起6个月内不得转让[14] 财务状况影响 - 截至2025年6月30日公司负债总额299.59亿元 资产负债率88.2%[32] - 本次发行将增加总资产和净资产规模 优化资产负债结构 提高抗风险能力[35] - 募集资金投资项目实施需要时间 可能导致净资产收益率和每股收益短期内被摊薄[35][41] 政策环境支持 - 国家多部委联合出台政策鼓励零售业创新提升 推动品质化供给和消费场景优化[22] - 《十四五现代物流发展规划》等政策支持物流业智能化转型 为项目建设提供保障[29] - 公司连续7年蝉联福建民营企业100强 品牌影响力为项目实施提供支撑[23]

募集资金使用计划 - 本次向特定对象发行股票募集资金总额不超过311,386.04万元 扣除发行费用后净额将全部用于门店升级改造、物流仓储升级改造及补充流动资金或偿还银行贷款项目 [1] - 募集资金到位前 公司可以自有或自筹资金先行投入 募集资金到位后予以置换 [1] - 若实际募集资金净额少于拟投入总额 公司将调整项目投入金额 不足部分由自有或自筹资金解决 [1] 门店升级改造项目 - 项目拟对216家门店进行"胖东来模式"调改升级 总投资金额397,929.14万元 其中募集资金投入240,485.32万元 [2] - 调改内容包括商品结构、购物体验、组织架构及薪酬等多方面改革 旨在提升市场形象和服务品质 [2] - 行业调研显示75%的超市企业尝试调改后 75%的门店销售额实现增长 [2] - 公司将推进商品结构差异化 提高进口品牌和现制商品占比 满足多元化消费需求 [4] - 通过优化空间设计、调整动线布局、增加冷链及烹饪设备 提升消费体验和员工满意度 [4][5] - 国家政策鼓励零售业创新提升 支持改造传统零售门店 优化商品和服务体验 [5] - 截至2024年12月31日 公司已完成31家门店调改 调改后营业收入和客流大幅增长 [6] - 公司拥有775家超市门店 覆盖29个省和直辖市 441座城市 经营面积超过613万平方米 [6] - 项目建设期为24个月 实施主体为上市公司及门店所属子公司 [7] 物流仓储升级改造项目 - 项目总投资30,900.72万元 全部使用募集资金投入 用于扩建改造物流仓储中心 [7] - 将补充冷冻库、冷藏库仓储面积 引入自动分拣线、AGV机器人、高密度存储系统等设备 [7] - 旨在建设全温层多业态物流保障能力 提升仓储配送自动化、智能化水平 [7] - 公司现有30个物流中心 包括20个常温配送中心和10个定温配送中心 总运作面积77万平方米 [9] - 通过配置WMS、TMS等系统 实现库存动态可视化管控 提高分拣配送效率 [10][11] - 国家政策鼓励物流业向现代化、智能化转型 支持降低全社会物流成本 [12] - 公司物流定时配送准时率达到96.5% 生鲜批次追溯覆盖率100% [13] - 项目不涉及经济效益测算 建设期为36个月 实施主体为上市公司及物流中心所属子公司 [13][15] 补充流动资金或偿还银行贷款 - 拟使用不超过40,000.00万元募集资金补充流动资金或偿还银行贷款 [15] - 截至2025年6月30日 公司负债总额299.59亿元 资产负债率88.2% 存在偿债压力 [16] - 补充资金有助于优化负债结构 降低财务风险 支持业务发展战略 [16] 行业背景与公司优势 - 消费结构改变推动传统超市商品结构多元化、差异化转型 商品力成为核心竞争力 [3][4] - 零售业竞争加剧 "感官消费"崛起 高质量服务和体验成为转型升级必要途径 [4] - 公司秉承"品质零售"战略 生鲜经营特色和高性价比商品受消费者认可 [6] - 公司荣获"2024北京市十大商业品牌-商业模式创新品牌" 连续7年蝉联福建民营企业100强 [6] - 公司拥有成熟的人才管理体系和人力资源储备 高管团队积极拥抱新零售趋势 [14][15]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价5.21元 对应2026-2027年PE为115.2/39.6倍 总市值472.81亿元[1][4] 核心观点 - 门店调改进入系统化规模化阶段 短期经营业绩承压但长期拐点可期[4] - 2025H1营收299.48亿元同比-20.7% 归母净利润-2.41亿元[4] - 供应链改革深化 自有品牌发展稳步推进[6] 财务表现 - 2025H1综合毛利率20.8%同比下降0.8个百分点[5] - 销售/管理/财务费用率分别为19.2%/2.9%/1.3%[5] - 预计2025-2027年归母净利润-7.38/4.10/11.95亿元[4] 业务进展 - 完成2860家标品供应商裸采合同签订 精简供应商数量约50%[6] - 生鲜源头采购比例提升至60%以上 熟食加工自营销售额占比从40.2%上涨至78.1%[6] - 已上架2支自有品牌单品 截至2025年6月底共调改124家门店[6] 营收结构 - 零售业/服务业营收分别为285.09/14.40亿元 同比-19.4%/-40.4%[5] - 生鲜及加工/食品用品营收115.05/170.04亿元 同比-15.4%/-21.9%[5]

公司调改策略 - 永辉超市鲁谷店完成两个多月自主调改后重新开业 全国调改店总数近170家 [1] - 调改深度结合胖东来模式 从商品选品到场景体验全方位升级 践行"照顾好员工、服务好顾客"理念 [1] - 门店商品汰换率提升至半数以上 商品结构中超80%实现与胖东来对标 [1] - 经营面积大幅优化缩减 货架高度降低至1.6米 主通道拓宽至3.5米 改善购物动线与视野 [2] - 北京市场调改门店数量预计达20家左右 大兴康庄天键广场店9月完成调改 [3] 商品结构优化 - 进口商品占比近20% 新增国外一线品牌 同时陈列老国货和国内新锐品牌 [2] - 自有品牌与反向定制商品实现优质平价 19.8元/3kg洗衣液提升功效并控制成本 13.5元/L橙汁经过439道安全关卡 [1] - 扩充老北京特色商品矩阵 平谷大桃24小时内从采摘到上架 庞各庄西瓜标注甜度数值 [1] - 本地风味炸糕、驴打滚、艾窝窝每日现做 全聚德、月盛斋等老字号品牌一站式购齐 [1] - 推出山茶花山泉吐司、"丰收的喜悦"欧包等现烤产品 多口味奶油杯、牛乳蛋糕独家供应 北京烤鸭增加半只装 [1] 服务与体验升级 - 线上线下商品保持一致 生鲜订单采用"保温袋+冰袋"双重冷链包装 3公里内实现高品质快速送达 [2] - 配备放大镜、老年购物车、儿童购物车、轮椅购物车、宠物寄存处等全客群服务设施 [2] - 开放式收银台采用"多进多出"设计 高峰时段可同时开启55个结算机台 [2] - 海鲜区增设剖鱼间 提供去鳞、去内脏等处理服务 [2] 员工与运营改善 - 一线员工薪资提升 增设更衣休息室、休闲室、免费食堂等福利设施 [2] - 员工成长体系强化 专业技能与服务意识日趋成熟 [3] - 在京开业满3个月的稳态调改店均已进入盈利阶段 [3] 战略意义 - 鲁谷店调改是永辉品质零售战略在北京核心区域的关键落子 承载十六载邻里情谊 [3] - 通过全面对标胖东来、优化供应链、重构消费场景、赋能员工、深化社区联结 提升"国民超市"内涵 [3][4] - 调改方向与北京市建设"国际消费中心城市"、石景山区打造"品质之城"、完善"一刻钟便民生活圈"相契合 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于PS估值法给予永辉超市2025年0.82xPS估值 对应上行空间10% [6] 核心观点 - 永辉超市正处于战略转型期 通过关闭亏损门店和供应链改革提升长期盈利能力 预计2026年实现盈利拐点 [6] - 2025年H1营收同比下降20.73%至299.48亿元 归母净利润亏损2.41亿元 主要因关闭227家门店及商品结构优化 [6] - 门店调改进入规模化阶段 截至8月20日已完成161家门店改造 调改门店销售额同比增长75% [6] - 供应链改革成效显著 供应商数量从2300家缩减至800家 通过直采模式降低15%采购成本 [6] 财务表现 - 2025年H1营收299.48亿元（同比-20.73%） 归母净利润-2.41亿元（同比-187.38%） [6] - 2025年Q2营收124.69亿元（同比-22.62%） 归母净利润-3.88亿元（同比+15.82%） [6] - 毛利率保持相对稳定 2025年H1为20.8%（同比-0.77pct） [6] - 期间费用率上升 2025年Q2达到27.51%（同比+2.92pct） 其中销售费用率22.88%（同比+3.42pct） [6] 业务转型进展 - 门店数量优化 2025年H1新开4家门店 总门店数552家 较2024年底减少223家 [6] - 线上业务发展迅速 2025年H1线上营收54.9亿元 占比18.33% 其中自营到家业务销售额31.4亿元 [6] - 自有品牌建设启动 截至8月20日已上架2支自有品牌单品 [6] - 商品结构优化 进口商品占比提升至20% [6] 盈利预测 - 2025年预计营收600.10亿元（同比-11.2%） 归母净利润-5.42亿元 [5][6] - 2026年预计营收739.60亿元（同比+23.2%） 归母净利润5.82亿元 [5][6] - 2027年预计营收825.87亿元（同比+11.7%） 归母净利润10.44亿元（同比+79.3%） [5][6] - 估值方面 2025-2027年PS分别为0.75x/0.61x/0.55x [6]

核心观点 - 永辉超市2025年上半年营收同比暴跌20.73%至299.48亿元，归母净利润由盈转亏，亏损2.41亿元，主要因激进学习胖东来模式导致门店大规模关闭及供应链改革失利 [1][2][4] - 公司转型策略存在严重问题，包括盲目照搬区域化模式、忽视自身全国性供应链优势，导致核心业务下滑及战略迷失 [6][7][8] 财务表现 - 2025年上半年营收299.48亿元，同比下滑20.73% [1] - 归母净利润亏损2.41亿元，去年同期盈利2.75亿元 [1] - 综合毛利率下降0.78个百分点至20.80% [4] - 线上业务营收54.9亿元，占总营收18.33%，同比减亏3475万元但未披露营收增速 [5] 门店调整 - 2025年上半年关闭227家长期亏损门店，直接导致收入锐减 [2] - 门店调改开业124家，部分门店如北京喜隆多店日均销售额达调改前近3倍，但整体增量无法弥补闭店损失 [5] - 闭店策略被指草率，未深入分析门店问题根源，与胖东来"少而精"的区域深耕模式形成对比 [2][6] 供应链改革 - 推进供应商裸采模式，完成2860家标品供应商裸采合同签订，精简约50%供应商数量 [4] - 改革导致优质供应商流失、商品品质波动，新供应商磨合不足造成销售端青黄不接 [4] - 生鲜及加工收入115.05亿元同比下降15.38%，食品用品收入170.04亿元同比下降21.88% [6] 业务运营 - 线上业务日均单量规模较小：自营到家21.6万单，第三方14.3万单 [5] - 调改门店仅学得胖东来皮毛，自有品牌建设滞后，新商品未精准契合需求 [5] - 公司缺乏对核心生鲜供应链优势的强化，盲目跟风胖东来模式导致区域市场水土不服 [6][7] 战略问题 - 转型放弃原有线上线下融合战略，盲目复制区域化模式忽略全国市场差异性 [6][8] - 未建立长期供应商合作机制，激进改革破坏供应链稳定性 [4][7] - 需回归生鲜供应链优势，结合区域特点优化门店网络，实现精细化运营 [7][8]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入299.48亿元，同比暴跌20.73% [1] - 归母净利润-2.41亿元，同比下滑187.38%，较2024年同期盈利2.75亿元减少超5亿元 [1] - 二季度单季亏损3.88亿元吞噬一季度微弱利润 [1] 战略转型问题 - 模仿胖东来模式的"品质零售"转型陷入形似神离的战略陷阱 [1] - 大规模闭店与调改并行导致新旧动能转换断层 [1] - 供应链改革采用休克疗法，粗暴淘汰半数供应商破坏生态 [1] - 自有品牌与定制商品开发滞后于渠道调整 [1] - 烘焙熟食等品类自营化转型因运营能力不足催生高损耗 [1] 管理运营问题 - 董事会权力重构引发决策层分裂，组织协同效率骤降 [2] - 薪酬体系与胖东来模式错位，基层收入未提升而高管薪酬居高不下 [2] - 机械复制胖东来模式，忽视全国性连锁的地域消费差异 [2] - 商品结构调整换汤不换药，过度依赖胖东来供应链输出 [2] 业务布局失衡 - 线上业务沦为装饰性工程，到家服务未形成差异化优势 [2] - 下沉市场拓展遭遇硬折扣店狙击 [2] - 多线作战导致资源分散，陷入高端不及盒马、平价不敌奥乐齐的尴尬定位 [2] 品牌与信任危机 - 食安问题周期性爆发与采购腐败痼疾消耗消费者信任 [3] - 调改门店曝出蟑螂事件引发对品质升级承诺的质疑 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入299.48亿元 同比暴跌20.73% [1] - 归母净利润-2.41亿元 同比下滑187.38% 较2024年同期盈利2.75亿元减少超5亿元 [1] - 二季度单季亏损3.88亿元 完全吞噬一季度微弱盈利 [1] 战略转型问题 - 模仿胖东来模式的"品质零售"转型陷入形似神离的战略陷阱 [1] - 大规模闭店与门店调改并行造成新旧动能转换断层 [1] - 全国性连锁商超盲目推行标准化改造 忽视地域消费差异 [2] - 商品结构调整换汤不换药 自有品牌建设停滞 [2] - 过度依赖胖东来供应链输出 弱化自身选品独特性 [2] 供应链管理失误 - 粗暴淘汰半数供应商的休克疗法破坏供应链生态 [1] - 自有品牌与定制商品开发滞后于渠道调整 [1] - 烘焙熟食等品类自营化转型因运营能力不足导致高损耗 [1] 组织管理缺陷 - 董事会权力重构引发决策层分裂 [2] - 传统零售基因与名创系管理理念冲突导致组织协同效率骤降 [2] - 基层员工收入未获实质性提升 高管薪酬居高不下 [2] 线上线下战略失焦 - 线上业务沦为装饰性工程 到家服务缺乏差异化优势 [2] - 下沉市场拓展遭遇硬折扣店狙击 [2] - 多线作战导致资源分散 既未守住生鲜基本盘又错失新兴渠道先机 [2] 品牌信任危机 - 食安问题周期性爆发与采购腐败痼疾持续消耗消费者信任 [3] - 调改门店曝出蟑螂事件 公众对品质升级承诺质疑达到顶峰 [3]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入299.48亿元，同比下降20.73% [1][5] - 归母净利润亏损2.41亿元，同比下降187.38%，上年同期为盈利2.75亿元 [1][5] - 扣非净利润亏损8.02亿元，同比下降2786.27% [5] - 第二季度归母净利润亏损3.88亿元，成为上半年整体亏损主因 [5][6] - 经营现金流净额12.08亿元，同比下降58.92% [12] 门店调整 - 关闭长期亏损门店227家 [2][7] - 调改开业门店124家，符合2025年6月底目标 [2][9] - 总开业门店552家，覆盖全国26个省和直辖市 [9] - 已签约未开业门店79家，储备面积62.39万平方米 [9] 财务压力 - 资产负债率达88.21% [3][11] - 货币资金加交易性金融资产合计60.79亿元，有息负债58.35亿元 [11] - 应付账款60.92亿元，应收账款仅2.78亿元 [11] - 计划通过定增募资不超过39.92亿元，用于门店改造及补充流动资金 [4][13] 业务转型 - 自2024年5月启动学习胖东来模式，聚焦品质与幸福商业模式 [1][9] - 目标2026年农历春节前完成300家门店调改 [9] - 关闭亏损门店产生租赁赔偿、人员赔偿及商品出清成本 [1][7] - 商品供应链改革导致毛利率下降0.78个百分点至20.80% [7] 线上业务 - 线上业务收入54.9亿元，占总营收18.33%，同比减亏3475万元 [10] - 自营到家业务销售额31.4亿元，日均单量21.6万单，月均复购率56.3% [10] - 第三方平台业务销售额23.6亿元，日均单量14.3万单 [10] - 线上店仓业态已实现全面盈利，99家调改门店开通线上业务 [11]