投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [6] 核心观点 - 报告认为锦波生物2025年三季度利润阶段性承压，但静候新品上市将带来业绩回升 [1][4] - 公司前三季度营收实现较好增长，但净利润增速放缓，单三季度利润出现同比下滑 [2][4] - 利润承压主要源于毛利率小幅收窄及销售等费用率上升 [11] - 新推出的0.5ml小规格凝胶产品WeaveCOL有望在四季度改善产品终端接受度和流通性，成为核心看点 [11] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收12.96亿元，同比增长31.10%；归母净利润5.68亿元，同比增长9.29% [2][4] - 2025年单三季度营收4.37亿元，同比增长13.36%；归母净利润1.76亿元，同比下滑16.24% [2][4] - 前三季度归母净利率同比下降8.7个百分点至43.9% [11] - 前三季度毛利率同比下降1.6个百分点至90.8% [11] - 前三季度销售/管理/研发/财务费率分别同比变动+5.0/+0.3/+1.1/-0.2个百分点，四项费率合计提升6.1个百分点 [11] - 单三季度毛利率为91%，同比收窄2.55个百分点，但毛利额同比增加3706万元 [11] - 单三季度三项费用增加6848万元，是利润下滑主因 [11] 业务驱动因素 - 前三季度营收增长主要由三类医疗器械和功能性护肤品收入驱动 [11] - 医疗器械增长主要源于以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品收入增长 [11] - 功能性护肤品增长主要源于公司自有品牌收入增长 [11] - 费用率上升主因线上推广费用增加、销售人员数量及薪酬增加、以及股权激励股份支付摊销费用增加 [11] 新品展望与投资建议 - 新产品WeaveCOL为重组胶原蛋白凝胶，规格0.5ml，定位眶周填充，相较于原有1.5ml规格产品，预计终端接受度和流通性更佳 [11] - 该新品有望成为四季度凝胶产品放量的核心看点 [11] - 预计公司2025-2027年EPS分别为1.53元、2.35元、2.60元每股 [11] - 建议重点关注公司新定位下WeaveCOL产品的放量进展 [11]

行业整体趋势 - 2025年双十一期间胶原蛋白市场整体表现不复往年，凉意凸显 [1][3] - 行业龙头巨子生物与锦波生物增长步伐放缓 [1] - 华熙生物旗下胶原蛋白品牌"润熙泉"在多个平台的官方店铺已清空，上美股份旗下"胶原丽"已完成工商注销 [1] 主要公司市场表现 - 可复美在抖音平台近30天销售额为1亿+，其中胶原棒贡献30%份额，但10月9日至16日其GMV为0.5-0.75亿元，较去年同期1亿元以上明显缩水 [4] - 可复美自2025年6月起连续跌出抖音美妆榜前20名，在天猫大促美妆榜单中从2023年第10位升至2024年第5位，2025年回落至第20位 [4] - 锦波生物总市值从年中一度突破500亿元波动下行，截至11月12日开盘市值下跌至267亿元，上半年营收和净利润增速创近五年同期最低水平 [5] - 巨子生物股价自2025年5月20日盘中高点85.14港元累计最高跌幅达55.18%，11月12日开盘报39.32港元/股，总市值421.1亿港元 [5] 企业战略调整 - 企业打破业务边界，以医疗器械见长的锦波生物尝试向C端消费市场延伸，其合作品牌"同频"开售首小时成交额超去年首日全天 [4] - 长期深耕消费端的巨子生物向B端业务布局，其全资子公司获得适用于面部真皮组织填充的"重组I型α1亚胶原蛋白冻干纤维"医疗器械注册证 [5] - 锦波生物核心产品"薇旖美"除皱针剂毛利率高达95%，年销量突破百万支，但原价6800元产品遭部分经销商压价至千元级促销 [4] 行业技术竞争焦点 - 胶原蛋白赛道快速"去美容化"，从护肤跨向医疗，竞争核心转向"材料科学+临床转化" [7][9] - 华熙生物2025年8月末开始密集披露5项重组胶原发明专利，累计已公开8项与重组胶原蛋白有关的生产制造专利 [7] - 福瑞达旗下珂谧截至2025年9月30日已斩获七项二类医疗器械认证，另有两项三类医疗器械项目处于研发中 [8] - 丸美生物在珠海建设Ⅲ类医械中试基地，敷尔佳在2025年拿到重组Ⅲ型胶原贴敷料伦理审批与临床备案，成为国内首例"双腔固液分离"形式Ⅲ类无菌医械 [8] - 江苏吴中从源头突破，东万生物完成国内首个重组I型人胶原原料主文档登记 [9]

行业整体趋势 - 2025年双十一期间胶原蛋白市场整体表现不及往年，凉意凸显 [1] - 双十一大促全网累计销售额突破万亿元大关，但美妆板块的胶原蛋白品牌表现难言乐观 [2][3] - 行业正从一个激昂的"神话"叙事阶段，步入考验耐心、技术深度与战略定力的"长跑" [1] 主要公司市场表现 - 可复美在抖音平台GMV为0.5-0.75亿元，较去年同期1亿元以上明显缩水，且自今年6月起连续跌出抖音美妆榜前20名 [3] - 可复美在天猫大促美妆榜单中从2023年第10位上升至2024年第5位，2025年回落到第20位 [3] - 锦波生物上半年营收和净利润增速创近五年同期最低，总市值从年中一度突破500亿元波动下行至267亿元 [4] - 巨子生物股价自今年5月20日阶段性高点85.14港元以来累计最高跌幅达55.18%，11月12日总市值为421.1亿港元 [5][6] - 锦波生物核心产品薇旖美原价6800元遭部分经销商压价至千元级促销，渠道价格乱象侵蚀销售额 [4] 公司战略调整 - 华熙生物旗下胶原蛋白品牌"润熙泉"在多个平台官方店铺已清空，上美股份旗下"胶原丽"已完成工商注销 [1] - 锦波生物从以医疗器械见强项开始尝试向C端消费市场延伸，其合作品牌"同频"开售首小时成交额超去年首日全天 [3] - 巨子生物从长期深耕消费端开始向B端业务布局，获得适用于面部真皮组织填充的医疗器械注册证 [6] - 华熙生物在清空官旗后开启新一轮胶原蛋白布局，2025年8月末开始密集披露5项重组胶原发明专利 [8] - 福瑞达旗下珂谧主打术后修复，已斩获七项二类医疗器械认证，另有两项三类医疗器械项目处于研发中 [9] 行业竞争格局演变 - 行业竞争核心从"谁先推出产品"转向"谁能证明功效"，需打通原料至终端的完整链才算进入牌桌 [11] - 市场竞争从第一阶段比品牌、第二阶段比渠道，进入第三阶段比"材料科学+临床转化" [10] - 技术关键词从"添加"与"补充"转向"三螺旋结构""高稳定性""小分子形态"等专业成分词汇 [9] - 丸美生物在珠海建设Ⅲ类医械中试基地，敷尔佳成为国内首例"双腔固液分离"形式Ⅲ类无菌医械，江苏吴中东万生物完成国内首个重组I型人胶原原料主文档登记 [9][10]

公司发展历程与创始人背景 - 公司创始人杨霞出生于山西省沁水县普通家庭，从山西医科大学研究生毕业后留校任教 [4] - 在科研中发现肝移植器官保存液需添加胶原蛋白，但当时技术被美国垄断，进口胶原蛋白售价高达1克10万元且存在免疫原性高、难溶于水缺陷 [4] - 2008年杨霞创办公司，带领团队攻关重组胶原蛋白这一世界性难题 [4] - 2014年公司成功研制出全球首款重组Ⅲ型人源化胶原蛋白产品，打破国外技术垄断 [4] 核心技术优势与产品创新 - 公司研发的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白具备164.88°三螺旋结构，拥有更高细胞黏附性 [6] - 重组胶原蛋白应用领域广泛，可用于高精尖端植入材料、创伤表面处理以及作为延缓衰老的化妆品原料 [6] - 公司制定的行业标准被纳入国家医疗器械监管体系，是中国重组人源化胶原蛋白三类器械证的唯一持有者 [6] - 近期研发的注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶利用材料物理自组装特性形成蜂巢结构，杜绝交联剂残留可能引发的免疫反应等问题 [8] - 公司坚持高端产品由技术定价而非成本定价，拥有全球独创技术壁垒和定价权 [8] 产业布局与战略合作 - 位于山西转型综改示范区的合成生物产业园是制备人源化胶原蛋白冻干纤维、溶液、凝胶、医疗器械、美容护肤品的全产业链园区 [8] - 车间融合工业物联网、大数据分析与人工智能，集成国际领先发酵、纯化、灌装设备与技术 [8] - 公司与钟睒睒达成战略合作，双方洽谈10分钟即敲定合作，合作基于支持原始创新和打造世界有话语权产业共识 [12] - 公司坚持原始创新、不扎堆不跟随战略，致力于掌握核心技术 [10] 市场地位与行业影响 - 公司登陆北交所后迅速成为板块内明星股 [6] - 在重组胶原蛋白这一新兴赛道中公司被视为领跑者和时代宠儿 [12] - 创始人杨霞已成为新晋商群体代表 [12]

公司发展历程与里程碑 - 公司于2008年由创始人杨霞创办，向重组胶原蛋白世界性难题发起冲击[4] - 经过6年攻关，在2014年成功研制出首款重组Ⅲ型胶原蛋白产品，打破国外技术垄断[4] - 2021年，自主研发的终端产品“薇旖美”获批上市，成为全球唯一实现注射级人源胶原蛋白产业化的企业[6] - 2023年7月登陆北交所，市值接近300亿元，成为北交所市值领头羊[8] - 2021年至2024年间，公司营收从2.33亿元增长至14.43亿元[8] 技术与产品创新 - 公司掌握164.88°三螺旋结构核心技术，制定的行业标准被纳入国家医疗器械监管体系[4] - 重组Ⅲ型人源化胶原蛋白与天然人Ⅲ型胶原蛋白核心功能区氨基酸序列完全一致，具备三螺旋结构和更高细胞黏附性[6] - 研发的注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶为全球首个0交联剂注射用产品，利用物理自组装特性形成蜂巢结构，无需化学交联剂[11] - 中国重组人源化胶原蛋白的三类器械只有该公司一家独有[6] - 重组人源化胶原蛋白新材料是中国原始创新的技术成果，国外没有[11] 生产能力与产业链 - 位于山西转型综改示范区的锦波合成生物产业园总规划面积100亩[9] - 园区年产能达注射级产品300万支、无菌化妆品5000万支[9] - 生产车间集成国际领先的发酵、离心、纯化等设备，深度融合工业物联网、大数据与人工智能技术，打造全流程数字化、智能化生产体系[11] 市场拓展与行业地位 - 产品已覆盖国内4000家医疗机构[13] - 2023年完成与欧莱雅集团合作，将新材料引入国际市场[13] - 2024年获得越南D类医疗器械注册证，并在美国、韩国、日本等地获得专利授权[13] - 公司参与制定《重组胶原蛋白》和《重组人源化胶原蛋白》医疗器械行业标准，并与四川大学共同牵头完成国际标准立项[13] 战略合作与资本运作 - 2024年6月25日，钟睒睒通过杭州久视出资14亿元受让公司5%股份，并通过养生堂认购718万股，注资20亿元，总计投资34亿元[18] - 此次合作被视为企业家之间的惺惺相惜和优势互补[18] 未来发展规划 - 未来将继续深耕基础研究，将重组人源化胶原蛋白技术升级为人体生命材料[19] - 持续攻关各型别胶原蛋白的全产业链理论创新、应用转化及产业化[19] - 运用新技术、新材料，围绕医疗和生活护理等大健康领域，提供涵盖体表、体腔、体内器官修复再生的完整解决方案[19]

公司战略转型 - 母公司福瑞达从房地产开发起家，后转型至玻尿酸领域，并最终确立以化妆品为主导的经营方向 [2] - 2023年公司推出全新品牌珂谧，锚定重组胶原蛋白轻医美护肤场景，标志着公司的二次创业 [3][5] - 珂谧品牌的推出旨在应对公司原有品牌颐莲和瑷尔博士增长疲软的问题，为公司寻找新的增长极 [4][5][6] 核心品牌表现与定位 - 珂谧定位为平价医美品牌，主打穿膜透皮技术，与高端抗衰产品形成差异化竞争 [2][7] - 截至2025年9月30日，福瑞达已获得七项二类医疗器械认证，为其医美场景提供专业性背书 [7] - 品牌采取高性价比策略，其天猫旗舰店热销次抛精华单支均价为10.7元，促销时可低至5.93元，显著低于同类竞品可复美胶原棒的单支均价14.5元 [8][10] 技术路径与突破 - 珂谧的核心技术突破在于穿膜透皮技术，通过基因工程在重组Ⅲ型胶原序列中嵌入穿膜肽片段，以解决胶原蛋白难以被皮肤吸收的行业痛点 [11] - 据品牌方数据，该技术的皮下渗透率较普通重组胶原蛋白提升27.5倍 [12] - 该技术路径与竞争对手巨子生物（聚焦提升表达率）和锦波生物（侧重代工与注射剂）形成差异 [10][11] 行业背景与市场环境 - 重组胶原蛋白行业在2023年前后受到资本市场追捧，但近期风向转变，消费者对成分神话的狂热消退 [15] - 行业头部企业市值较巅峰期平均缩水超过40%，部分公司跌幅接近60% [17] - 行业面临信任考验，头部品牌如巨子生物旗下可复美曾因产品成分含量问题引发质疑 [15][16] 品牌面临的挑战与机遇 - 珂谧天猫旗舰店热销产品销量为5000+，与竞品可复美胶原棒的10万+销量存在巨大差距，市场接受度有待提升 [15] - 社交平台用户反馈呈现两极分化，部分用户次日见效，部分用户出现爆痘情况 [15] - 品牌未来成功的关键在于持续的技术迭代能力、耐心的消费者教育以及线上线下的全渠道运营能力 [19]

投资评级与估值 - 报告维持对锦波生物“优于大市”的投资评级 [2] - 目标价设定为人民币297.04元，相较于报告发布时人民币243.02元的现价，存在16.3%的上行空间 [2][7] - 估值基于2026年32倍市盈率 [7] 核心财务表现与预测 - 2025年第三季度营收为4.37亿元，同比增速收窄至13.36% [3] - 2025年前九个月营收为12.96亿元，同比增长31.10% [3] - 2025年第三季度毛利率为91.0%，同比下降2.6个百分点；2025年前九个月整体毛利率为90.8%，同比下降1.6个百分点 [3] - 费用端持续扩张，2025年前九个月销售费用率达22.3%，同比上升5.0个百分点；研发费用率达5.5%，同比上升1.1个百分点 [3] - 2025年第三季度归母净利润为1.76亿元，同比下滑16.24%；2025年前九个月归母净利润为5.68亿元，同比增长9.29% [3] - 报告下调了盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.21亿元、10.67亿元和13.62亿元，对应增速为12%、30%和28% [2][7] 业务运营与市场动态 - 公司医疗器械板块营收增速自2024年第二季度以来持续收窄 [3] - 公司在建工程较年初大幅增长1074.29%，主要为注射用重组人源化胶原蛋白生产车间的建设投入 [4] - 营销活动积极，2025年双11天猫首日预售中，旗下品牌“同频”通过李佳琦直播间实现突破，四个直播坑位GMV约0.76亿元，同比增长585% [4] - 公司通过冠名演唱会、参与行业活动及与美团、腾讯等平台达成战略合作以构建品牌传播与销售网络 [4] 公司治理与股东结构 - 战略投资者杭州久视管理对所持5%股权实施36个月自愿锁定期，彰显长期信心 [5] - 公司完成董事会专门委员会改组，引入产业背景专家，战略委员会中独立董事占比达三分之二，提升决策独立性与专业性 [6] 行业比较与财务指标 - 根据可比公司估值表，锦波生物基于2025年预测的市盈率为28.0倍，低于行业平均的29.9倍 [9] - 报告预测公司2025-2027年营收将分别达到18.63亿元、24.02亿元和30.73亿元，同比增速分别为29.1%、28.9%和27.9% [2][7] - 关键盈利能力指标显示，预测期内毛利率预计从2024年的92.0%逐步降至2027年的88.1%，净资产收益率从2024年的47.8%降至2027年的32.7% [2][11]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[4] - 当前价格：255.37元[4] 核心观点 - 公司为A股重组胶原蛋白龙头企业，不断扩展新的应用领域[8] - 公司三季度成功完成了"重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维"药用辅料登记，标志着全球首个注射级重组人源化胶原蛋白生物新材料进入药用辅料领域，是我国在高端生物医用材料领域的一项重大突破[8] - 根据公司2025年4月推出的股权激励计划，业绩考核为2025-2027年净利润分别不低于10亿元、14亿元和18亿元[8] - 预计2025-2027年公司营业收入分别为20.41/28.03/36.95亿元，同比增长41.4%/37.4%/31.8%[8] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为10.18/14.15/18.97亿元，同比增长39.1%/39.0%/34.1%[8] - 当前市值对应2025-2027年PE分别为28.9/20.8/15.5倍，维持"买入"评级[8] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入12.96亿元，同比+31.10%[4] - 2025年前三季度归母净利润5.68亿元，同比+9.29%[4] - 2025年前三季度扣非归母净利润5.60亿元，同比+9.61%[4] - 2025Q3单季度实现营业收入4.37亿元，同比/环比分别+13.36%/-11.22%[4] - 2025Q3单季度归母净利润1.76亿元，同比/环比分别-16.24%/-21.17%[4] - 2025Q3单季度扣非归母净利润1.72亿元，同比/环比分别-16.72%/-21.65%[4] 收入增长驱动因素 - 前三季度营业收入增长主要系以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品收入增长以及自有品牌护肤品收入增长[8] - 2025年公司功能性护肤品的销售策略包括持续发力自有品牌和围绕大客户定向开发原材料并研发具备特定功效的护肤品[8] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度公司毛利率90.80%，同比-1.57个百分点[8] - 2025年前三季度公司净利率43.58%，同比-9.02个百分点[8] - 2025年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为22.34%/8.72%/5.50%，同比+4.96/+0.30/+1.11个百分点[8] - 公司前三季度销售费用同比提升68.52%[8] - 销售费用率提升明显主要系公司线上推广费用增加、销售人员数量和薪酬支出增加，且公司本期实施股权激励相应股份支付摊销费用增加[8] - 研发费用率增加主要系公司增加了与北京大学医学部高校和科研院深度合作的费用[8] 财务预测 - 预计2025年营业总收入2040.71百万元，增长率41.44%[7] - 预计2026年营业总收入2803.09百万元，增长率37.36%[7] - 预计2027年营业总收入3695.03百万元，增长率31.82%[7] - 预计2025年归母净利润1018.31百万元，增长率39.06%[7] - 预计2026年归母净利润1414.97百万元，增长率38.95%[7] - 预计2027年归母净利润1897.49百万元，增长率34.10%[7] - 预计2025-2027年ROE分别为42.82%/38.20%/34.54%[7] - 预计2025-2027年EPS最新摊薄分别为8.85/12.30/16.49元/股[7]

公司近期财务表现 - 2025年第三季度营收为5.65亿元，同比下滑21.27%，归母净利润为3.04亿元，同比下滑34.61% [3] - 2025年1月至9月累计营收为18.65亿元，同比下滑21.49%，累计归母净利润为10.9亿元，同比下滑31.05% [3] - 核心产品溶液类注射产品2025年上半年收入为7.44亿元，同比下滑23.79%，凝胶类注射产品收入为4.93亿元，同比下滑23.99% [6][7] - 2025年1月至9月销售费用上涨至2.31亿元，管理费用上涨至1.19亿元，研发费用上涨至2.37亿元 [8][9] 公司历史与市场地位 - 公司成立于2004年，2020年9月在深交所上市，与昊海生科、华熙生物并称为A股“医美三剑客” [5] - 公司旗下核心产品包括溶液类注射剂“嗨体”与凝胶类填充剂“濡白天使” [5] - 公司营收从2016年的1.41亿元增长至2024年的30亿元，累计增长约2000%，净利润从5338万元增至19.56亿元，增幅达3564% [5] - 公司股价在2020年上市后五个月内一度上涨11倍，市值在2021年巅峰时期达1800亿元，目前市值约为485亿元，累计缩水约1315亿元，跌幅达73% [3][5] 核心产品竞争力分析 - 溶液类注射产品毛利率为93.15%，同比轻微回落0.83%，凝胶类注射产品毛利率为97.75%，同比轻微回落0.23% [7][8] - “嗨体”作为国内首款且唯一获批用于颈部皱纹修复的Ⅲ类医疗器械的垄断格局已被打破，华熙生物的“润致·格格”于2024年7月获批上市 [10] - “濡白天使”面临的竞争激烈，直接竞争对手包括华东医药的少女针、长春圣博玛的艾维岚等 [10] - 在社交媒体和投诉平台有消费者反馈使用“嗨体”后颈纹问题持久改善不佳，以及使用其护肤产品后出现红敏痛等反应 [11] 行业趋势与外部挑战 - 重组胶原蛋白技术路径受到关注，锦波生物、巨子生物等公司产品正在蚕食玻尿酸市场份额，对以玻尿酸产品为核心的公司构成持续压力 [11] - 公司推出了“嗨体护肤”、“嗨体熊猫护肤”等多个护肤品牌，试图将医美领域积累延伸至护肤市场，市场反馈褒贬不一 [11] 公司战略转型与潜在风险 - 公司于2025年斥资1.90亿美元收购韩国REGEN公司85%的股权，以获得其在“再生材料”领域的技术、产品及全球化销售网络 [12] - 此次收购导致公司商誉从2024年年底的2.78亿元暴增至2025年9月底的16.5亿元，涨幅达493.44% [12] - 收购后公司卷入法律纠纷，控股子公司韩国REGEN公司单方面解除与达透医疗的独家经销协议，后者提起仲裁并索赔高达16亿元 [13] - 公司王牌产品所依赖的“牌照红利”和稀缺性正在消退，而新的增长引擎尚未完全成型，高毛利商业模式和估值逻辑经受考验 [13]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 公司在重组胶原蛋白领域处于国际领先地位，正拓展多规格、多型别、多领域应用，期待其从技术驱动的研发型企业向国际化生物材料平台化公司跃进 [8] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润9.71/13.62/17.90亿元，对应PE分别为29.1/20.7/15.8倍 [8] 财务表现与预测 - 2025年三季报显示，公司前三季度实现营业收入12.96亿元（同比+31.1%），归母净利润5.68亿元（+9.3%）；其中第三季度收入4.37亿元（+13.4%），归母净利润1.76亿元（-16.2%） [8] - 第三季度毛利率为91.0%，同比下降2.6个百分点；销售/管理/研发费用率分别为24.9%/10.2%/5.8%，同比分别+8.3/+3.1/+1.0个百分点 [8] - 盈利预测显示，营业收入将从2023年的7.80亿元增长至2027年的36.63亿元，归母净利润将从2023年的3.00亿元增长至2027年的17.90亿元 [7] - 预计2025-2027年收入增长率分别为42.0%、37.9%、29.6%，净利润增长率分别为32.5%、40.4%、31.4% [7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为8.44元、11.84元、15.56元 [7] 产品与研发进展 - 新品HiveCOL蜂巢胶原蛋白首发，引领胶原抗衰行业进入"组织新生"时代，开启多领域应用 [8] - 公司牵头申报的"功能蛋白产业知识产权运营中心"成功入选首批国家级产业知识产权运营中心建设名单 [8] - 2025年9月3日，公司"重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维"获药监局药品审评中心药用辅料登记，为技术向创新药领域延伸提供关键支点 [8] - 结合合作方经验，公司正推动重组胶原蛋白技术向伤口护理敷料、骨科植入修复材料、妇科生殖泌尿修复等创新医用领域延伸 [8] 渠道与运营策略 - 公司采取"线上+线下"双轨渠道模式，线下渠道基础扎实，并加码线上投流种草与达人直播合作，以强化年轻客群触达 [8] - 第三季度销售费用增加主要系线上推广费用增加，管理费用增加主要系实施股权激励相应股份支付摊销费用，研发费用增加主要系合作研究费用增加 [8]