纪要涉及的行业与公司 * **行业**：全球及中国创新药（Biotech/Biopharma）行业，重点关注GLP-1药物（特别是口服制剂）、双抗、ADC（抗体偶联药物）、TCE双抗、小核酸、分子胶等前沿技术领域[1] * **公司**： * **跨国药企**：礼来（“欧药”口服GLP-1药物）[2] * **国内Biotech/Pharma**：康方生物、康诺亚、复宏汉霖、君实生物、信立泰、新诺威、百济神州、信达生物、应诺医药、汇宇制药、苑东生物、康弘药业、海思科、艾力斯、泽璟制药、必贝特、迈威生物、上海谊众、百利天恒、荣昌生物、中国生物制药、石药集团、三生制药、和铂医药、博安生物、海创医药、德琪医药[1][6][7] * **产业链（CDMO/原料药）**：康龙化成、药明康德、凯莱英、诚达药业、泰格医药[1][2] 核心观点与论据 * **全球Biotech行业进入上行周期**：核心驱动力已从货币政策转向技术突破与大型药企的专利悬崖，后者催生并购需求[3] 当前市场环境与2014/2018年等历史上涨周期相似，表现为：1) 大型药企面临严峻专利悬崖，未来五年危机巨大，类似2014年每年创造1,500亿美元并购额的现象[4] 2) 行业迎来跨时代技术突破（如GLP-1药物）并能体现在公司业绩上[4] 3) FDA审评政策趋向于降低审核标准，与2016-2020年的行业走势相似[4] * **国内创新药基本面持续向好**：1) 政策支持力度加强，创新药首次在“十五”规划中被提及为支柱产业[4] 2) 行业迎来从亏损到盈利的密集转折期，业绩亮眼[4] 3) 出海BD业务显著提速，截至2026年3月的BD总额已达到2025年上半年的水平，预计2026年全年首付款和总金额将较2025年有较大提升[4] 4) 市场估值具备吸引力，自2025年八九月份以来，许多龙头公司股价深度回调，跌幅普遍达到40%至50%[5] * **口服GLP-1药物“欧药”是近期关键催化剂**：礼来口服GLP-1药物“欧药”预计在2026年4月有望获得FDA减重适应症审批[2] 其临床数据（2026年2月公布的Q3数据）在降低糖化血红蛋白和减重幅度上均优于口服司美格鲁肽[2] 该产品已进入获批前备货周期，为产业链带来API和CDMO订单增长[2] 康龙化成在2026年3月已宣布与礼来就该药达成生产合作协议，药明康德、凯莱英、诚达药业等也已获得明确订单[1][2] 2026年全年，“欧药”还有针对二型糖尿病、阻塞性睡眠呼吸暂停和超重等适应症的上市申请及部分三期临床数据公布[2] * **2026年出海核心看点与新兴潜力**：核心看点在于已出海核心资产（主要是双抗和ADC）将迎来关键的后期临床数据验证，决定其能否体现在公司表观收入上，例如PD-1/VEGF、PD-1/LAG-3等双抗的三期临床总生存期数据[6] 新兴技术和管线展现出持续BD潜力：1) TCE双抗在自免和实体瘤领域具备优势，如康诺亚的CMG901和德琪医药的TCE双抗项目已成功交易[6] 2) 小核酸药物（包括肝内双靶点和肝外递送技术）及分子胶药物，国内与海外差距小，国内许多管线已推进至临床阶段[6] * **投资策略与标的筛选**：优先选择正从Biotech向Biopharma转型的初级阶段公司，典型代表是康方生物和康诺亚，它们在销售复合增长率、创新平台和管线方面具备较大预期差和弹性[1][7] 具体分层配置建议： * **低风险确定性标的**：预计仍有30%左右增长空间，若数据或BD兑现，上涨空间可能达80%甚至超一倍 包括康方生物、应诺医药、复宏汉霖、康诺亚（A股：汇宇制药、苑东生物）[7] * **高弹性标的**：当前估值向上空间约10%，但若核心数据优异或BD成功，可能带来一倍甚至两倍以上增长潜力 包括君实生物（PD-1/VEGF）、信立泰（S086）、新诺威（依卡倍特、GLP-1、P-CAB）、必贝特（小核酸）、迈威生物（靶向Nectin-4/CD137双抗）、上海谊众（靶向CD3/GPC3/CD47三抗）等[7] 港股中博安生物和海创医药等若有新进展，赔率可达三倍以上[7] * **稳健型标的**：上涨空间预计在30%至50%，适合长期持有 包括百济神州、信达生物、中国生物制药、石药集团、三生制药、和铂医药（A股：百利天恒、荣昌生物）[7] 其他重要内容 * **历史周期佐证**：即便在美元加息周期内，生物科技指数（如XBI）也曾持续创下新高，例如2012-2016年及2018-2021年期间[3] * **产业链投资机会明确**：除了已获“欧药”订单的公司，产业链上的泰格医药等公司也值得关注[2]

公司核心业绩与转折 - 2025年公司实现营业收入32.51亿元，同比增长89.36%，连续四年保持双位数增长 [1] - 2025年实现利润总额7.10亿元，较上年同期的净亏损14.68亿元成功扭亏，实现A股上市以来首次盈利 [1] - 2025年实现归母净利润7.10亿元，扣除非经常性损益后净利润为6767.55万元，标志着主营业务已具备盈利能力 [4] 核心产品商业化表现 - 核心产品泰它西普2025年销量达225.50万支，同比增长47.92%，产量增长60.35%至237.70万支 [4] - 核心产品维迪西妥单抗2025年销量达30.19万支，同比增长27.31% [4] - 泰它西普已在中国获批系统性红斑狼疮、重症肌无力、类风湿关节炎三个适应证，维迪西妥单抗在胃癌、尿路上皮癌、乳腺癌领域形成布局 [4] - 两款核心产品的多个适应证已纳入国家医保目录，通过以价换量实现市场快速渗透 [5] 运营效率与财务结构 - 2025年销售费用为11.11亿元，同比增长17.15%，增速显著低于营收增速 [5] - 自免事业部团队覆盖超过1200家医院，肿瘤事业部覆盖超过1050家医院 [5] - 2025年研发费用同比减少20.85%至12.19亿元，研发投入占营收比例从89.69%降至37.49%，研发效率显著提升 [5] - 经营活动产生的现金流量净额由负转正，达到0.53亿元 [5] - 公司净资产同比增长81.69%至36.09亿元，财务结构更趋稳健 [6] 国际化与商务拓展（BD）成果 - 2025年境外收入达9.70亿元，同比激增8715.07%，毛利率高达94.92% [7] - 2025年海外技术授权（License-out）收入高达8.95亿元 [7] - 2025年以来先后与美国Vor Bio、日本参天制药、艾伯维达成3笔BD交易 [7] - 授予Vor Bio泰它西普全球权益的交易包含4500万美元首付款、8000万美元认股权证及最高41.05亿美元里程碑付款，总金额最高可达42.3亿美元 [7] - 与艾伯维就RC148达成的交易总额达56亿美元，包含6.5亿美元首付款 [8] - 公司四大核心产品（泰它西普、维迪西妥单抗、RC148、RC28）均已实现海外授权 [9] 研发进展与管线布局 - 公司已建立抗体和融合蛋白、ADC、双特异性抗体、双抗ADC及PR-ADC载荷回收五大核心技术平台 [10] - 2025年新增发明专利申请96项，获得授权29项，累计专利申请达682项，授权174项 [11] - 在研管线中，RC278（CDCP1 ADC）已进入I期临床，RC288（PSMA/B7H3双抗ADC）处于IND准备阶段 [11] - RC148针对特定非小细胞肺癌的适应证已获CDE突破性治疗药物认定，其联合化疗二线治疗非小细胞肺癌的适应证已获FDA批准开展Ⅲ期临床试验 [8] - 泰它西普正在推进重症肌无力、干燥综合征的全球多中心III期临床试验 [8] - 维迪西妥单抗正在海外开展联合PD-1抑制剂治疗一线尿路上皮癌的III期临床 [9] 行业背景与市场表现 - 中国创新药行业进入高质量发展阶段，商务拓展（BD）交易成为全球市场核心驱动力 [3] - 2025年中国相关BD交易总金额提升至1388亿美元，同比增长135%，占全球交易总金额约50% [7] - 2025年是中国创新药行业的BD大年 [7] - 今年以来，万得创新药指数（8841049.WI）跌幅0.98%，但公司A股股价自开年来已上涨近60% [10]

投资评级 - 报告未明确给出对翰森制药的具体投资评级（如优于大市/中性/弱于大市）[1][2][3][4][5][6][7][8] 核心业绩与财务表现 - **总体收入**：2025年公司实现总收入150亿元人民币，同比增长23% [1][4] - **收入结构**：创新药收入达102亿元人民币，同比增长30%，占总收入比重显著提升；仿制药收入为27亿元人民币，同比下降4%；合作收入为21亿元人民币，同比增长35% [1][4] - **未确认收入**：公司短期合约负债中尚有约12亿元人民币的合作收入未确认 [1][4] - **盈利能力**：毛利率为90.0%，同比下降1个百分点；经营利润率提升4个百分点至36%，主要受益于销售费用率改善 [1][5] - **费用支出**：研发费用为34亿元人民币，同比增长24%；销售费用为41亿元人民币，同比增长7% [1][5] - **净利润**：实现归母净利润55.6亿元人民币，同比增长27% [1][5] - **业绩评价**：整体业绩符合预期 [1][5] 分业务板块表现（含合作收入） - **抗肿瘤**：收入100亿元人民币，同比增长23%，占总收入的66% [3][8] - **抗感染**：收入16亿元人民币，同比增长8%，占总收入的12% [3][8] - **中枢神经系统**：收入13亿元人民币，同比下降5%，占总收入的11% [3][8] - **代谢及其他疾病**：收入22亿元人民币，同比大幅增长67%，占总收入的11% [3][8] 近期关键里程碑与进展 - **核心产品新适应症获批**：2026年1月，阿美替尼联合化疗获批用于局晚期或转移性EGFR突变非小细胞肺癌患者的一线治疗，该适应症有望在2027年进入国家医保目录 [3][8] - **国际化进展**：阿美替尼已在英国和欧盟获批用于一线治疗，并已授权Glenmark在特定国家进行商业化，预计将为公司贡献海外收入和里程碑付款 [3][8] - **海外授权合作**：2025年全年达成三项海外授权交易，交易总额超过45.4亿美元，深化了公司的国际化布局 [3][8] - **研发管线推进**：2025年公司有8项候选创新药首次进入临床研究阶段，并新增了7项三期关键注册临床试验 [3][8] - **合作伙伴进展**：合作伙伴GSK已在海外启动B7H3 ADC治疗小细胞肺癌和骨肉瘤的注册性三期临床，并计划在2026年启动B7H4 ADC治疗卵巢癌和子宫内膜癌的注册性三期临床，相关二期临床数据计划在年内读出 [3][8]

市场整体表现 - 3月30日A股集体低开，截至9点55分，四大指数均跌逾1%，全市场超4500股下跌 [1] - 港股低开，香港恒生指数开盘跌1.68%，恒生科技指数跌2.78%，截至发稿跌幅小幅收窄 [3] - 电力、CPO、MLCC、先进封装等板块指数跌幅居前 [3] 有色金属铝行业 - 早盘有色·铝板块集体高开，天山铝业、闽发铝业、常铝股份一字涨停 [3] - 海湾国家巴林和阿拉伯联合酋长国境内两家大型铝厂证实遭伊朗袭击，中东出口的铝产品约占全球供应一成，LME铝价在袭击后上涨5% [3] - 天山铝业公告，预计2026年一季度归母净利润22亿元，同比增长107.92% [3] 油气行业 - 油气股涨幅居前，洲际油气、中国石油、蓝焰控股、中国海油均涨超2% [3] - 港股油气股走强，百勤油服涨9%、中港石油涨近4% [5] - 消息方面，美油布油延续涨势，目前均涨超100美元 [5] 创新药行业 - 创新药概念活跃，美诺华走出7天6板，万邦德、双鹭药业、东诚药业涨停 [3] - 港股创新药活跃，荣昌生物涨约8%，英矽智能一度涨14.95% [6] - 礼来与英矽智能达成27.5亿美元的合作，获得其AI技术开发的GLP-1降糖药独家销售权，首付款1.15亿美元 [6] 科技股表现 - 港股热门科技股普跌，截至10点，蔚来、小鹏汽车跌逾5% [3] - 中芯国际、百度集团、金蝶国际、华虹半导体跌超4%，快手、阿里巴巴、哔哩哔哩跌超3% [3] - 数据显示，蔚来-SW跌5.77%，小鹏汽车-W跌5.00%，百度集团-SW跌4.43%，中芯国际跌4.29% [5]

投资评级 - 报告未明确给出对翰森制药的具体投资评级（如“优于大市”、“中性”或“弱于大市”）[1][2][3][4][5][6][7][8] 核心观点与业绩摘要 - **整体业绩符合预期**：2025年公司实现总收入150亿元人民币，同比增长23%；归母净利润55.6亿元人民币，同比增长27% [1][4] - **收入结构持续优化**：创新药及合作收入占总收入比例提升至82% [1] - **盈利能力提升**：受益于销售费用率改善，经营利润率提升4个百分点至36% [1][5] - **创新药驱动增长**：创新药收入达102亿元人民币，同比增长30% [1][4] - **仿制药收入下滑**：仿制药收入为27亿元人民币，同比下降4% [1][4] - **合作收入增长强劲**：合作收入达21亿元人民币，同比增长35%，此外还有约12亿元人民币的短期合约负债尚未确认 [1][4] 分板块业务表现（含合作收入） - **抗肿瘤板块**：收入100亿元人民币，同比增长23%，占总收入的66% [3][8] - **代谢及其他疾病板块**：收入22亿元人民币，同比增长67%，占总收入的11% [3][8] - **抗感染板块**：收入16亿元人民币，同比增长8%，占总收入的12% [3][8] - **中枢神经系统板块**：收入13亿元人民币，同比下降5%，占总收入的11% [3][8] 近期重点里程碑与进展 - **核心产品阿美替尼新适应症获批**：2026年1月，阿美替尼联合化疗获批用于局晚期或转移性EGFR突变非小细胞肺癌患者的一线治疗，该适应症有望在2027年进入国家医保目录 [3][8] - **国际化取得重要进展**：阿美替尼已在英国和欧盟获批用于一线治疗，并已授权Glenmark在特定国家进行商业化，预计将贡献海外收入和里程碑付款 [3][8] - **海外授权交易活跃**：2025年全年达成三项海外授权交易，总交易额超过45.4亿美元，深化了公司的国际化布局 [3][8] - **研发管线快速推进**：2025年公司有8项候选创新药首次进入临床研究阶段，并新增了7项三期关键注册临床试验 [3][8] - **合作伙伴GSK推进关键临床**：合作伙伴GSK已在海外启动B7H3 ADC治疗小细胞肺癌和骨肉瘤的注册性三期临床，并计划在2026年启动B7H4 ADC治疗卵巢癌和子宫内膜癌的注册性三期临床，预计年内读出二期临床数据 [3][8] 财务指标 - **毛利率**：为90.0%，同比下降1个百分点 [1][5] - **研发费用**：为34亿元人民币，同比增长24% [1][5] - **销售费用**：为41亿元人民币，同比增长7% [1][5]

行业投资评级 - 报告对医药行业维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 创新药迎来重要配置时点，发展模式已转变为产品商业化+研发出海授权+融资的综合驱动，基本面持续向好 [4] - 2026年第一季度中国创新药对外授权交易规模已超2024年全年，首付款超33亿美元，总金额近570亿美元 [4] - 政策将医药生物定位为新兴支柱产业，市场表现上，创新药指数近期跑赢大盘，经过半年调整后预期已合理回归，更关注临床数据质量和长期价值 [4] - 肿瘤免疫进入2.0时代，中国在双抗/三抗领域继续引领全球创新，PD-1双抗有望进入一线治疗，市场潜力有望超越PD-1单药 [5] - 技术融合迭代是重要方向，新型偶联分子（如ADC与其他分子结合）有望突破现有靶点局限 [6] - 小核酸领域合作授权持续落地，产业化加速将带动配套产业链发展 [7] - 原料药中部分具备价格主导权的品种（如维生素）已实现快速提价 [9] - 原油价格上涨传导至产业链，丁腈和PVC手套均存在提价弹性 [10] - 两用物项管控使部分关键材料形成巨大国内外价差，有望提升中国下游医疗产品的竞争优势 [11] 根据相关目录分别总结 1. 医药行情跟踪 - 最近一周（2026/03/23-2026/03/27），医药生物行业指数上涨1.56%，跑赢沪深300指数2.97个百分点，涨幅在申万31个一级行业中排名第4 [26] - 最近一月（2026/2/27-2026/3/27），医药生物行业指数下跌4.21%，跑赢沪深300指数0.20个百分点，超额收益排名第9 [27] - 子行业方面，最近一周医疗服务涨幅最大，为3.66%；最近一月化学制药跌幅最小，为1.35% [32] - 最近一年（2025/3/27-2026/3/27），医疗服务子行业涨幅最大，为15.62% [39] - 当前医药生物行业PE（TTM）为34.51倍，高于5年历史平均估值30.62倍 [47] 2. 医药板块走势与估值 - 医药生物行业指数最近一月、三月、六月的绝对收益率分别为-4.21%、4.88%、-1.30% [43] - 同期相对沪深300指数的收益率分别为0.20个百分点、-0.09个百分点、-8.05个百分点 [43] 3. 团队近期研究成果 - 近期团队发布了多篇深度报告和公司点评，覆盖领域包括银屑病治疗、血制品、吸入制剂、GLP-1药物、呼吸道检测以及多家上市公司 [52] 4. 行业重要政策和要闻 - **重要政策**：2026年3月，国家多部委发布文件，优化医保支付政策支持基层医疗发展，并出台意见加快建立长期护理保险制度 [54] - **行业要闻**：近期行业融资、临床研究进展及监管审批活跃，例如峰肽药业完成8900万美元B轮融资，多家公司ADC、双抗等新药获批临床或公布积极临床数据 [55][57][59] - **上市公司公告**：多家公司发布资产减值、产品获批、数据披露等相关公告 [60][61]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，且予以维持 [1] 核心观点总结 - 当前正值业绩密集披露期，应重点关注业绩高增长的标的 [3] - 即将召开的AACR、ASCO大会将对创新药公司形成催化，需关注有在研管线数据披露预期的公司 [3] - 中国创新药企全球竞争力持续提升，投资主线应从治疗领域和技术平台两个维度把握 [4] - 医药融资小幅增长、BD交易及H股IPO回暖等因素激活了创新热情，CXO及上游产业链订单呈现回暖态势 [4] - 医疗器械行业短期受国内政策影响承压，但随着反内卷政策出台、集采出清及企业创新与国际化推进，基本面有望改善 [5] 行业要闻与事件总结 - **葛兰素史克**：其超长效IL-5单抗德莫奇单抗在华获批上市，用于治疗重度嗜酸性粒细胞性哮喘，该药仅需每半年注射一次 [7][12] - **康诺亚**：其合作企业Ouro Medicines被吉利德收购，交易总金额最高可达21.75亿美元，康诺亚将获得约2.5亿美元首付款及最高约7000万美元里程碑款，总收入可达约3.2亿美元 [7][13] - **荣昌生物**：其HER2 ADC药物维迪西妥单抗获批第四项适应症，用于治疗特定类型的HER2低表达且存在肝转移的成人乳腺癌患者 [7][15] - **翰森制药**：其引进的伊奈利珠单抗获批新适应症，用于治疗全身型重症肌无力成人患者，关键III期试验显示其疗效显著优于安慰剂 [7][16] 市场行情回顾总结 - **A股市场**：上周医药板块上涨1.56%，同期沪深300指数下跌1.41%，在28个申万一级行业中涨跌幅排名第4位 [8][19] - **港股市场**：上周医药板块上涨2.89%，同期恒生综指下跌1.24%，在11个WIND一级行业中涨跌幅排名第1位 [8][31] - **子行业表现**：上周医药子行业中，化学原料药涨幅最大，达5.34% [24] - **估值水平**：截至2026年3月27日，医药板块估值为29.30倍（TTM），相对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为11.03%；港股医药板块估值为27.00倍（TTM），相对于全部H股的估值溢价率为114.80% [24][31] - **个股表现**： - A股涨幅前三：美诺华（+40.73%）、万邦德（+38.81%）、富祥药业（+27.61%） [28][29] - A股跌幅前三：科源制药（-19.92%）、长药控股（-18.18%）、多瑞医药（-15.61%） [28][29] 投资策略与建议标的总结 - **创新药**：建议从治疗领域（如代谢、慢病、中枢神经）和技术平台（如小核酸、放射性药物、CART疗法）把握主线，关注百济神州、和誉-B、加科思-B等 [4] - **CXO及上游**： - 外向型CXO需求增长，关注提前布局多肽、小核酸、ADC等新兴领域的公司 [4] - 内向型CXO订单回暖，建议重点关注SMO、临床前CRO等领域的公司 [4] - 生命科学上游关注“海外开拓+国内渗透”逻辑，建议关注凯莱英、博腾股份、药康生物、奥浦迈等 [4] - **医疗器械**：关注行业基本面边际改善机会，建议关注迈瑞医疗、惠泰医疗、迈普医学、微电生理 [5] - **其他领域**：报告还建议关注东诚药业、远大医药、甘李药业、通化东宝、众生药业、京新药业、康辰药业、苑东生物等 [4]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - T细胞衔接器（TCE）有望成为下一个生物制药合作与许可交易（BD）风口，建议关注相关公司[1] - 报告看好创新药、科研服务、CXO、中药、医疗器械、药店等子行业，其中创新药为高弹性配置方向，中药及药店为高股息配置方向[4][10] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周及年初至今各医药股收益情况 - 截至报告期（2026年3月27日），本周A股医药指数涨跌幅为-1.26%，年初至今为-1.38%，相对沪深300的超额收益分别为2.31%和1.37%[4][9] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为+4.03%，年初至今为+2.52%，相对于恒生科技指数分别跑赢8.05%和15.84%[4][9] - 本周A股医药板块中，化学制药涨幅领先（+1.13%），原料药（-0.09%）、医疗服务（-0.81%）、中药（-1.82%）等跌幅较小[4][9] - 本周A股涨幅居前个股包括美诺华（+54.43%）、万邦德（+40.68%）、泽璟制药-U（+27.54%）；跌幅居前个股包括博脑科（-23.19%）、多瑞医药（-23.18%）、翔宇医疗（-21.40%）[4][9] - 本周H股涨幅居前个股包括现代中药集团（+77.86%）、中国再生医学（+54.32%）、三叶草生物-B（+32.71%）；跌幅居前个股包括旺山旺水-B（-30.65%）、轩竹生物-B（-29.57%）、友芝友生物-B（-29.52%）[4][9] 2. TCE：冉冉升起的肿瘤及自免治疗新星 - T细胞衔接器（TCE）是一种通过工程化手段合成的双特异性或多特异性抗体，其核心功能是直接桥接T细胞与肿瘤细胞，强效介导特异性细胞杀伤，已展现出突破性疗效[4][16][17] - 全球已有多款TCE药物获批，适应症以血液瘤为主，实体瘤获批较少，例如安进的CD3/DLL3（小细胞肺癌）和Immunocore的gp100 × CD3（葡萄膜黑色素瘤）[18] - 商业化方面，安进的Tarlatamab在2025年销售额达6.3亿美元，强生的BCMA/CD3双抗在2025年销售额达6.7亿美元[18] - TCE技术当前演进方向主要包括： 1. 开发三抗、四抗（引入双肿瘤相关抗原或共刺激因子，如CD28、4-1BB）以增强疗效并降低耐药风险[4][22] 2. 采用条件激活技术（如遮蔽肽、空间位阻），使TCE仅在肿瘤微环境中被激活，以降低全身毒性[4][24][25] 3. 从肿瘤治疗向自免疾病领域拓展，例如通过B细胞耗竭疗法治疗自身免疫性疾病[4][25] 4. 精准调控CD3亲和力，采用“肿瘤抗原高亲和、CD3低亲和”策略，以降低细胞因子释放综合征风险[4][22] 5. 实现长效化（如通过Fc融合技术延长半衰期）和精准靶向特定T细胞亚群（如CD8+ T细胞或γδT细胞）[4][25] - 近期TCE领域BD交易活跃，例如Vir Biotechnology与安斯泰来就VIR-5500达成17亿美元合作，德琪医药与优时比就ATG-201达成最高超11亿美元的合作，康诺亚将CM336授权给Ouro（后被吉利德收购）[4][24][29][43] 具体公司TCE平台及管线梳理 - **泽璟制药**：其DLL3/DLL3/CD3三特异性TCE药物ZG006，在三线及以上小细胞肺癌患者中显示出积极疗效，10 mg Q2W组和30 mg Q2W组的客观缓解率分别为60.0%和66.7%，疾病控制率均为73.3%，安全性良好[4][33] - **德琪医药**：其AnTenGager™平台具有即插即用驱动突变抗原兼容、专利CD3序列（快结合-快解离动力学）和空间位阻遮蔽技术，旨在降低细胞因子释放综合征风险[4][29] - **康诺亚**：其BCMA/CD3 TCE药物CM336在多发性骨髓瘤及自身免疫性溶血性贫血中均有较好临床数据，已通过授权合作获得首付款及里程碑付款[4][43] - **复宏汉霖**：临床前布局TCE四抗，引入两个肿瘤相关抗原结合臂和CD28共刺激因子，旨在增强T细胞活化[4][36] - **维立志博**：其LeadsBody®平台采用2个肿瘤相关抗原加CD3的结构，并采用沉默Fc设计，旨在实现肿瘤微环境依赖的激活[4][40] 3. 研发进展与企业动态 - **金赛药业**：在研新药GenSci128胃癌适应症再获美国FDA孤儿药资格[4] - **Corcept Therapeutics**：美国FDA批准Lifyorli联合白蛋白紫杉醇，用于治疗特定铂耐药卵巢癌[4] - **阿斯利康**：甲磺酸奥希替尼片联合化疗用于特定晚期非小细胞肺癌一线治疗的TOP 3期临床取得积极结果[4] - **华东医药**：1类新药注射用HDM2024获批临床，拟用于治疗晚期实体瘤[4] - **礼来**：1类新药注射用LY4170156获批临床，拟定单药治疗铂耐药卵巢癌[4] - **科伦博泰生物**：新型TAA-PD-L1双抗ADC药物SKB103获批开展晚期实体瘤临床试验[4] - 报告期内，国内有多项创新药/改良药、仿制药及生物类似物提交上市申请、获批临床或获批上市，涉及靶点包括GIPR/GLP-1R、KRAS G12C、CD3/CD19、EGFR/c-Met等[47][49][50][51][52][53][55][57] 4. 行情回顾与估值追踪 - 医药指数市盈率为34.51倍，较历史均值低3.90倍[6] - 本周原料药、医疗器械子板块涨幅较大[6] 5. 具体投资思路与标的建议 - **看好的子行业排序**：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店[4][10] - **高弹性配置方向**：创新药，尤其是小核酸方向[4][10] - **高股息配置方向**：中药及药店[4][10] - **具体标的思路**： - **TCE角度**：泽璟制药-U、德琪医药、康诺亚[4][12] - **PD1 PLUS角度**：三生制药、康方生物、信达生物[4][12] - **ADC角度**：映恩生物、科伦博泰生物、百利天恒[4][12] - **小核酸角度**：前沿生物、福元医药、悦康药业、必贝特、瑞博生物[4][12] - **自免角度**：康诺亚、益方生物、一品红[4][12] - **创新药龙头角度**：百济神州、恒瑞医药[4][12] - **CXO及上游科研服务角度**：药明康德、皓元医药、奥浦迈、纳微科技[4][12] - **AI制药角度**：晶泰控股[4][12] - **中药角度**：佐力药业、方盛制药、东阿阿胶[4][12] - **医疗器械角度**：联影医疗、鱼跃医疗[12]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”（维持）[7] 报告核心观点 - 创新药热情回归，当前必须重视创新药行情迎来基本面和情绪共振，认为4-5月将是创新药有明显超额收益的时间段[6] - 科技创新是医药行业2026年最明确的主线，全年策略为“科技先行，药械强势”[6] - 礼来口服减肥药Orforglipron获批在即，其上市前备货及产能需求集中释放将带来产业链投资机会，是当前最核心的产业催化[5][19] 目录内容总结 行情回顾与市场表现 - **本周行情（2026年3月23日-27日）**：中信医药指数下跌1.4%，跑赢沪深300指数2.9个百分点，在中信一级行业中排名第5位[4][30] - **年初至今行情（截至2026年3月27日）**：中信医药生物板块指数下跌1.3%，跑赢沪深300指数1.4个百分点，排名第14位[4][30] - **子板块表现**：本周化学原料药（+4.3%）、医疗服务（+3.0%）、化学制剂（+2.5%）涨幅居前[34] - **个股表现**：本周涨幅前五个股为美诺华（+40.7%）、万邦德（+38.8%）、富祥药业（+27.6%）、益诺思（+26.6%）、华纳药厂（+23.2%）[4][43] - **港股医药行情**：本周恒生医疗保健指数上涨2.9%，跑赢恒生指数4.2个百分点[56] - **成交额**：本周中信医药板块合计成交额为4513.6亿元，占A股总成交额4.3%，较上一周期增加8.1%[42] - **估值水平**：截至2026年3月27日，医药板块整体估值（TTM，剔除负值）为27.61，相对全A（除金融、石油石化）的估值溢价率为2.6%，仍处于历史较低水平[36] 礼来口服减肥药Orforglipron与产业链机会 - **药物进展**：礼来口服GLP-1受体激动剂Orforglipron已进入上市前最后冲刺阶段，预计2026年4月有望获得FDA审批结果，2026年有望上市销售[5][19] - **疗效数据**：在ACHIEVE-3头对头研究中，Orforglipron 36mg组在主要终点（降低糖化血红蛋白A1C）和关键次要终点（减重）上均优于口服司美格鲁肽14mg组[5][20] - A1C降幅：Orforglipron 36mg组为2.2%，口服司美格鲁肽14mg组为1.4%[21] - 体重降幅：Orforglipron 36mg组平均下降8.9公斤（9.2%），口服司美格鲁肽14mg组平均下降5.0公斤（5.3%），前者相对减重幅度高出73.6%[21] - **产业链合作**：2026年3月11日，康龙化成与礼来达成关于Orforglipron的生产合作协议，礼来预期投资康龙化成2亿美元并支持其技术能力建设[25] - **投资建议**：在Orforglipron获批及上市前期，关注其产业链投资机会，建议关注药明康德、凯莱英、康龙化成、诚达药业和海特生物等公司[5][25] 中短期投资策略与关注组合 - **创新药主线**：后续AACR和ASCO等会议将形成催化，叠加创新药公司收入端的高增长业绩，创新药行情迎来共振[6] - **全年策略**： 1. **创新药**：关注收入和业绩兑现、数据或BD超预期标的、以及小核酸、分子胶、基因治疗等前沿技术平台[6] 2. **医疗器械**：设备关注补库和招投标（如手术机器人、内镜），耗材关注集采受益的创新方向（如神经介入、外周介入、电生理）[6] 3. **寻找变化标的**：中央经济工作会议明确坚持内需主导，医药内需相关公司或迎来拐点[6] - **本周建议关注组合**：康方生物、三生制药、映恩生物、海西新药、诚达药业、海特生物[6] - **组合表现**：上周周度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数4.9个百分点，跑赢大盘指数7.8个百分点[14]；月度组合算术平均后跑赢医药指数2.3个百分点，跑赢大盘指数5.2个百分点[15]

报告投资评级 - 行业评级为“推荐” [4] 报告核心观点 - 2026年医药行业投资应重视供应链（CXO及上游板块），核心逻辑在于内外需共振与创新迭代驱动业绩进入景气区间 [1][2] - 2024年下半年海外新药供应链需求开始复苏，2025年下半年国内需求复苏，预计2026年将形成内外需共振，叠加ADC、小核酸、多肽等新技术平台迭代，共同驱动CXO及上游板块业绩 [2] - 短期临近业绩期，看好龙头公司业绩兑现的确定性和强度；中期看好临床CRO/安评等内需方向受国内创新浪潮复苏带来的超预期机遇，以及CDMO在大单品（如多肽、ADC、口服小分子GLP-1）驱动下的增长 [2][3] 按目录章节总结 1 再次强调2026年重视供应链(CXO和上游板块)，聊聊选股思路 - **行业趋势与业绩回顾**：CXO行业处于景气上行区间，2025年第四季度龙头公司业绩呈现稳健增长，彰显确定性与稀缺性 [13] - 药明康德4Q25收入125.99亿元，同比增长9.19%，归母净利润70.75亿元，同比增长142.52% [14] - 康龙化成4Q25收入指引37.86~41.534亿元，同比增长11.7%~22.5%，归母净利润指引4.73~5.45亿元，同比增长27.33%~46.64% [14] - 行业驱动因素从产能扩张转向技术赋能（如ADC、多肽/寡核苷酸、基因与细胞治疗）和投融资环境边际改善 [14] - **后端CDMO投资机会**： - **礼来口服小分子GLP-1 (Orforglipron)**：有望较快获批，其合成工艺复杂（涉及多手性中心控制、8步线性反应等），是高壁垒方向，关注有能力承接的CDMO龙头及在特定片段具规模生产能力的特色公司 [2][18][19][20] - **礼来供应链布局**：2026年3月礼来宣布与康龙化成达成2亿美元战略合作，布局O药本土化生产；海特生物/汉瑞药业已成功研发其关键片段生产工艺 [21] - **多肽CDMO高景气**：全球多肽疗法市场规模预计2025年达796亿美元（同比增39%），2026年达988亿美元（同比增24%），2030年达1603亿美元（2024-2030年CAGR约15.8%），驱动上游CDMO业务高增 [26] - **多肽CDMO龙头业绩**：药明康德TIDES业务2025年收入增速或超80%；诺泰生物跟随下游景气度，业绩高增具持续性 [29] - **上游及CRO产业链投资机会**： - **板块迎来戴维斯双击拐点**：2024年下半年以来，随全球投融资改善及下游需求回暖，生命科学上游及CRO板块基本面趋势反转，盈利能力显著扭转 [31][33] - **内外需共振**：2025年三季度以来，国内创新药浪潮带动内需订单进入景气区间，有望与海外复苏需求共振，驱动2026年业绩弹性 [35] - **实验猴价格验证需求**：国内实验猴价格从2025年中的约9.2万元/只快速上涨至近期的12-13万元/只，反映国内新药研发需求明显改善 [38] - **安评业务量价齐升**：受国内创新浪潮催化，安评需求改善，看好布局实验猴供应链的龙头公司 [40] - **具体投资建议**： - **生科上游**：关注1) 受益早研创新的试剂耗材类（百奥赛图、百普赛斯、药康生物）；2) 困境反转的制药装备类（森松国际、东富龙、楚天科技） [41] - **CRO方向**：关注平台型临床CRO龙头（泰格医药）及边际弹性大的前端CRO公司（泓博医药、昭衍新药、美迪西、益诺思） [43] - **CDMO方向**：关注1) 多肽供应链龙头（药明康德、诺泰生物）；2) ADC受益公司（药明合联、皓元医药）；3) 小核酸特色公司（诺泰生物、诚达药业）；4) 大单品牵引公司（凯莱英、维亚生物、博腾股份） [43] 2 医药行情回顾与热点追踪 - **行情回顾**： - 当周（3.16-3.20）医药生物指数环比下跌2.77%，跑输沪深300指数（跌2.19%）和创业板指数（涨1.26%） [10][45] - 当周医药成交额4096.84亿元，占沪深总成交额123960.25亿元的比例为3.30%，低于2013年以来均值7.07% [10][67] - 子行业方面，当周表现最好为医药中药II（环比-1.16%），最差为化学原料药（环比-5.16%）；年初至今表现最好为医疗器械II（跌0.38%），最差为化学制剂（跌6.98%） [57][60] - **市场热度**： - 当周医药行业PE（TTM）为35.83，较2005年以来均值低6.29个单位；估值溢价率（相较A股剔除银行）为24.48%，较2005年以来均值低30.27个百分点 [63] - **个股行情**： - 当周涨幅前五个股：*ST景峰（涨27.72%）、三生国健（涨23.14%）、基蛋生物（涨15.57%）、九安医疗（涨12.75%）、信立泰（涨10.90%） [71] - 当月（截至3.20）涨幅前三个股：赤天化（涨47.92%）、*ST景峰（涨43.21%）、九安医疗（涨40.48%） [71]