报告公司投资评级 - 买入评级 [2][4] 报告的核心观点 - 新华保险2025年1季度资产、负债两端增长强劲，但净资产较年初下降，资产负债管理仍有改善空间，维持买入评级和目标价36港币 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 新华保险收盘价27.40港元，目标价36.00港元，潜在涨幅+31.4% [1] - 52周高位35.50港元，52周低位14.36港元，市值134,247.69百万港元，日均成交量13.41百万，年初至今变化16.10%，200天平均价25.89港元 [6] 财务数据 收入与利润 - 2023 - 2027E收入分别为71,547、132,555、131,771、136,587、140,751百万人民币，同比增长-33.8%、85.3%、-0.6%、3.7%、3.0% [3] - 2023 - 2027E净利润分别为8,712、26,229、23,506、24,875、26,066百万人民币，同比增长-59.5%、201.1%、-10.4%、5.8%、4.8% [3] 每股指标 - 2023 - 2027E每股盈利分别为2.79、8.41、7.53、7.97、8.35人民币，同比增长-59.5%、201.1%、-10.4%、5.8%、4.8% [3] - 2023 - 2027E每股内含价值分别为80.29、82.84、87.98、94.64、102.15人民币 [3] 估值指标 - 2023 - 2027E市盈率分别为9.2、3.1、3.4、3.2、3.1倍，P/EV均为0.3倍，市账率分别为0.76、0.83、0.92、0.86、0.78倍 [3] 业务表现 盈利情况 - 2025年1季度盈利同比增长19%，增速在同业中表现较好，增长主要来自投资收益；1季末归母净资产较年初下降17%，降幅超过同业，主要由于1季度利率上行使债券投资产生浮亏，以及收益率曲线仍下行带来保险合同负债增加 [7] 保费收入 - 保费收入同比增长28%，增长主要来自个险期交保费和银保渠道新单保费的贡献，分别贡献保费增速11.9和16.5个百分点；银保渠道期交保费占新单期交保费的比重为55.3%，同比提升3.8个百分点；10年期以上期交保费同比下降45.6%，占新单保费的比重为2.8% [7] 新业务价值 - 1季度新单期交保费同比增长117%，其中个险/银保新单期交保费同比分别增长133%/95%；一季度月均绩优人力及万C人力同比均实现双位数增长；受益于新单期交保费的强劲增长，1季度新业务价值同比增长67.9%，增速领先同业；由于新业务价值增速低于新单期交保费增速，预计价值率有所下降 [7] 投资收益 - 投资资产较年初增长3.6%，总投资收益同比增长44%；年化总投资收益率为5.7%，同比提升1.1个百分点；年化综合投资收益率2.8%，同比下降3.9个百分点，主要由于1季度利率上行带来债券投资浮亏 [7] 偿付能力 - 核心偿付能力充足率为184%，较年初上升60个百分点，主要受资产重分类影响（+71个百分点） [7] 业务指标假设及预测 收入增速 - 2023 - 2027E寿险保费服务收入增速分别为-15.5%、-0.5%、4.0%、3.0%、2.0% [8] 价值指标 - 2023 - 2027E新业务价值分别为3,024、6,253、8,522、8,848、9,460百万人民币，同比增速分别为24.8%、106.8%、36.3%、3.8%、6.9% [8] - 2023 - 2027E寿险内含价值分别为250,510、258,448、274,489、295,292、318,719百万人民币，较上年末增速分别为-2.0%、3.2%、6.2%、7.6%、7.9% [8] 投资收益率 - 2023 - 2027E净投资收益率分别为3.36%、3.04%、2.94%、2.87%、2.83%，总投资收益率分别为1.81%、5.36%、4.63%、4.27%、4.03% [8] 盈利预测调整 - 2025E和2026E新业务价值较原预测分别增长31.7%、30.2%，新业务价值率分别下降0.5%、0.1%，寿险内含价值分别增长0.8%、1.7%，总投资收益率分别提升0.05、0.03个百分点，归母净利润分别增长4.1%、4.3%，ROAE分别提升2.2、4.0个百分点 [9]

一季度投资收益表现 - 公司一季度积极把握资本市场投资机会，取得较好投资收益 [1] - 权益类资产实现正收益，投资风格坚持"成长与价值并重" [1] - 春节前市场低位果断加仓，有效把握市场阶段性和结构性机会 [1] 权益投资策略 - 公司权益投资采取主动配置策略，在市场低位加仓 [1] - 通过把握阶段性机会提升权益类资产收益 [1] 固定收益投资策略 - 灵活把握债券配置节奏，加大交易力度 [1] - 在利率低点卖出债券，在利率相对高点加大长久期债券买入力度 [1] - 长久期债券配置有效提升债券资产对投资收益的贡献 [1]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 新华保险一季报营收同比增长26.1%，业绩增长归因于投资类收益提升，保险业务产品结构转型成果显著 [1] - 产品端发力中短期期缴险种，保费增幅大幅优于行业，个险人均产能翻倍，银保加快长险首年保费结构转型 [2] - 增加股债投资，一季度实现年化总投资收益率达5.7%，但净资产同比下降，利率下行周期或面临压力 [3] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2025年一季度营收同比增长26.1%，归母净利润同比增长19.0% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为1327.50亿、1385.59亿、1419.31亿元，归母净利润分别为258.19亿、278.75亿、281.29亿元 [3][4] 投资收益情况 - 一季度投资类收入209.0亿元，同比大幅增长44.3%，对营收贡献比例达62.6% [1] - 一季度年化总投资收益率达5.7%，总投资收益水平较去年同期上升1.1%，净投资收益率为2.8%，同比下降3.9% [3] 保险业务情况 - 一季度保险服务业绩同比稳增6.4% [1] - 截至一季度末，原保险保费收入732.2亿元，同比增长28.0%，长险首年期交保费272.4亿元，同比大幅增长149.6%，期交保费收入194.7亿元，同比增长117.3%，长险首年趸交保费收入77.7亿元，同比增长298.4%，首年期交保费带动一季度NBV同比大幅增长67.9% [2] - 2025年一季度个险保费收入同比增长11.9%，长险首年期交保费同比增长133.4%，绩优人力及人均期交保费同比翻倍；银保保费收入268.9亿元，同比增长69.4%，长险首年保费同比增长168.2% [2] 财务指标情况 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|71,547|132,555|132,750|138,559|141,931| |(+/-%)|--|85.27%|0.15%|4.38%|2.43%| |归母净利润(百万元)|8,712|26,229|25,819|27,875|28,129| |(+/-%)|--|201.07%|-1.56%|7.97%|0.91%| |摊薄每股收益(元)|2.79|8.41|8.28|8.93|9.02| |每股内含价值|80.29|82.84|90.70|99.15|108.23| |(+/-%)|48.07%|3.17%|9.49%|9.32%|9.16%| |PEV|0.59|0.57|0.52|0.48|0.44|[4] 资产负债表情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物(百万元)|21,808|38,461|40,384|42,403|44,523| |买入返售金融资产(百万元)|5,265|5,436|5,436|5,436|5,436| |定期存款(百万元)|255,984|282,458|285,283|288,135|291,017| |长期股权投资(百万元)|5,174|30,245|33,270|36,596|40,256| |投资性房地产(百万元)|9,383|9,055|9,327|9,606|9,895| |资产总计(百万元)|1,403,257|1,692,297|1,776,812|1,866,483|1,962,697| |卖出回购金融资产款(百万元)|106,987|171,588|163,009|154,858|147,115| |预收保费(百万元)|274|336|370|407|447| |保险合同负债(百万元)|1,146,497|1,366,090|1,442,428|1,508,665|1,578,266| |负债合计(百万元)|1,298,165|1,596,028|1,644,976|1,703,213|1,765,231| |总权益(百万元)|105,092|96,269|131,836|163,270|197,466|[8] 利润表情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |保险服务收入(百万元)|48,045|47,812|49,173|51,631|54,213| |利息收入(百万元)|32,268|31,917|33,194|34,853|36,596| |投资收益(百万元)| - 3,775|16,306|16,632|17,131|17,474| |公允价值变动损益(百万元)| - 6,124|35,437|32,602|33,743|32,393| |营业收入合计(百万元)|71,547|132,555|132,750|138,559|141,931| |保险服务费用(百万元)|33,252|31,575|32,750|33,688|34,653| |其他业务支出(百万元)|587|659|725|783|822| |营业支出合计(百万元)|66,003|104,338|105,609|109,261|112,366| |利润总额(百万元)|5,544|28,217|27,141|29,298|29,566| |净利润(百万元)|5,515|28,141|27,064|29,220|29,486| |归属于母公司净利润(百万元)|8,712|26,229|25,819|27,875|28,129|[8] 关键财务与估值指标情况 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)|2.79|8.41|8.28|8.93|9.02| |每股净资产(元)|33.68|30.86|42.26|52.33|63.29| |每股集团新业务价值(元)|80.29|82.84|90.70|99.15|108.23| |P/E|17.05|5.66|5.75|5.32|5.28| |P/B|1.41|1.54|1.13|0.91|0.75| |P/EV|0.59|0.57|0.52|0.48|0.44| |集团内含价值增长| - 2%|3%|9%|9%|9%| |新业务价值(百万元)|3023|6253|7024|7820|8668| |新业务价值同比|25%|107%|12%|11%|11%|[8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 报告基于公司一季报数据及资本市场表现上调公司经纪业务增速、投资收益率等关键假设 2025 - 27 年归母净利润上调 5.6%、8.2%、10.6% 公司作为龙头券商资本实力强劲、业务条线全面、综合实力强劲、ROE 水平行业持续领先 [4] 各业务板块总结 整体业绩表现 - 2025 年一季报显示当季营收 177.61 亿元同比+29.13%环比+0.64%；归母净利润 65.45 亿元同比+32.00%环比+33.44%；加权平均 ROE 2.37%同比+0.49pct [1] - Q1 营收环比增速经纪+36.18%、投行+12.24%、资管+8.69%、利息亏损、投资+62.32%；Q1 营收占比经纪 18.72%、投行 5.49%、资管 14.43%、利息 - 1.14%、投资 49.89% [1] 自营投资 - 截至 2025Q1 末公司金融投资资产规模 9227 亿元同比+15.07%环比+7.08% 其中 FVTPL 资产 7772 亿元同比+15.49%环比+12.50%；FVOCI 权益工具投资 916.33 亿元同比+40.57%环比+1.06%；FVOCI 债权工具投资 539.43 亿元同比 - 15.42%环比 - 32.78% [2] - Q1 年化投资收益率 3.97%同比+1.09pct环比+1.84pct 期末杠杆率 4.87x同比及环比均有所提升 除金融投资资产外融出资金、买入返售金融资产等资产科目也有小幅增长 [2] 投行业务 - 2025Q1 A 股 IPO 承销规模企稳再融资承销规模大幅增长 IPO 承销 27 家承销金额 164.76 亿元同比 - 30.2%环比 - 15.4%；再融资承销 45 家承销金额 1383.40 亿元同比+60.4%环比+106.7% [3] - 2024 年初至今中信证券 IPO 承销 142.31 亿元居行业第 1 再融资承销 559.31 亿元居行业第 1；2025 年以来中信香港 + 中信里昂合计 IPO 承销 33.17 亿港元居行业第 1 境内 IPO 及再融资市场改善和境外股承发力公司投行业务经营压力或将减轻 [3] 财富管理及资产管理 - 2024 年 Q4 以来 A 股市场交投情绪显著恢复公司加强精细化运营 2024 年末财富管理客户超 1580 万户同比+12%；托管客户 AUM 突破 12 万亿元同比+18% [4] - 截至 2024 年末中信资管 AUM15424.46 亿元同比+11.09%；截至 2025Q1 末华夏基金管理非货币 AUM 合计 11282.55 亿元居行业第 2 华夏基金 2025Q1 净利润 5.61 亿元同比+8.4% [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|60068|63789|71175|78247|84859| |(+/-%)|-7.7%|6.2%|11.6%|9.9%|8.5%| |归母净利润(百万元)|19721|21704|24055|26452|28693| |(+/-%)|-7.5%|10.1%|10.8%|10.0%|8.5%| |摊薄每股收益(元)|1.3|1.4|1.6|1.8|1.9| |净资产收益率(ROE)|7.6%|7.7%|8.3%|9.0%|9.2%| |市盈率(PE)|20.8|19.1|16.6|15.1|13.9| |市净率(PB)|1.5|1.4|1.4|1.3|1.2|[5] 财务预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产总计(百万元)|1453359|1710711|2077402|2522693|3063432| |货币资金(百万元)|302792|370646|407711|448482|493330| |融出资金(百万元)|118746|138332|152165|167381|184119| |交易性金融资产(百万元)|625047|690862|794492|913665|1050715| |买入返售金融资产(百万元)|62209|44268|48695|53565|58921| |负债合计(百万元)|1179160|1411944|1760358|2185615|2704735| |卖出回购金融资产款(百万元)|283346|390169|448694|515998|593398| |代理买卖证券款(百万元)|283821|362449|398694|438563|482419| |应付债券(百万元)|143809|142547|163929|188518|216796| |所有者权益合计(百万元)|274199|298767|317044|337078|358697| |每股净资产(元）|18.14|19.78|19.25|20.47|21.78| |总股本(亿股)|148.21|148.21|148.21|148.21|148.21| |每股收益|1.30|1.41|1.62|1.78|1.94| |ROE|7.56%|7.72%|8.32%|8.99%|9.16%| |收入增长|-7.74%|6.20%|11.58%|9.94%|8.45%| |净利润增长率|-7.49%|10.06%|10.83%|9.96%|8.47%| |资产负债率|81.13%|82.54%|84.74%|86.64%|88.29%| |P/E|20.75|19.13|16.62|15.12|13.94| |P/B|1.49|1.36|1.40|1.32|1.24|[19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 瑞达期货2025年一季度业绩受投资收益提升带动，归母净利润较快增长，结合经营情况维持此前盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为4.6/5.2/5.9亿元，当前市值对应2025E PE 14x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价14.71元，一年最低/最高价9.93/18.28元，市净率2.35倍，流通A股市值和总市值均为6546.47百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产6.25元，资产负债率81.72%，总股本和流通A股均为445.04百万股 [6] 2025年一季度业绩情况 - 实现营业收入3.8亿元，同比+36.9%；归母净利润0.81亿元，同比+12%，主要受投资收益明显提升所致；归母净资产29.7亿元，较年初+2.8%；ROE 2.77%，同比+0.08pct [7] 总营收情况 - 利息净收入0.30亿元，同比-13.7%，Q1末期货保证金存款规模71亿元，较年初-16.6% [7] - 手续费及佣金净收入0.85亿元，同比+8.1%，其中期货经纪/资产管理/投资咨询业务手续费及佣金净收入分别同比+10.8%、-18.8%、由盈转亏 [7] - 投资收益1.14亿元，上年同期为-434万元，主要是子公司瑞达新控资本处置金融资产的投资收益增加所致 [7] - 公允价值变动损益为-0.45亿元，上年同期为0.71亿元，主要是子公司瑞达新控资本衍生金融工具的估值变动影响所致 [7] - 其他业务收入1.98亿元，同比+106.6%，主要是贸易业务收入增加所致 [7] 营业总支出情况 - 营业总支出同比+50.6%，其中业务及管理费0.73亿元，同比-6.2%，占总营收比重为19.1%，同比-8.8pct [7] - 其他业务成本1.95亿元，同比+105.7%，主要是贸易销售成本随收入增加而增加所致，其他业务成本占其他业务收入比重为98.4%，同比-0.4pct [7] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|926|1810|2665|3557|4371| |同比（%）|-56.0%|95.5%|47.2%|33.4%|22.9%| |归母净利润（百万元）|244|383|459|524|593| |同比（%）|-17.0%|56.9%|20.0%|14.1%|13.2%| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.55|0.86|1.03|1.18|1.33| |P/E（现价&最新摊薄）|26.85|17.11|14.25|12.49|11.04| [1] 可比公司情况 |代码|名称|市盈率（倍） - 2024|市盈率（倍） - 2025E|市盈率（倍） - 2026E|市净率（倍） - 2024|市净率（倍） - 2025E|市净率（倍） - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |600927|永安期货|34.09|31.94|26.65|1.35|1.30|1.24| |603093|南华期货|15.86|13.45|11.92|1.75|1.75|1.54| |002961|瑞达期货|17.11|14.25|12.49|2.26|2.10|2.10| |平均值||22.35|19.88|17.02|1.79|1.71|1.63| [18] 财务预测表 |主要财务指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|0.86|1.03|1.18|1.33| |每股净资产（元）|6.50|7.02|7.02|7.03| |每股营业收入（元）|4.07|5.99|7.99|9.82| |P/E（倍）|17.11|14.25|12.49|11.04| |P/B（倍）|2.26|2.10|2.10|2.09| |P/S（倍）|3.62|2.46|1.84|1.50| |营业利润率（%）|28.1%|22.9%|19.6%|18.0%| |净利润率（%）|21.2%|17.3%|14.8%|13.6%| |净资产收益率（%）|13.2%|14.7%|16.8%|19.0%| |营业收入增长率（%）|95.5%|47.2%|33.4%|22.9%| |净利润增长率（%）|57.4%|20.0%|14.1%|13.2%| [21]

业绩表现 - 2024年公司实现营业收入57.59亿元，同比增长2.79%，较2023年增加1.56亿元，但净利润27.06亿元，同比减少1.69%，较2023年减少0.46亿元，为近十年来首次增收不增利 [2][3] - 利息净收入40.05亿元，同比减少3.22亿元，降幅7.43%，主要受LPR利率下调和存量房贷利率调整影响，贷款平均收益率下降导致发放贷款及垫款利息收入减少3.19亿元 [4] - 非利息净收入17.54亿元，同比增长37.45%，其中投资收益10.26亿元，同比大增121.14%，增加5.62亿元，成为拉动营收增长的关键因素 [4][5] 业务结构 - 利息净收入占比下降至69.5%，非利息收入占比提升至30.5%，投资收益自2019年以来持续成为重要收入来源，营收占比一度接近20% [4][5] - 公司通过配置地方债、信用债等高收益资产优化投资组合，2024年债券市场操作策略为"靠前配置+灵活交易"，预计2025年债券市场仍有配置和交易机会 [5] - 企业贷款集中在批发零售业(占比未披露)、制造业、租赁和商务服务业，三类贷款余额合计758.72亿元 [6] 资产质量 - 不良贷款率0.74%，较2023年末下降0.02个百分点，连续三年稳中有降，房地产行业贷款风险有效化解 [7] - 关注类贷款金额62.36亿元，较2023年末增加32.32亿元，次级类、可疑类贷款迁移率大幅提升，系公司基于审慎原则主动调整风险分类所致 [7] - 信用减值损失7.01亿元，同比增加0.52亿元，其中贷款减值损失8.47亿元，同比增加7514万元，占减值损失总额的120.74%，部分与东方集团4.19亿元贷款纠纷相关 [6] 市场反应与公司举措 - 财报发布次日股价下跌4.05%至5.92元/股，董监高拟6个月内增持不低于96.4万元以提振信心 [8] - 新任董事长洪枇杷提出将公司打造为"厦门金融排头兵"和"福建金融主力军"的战略定位 [3] - 2024年公司完成多项高管调整，涉及行长助理、首席风险官、副行长等关键岗位 [3]

营业收入与业务构成 - 2024年公司实现营业收入46.96亿元，同比增长0.87%，主要得益于产品出货量增加 [2] - 铸件业务为核心收入来源，占比98.4%，其中球墨铸铁类产品收入42.66亿元（同比降5.30%），合金类产品收入0.78亿元（同比增50.71%） [2] - 国内销售占比83.6%（38.84亿元，同比降0.98%），国外销售占比15.7%（7.37亿元，同比增5.86%） [2] 净利润与盈利质量 - 归母净利润6.24亿元，同比增长29.55%，但扣非净利润3.33亿元同比下降21.57%，主要依赖处置孙公司股权收益2.74亿元（税前） [3] - 基本每股收益0.61元/股（同比增29.79%），扣非每股收益0.33元/股（同比降19.51%），反映盈利质量受非经常性损益影响显著 [4] 费用结构变化 - 销售费用大幅下降59.18%至0.16亿元，因包装费计入产品成本 [5] - 管理费用增长6.82%至1.88亿元，主因资产折旧摊销增加 [6] - 财务费用减少44.47%至-0.58亿元，受外币汇兑及利息收益减少影响 [7] - 研发费用下降12.09%至2.27亿元，因研发项目资源调整 [8] 研发与技术创新 - 研发人员308人（占总人数6.48%），学历以本科（101人）和专科（131人）为主，年龄集中在30-40岁（142人） [10] - 累计获授权专利174项（发明专利66项），2024年研发投入2.27亿元支撑风电、核电领域技术升级 [10] 现金流状况 - 经营活动现金流净额-1.58亿元（同比降125.67%），主因政府补助减少及存货储备增加 [11] - 投资活动现金流净额8.24亿元（上年同期-5.99亿元），因收回到期投资资金 [12] - 筹资活动现金流净额3.58亿元（同比降18.69%），因无长期借款业务发生 [13] 业务风险与挑战 - 原材料价格波动（生铁、废钢等）可能挤压利润，风电类产品占比超80%加剧行业集中风险 [14] - 前五大客户销售额占比近50%，客户集中度高 [14] - 固定资产投资规模大，若需求不足可能导致资产闲置及折旧压力 [14] - 人民币汇率波动影响出口业务（占收入15.7%）盈利水平 [14] 管理层薪酬 - 董事长傅明康税前报酬75.66万元，高管薪酬与经营业绩及职责挂钩 [15]

文章核心观点 - 中信建投2025年一季报显示营收和归母净利润同比上升 主要因投资收益和手续费及佣金净收入增加 各主营收入有增减变化 公司筹资56亿 拆入资金同比大增 并回应监管处罚积极整改 [1][2][5][7] 业绩情况 - 2025年第一季度 公司营业收入49.2亿元 同比上升14.5% 归母净利润18.4亿元 同比上升50.1% [1] - 手续费及佣金净收入25.96亿元 同比增加 其中经纪业务手续费净收入17.36亿元 同比增幅38.45% 投资银行业务手续费净收入3.58亿元 同比增幅 -20.54% 资产管理及基金管理业务手续费净收入3.33亿元 同比增幅19.70% [2] - 利息净收入4657.67万元 同比减少 利息收入20.16亿元 同比减少 利息支出19.70亿元 同比减少 [2] - 2025年一季度投资收益19.62亿元 2024年一季度为负数 [2][4][5] 业务分析 - 投资银行业务未恢复元气 过去一年券商行业投行业务低迷 [3] - 经纪业务收入成重要支撑点 [4] 筹资情况 - 2025年第一季度 公司完成一期永续次级债券和一期公司债券发行 规模合计56亿元 [5] 财务数据变动 - 其他权益工具投资期末较上年度末增长94.18% 主要因其他权益工具投资增加 [6] - 递延所得税资产期末较上年度末增长331.62% 主要因可抵扣暂时性差异增加 [6] - 拆入资金期末较上年度末增长88.19% 主要因转融通融入资金增加 意味着投资者一季度交易活跃 [6][7] - 代理承销证券款期末较上年度末减少88.43% 主要因代理承销股票款减少 [6] - 应交税费期末较上年度末减少62.98% 主要因应交税费期末余额减少 [6] 监管回应 - 2025年1月10日 北京市证监局责令公司改正 指出衍生品和经纪业务管理不完善 公司回应积极落实整改 提升管理水平和标准 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 上调盈利预测，维持买入评级。报告期公司投资收益率表现亮眼，上调投资收益率假设，从而上调盈利预测，预计公司25 - 27年的归母净利润为58.1、64.0、69.4亿元（原预测为42.5、48.0、54.7亿元），同比分别+73%、+10%和+8%，公司参控股公募以权益基金见长，期待随着市场持续回暖，汇添富&东证资管能够释放业绩，为公司提供稳定利润贡献 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 4/29东方证券披露1Q25业绩，与业绩快报一致。1Q25公司实现营收53.8亿元，同比+49.1%，环比+5.3%，归母净利润14.4亿元，同比+62.0%，环比+28.8倍；1Q25加权ROE 1.79%，同比+0.68pct [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|19,190|5,382|24,691|26,311|28,109| |收入同比增长率（%）|12.3|49.1|28.7|6.6|6.8| |归属母公司净利润（百万元）|3,350|1,436|5,807|6,402|6,940| |净利润同比增长率（%）|21.6|62.0|73.3|10.2|8.4| |每股收益（元）|0.38|0.16|0.68|0.75|0.82| |ROE（%）|4.33|1.79|5.47|5.95|6.41| |P/E（倍）|23.79|/|13.32|12.08|11.14| |P/B（倍）|1.01|/|0.96|0.91|0.87| [5] 利润与营收情况 - 1Q25利润环比增幅显著高于营收，主因当季管理费环比下滑&单季减值冲回。1Q25公司管理费用22.1亿/同比+38%/环比 - 18%，带动当季管理费用率下降至41.1%/同比 - 3pct/环比 - 12pct，1Q25公司净利率提升至27%/同比+2pct。此外公司4Q24夯实资产质量，目前股质风险高效出清，1Q25减值冲回0.7亿，对利润形成一定正向拉动（主要是股质减值准备转回） [6] 业务线收入情况 - 1Q25公司实现证券主营收入38.8亿，同比+58%，环比+26%。业务线收入/同比/环比：经纪7.0亿/+45%/ - 23%、投行3.2亿/+17%/ - 5%、资管（主要是东证资管）3.0亿/ - 17%/ - 7%、净利息2.2亿/ - 26%/ - 45%、投资收益21.0亿/+159%/+148%、长股投（主要是汇添富）1.0亿/ - 4%/ - 35%。收入占比(剔除其他手续费)：经纪占比18%、投行占比8%、资管占比8%；净利息收入占比6%，投资占比54%，长股投占比3% [6] 经纪及两融情况 - 经纪：1Q25A股（含沪深北市场）日均股基成交额为1.75万亿元/yoy+71%/qoq - 16%，公司1Q25经纪业务收入yoy+45%/qoq - 23%，表现不及行业。两融：1Q25市场两融余额为1.92万亿元，较24年末+3%，期末公司融出资金规模为281亿元/较24年末持平，测算公司两融市占率下滑至1.48%（VS2024年为1.51%）。客户资产：1Q25末公司资金（客户资金存款+客户备付金）817亿元，较24年末 - 11% [6] 金融投资情况 - 1Q25末公司金融投资规模2260亿元，较上年末+1%。公司面对市场变化积极调整自营策略，1Q25末公司自营权益类证券及其衍生品/净资本26.09%，较上年末+1.29pct，自营非权益类证券及其衍生品/净资本为327.4%，较上年末 - 37.84pct。从金融投资会计科目看，交易性金融资产964亿元，较上年末+7%，其他权益工具投资248亿元，较上年末+26%，而债权投资&其他债权工具投资较上年末均个位数下滑。测算1Q25公司年化投资收益率达到8.99%（VS 2024年5.32%、1Q24年化3.34%） [6] 合并利润表数据 |项目（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|17,090|19,190|24,691|26,311|28,109| |手续费及佣金净收入|6,935|5,435|8,097|9,824|11,183| |利息净收入|1,764|1,321|1,463|1,627|2,226| |投资净收益及公允价值变动|2,972|5,384|7,631|7,360|7,200| |其他业务收入|5,419|7,050|7,500|7,500|7,500| |营业支出|14,344|15,664|18,013|19,179|20,093| |营业税金及附加|84|87|99|105|112| |管理费用|7,714|7,864|10,864|12,024|12,930| |资产减值损失|1,030|461|300|300|300| |其他业务成本|5,516|7,253|6,750|6,750|6,750| |营业利润|2,746|3,526|6,678|7,131|8,016| |营业外收支|173|133|153|143|148| |利润总额|2,919|3,659|6,831|7,275|8,165| |所得税|163|309|1,025|873|1,225| |净利润|2,756|3,350|5,807|6,402|6,940| |少数股东损益|2|0|0|0|0| |归属母公司净利润|2,754|3,350|5,807|6,402|6,940| [7]

投资收益与营收关系 - 2023年投资收益大增19.60%带动营收增速达8.46%，2024年投资收益缩水24.18%导致营收增速放缓至4.57% [2] - 2024年投资收益31.10亿元，同比减少9.92亿元，公允价值变动收益同比增加269.62%至9.71亿元 [4] - 2025年一季度投资收益大幅反弹至17.17亿元，同比增幅123.57% [8] 投资收益结构变化 - 交易性金融资产持有期间投资收益减少32.13%（减少12.93亿元至27.31亿元），摊余成本金融资产终止确认收益减少106.53%（减少1.21亿元至-744.5万元） [6] - 2024年末交易性金融资产余额1105.17亿元（同比下降8.68%），其中基金占比73.6%（增加50.77亿元），债券占比15.5%（增加83.65亿元） [6][7] - 公允价值变动收益增长主要来自债券及债券型基金估值浮盈增加 [4] 财务表现与战略 - 2024年营收259.36亿元（+4.57%），净利润79.09亿元（+0.72%），创近十年新低 [4] - 利息净收入205.64亿元（+2.68%），手续费及佣金净收入13.92亿元（-9.15%） [4] - 资产总额11467.48亿元（+12.42%），净息差2.11%（较2023年下降0.20个百分点） [9] 季度业绩波动 - 四季度归母净利润16.40亿元，显著低于前三季度（均超20亿元），主因拨备计提增加及业务管理费支出22.10亿元（含年终奖） [9][10] - 股价表现强劲：过去1个月/3个月/12个月涨幅分别达5.8%、7.1%、37.4% [10] 行业背景 - 中小银行普遍通过金融投资增利应对净息差收窄及国有大行普惠金融挤压 [5] - 公司将金融投资列为八大战略重点之一 [5]