行业投资评级 - 对有色金属行业维持“看好”评级 [6] 报告核心观点 - 核心观点为“地缘博弈升级，错杀修复可期” [2][3] - 近期地缘冲突（以色列袭击伊朗南帕尔斯石化设施，伊朗反击卡塔尔等国石化设施）刺激油价上涨，叠加市场开始定价美联储在2026年不降息甚至加息的可能性，导致滞胀担忧加剧，贵金属和工业金属的金融属性持续受到压制 [9][13] - 但考虑到SW有色指数自冲突以来调整幅度已超过20%，若地缘政治出现边际缓和信号，板块有望迎来修复 [3][9][13] - 从远期看，整体通胀水平的抬升意味着贵金属及工业金属价格正在蓄势 [3][9][13] 根据相关目录的总结 一、周期研判 - 地缘政治冲突升级与美联储货币政策预期是当前影响金属价格的核心宏观变量 [9][13] - 工业金属方面，近一周铜铝库存开始去化，但库存水平仍处高位，旺季需求成色有待验证，价格震荡期的底线将由各品种的供需现实决定 [9][13] 二、行业及个股表现 - 截至2026年3月20日当周，SW有色金属板块下跌14.20%，在申万一级行业中排名第28位 [11][18] - 板块跌幅显著高于主要股指（深证成指跌3.54%，上证综指跌4.17%，沪深300跌2.57%） [11][20] - 子板块中，工业金属板块跌幅最大 [11][20] - 当周个股表现方面，海星股份跌幅最小为-0.93%，中国铝业跌幅最大为-21.88% [11][23] 三、宏观数据跟踪 - 美国通胀：2月CPI同比+2.4%，1月PCE同比+2.83% [11][28] - 中国通胀：2月CPI同比+1.3%，PPI同比-0.9% [11][28] - 美国利率：目标利率为3.8%，实际利率为4.39% [11][30] - 美元指数下跌至99.51 [11][30] - 中国货币政策：OMO投放2423亿元，1年期LPR为3% [11][37] - 制造业PMI：美国2月ISM制造业PMI为52.4，中国2月制造业PMI为49.0% [11][37] - 美国就业：2月非农就业人口减少9.2万人，失业率为4.40% [11][40] - 中国货币供应：2月M1同比+5.9%，M2同比+9.0% [11][47] - 中国工业：2月工业增加值同比+6.3%，利润同比持平 [11][47] 四、贵金属 - **黄金**：滞胀交易继续，金价或呈震荡蓄势格局 [9][52] - 价格：3月20日当周，SHFE黄金跌8.28%至1039.22元/克，COMEX黄金跌8.86%至4576.3美元/盎司，伦敦金现跌9.56%至4562.55美元/盎司 [14][26] - 库存：COMEX黄金库存较前周减少14.10吨至909吨 [14][27] - 持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓减少0.33万张，SPDR黄金ETF持仓量减少46.86万盎司 [11][14][54] - 央行购金：中国2月末黄金储备为7422万盎司，环比增持3万盎司，为连续第16个月增持 [14] - **白银**：受金融与商品属性双重影响，价格波动可能更大 [15] - 价格：3月20日当周，SHFE白银跌15.76%至17625.00元/千克，COMEX白银跌12.73%至69.53美元/盎司 [15][26] - 库存：COMEX白银库存较前周减少255.94吨至9432吨 [15][27] - 持仓：COMEX白银非商业净多头持仓减少0.27万张，SLV白银ETF持仓量减少679.27万盎司 [11][15][56] 五、铜 - 核心观点：跌价短期可能激发需求意愿，铜价或延续震荡 [64] - 价格：3月20日当周，SHFE铜跌5.55%至94740元/吨，LME铜跌6.66%至11929.5美元/吨 [17][25] - 供给端：矿端紧张持续，铜精矿现货TC（加工费）环比下降7.28美元至-67.4美元/吨，矿端偏紧正逐步向冶炼端传导 [17][74] - 需求与库存：当周精铜杆开工率环比上升8.59个百分点至81.51% [17][76]；全球铜显性库存合计约156.62万吨，较前周增加2.46万吨 [17][71] 六、铝 - 核心观点：供给端存在溢价，铝价仍有支撑 [89] - 价格：3月20日当周，SHFE铝跌3.77%至24020元/吨，LME铝跌6.53%至3215美元/吨 [16][25] - 供给端：国内电解铝运行产能为4433.5万吨，较前周微增1万吨 [16]；中东地缘冲突引发对当地产能（如巴林铝业、卡塔尔铝业）的扰动担忧，对铝价形成支撑 [16] - 需求与库存：铝加工开工率环比上升1.0个百分点至62.90% [16][90]；国内铝社会库存（含铝锭、铝棒、厂库）仍处高位，节后去库幅度不大 [16] - 盈利：吨铝平均盈利约为7660.95元 [16][80] 投资标的 - 报告提及的相关标的包括：赤峰黄金(买入)、紫金矿业(买入)、山东黄金、中金黄金、山金国际、洛阳钼业、中国铝业、西部矿业、金诚信等 [4]

全球资产价格表现 - 全球主要股市多数下跌，美股三大指数均收跌[2] - 主要经济体国债收益率多数上行，其中2年期、10年期美债收益率本周分别上行15个基点、11个基点[2] - 布伦特原油价格本周上涨8.2%，本月布伦特和WTI原油分别累计上涨49.1%、42.6%[2] - 伦敦金价本周显著走弱，下跌10.5%，LME铜价下跌5.8%[2] - 美元指数本周下行1%，非美货币多数走强[2] 主要央行货币政策 - 美联储维持联邦基金利率目标区间在3.50%至3.75%不变，表态偏鹰，加息重返讨论范围[4] - 市场对美联储的降息预期显著下降，再次降息预期时点被推至2027年10月[4] - 欧央行维持三大关键利率不变，受中东冲突影响下调增长预期、上调通胀预测，暗示滞胀风险上升[4] - 英央行行长表示若通胀持续走高将采取行动[4] - 日央行维持利率不变，重申若通胀符合预期将继续加息，市场预计其4月加息概率高达60%[4] 美国经济动态 - 1月美国新建独栋住宅销量环比减少17.6%，同比增速降至-11.3%，经季节调整年化销量降至58.7万套，创2022年10月以来新低[9] - 新房去化周期升至9.7个月，2月成屋销售待售指数环比上升1.8%至72.1[9] - 2月美国PPI同比上升0.6个百分点至3.4%，核心PPI同比上涨0.4个百分点至3.9%，均创下2025年3月以来新高[9] - PPI走高主因商品和服务成本双升，食品价格创2021年中以来最大涨幅[9] 美伊冲突影响 - 美伊军事打击进入第21天，美国增派约2200至2500名海军陆战队员[10] - 伊朗袭击卡塔尔能源基础设施，导致卡塔尔LNG产能下降17%，预计3-5年内难以复产，欧洲天然气价格随之大幅上涨[11] 其他地区经济动态 - 欧元区3月ZEW经济景气指数大跌至-8.5，1月工业产出环比下降1.5%，连续两月下滑[21] - 德国3月ZEW经济景气指数大幅转弱至-0.5，为去年4月来首次负值[21] - 日本2月实现573亿日元贸易顺差，出口同比增速为4.2%，进口同比上涨10.2%[21] - 日本出口市场表现分化，对中国、对美出口分别同比下降10.9%、8%，对欧洲、其余亚洲地区则分别同比增加17%、2.8%[21] 下周重点关注 - 重点关注数据包括：欧元区消费者信心指数、美国营建支出、日本核心CPI、欧元区及美国制造业PMI、德国IFO商业景气指数、美国初请失业金人数、美国密歇根消费者信心指数等[27]

全球资产价格表现 - 伦敦金价本周显著下跌10.5%，主要受全球主要央行转鹰信号影响[3][13] - 布伦特原油本周上涨8.2%，本月累计上涨49.1%，受美伊地缘风险推动[3][13] - 2年期和10年期美债收益率本周分别上行15个基点和11个基点[3][13] - 美股三大指数本周均收跌，标普500、道琼斯、纳斯达克指数周跌幅分别为-1.9%、-2.1%、-2.1%[13][14] - 美元指数本周下行1%，非美货币多数走强[3][13] 主要央行货币政策 - 美联储维持利率不变，鲍威尔表态偏鹰，加息重返讨论范围，市场预期再次降息时点被推至2027年10月[4][15] - 欧央行维持利率不变，受中东冲突影响下调增长预期、上调通胀预测，暗示滞胀风险上升[4][15] - 日央行维持利率不变，重申若通胀符合预期将继续加息，市场预计其4月加息概率高达60%[4][15] 美国经济动态 - 1月美国新建独栋住宅销量环比减少17.6%，同比大降至-11.3%，创2022年10月以来新低[4][21] - 2月美国PPI同比上升至3.4%，核心PPI同比上升至3.9%，均创2025年3月以来新高[4][21] - 美伊冲突导致卡塔尔LNG产能下降17%，预计3-5年内难以复产，推高欧洲天然气价格[5][25] 其他地区经济动态 - 欧元区3月ZEW经济景气指数大跌至-8.5，德国指数转弱至-0.5，为去年4月来首次负值[6][39][41] - 日本2月实现573亿日元贸易顺差，出口同比增4.2%，但进口成本因油价飙升面临攀升压力[6][41] 风险提示 - 主要风险包括美联储货币紧缩超预期、美国经济下行超预期以及中东地缘冲突加剧[8][53]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业维持“看好”评级 [6] 核心观点 - 核心观点为“地缘博弈升级，错杀修复可期” [2][3] - 近期地缘冲突（以色列袭击伊朗、伊朗反击卡塔尔）升级刺激油价上涨，市场开始定价美联储在2026年内不降息甚至加息，滞胀担忧压制贵金属和工业金属的金融属性 [9][13] - 但考虑到SW有色指数自冲突以来调整幅度已超过20%，若出现边际缓和信号（如特朗普发文考虑降级军事行动、伊朗外长表示有意允许日本船只通行霍尔木兹海峡），板块有望迎来修复 [3][9][13] - 远期来看，整体通胀水平抬升意味着贵金属及工业金属均在蓄势中 [3][9][13] 周期研判 - 地缘博弈升级，错杀修复可期 [9][13] - 工业金属方面，近一周铜铝库存开始去化，但库存水平仍较高，旺季需求成色待检验，需继续关注去库速度，各品种的供需现实将决定震荡期价格底线 [9][13] 贵金属 - 滞胀交易继续，金价或震荡蓄势 [9][52] - 伊以冲突风险仍存，市场担忧通胀上升导致美联储货币政策转向，FedWatch显示市场正在定价年内不降息，短期金融属性对金价构成压力 [9] - 若冲突持续时间拉长，滞胀组合下，即使短期降息预期受压制导致金价震荡，长期看将打开金价上涨空间 [9] - 中长期看，美国联邦政府债务风险仍存，美元地位面临挑战，全球货币体系重构下，黄金仍有持续表现机会 [9] - **黄金**：3月20日当周，SHFE黄金下跌8.28%至1039.22元/克，COMEX黄金下跌8.86%至4576.3美元/盎司，伦敦金现下跌9.56%至4562.55美元/盎司 [14][26]。中国央行2月末黄金储备为7422万盎司，连续第16个月增持 [14] - **白银**：3月20日当周，SHFE白银下跌15.76%至17625.00元/千克，COMEX白银下跌12.73%至69.53美元/盎司 [15][26]。2月中国制造业PMI为49.0%，随着经济企稳回升，消费电子等领域景气度提升将拉动白银工业需求 [15] 工业金属 - 金融属性承压，价格重心需锚定供需 [9] - 美国2月SIM制造业PMI维持在52.4的相对高位，意味着衰退预期短期难以形成主导，工业品下方仍有支撑 [9] - **铜**：跌价短期激发需求意愿，铜价或延续震荡 [64] - 3月20日当周，SHFE铜下跌5.55%至94740元/吨，LME铜下跌6.66%至11929.5美元/吨 [17][25] - 供给端矿端紧张延续，铜精矿现货TC下调7.28美元至-67.4美元/吨 [17][74]。智利Capstone Copper罢工扰动未解决，CSPT小组倡议2026年会员单位压降10%产能 [17] - 需求端，3月20日当周精铜杆开工率上升8.59个百分点至81.51% [17][31] - 库存方面，3月20日当周全球显性库存合计156.62万吨，较前周增加2.46万吨 [17] - **铝**：供给溢价继续，铝价仍有支撑 [16][89] - 3月20日当周，SHFE铝下跌3.77%至24020元/吨，LME铝下跌6.53%至3215美元/吨 [16][25] - 供给端，国内电解铝运行产能为4433.5万吨，较前周微增1万吨 [16]。伊以冲突引发对中东产能扰动担忧，巴林铝业、卡塔尔铝业已宣布遭遇不可抗力 [16] - 需求端，3月20日当周铝加工开工率回升1.0个百分点至62.90% [16][90] - 库存方面，SMM社会铝锭库存134万吨（周环比+4.5万吨），铝棒库存37万吨（周环比-1.65万吨） [16] - 盈利方面，吨铝平均盈利约为7660.95元 [16][35] 行业及个股表现 - 3月20日当周，申万有色金属板块下跌14.20%，在全行业中排名第28位，跌幅高于主要大盘指数（深证成指跌3.54%，上证综指跌4.17%，沪深300跌2.57%） [18][20] - 子板块中，工业金属板块跌幅最大 [20] - 个股方面，当周海星股份跌幅最小，为-0.93%；中国铝业跌幅最大，为-21.88% [23] 宏观数据跟踪 - **美国**：2月CPI同比+2.4%，1月PCE同比+2.83% [29]。2月SIM制造业PMI为52.4 [37]。2月非农就业人口减少9.2万人，失业率为4.40% [40]。联邦基金目标利率为3.8%，10年期国债实际利率为4.39% [30] - **中国**：2月CPI同比+1.3%，PPI同比-0.9% [35]。2月制造业PMI为49.0% [37]。2月M1同比+5.9%，M2同比+9.0% [47]。2月工业增加值同比+6.3% [47] - **其他**：美元指数下跌至99.51 [36]。中国OMO投放2423亿元，1年期LPR为3% [37] 投资标的 - 报告提及的相关标的包括：赤峰黄金(买入)、紫金矿业(买入)、山东黄金、山金国际、中金黄金、洛阳钼业、中国铝业、西部矿业、金诚信 [4]

贵金属市场崩盘分析 - 核心推手为全球央行鹰派转向导致利率预期逆转，美联储点阵图显示19位官员中7位认为今年不降息，市场全年降息预期从会前的93%骤降至不足60% [2] - 杠杆资金强制平仓加剧抛售，全球最大黄金ETF（SPDR Gold Shares）在3月5日录得29.1亿美元单日净流出，创2016年以来最大规模，华安黄金ETF在3月19日单日净流出超50亿元 [5] - 美元指数走强至10个月新高，叠加投资者获利了结，共同压制贵金属价格 [7] - 各品种跌幅差异显著：黄金下跌11%，白银下跌17%，铂金下跌17%，钯金下跌15%，白银因兼具贵金属与工业属性且杠杆更集中而跌幅最大 [8] 甲醇供应危机 - 伊朗南帕尔斯气田遭袭导致其国内约1320万吨/年甲醇产能的供气中断，该气田占伊朗天然气总储量的60%和日产量的80% [11] - 伊朗报复性打击波及沙特、卡塔尔和阿联酋的能源设施，影响沙特约761万吨/年甲醇产能，中国从这三国的甲醇进口量占总进口量约70% [16][17] - 霍尔木兹海峡出现全天双向零通航，3月1日至13日仅77艘船只通过，远低于去年同期的1229艘，导致进口甲醇减量至少持续至4月 [18] - 中国甲醇港口库存降至126.17万吨，单周减少5.11万吨，降幅近4%，创近期最大去库记录 [19] 碳酸锂市场动态 - 宏观层面受美联储鹰派立场及中东地缘冲突压制，资金从有色板块流出 [21] - 供应端存在不确定性：津巴布韦锂精矿出口政策暂停尚未明确，澳洲Core Lithium计划重启Finniss矿山并于四季度发运首批锂精矿 [24] - 需求呈现结构性分化：2月汽车产销环比分别下降31.7%和23.1%，但储能需求强劲，2月动力和储能电池合计产量达141.6GWh，同比增长41.3% [26] 黄金下跌的深层逻辑 - 油价暴涨推升美元需求，布伦特原油突破110美元，美元指数重回100关口，黄金作为美元替代资产承压 [28][31][32] - 油价上涨推高通胀预期，美联储上调2026年核心PCE通胀预测至2.7%，市场降息预期从100%砍至50%，高利率环境提升持有黄金的机会成本 [34][35][37] - 美元自身避险属性走强，2025年美国国际资本净流入达13,519亿美元，创历史第二高，支撑美元汇率 [40] - 金价在2026年1月创5,626美元历史新高后存在技术性回调压力，此前涨幅从2025年初起已超40% [44] 氧化铝市场变数 - 全球最大铝土矿供应国几内亚考虑实施出口配额或限产，中国70%以上的铝土矿进口来自该国 [66] - 此轮政策收紧是非洲资源国趋势的一部分，刚果（金）和津巴布韦此前已分别对钴和锂实施出口限制 [72] - 尽管消息刺激氧化铝期货上涨，但市场面临高库存压制，铝土矿港口库存超2，700万吨，氧化铝库存超570万吨 [74] - 成本支撑预期增强，几内亚政策可能推升铝土矿价格，进口铝土矿CIF指数已升至64.59美元/吨 [74] 沥青价格暴涨驱动 - 成本端受地缘冲突支撑，霍尔木兹海峡通行量骤降推高布伦特原油至106美元，油轮战争险保费费率从0.25%飙升至3% [79] - 供应端紧张，国内沥青周度总产量降至39.8万吨，环比下降6.1%，开工率24.89%处近五年同期最低，部分炼厂因原料问题停产 [80] - 需求预期改善，专项债资金落地提振市场，交通领域占比超四成，厂库库存同比减少14.7% [82] 有色与贵金属集体下跌 - 美联储鹰派信号与中东战火升级构成双重打击，市场担忧“滞胀”风险，即经济放缓与高通胀、高利率并存 [85][89] - 各品种跌幅因基本面而异：白银跌10%受贵金属与工业属性双重拖累；锡领跌有色（跌6%）因东南亚新增产能与需求淡季导致供需错配；铜跌超4%受宏观利空及LME库存升至334，100吨压制；铝相对抗跌（跌超2%）因中东冲突引发电解铝减产预期 [91][92][95] - 美元指数站上100关口及美债收益率反弹，对以美元计价的大宗商品形成普遍压力 [88] 地缘政治与霍尔木兹海峡控制权 - 分析认为当前美伊冲突的胜负关键在于霍尔木兹海峡的控制权，若伊朗保留控制或封锁能力，将被视为美国的战略失败 [55] - 历史类比指出，失去对关键航道的控制可能像1956年苏伊士运河危机对英国的影响一样，标志主导强国影响力的衰落 [58] - 若美国无法确保海峡通行，可能动摇其全球储备货币地位，导致资本从美元资产流出，并利好黄金 [63]

黄金市场近期暴跌概况 - 黄金价格本周遭遇自1983年3月以来43年最惨烈的单周跌幅 [2] - 现货金价连续八个交易日下跌，为2023年10月以来最长连跌纪录 [3] - 白银本周跌幅超过15%，钯金与铂金价格亦同步走低 [5] 暴跌的直接原因与宏观背景 - 中东战事持续升温推高能源价格，进而压制了市场对美联储降息的预期 [6] - 市场对美联储在10月前加息的概率押注已升至50% [11] - 黄金作为不付息资产，在实际利率预期上行的环境中吸引力大幅下降 [11] 市场流动性因素 - 当前市场出现美元流动性趋紧迹象，交叉货币基差互换本周明显走阔，显示一定美元融资压力 [12] - 当美元流动性趋紧时，黄金往往是投资者优先变现的资产之一 [13] - 本周金属市场跌幅最剧烈的时段集中在亚洲和欧洲交易时段，与美元短缺压力在离岸市场率先显现的规律吻合 [14] 技术面与市场结构因素 - 黄金14日相对强弱指数已跌破30，进入超卖区域 [17] - 此轮回调是获利了结与流动性清算共同作用的结果，金价此前在5200美元上方积累了回调脆弱性 [17] - 价格下跌触发大量止损指令，形成自我强化的卖盘螺旋，移动平均线等技术信号加剧下行压力 [18] - 股市下跌引发的被动抛售波及黄金，与股票资产相关的强制平仓可能拖累金价 [19] - 央行购金步伐放缓以及黄金ETF持续资金外流压制市场情绪，黄金ETF已连续三周净流出，持仓合计减少逾60吨 [19] 与1983年历史崩盘的对比 - 当前局面与1983年3月由中东产油国大规模抛售黄金引发的历史性崩盘高度相似 [6] - 1983年，石油收入骤降的OPEC成员国被迫变卖黄金储备换取现金，金价在数日内暴跌逾百美元 [6] - 据《纽约时报》1983年3月1日报道，交易商明确表示中东产油国抛售是金价暴跌的直接导火索 [20] - 当时金价在不到一周内从高位暴跌逾105美元，单日最大跌幅达42.5美元 [20] 当前宏观环境与未来关键变量 - 尽管本周重创，黄金今年以来仍累计上涨约4% [22] - 高盛经济学家预计，能源价格上涨将在未来一年内拖累全球GDP下降0.3个百分点，并推升整体通胀0.5至0.6个百分点 [22] - 滞胀风险上升令央行政策空间受到严重压缩 [22] - 对于黄金而言，实际利率走势将是关键变量，若战事拖延、通胀预期升温、美联储加息路径清晰，黄金压力或将延续 [23]

市场表现与结构分化 - 3月20日上证指数收盘下跌1.24%，报3957.05点，创年内新低，而创业板指盘中一度大涨逾3%，最终收涨1.3% [1] - 全市场超4700只个股下跌，但以光伏、CPO为代表的少数板块逆势走强，市场赚钱效应高度集中 [1][10] - 源杰科技突破千元大关，成为A股新晋千元股，市场呈现极致的结构分化 [1] 市场调整的驱动因素：外部冲击 - 多家机构将市场重挫根源归结为外部风险的集中释放，中东局势升级引发全球资本市场动荡，油价飙升带来“滞胀”担忧，压制了风险偏好 [3] - 美联储3月议息会议释放偏鹰信号，使全球流动性宽松预期后移，年内降息预期已下调至一次以下 [3] - 油价上行可能向全球通胀再传导，进而压制权益资产尤其是高估值成长方向的风险偏好 [3] 市场调整的驱动因素：内部资金行为讨论 - 有观点认为市场下跌主因是保险公司为应对2026年“偿二代”偿付能力监管要求首次考核（3月31日），被动降仓位，波及年金和固收+产品，形成“负循环”压力 [5] - 相反观点认为，保险卖出股票对市场下跌有影响，但并非主因，更多是引起固收+类产品循环卖出的导火索，市场下跌主因是地缘政治担忧与年报业绩不确定 [5][6] - 部分险企为维持偿付能力充足率存在卖出行为，但更多集中在中小险企，头部机构情况相对稳定，且保险权益持仓更多集中在中大型保险公司 [6][7] - 包括银行理财、公募和券商资管、分红险在内的固收+产品，普遍以收益排名驱动规模增长，当市场连续回调，这类产品被动减持股票压力显著上升，形成负向循环 [6] 对市场调整性质的判断与展望 - 机构认为A股在本轮调整中展现出一定韧性，在地缘冲击中的调整幅度相较外围市场偏小、修复较快 [7] - 有观点指出A股目前回调至4000点附近，或已接近底部区域，在PPI有望加速EPS消化估值的基本面趋势下，仓位向下调整作用有限 [8] - 中期来看，在财政及货币政策“双宽松”、居民储蓄资产持续入市、“反内卷”改善上市公司业绩、全球AI科技持续突破等共同驱动下，本轮A股行情基础依旧牢固 [8] - 地缘冲突的外部冲击难以改变A股由基本面与政策主导的中长期趋势，短期回撤更多提供结构性布局与再平衡的机会 [12][13] 机构应对策略与配置方向 - 在波动率提升的背景下，建议在股票资产内部寻求红利风格的防御性，关注传统低波红利（尤其是银行板块）、基本面边际大幅改善的科技硬件（如存储、光通信），以及受避险需求驱动的周期板块（如油气） [11] - 提出“新旧能源+公用事业”的攻防结构，利用能源价值重估与电力设备需求的相对确定性对冲外部波动，同时把握AI算力产业链中“确定性环节”的阶段性配置窗口 [11] - 建议控制仓位，采取防守策略，围绕高股息、实物资产重估、高确定性成长方向逢低布局 [11] - 近期市场呈现寻找油价高位下安全资产的特征，煤炭、基础化工、新能源等板块受益于能源安全逻辑且前期位置较低，领涨市场 [11] - 企业利润率的回升是下个阶段A股接续牛市的关键，全球供应链的扰动为中国优势制造业提供了校验定价权的契机 [12] 政策环境与市场稳定信号 - 中国人民银行党委扩大会议强调坚定维护股票、债券、外汇等金融市场平稳运行，研究建立特定情景下对非银金融机构的流动性支持机制，释放了明确的“稳市场”信号 [13] - 证监会召开资本市场“十五五”规划投资机构座谈会，围绕深化投资端改革等进行交流，体现了监管层对“投资端改革”的高度重视，中长期资金入市预期的强化有助于改善市场投资者结构，降低市场波动性 [13]

全球央行对中东冲突引发的能源冲击保持警戒 - 面对中东局势升级带来的油价暴涨，本周召开议息会议的全球各经济体央行明确表示已处于警戒状态，担忧能源价格上涨可能引发新一轮通胀浪潮[5] - 美联储以11票赞成、1票反对的结果决定将利率维持在3.50%—3.75%区间，同时上修了通胀预期[5] - 美联储主席鲍威尔表示，短期内能源价格上涨将推高整体通胀，但判断其潜在经济影响的范围与持续时间还为时过早[5] - 鲍威尔未认为就业市场走弱比通胀更危及政策目标，此态度推动市场降息预期推迟至2027年，并使美联储下次会议加息概率升至12%[5][6] 主要发达经济体央行的政策立场与预期 - 欧洲央行维持利率不变，但释放信号：若高能源价格推升通胀，将准备加息[6] - 欧洲央行将欧元区2026年通胀预期上调至2.6%，大幅高于2%的政策目标[6] - 欧洲央行行长拉加德称，能源成本将对通胀产生“实质性影响”，中东冲突给通胀带来上行风险，同时给经济增长带来下行风险[6] - 货币市场目前完全计价欧元区6月加息，摩根大通预计欧洲央行将在4月和7月两次加息[6] - 英国央行货币政策委员会全票通过维持利率不变，行长贝利表示货币政策必须对通胀出现更持久影响的风险作出回应[6] - 决议公布后，英国10年期国债收益率创2008年以来新高，货币市场已计价英国年内三次加息[6] - 日本央行行长植田和男表示，若油价冲击被证明是暂时性的，不排除短期内加息的可能[7] - 澳大利亚联储连续第二次加息，将现金利率推升至10个月高位，并警告油价飙升给通胀带来“实质性”风险[7] - 加拿大央行按兵不动，但行长麦克勒姆表示，如果能源价格维持高位，不会放任其演变成持续性通胀[7] 新兴经济体的政策应对 - 印度尼西亚银行将7天期逆回购基准利率维持在4.75%，此次偏鹰派的按兵不动被视为本轮宽松周期结束的信号[7] - 印尼央行行长表示，当前首要任务是在伊朗相关冲突背景下稳定印尼盾汇率，确保通胀维持在目标区间[7] - 巴西央行选择谨慎降息25个基点，将基准利率降至14.75%，降息幅度低于此前市场预期[7] 市场对滞胀风险的担忧加剧 - 政策制定者面临的挑战是如何在不拖累经济增长的前提下控制物价，避免出现经济衰退与物价飙升并存的“滞胀”局面[9] - 美国国债市场出现熊市趋平形态，2年期美债收益率领涨，10年期收益率涨幅相对滞后，两者利差从2月初74个基点降至50个基点左右[9] - 这种收益率曲线形态通常预示美联储政策可能比预期更紧，且经济增长放缓甚至萎缩的可能性上升[9] - 盛宝银行首席投资策略师查纳纳表示，冲突升级正在冲击全球能源体系的核心枢纽，扰动市场的是不断上升的滞胀风险[10] - 美国合众银行资产管理策略师海恩林认为当前滞胀担忧言之过早，更像是一次典型的能源冲击，在高油价传导至通胀预期走高之前，尚未演变成滞胀环境[10] - 富国银行全球策略师施洛斯伯格认为，收益率曲线趋平反映市场对美联储政策前景更为谨慎并加剧滞胀担忧，但这不会是上世纪70年代那种滞胀，高通胀与经济疲软的组合将是短暂的[10] 中东冲突对能源市场的直接影响 - 已持续三周的冲突本周再度升级，伊朗发动袭击对卡塔尔全球最大天然气加工厂造成严重破坏，并打击海湾地区其他能源设施[9] - 此次冲突升级对市场而言像是一个转折点，因为它正在冲击全球能源体系的核心枢纽[10]

报告基本信息 - 报告名称：有色金属周报 [1] - 报告日期：2026 年 3 月 20 日 [2] - 研究团队：有色金属研究团队 [4] - 研究员：张平、余菲菲、彭婧霖 [4] 核心观点 - 本周宏观面情绪偏空，市场聚焦美联储利率决议，中东地缘冲突扰动持续，全球市场遭遇重挫，国内有色品种因基本面差异表现出抗跌分化，锌市受制于内外库存高企，基本面支撑薄弱，偏弱运行 [7] - 随着利空因素逐步消化，周后期锌价小幅反弹，但锌锭进口窗口仍关闭，内外库存分化，海外消费疲弱，国内社会库存开始去化，下游消费逐步兑现旺季预期，短期沪锌弱势未扭转，但继续深跌空间有限，低位震荡修复为主 [9][10] 行情回顾与操作建议 行情回顾 - 宏观面情绪偏空，市场聚焦美联储利率决议，中东地缘冲突扰动持续，美国 2 月 PPI 增长超预期，通胀压力将在 3 月体现，美联储表态偏鹰，市场对滞胀担忧升温，霍尔木兹海峡航运停摆，地缘局势升级，全球市场重挫 [7] - 国内商品市场在宏观抛售情绪与供应端风险间博弈，有色品种抗跌分化，铝价受能源断供及运输受阻支撑，铜价下跌空间有限，锌市受制于内外库存高企，基本面支撑薄弱，偏弱运行 [7] - 本周美元、人民币与伦锌相关性分别为 22%、 -6%，上周分别为 -89%、 -69%，沪伦比 7.37，除汇比 1.08，锌锭进口单吨亏损缩窄至 -2435.8 元/吨，盘面回落下游逢低点价，现货贴水收窄，LME 库存 117850 吨，0 - 3C34.83，投资基金持仓多空双增，净多 4868 手，大户持仓集中度较低 [8] 操作建议 - 宏观面上，美联储维持利率不变但表态偏鹰，市场对后续加息预期升温，叠加中东地缘扰动，内外盘锌价一度破位下行，随着利空因素消化，周后期价格小幅反弹，沪伦比值回升至 7.4 附近震荡，但锌锭进口窗口仍关闭 [9] - 库存方面，内外分化显著，海外市场大幅交仓后，LME 锌库存回升至 11.8 万吨左右，0 - 3C 结构走阔，海外消费疲弱，国内随着锌价回落，下游逢低点价意愿增强，三大板块季节性回暖，北方环保限产解除后镀锌基本恢复至节前水平，本周锌锭社会库存录得 0.97 万吨去化 [9] - 后市来看，宏观面偏空情绪未完全消散，海外库存高企及消费疲弱压制锌价，但国内社会库存开始去化，下游消费逐步兑现旺季预期，短期沪锌弱势未扭转，但随着现货成交好转及库存去库形成抵抗，继续深跌空间有限，低位震荡修复为主 [10] 基本面分析 供应端 - 国产加工费持平，进口 TC 指数持续下行，2 月假期锌矿供应走弱，前期订购的进口锌精矿到港补充库存，国产矿加工费止跌企稳，3 月北方矿山复工复产，国内锌精矿供应预计增加，本周 SMM Zn50 国产 TC 均价持平在 1550 元/金属吨，进口矿方面，澳大利亚台风天气扰动运输，进口锌精矿报盘不多，整体加工费跌势持续，SMM 进口矿指数环比下降 6.02 至 5.23 美元/干吨 [14] - 3 月锌锭产量预计环比增加，1 月国内锌锭产量为 56.06 万吨，同比增加 56.06 万吨，2 月适逢春节假期，部分冶炼厂放假检修或停产，精炼锌产量环比减少 5.6 万吨至 50.46 万吨，当前精炼锌企业生产利润在 -2400 元/吨左右，副厂价格高企，冶炼厂综合利润未明显亏损，冶炼保持较高产量 [14] 需求端 - 镀锌开工率录得 59.7%，环比提升 6.7%，镀锌原料库存 15370 吨，成品库存 375100 吨，3 月 15 日北方地区环保管控结束，行业基本回归春节前正常生产水平，本周黑色现货价格企稳上行，镀锌管终端采购需求释放，贸易商补库备货，带动镀锌企业订单好转，成品库存去化，结构件板块态势良好，预计下周镀锌行业开工率继续小幅上行 [15] - 压铸锌合金开工率录得 51.61%，环比提升 3.26%，压铸锌原料库存 11650 吨，成品库存 9800 吨，终端五金厂采购增多，带动压铸锌合金企业出货好转、成品库存下降，合金厂逢低补库意愿增强，原料库存增加，压铸锌合金企业开工上行受锌价走低提振，但近期锌、铝、铜价格波动挤压企业利润，部分企业上调加工费 [15] - 氧化锌企业开工率录得 55.36%，环比提升 2.63%，氧化锌原料库存 2303 吨天，成品库存天数为 6530 吨，锌价重心走低，部分企业锌锭采购增多，原料库存增加，部分大厂出货节奏快，成品减少，头部企业订单正常，出货快，中小企业需求一般，锌价下行氧化锌各板块终端下游询价增多，但采购多为刚需，预计下周氧化锌开工继续走高 [16] 现货市场 - 国内库存去库 0.27 万吨至 26.61 万吨，截至本周四（3 月 19 日），SMM 七地锌锭库存总量为 26.61 万吨，较 3 月 16 日减少 0.97 万吨，较 3 月 12 日减少 0.27 万吨 [17] - LME 锌库存 117850 吨，3 月 17 日新加坡地区交仓 21075 吨，海外库存大幅交仓，LME 锌库存水平走高至 11.8 万吨以上，截至 3 月 18 日，LME 库存在 117850 吨，0 - 3C34.83 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周贵金属市场显著走弱，价格主线围绕美伊地缘局势升温、原油价格上涨推动的通胀反弹预期以及美联储偏鹰派表态三大因素展开，金银价格持续承压 [7] - 后市短期将围绕美伊局势下的避险情绪、通胀预期韧性以及潜在的经济滞胀风险展开博弈，若地缘冲突持续，金银反弹空间受压制，若美国经济放缓态势得到更多数据验证，贵金属或再度提振，中长期看多逻辑未逆转，短期内金银走势以震荡消化前期过热涨幅为主，短期操作谨慎为上 [7] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 行情回顾：本周贵金属市场显著走弱，价格主线受美伊地缘局势、通胀反弹预期和美联储偏鹰派表态影响，美国1月核心PCE通胀数据显示通胀粘性仍存，四季度GDP修正值仅增长0.7%，市场对滞胀担忧加剧，周四夜盘国际金银价格回调 [7] - 行情展望：后市短期围绕避险情绪、通胀预期韧性和经济滞胀风险博弈，若地缘冲突持续，金银反弹空间受压制，若美国经济放缓态势得到验证，贵金属或再度提振，中长期看多逻辑未逆转，短期内金银走势震荡消化涨幅，短期操作谨慎 [7] 期现市场 - 本周外盘黄金白银ETF净持仓均流出，截至2026 - 03 - 19，SPDR黄金ETF净持仓环比减少1.28%，SLV白银ETF净持仓环比减少2.3% [13][17] - 欧洲黄金ETF投资需求趋于降温，北美及亚洲黄金ETF投资需求依然强劲，截至2026年2月，北美及亚洲地区黄金ETF呈净流入，欧洲呈净流出 [18][22] - 截至3月10日，COMEX黄金白银净多头持仓均增加，COMEX黄金净持仓环比增加1.90%，COMEX白银净持仓环比增加5.31% [23][27] - 本周沪市金银主力合约基差环比大幅走强，截至2026 - 03 - 19，沪金主力合约基差周环比走强，沪银主力合约基差周环比走强 [28][30] - 本周黄金内外价差走扩，白银内外价差收敛，截至2026 - 03 - 19，沪金主力合约内外盘价差周环比走扩，沪银主力合约内外盘价差周环比收敛 [31][33] - 本周COMEX金银库存环比流出，上期所金银库存均流入，截至2026 - 03 - 19，COMEX黄金库存环比减少1.84%，上期所黄金库存环比增加0.37%，COMEX白银库存环比减少2.10%，上期所白银库存环比增加27.6% [34][36] - 本周银价波动显著大于金价，金银比有所回升，截至2026 - 03 - 19，金银比环比增长1.59 [37][39] 产业供需情况 - 截至2025年12月，白银及银矿砂进口数量均大幅增长，中国白银进口数量环比增加27.03%，银矿砂及其精矿进口数量环比增加32.29% [41][43] - 下游半导体用银需求增长，集成电路产量持续抬升，同比增速趋于平稳，截至2026年2月，当月集成电路产量报4807346块，同比增速报12.40% [45][47] - 2025年黄金ETF投资需求大幅抬升，新兴国家央行延续购金态势，全球黄金总需求达5002吨，黄金投资需求提高到2175吨，全年黄金ETF净持仓增长801吨 [49][51] - 2025年白银供需改善源于矿山产量回升与回收银小幅增长，投资与工业需求略有回落，市场短缺幅度显著缩小，预计全球白银总供应量增长3%，总需求下降4%，供需缺口收窄至约 - 70百万盎司，环比减少约53% [53][55] 宏观及期权 - 本周美元指数及美债收益率延续偏强走势，截至2026 - 03 - 19，美元指数周环比上涨0.30%，10Y美债实际收益率周环比上涨0.50% [56][60] - 本周10Y - 2Y美债利差小幅收敛，CBOE黄金波动率回落，标普500/伦敦金价格比值回升，截至2026 - 03 - 19，10Y - 2Y美债利差周环比下跌12.30%，CBOE黄金波动率上周同期报31.09，标普500/伦敦金价格比值上周同期报1.30 [61] - 2026年1月央行购金节奏阶段性降温，但中长期央行购金预期仍较为稳健，1月全球央行净购金5吨，较2025年月均约27吨明显放缓，马来西亚央行1月增持3吨，乌兹别克斯坦增持9吨，俄罗斯减持9吨 [62][65]