核心观点 - 海通国际首次覆盖乐舒适，给予“优于大市”评级，基于公司在非洲卫品市场的绝对龙头地位及受益于人口红利与渗透率提升的结构性机遇，给予2026年25倍市盈率，对应目标价40.5港元，合理市值251亿港元 [1] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为5.5亿美元、6.5亿美元、7.6亿美元，同比分别增长21%、17%、17% [1] - 预计2025-2027年经调整净利分别为1.1亿美元、1.3亿美元、1.5亿美元，同比分别增长14%、17%、17% [1] 市场地位 - 公司是专注于非洲、拉美、中亚等新兴市场的跨国卫生用品公司，产品包括婴儿纸尿裤、拉拉裤、卫生巾和湿巾 [2] - 以2024年销量计，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场份额分别为20.3%和15.6%，均排名第一 [2] - 以2024年收入计，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场份额分别为17.2%和11.9%，均排名第二 [2] 行业增长驱动 - 非洲人口增长与城市化进程加速，叠加婴儿及女性卫生用品低渗透率，构成行业高增长核心驱动，市场提升空间大 [3] - 公司凭借覆盖中高档、中端及大众市场的产品矩阵，在非洲婴儿纸尿裤与卫生巾市场中均展现出领先增长势头 [3] 核心竞争力 - 差异化品牌策略，构建覆盖四大核心品类的全面品牌矩阵，截至2025年4月末，四大核心品类SKU超过340个 [4] - 本土化产能深耕，截至2025年4月末已在非洲8国布局8家工厂、51条生产线，是非洲本地工厂数量最多的卫生用品企业，“本地产、本地销”模式缩短链路、降低成本并提升触达效率 [4] - 深度下沉的多渠道销售网络，截至2025年4月末，销售网络扩展至30多个国家，在12个国家设立18个销售分支机构，服务超过2800名客户，网络覆盖核心经营国家各行政区，触达80%以上本地人口 [4] 未来增长战略 - 区域扩张：复制已跑通的“非洲模式”，向拉美等具有相似人口与消费属性的新兴市场延伸，打造全球化第二增长曲线 [5] - 品类拓展：内生方面，依托成熟渠道网络与消费者洞察，优先拓展健康护理与卫生相关领域产品；外延方面，未来可能将战略性收购作为快速获取品牌资产与市场入口的重要手段 [5]

印度宏观经济地位与展望 - 印度国内生产总值已达4.18万亿美元，超越日本成为全球第四大经济体 [1] - 预计未来三年内印度GDP有望超过德国，跻身全球第三大经济体 [1] - 印度人均GDP不到日本的十二分之一，经济总量未充分转化为国民福祉 [1] 产业发展与结构性挑战 - 印度大部分制造业仍处于初级阶段，许多产品依赖进口 [7] - 印度在技术提升、自主创新及产业结构升级方面的努力是保持经济增长的关键 [7] - 印度面临将年轻人口红利转化为足够高薪岗位的挑战 [1] 科技领域合作与外交动向 - 印度已正式邀请中国参加将于2026年在新德里举办的“全球人工智能峰会” [1] - 此举被视为在科技这一相对中立领域的低风险外交试探，旨在提升印度自身科技水平和国际话语权 [3] - 中国作为全球人工智能的领军者，其参与被视为推动峰会目标的重要一步 [3] 国际战略定位与竞争 - 印度在全球南方发挥领导作用、与中国争夺影响力的道路面临挑战 [5] - 印度需在中美双边关系中妥善处理与中国的关系，这或将成为其外交政策的重中之重 [5] - 印度希望借助与中国的合作提升自身国际竞争力，同时常在维护自身利益与对外合作之间寻求平衡 [5] 经济增长的可持续性关注 - 印度经济增长迅猛，但对外部市场的依赖并未根本改变 [7] - 印度经济增长能否持续，关键在于能否将增长有效转化为普惠型发展 [7] - 印度在迈向世界第三大经济体的过程中面临诸多挑战与不确定性 [7]

文章核心观点 - 2026年中国房地产市场预计将成为一个关键分水岭，房价下跌速度可能放缓并企稳，但并非反弹的开始，市场将进入更深层次的调整期，并可能引发大规模抛售潮 [1][2][11] 市场现状与投资者困境 - 典型炒房客案例显示，其名下三套房产估值从2021年的超1000万元跌至2025年的约800万元，跌幅约20%，每月需补贴超14000元以覆盖房贷和物业费 [1] - 一线城市租售比仅为1.8%，显著低于3.1%的按揭利率，租金收入无法覆盖贷款利息 [4] - 全国二手房挂牌量创历史新高，同比增速约10%，一线城市增速为1.7%，显示大量房东正“边租边卖” [4] - 部分房价已从高位下跌20%至30%，部分投资者陷入负资产状态 [4] 2026年市场转折点预测 - 中信建投参考国际经验指出，房价下行周期通常为5至10年，跌幅在20%至40%之间，中国房价已连续下跌三年，跌幅近15%，预计仍有下跌空间 [2] - 瑞银预计全国房价将在2026年初企稳，比之前预期的2026年年中提前，但企稳仅意味着下跌速度放缓，而非立刻上升 [2] - 2026年可能成为承接过去三年多下跌并开启新格局的分水岭 [2] 引发抛售潮的核心原因 - **投资回报率崩盘**：租金预计将继续下跌，年均跌幅约3%，持有成本与贬值压力将驱使投资客在2026年集中抛售止损 [4] - **人口红利消退**：生育率已跌破警戒线，北京西城区出生率仅5.41‰，低于韩国的6‰，长期看本世纪末总人口可能降至7亿 [5] - **刚需基数萎缩**：2020年出生人口约1700多万，2024年出生人口仅700多万，四年间腰斩，直接影响未来购房需求 [5] - **早期购房者进入出售周期**：2005年至2015年间购房者房贷将基本还清，可能开始考虑出售房产用于养老或传承，增加供给 [5] - **三四线城市加速贬值**：人口持续流出导致房产“有价无市”，形成降价抛售的恶性循环，部分非核心区域房产已永久贬值 [6][7] - **高库存压制房价**：全国商品房待售面积处于历史相对高位，部分城市库存消化周期需两三年，直接压制房价上升空间 [7] 政策与市场供需分析 - 一线城市非核心区放松限购限贷政策在2026年成为大概率事件，反映政策空间有限，难以根本扭转市场需求不足的局面 [8] - 房企融资难问题未根本解决，中小房企现金流紧张，导致新增供给下降，但在需求同步下降的背景下，无法起到提价作用 [10] - 一线城市二手房挂牌量从十月开始出现环比和同比下跌，反映卖家信心下降，但现金压力可能在未来引发被迫抛售 [10] 未来市场格局展望 - 市场将出现显著分化：一二线城市核心区域房价相对稳定或有小幅上升机会，但非核心区及郊区房价可能继续下跌；三四线城市将持续下滑，部分房产流动性严重不足 [11] - 投资性购房需求将大幅萎缩，市场主要依靠刚需和改善性购房支撑最低成交量 [11] - 瑞银上调房地产销售楼面面积和套数预测，表明需求依然存在，但主要来自刚需而非投资，市场将逐渐回归以满足居住需求为主的模式 [13] - 房地产行业将面临长期结构性调整，租售比失衡、人口衰退、库存堆积等问题难以快速改变，房价可能在低位徘徊 [14]

国家政策转向：从“投资于物”到“投资于人”紧密结合 - 文章核心观点：中国经济发展模式正从传统的“投资于物”（如基础设施和项目）转向“投资于物”与“投资于人”（如人力资本和民生）紧密结合的新阶段 这一转变旨在释放14亿多人口的巨大潜能 将“人口红利”转化为“人才红利” 为高质量发展注入新动能 [1][2] 政策背景与核心理念 - 全国医疗保障工作会议提出目标 力争明年实现“生娃基本不花钱” 体现了国家加强民生投入的导向 [1] - 国家与地方密集出台政策 包括实施育儿补贴制度 逐步推行免费学前教育 扶持青年创业 促进优质医疗资源扩容下沉等“真金白银”的举措 [1] - “投资于人”的理念强调资本投入应注重人的能力提升、潜能释放与价值创造 预期将产生远超资金投入本身的乘数效应 [1] - 中央经济工作会议将“必须坚持投资于物和投资于人紧密结合”列为做好新形势下经济工作的新认识和体会之一 [2] “投资于物”与“投资于人”的关系与协同 - 两者并非替代关系 而是内在统一的有机整体 “投资于物”是夯实发展的“硬支撑” 为经济运行提供物质载体 “投资于人”是激活发展的“软动力” 通过消费潜力释放和人力资本提升发挥作用 [2] - 关键是要树立系统思维 下好“协同棋” 在顶层设计上将二者统筹纳入国民经济和社会发展总体规划 [3] - 在投资结构上 推动“物的投入”向高端化、智能化、绿色化聚焦 同时精准滴灌人力资本 补上产业发展的人才短板 [3] - 在制度保障上 应建立多元化评价体系 更加重视人才成长、民生改善等“人的成效” [3] 实践案例与成效 - 南京机电职业技术学院通过深化产教融合 投入资源建设先进的卫星地面接收站等硬件设施 并让师生全程深度参与“南京号”科普卫星的设计、研制与测控 实现了“物尽其用、人尽其才”的良性循环 [2] - “苏超”（江苏省级足球赛事）的爆火 得益于江苏人均体育场地面积4.46平方米、城市社区“10分钟体育健身圈”覆盖率超97%的硬件支撑（投资于物） 同时其植根于人、服务于人的理念（投资于人）推动了全民健康发展并催生出新的消费增长点 [3]

中国劳动力平均年龄与结构变化 - 2023年全国劳动力人口平均年龄为39.66岁，接近40岁 [1] - 分群体看，农村男性劳动力平均年龄最高，为41.60岁，其次是城镇男性（40.26岁）、农村女性（39.06岁）和城镇女性（38.07岁）[1] - 自1985年至2023年，全国劳动力平均年龄从32.25岁增长至39.66岁，增加了7.41岁 [1] - 乡村劳动力平均年龄从31.99岁升至40.54岁，其老龄化速度超过城镇（从33.03岁升至39.25岁）[1][5] - 2023年各省份劳动力平均年龄介于37.49岁至41.19岁之间，内蒙古以41.19岁最高，新疆以37.49岁最低 [1][8] 劳动力年龄的地域差异 - 劳动力平均年龄最高的地区是内蒙古（41.19岁），其农村劳动力平均年龄达42.94岁 [1][7] - 黑龙江、辽宁和吉林的劳动力平均年龄均在40岁以上，分别为40.84岁、40.74岁和40.69岁，三省农村劳动力平均年龄均超过42岁 [7] - 湖北和山东的劳动力平均年龄也超过40岁，分别为40.28岁和40.06岁 [7] - 劳动力最年轻的省份是新疆（37.49岁），其城镇劳动力平均年龄为36.46岁 [8] - 劳动力第二年轻的是贵州（37.74岁），广东以37.93岁位列第三 [8] - 西藏、海南、上海、云南、河南等地劳动力平均年龄分布在38.49岁至38.91岁之间，属于相对年轻的“38岁档” [8] 劳动力素质与受教育水平 - 2023年全国劳动力平均受教育年限为11.03年，较1985年的6.14年大幅增加 [2][5] - 城镇劳动力平均受教育年限从1985年的8.23年升至2023年的11.76年，农村从5.47年升至9.44年 [5] - 经济发达省份如北京、上海、天津的劳动力受教育年限较长，而贵州、云南、西藏等地相对较短 [5] - 所有省份城镇劳动力的受教育年限均高于农村，在经济欠发达省份城乡差距更为突出，例如西藏城乡差距为3.63年 [5] 人力资本总量与人均水平 - 2023年中国人力资本总量（按当年价值计算）达到4375.63万亿元，其中城镇占91.63%（4009.30万亿元），农村占8.37%（366.33万亿元）[3] - 1985年至2023年，中国人力资本总量增长约18.44倍，年均增长8.25% [3] - 1996年之前，农村人力资本总量高于城镇；自1996年起，城镇反超农村并持续扩大优势 [3] - 1985年至2023年，中国人均人力资本从4.43万元显著提升至76.87万元，年均增长7.93% [4] - 2013年至2023年间，人均人力资本年均增速提高至8.67% [4] - 2023年人均人力资本排名前五的省份依次为北京、上海、天津、江苏、山东，排名后五位的依次为海南、云南、新疆、甘肃、青海 [4] 人口结构变化与未来趋势 - 2023年，全国0-15岁人口占非退休人口的比重为22.71%，其中农村男性中比重最低，为18.56% [11] - 1985年至2023年，中国0-15岁人口占非退休人口比例从38.61%下降至22.71%，而46岁至退休年龄人口占比从10.44%上升至23.80% [11] - 劳动力后备规模持续收缩，年长劳动力比例不断提高 [11] - 2024年广东出生人口达113万人，较上年增加10万人，连续七年位居全国首位，并连续五年成为唯一出生人口超百万的省份 [9] - 辽宁省以21.90%的65岁及以上人口占比，成为首个进入重度老龄化社会的省份 [8] - 吉林、黑龙江的老年人口占比达到19.41%，老龄化程度分列全国第三、第四位 [8] 政策与社会层面的应对 - 破除“35岁职场门槛”的呼声日益高涨，2026年国家公务员考试首次将报考者年龄放宽至38岁 [12] - 全国人大代表郑功成在2025年全国两会期间提交了《关于坚决纠正就业领域年龄歧视的建议》[12] - “十五五”规划建议提出“促进人口高质量发展”，将人口问题上升到战略高度 [13] - 学界观点认为需推动“人口红利”转向“人才红利”，将人力资本概念扩展到包括大龄和老年劳动人口 [13] - 未来需通过终身学习、优化教育资源配置、加强职业技能培训来应对挑战 [10][14]

中国劳动力人口结构与人力资本变化 - 2023年全国劳动力人口平均年龄为39.66岁 较1985年的32.25岁增加了7.41岁 其中城镇劳动力平均年龄从33.03岁升至39.25岁 乡村从31.99岁升至40.54岁[2] - 2023年中国劳动力人力资本总量按当年价值计算达1126.11万亿元 相比2022年的886.1万亿元大幅增加了240.01万亿元[3] - 劳动力人力资本总量持续增加的主要原因是劳动力整体教育水平提升 新增劳动力的平均人力资本高于退休劳动力[3] 中国劳动力人力资本地域分布 - 劳动力人力资本总量排名前五的省（自治区、直辖市）依次为广东、江苏、山东、浙江、河南[4] - 劳动力人力资本总量排名后五的省（自治区、直辖市）依次为（从高到低）甘肃、海南、宁夏、西藏、青海[4] 中国人口年龄结构变化与未来趋势 - 中国0-15岁人口占非退休人口的比例从1985年的38.61%持续下降至2023年的22.71%[7] - 同期 46岁至退休年龄人口占非退休人口的比例从10.44%上升至23.80%[7] - 0-15岁人口是未来后备劳动力 其占比变化预示着未来劳动力年龄结构的走向 未来劳动人口预计将进一步减少[7]

中国劳动力人口结构与人力资本变化 - 中国劳动力人口平均年龄持续上升，2023年全国劳动力人口平均年龄为39.66岁，较1985年的32.25岁增加了7.41岁 [3] - 城乡劳动力平均年龄存在差异，2023年城镇劳动力平均年龄为39.25岁，乡村为40.54岁，均较1985年有显著上升 [3] - 劳动力人力资本总量持续增长，2023年按当年价值计算达1126.11万亿元，较2022年的886.1万亿元增加了240.01万亿元 [4] - 人力资本总量增长的主要驱动力是劳动力整体教育水平提升，新增劳动力的平均人力资本高于退休劳动力 [4] 中国人口结构变化趋势 - 0-15岁后备劳动力人口占比持续下降，其占非退休人口的比例从1985年的38.61%降至2023年的22.71% [9] - 46岁至退休年龄人口占比显著上升，从1985年的10.44%上升至2023年的23.80% [9] - 未来劳动人口预计将进一步减少，0-15岁人口占比变化预示着未来劳动力年龄结构的走向 [10] 中国区域人力资本分布 - 劳动力人力资本总量存在显著的地区差异，排名前五的省级行政区依次为广东、江苏、山东、浙江、河南 [8] - 劳动力人力资本总量排名后五位的省级行政区依次是甘肃、海南、宁夏、西藏、青海 [8] 政策与社会转型方向 - 中国正从依赖“数量优势”的传统“人口红利”转向挖掘“质量与结构优势”的“新人口红利” [4] - 正通过系统性政策干预与社会文化引导，优化人口年龄结构与素质构成，并着力构建婚育友好型社会以提升生育率 [10]

中国劳动力人口结构变化 - 2023年全国劳动力人口的平均年龄为39.66岁，较1985年的32.25岁增加了7.41岁 [1][2] - 分城乡及性别看，2023年农村男性劳动力平均年龄最高，为41.60岁，其次为城镇男性40.26岁，农村女性39.06岁，城镇女性38.07岁 [2] - 从1985年至2023年，城镇劳动力平均年龄从33.03岁升至39.25岁，乡村劳动力平均年龄从31.99岁升至40.54岁 [2] 劳动力人力资本总量 - 2023年中国劳动力人力资本总量按当年价值计算达1126.11万亿元，相比2022年的886.1万亿元大幅增加了240.01万亿元 [5] - 劳动力人力资本总量持续增加的主要驱动力是劳动力整体教育水平提升，新增劳动力的平均人力资本高于退休劳动力 [5] - 劳动力人力资本总量地域分布不均，排名前五的省份依次为广东、江苏、山东、浙江、河南，排名后五位的省份依次是甘肃、海南、宁夏、西藏、青海 [7] 人口年龄结构变化趋势 - 中国0-15岁人口占非退休人口的比例从1985年的38.61%显著下降至2023年的22.71% [8] - 同期，46岁至退休年龄人口占非退休人口的比例从10.44%上升至23.80% [8] - 0-15岁人口作为未来后备劳动力，其占比下降预示着未来劳动力年龄结构将进一步老化 [9] 人口红利转型与政策应对 - 在传统“人口红利”逐渐消退的背景下，中国正从“数量优势”转向“质量与结构优势”，挖掘“新人口红利” [5] - 未来劳动人口预计将进一步减少，中国正通过系统性政策干预与社会文化引导，优化人口年龄结构与素质构成 [9] - 政策着力构建婚育友好型社会，以实质性提升生育率，为经济社会可持续发展注入长期活力 [9]

人口高质量发展的核心内涵与战略意义 - 人口高质量发展是将巨大人口规模转化为巨大发展优势的关键环节，也是“人口规模巨大的现代化”的重要呈现形态 [1] - 深入认识和把握人口高质量发展的深刻内涵，是贯彻高质量发展要求的题中之义，也是夯实中国式现代化人口支撑的重要前提 [1] 保持适度的人口总量规模 - 我国总体上已由人口增量发展转向减量发展阶段，但现有人口和劳动力规模仍然庞大，截至2024年末，16岁至59岁的劳动年龄人口近9亿人，每年新增劳动力超过1500万人 [2] - 保持合理人口规模的关键在于前瞻布局、系统推进，通过完善生育支持政策体系、健全生育激励机制等，努力保持适度生育水平，为现代化建设提供持续的内需动力和劳动要素保障 [2] 提升人口素质以创造人才红利 - 实现人口高质量发展的核心目标是将“人口红利”转变为“人才红利”，人口的知识、技能和健康素质是总量转化为人力资源优势的关键 [3] - 我国人口素质提升已取得显著成效：高等教育毛入学率已超过60%，各级各类学历教育在校生2.86亿人；人均预期寿命达到79岁，并建成世界上规模最大的医疗服务体系 [3] - 需要通过教育、科技、人才一体化发展，动态优化教育资源配置，巩固并拓展全生命周期的健康保障体系，将人口数量优势转化为质量优势 [3] 优化人口年龄与性别结构 - 2024年我国65周岁及以上老年人口占比已达15.6%，已经进入中度老龄化社会；人口性别结构总体保持稳定，出生人口性别比持续优化 [4] - 优化人口结构要求构建更为均衡、协调、可持续的人口生态，积极应对老龄化趋势，促进性别平衡 [4] - 具体措施包括完善养老服务供给、加强适老化设施建设、提升老年健康服务水平、强化养老事业和养老产业协同发展、探索养老金融创新、积极开发老年人力资源、发展银发经济，同时坚持男女平等基本国策，保障妇女儿童合法权益 [4] 促进人口科学合理的空间分布 - 从城乡分布看，我国城镇化率不断提升，2024年已经达到67%，与发达国家的差距不断缩小，城乡融合发展不断取得新成果 [5] - 从区域分布看，人口持续向沿江、沿海地区及内地城区集聚，主要城市群人口集中程度较高 [5] - 理想的科学分布应体现“地域均衡、适度集中”的特点，根据不同地区的资源禀赋与环境承载能力，推动城乡融合发展、区域协调发展 [5] 推动人口高质量发展的系统性路径 - 推动人口高质量发展要求坚持人民至上，统筹谋划人口问题，把投资于物与投资于人紧密结合起来，建立健全覆盖全人群、全生命周期的人口服务体系，将婚嫁、生育、养育、教育、就业、就医、住房、养老等一体考虑 [6] - 需要强化系统思维，将人口发展趋势作为制定各项宏观政策的基础依据，推动财政、货币、就业、产业、投资、消费、生态、区域等政策与人口政策形成系统集成效应 [7]

人口高质量发展的战略内涵 - 人口高质量发展是将巨大人口规模转化为巨大发展优势的关键环节，也是“人口规模巨大的现代化”的重要呈现形态 [1] - 促进人口高质量发展，健全覆盖全人群、全生命周期的人口服务体系是“十五五”规划建议的重要内容 [1] 保持适度的人口总量规模 - 截至2024年末，16岁至59岁的劳动年龄人口近9亿人，每年新增劳动力超过1500万人，人口红利依然存在 [2] - 我国总体上已由人口增量发展转向减量发展阶段，但人口减少的总数量有限 [2] - 保持合理人口规模的关键在于完善生育支持政策体系、健全生育激励机制、倡导积极婚育观念，以提供持续的内需动力和劳动要素保障 [2] 提升人口素质以创造人才红利 - 人口素质提升是实现人口高质量发展的核心目标，关键在于将“人口红利”转变为“人才红利” [3] - 知识素质方面，高等教育毛入学率已超过60%，各级各类学历教育在校生2.86亿人 [3] - 健康素质方面，人均预期寿命达到79岁，并建成世界上规模最大的医疗服务体系 [3] - 需要通过教育、科技、人才一体化发展，动态优化教育资源配置，巩固全生命周期的健康保障体系 [3] 优化人口年龄与性别结构 - 2024年我国65周岁及以上老年人口占比已达15.6%，已经进入中度老龄化社会 [4] - 人口性别结构总体保持稳定，出生人口性别比持续优化 [4] - 优化结构需完善养老服务供给，加强适老化设施建设，提升老年健康服务水平，并强化养老事业和养老产业协同发展 [4] - 需要探索养老金融创新，积极开发老年人力资源，发展银发经济 [4] - 坚持男女平等基本国策，保障妇女儿童合法权益，促进人口长期均衡发展 [4] 促进人口在城乡与区域的科学分布 - 从城乡分布看，2024年我国城镇化率已经达到67%，与发达国家的差距不断缩小 [5] - 城乡融合发展取得新成果，公共服务高效衔接，要素双向流动畅通，农业转移人口市民化有更坚实的综合性公共服务支持 [5] - 从区域分布看，人口持续向沿江、沿海地区及内地城区集聚，主要城市群人口集中程度较高 [5] - 理想的科学分布应体现“地域均衡、适度集中”的特点，根据不同地区的资源禀赋与环境承载能力推动协调发展 [5] 推动人口高质量发展的系统性路径 - 推动人口高质量发展要求坚持人民至上，统筹谋划人口问题 [6] - 需要建立健全覆盖全人群、全生命周期的人口服务体系，将婚嫁、生育、养育、教育、就业、就医、住房、养老等一体考虑 [6] - 需要强化系统思维，将人口发展趋势作为制定各项宏观政策的基础依据 [6] - 推动财政、货币、就业、产业、投资、消费、生态、区域等政策与人口政策形成系统集成效应 [7]