Varex Imaging (NasdaqGS:VREX) Q4 2025 Earnings Call November 18, 2025 05:00 PM ET Company ParticipantsSam Maheshwari - CFOSunny Sanyal - President and CEOChris Belfiore - Director of Investor RelationsConference Call ParticipantsLarry Solow - Managing Director and Healthcare AnalystJim Sidoti - Research Analyst of Medical DevicesAnderson Schock - MedTech Equity Research AnalystSuraj Kalia - Managing Director and Senior Analyst of Medical Technology and DevicesOperatorGreetings and welcome to the Varex Fourt ...

全球供应链变革驱动因素 - 地缘政治紧张局势、贸易政策演变、环保压力及科技进步正共同推动供应链改革，对全球经济产生深远影响 [1] - 企业正积极调整营运模式，对韧性与成本控制及竞争力同等重视 [1] - 全球企业正加速推行回岸生产、近岸外包及建立后备供应路线等策略，推动供应链区域化 [1] 供应链区域化与生产基地转移 - 企业正分散制造基地，将部分生产活动转移至东南亚、印度及墨西哥等地，采取中国+1策略，以提升韧性并减低风险 [1] - 供应链区域化趋势不仅受区域贸易协定带动，更反映企业对供应链安全及地理邻近性的需要 [1] - 尽管中美关系持续紧张，许多美国企业仍深度参与中国市场，特别是粤港澳大湾区，因其供应商网络高度集中且难以被取代 [1] 中国供应链的持续吸引力 - Nvidia及苹果公司等巨企在内地的重大投资承诺，充分显示中国及区域供应链的不可替代性 [1] - 根据最新中美贸易协议，2025年11月10日至2026年11月10日期间，中国对美出口商品被征收20%关税，此相对较低关税水平令中国供应商与东南亚同行处于相近的竞争起点 [2] - 许多内地企业正主动强化及推动供应链多元化，并以香港作为供应链管理中心 [2] 香港在供应链转型中的角色 - 香港在区域供应链转型中的角色日益重要，而这转变由区域经济深度融合及新一代供应链网络所带动 [2] - 香港兼具超级联系人及超级增值人的双重角色，是内地企业出海拓展海外市场，及全球企业进入中国内地和区域供应链的关键门户 [2] - 截至2024年6月，共有1390家美国企业进驻香港，充分体现香港的国际吸引力 [2]

美国关税政策动机与影响 - 美国关税政策核心动机为国内政治考量，旨在吸引外资投入制造业与农业以巩固政治基本盘 [1][3] - 关税政策推高进口零部件成本，增加美国本土生产成本并削弱市场需求 [1][4] - 政策不确定性导致汽车、钢铁等行业投资停滞，抑制企业投资意愿 [1][6] 关税对经济与企业的影响 - 企业暂时消化部分关税成本，但长期将转嫁给消费者，削弱企业盈利能力 [1][4] - 成本增加和生产率增长受抑制正积聚通胀压力，可能推动美国通胀率上升 [6] - 在人工智能等新兴领域投资仍较活跃，更多出于恐后心理 [6] 国家安全例外条款的滥用 - 美国政府将国家安全概念过度延伸，将普通商业活动纳入国家安全范畴 [2][5] - 国家安全理由豁免条款模糊且宽泛，削弱国际贸易规则可信度 [2][7] 多边贸易体系与WTO改革 - 缺乏美国参与的多边贸易体系难以有效运作，更现实路径为多边、区域与双边机制结合 [2][8] - CPTPP和RCEP等区域协定成为新贸易规则试验场，可为未来WTO更新积累先例 [2][8] - 不同国家集团可先行推动改革，分享经验以重振WTO [8] 全球供应链区域化趋势 - 供应链区域化趋势在亚太地区尤为明显，RCEP等机制重塑区域供应链格局 [2][10] - 区域合作为消除区域内壁垒、构建更高效供应链提供重要机遇 [10] - 企业进入美欧等主要市场时将面临更严格的供应链审查 [10] 发展中国家的定位与挑战 - 发展中国家需提升政策生产力并为国际投资创造有利环境 [11] - 制度扭曲可能导致资源错配和增长机遇丧失，制度建设比以往更紧迫 [11]

大会概况 - 2025可持续全球领导者大会于10月16日-18日在上海世博园区召开，主题为“携手应对挑战：全球行动、创新与可持续增长”[1] - 大会由世界绿色设计组织与新浪集团联合主办，国际财务报告准则基金会北京办公室协办，汇聚约500位中外重磅嘉宾，其中约100位为海外嘉宾[1] 全球化与供应链趋势 - 全球化进程并未逆转，而是以区域化供应链兴起及全球供应链重塑与延长的形式发展，加深了国与国之间的联系[3] - 尽管存在贸易冲突，但各国在标准一致性方面的追求正在强化，国家间经济连接在某些层面更为紧密[3][4] - 当前贸易壁垒形式从传统关税向非关税领域扩展，与产品标准相关的壁垒日益凸显，例如欧盟曾考虑因中国产品标准差异导致的海关监管成本上升而加征每件1欧元的费用[3] 绿色供应链发展态势 - 全球绿色供应链呈现分化态势，美国可能出现绿色政策回调，政治基础更倾向于传统能源领域[5] - 地缘政治冲突对绿色转型的影响具有多面性，例如俄乌冲突后，中国绿色产品出口增长推动了欧洲的能源转型进程[5] - 企业需以辩证视角看待全球绿色供应链建设，正视分歧的同时把握新兴合作机遇[5]

全球贸易增长预期下调 - WTO将2026年全球货物贸易增长预期从8月的1.8%大幅下调至0.5% [1] - 预计2025年全球服务出口增速从2024年的6.8%降至4.6% 2026年进一步降至4.4% [1] - 全球贸易可能接近停滞 直接拖累全球经济增长 [2] 贸易政策冲击与系统性风险 - 单边关税措施和贸易政策不确定性带来强劲逆风 [1] - 单边主义行为违背WTO最惠国待遇和非歧视性原则 导致全球贸易规则面临系统性崩塌风险 [2] - 关税政策全部影响尚未显现 全球经济韧性尚未受到全面考验 [1] 供应链与成本影响 - 贸易路线被迫调整和供应链重组推高整体贸易成本 [2] - 供应链区域化趋势推进 但区域贸易规模难以完全抵消全球产业链分工效率损失 [2] - 企业通过调整供应链战略 更加聚焦区域化和核心市场以规避政策风险 [3] 对发展中国家的特殊冲击 - 美国关税政策可能对脆弱国家和穷国造成最严重打击 [2] - 部分内陆发展中国家因运输成本高企和关税冲击而在全球价值链中加速边缘化 [2] - 加剧全球经济发展不平衡 使多边贸易体系包容性发展目标面临挑战 [2] 多边合作与新兴机遇 - 中方在WTO总理事会提出加强透明度 集体重申对多边体制承诺等建议 [3] - 欧盟 巴西 澳大利亚等多方呼吁维护世贸组织基本原则并推动改革 [3] - 数字贸易 绿色转型等新兴领域为全球贸易可持续发展带来新机遇 [3]

论坛背景与主题 - 凤凰湾区财经论坛2025于9月24日在广州举行 主题为"新格局•新路径" 聚焦全球经贸变革与企业发展新机遇 [1] - 论坛由凤凰卫视和凤凰网主办 中国上市公司协会指导 广州医药集团为战略合作伙伴 华润雪花啤酒超高端品牌"醴"为尊享合作伙伴 [1] - 汇聚政府官员 各国驻广州总领事 商界领袖和财经领域专家学者 共同探讨变局下的发展路径 [1][3] 全球经贸格局变革 - 全球经贸格局正经历深刻变革 受规则重构 地缘博弈与技术革命冲击 逆全球化思潮与供应链区域化趋势交织演进 [5] - 地缘政治复杂化与贸易保护主义抬头 增加企业运营不确定性和成本 产业链供应链价值链呈现区域化与短链化趋势 [5] - 金融是全球贸易格局变迁的重要驱动力 需理解金融基本规律以应对未来挑战 [7] - 香港特区政府将整合专业服务资源 为内地企业提供"出海导航香港方案" 支持企业国际化发展 [9] 企业全球化新路径 - 中国企业全球化进入价值深耕"下半场" 智造出海 本地化运营与合规风控成为破局关键 [11] - 小鹏汽车 广汽国际 香雪制药等企业代表探讨高质量可持续出海新模式 聚焦复杂环境下的全球化布局实践 [11] 数字技术与金融变革 - 数字技术成为重塑金融体系核心力量 全球央行数字货币研发加速与私人数字货币监管框架完善 推动跨境支付与金融安全变革 [12] - 人工智能作为产业变革核心驱动力 拓展融合应用新蓝海 阿联酋人工智能部部长分享"人工智能+：新浪潮、新蓝海"主题 [12] - 小鹏汇天 海天瑞声等企业代表探讨人工智能技术革新与产业应用路径 [12] 资本市场与投资趋势 - 全球资本流动格局重构与中国经济转型升级背景下 中国市场增长周期成为全球投资者焦点 [13] - 莲华资产管理 林园投资等机构从宏观趋势与投资实践角度 解读中国资产价值重估逻辑 [13] - 著名经济学家付鹏与梁冬围绕"传统文化重估与资产逻辑变革"展开跨界对话 [14] - 吴晓求与刘纪鹏对资本市场热点进行深度解读 作为论坛闭幕对话环节 [14]

行业合作模式转变 - 手机厂商与面板供应商关系从传统采购转向深度共创 手机厂商深度介入屏幕技术定义 研发和生产环节 与面板厂商形成联合研发 深度定制和独家供应的战略伙伴关系 [2][4] - 合作模式加速技术迭代并重塑全球显示面板行业权力格局 推动供应链从线性单向链条重构为网状双向产业联盟 [2][8] 具体合作案例 - OPPO与天马独家定制全场景真1nit明眸护眼屏 采用双产线模式 OPPO投入超10亿资金建立显示科学产线 掌控屏幕设计 发光材料定制 驱动芯片研发到封装生产调试全流程 [1][4] - 小米与TCL华星成立创新显示联合实验室 形成技术预研 标准定义 联合开发到规模量产闭环 实验室二期于2025年7月揭幕 缩短新技术落地周期 [5] - 苹果通过严苛标准和巨大订单牵引三星显示技术创新 主导行业技术走向 例如推动LTPO技术成为行业标准 并采用供应商多元化策略引入LG Display和京东方制造控制下竞争 [5][6] 技术竞争焦点变化 - 屏幕竞争从分辨率 刷新率等宏观参数转向底层微观技术 例如天马和OPPO通过自研算法和芯片级校准实现1nit超低亮度精准控光 [10] - 联合研发模式将市场需求与技术实现路径对齐 大幅缩短从实验室到货架的时间 [10] 市场份额与产业格局 - 中国大陆面板厂商全球智能手机面板市场份额预计2025年突破70% 为手机厂商提供更多选择和更强议价能力 [8] - 国产手机品牌与国产面板厂商深度捆绑 既是商业选择也是保障产业链自主可控的战略举措 [10] 合作模式特点 - 新模式形成风险共担 利益共享的共同体 手机厂商提供市场需求 产品定义和海量订单 面板厂贡献材料工艺专业能力 [9] - 深度合作将屏幕从外部采购黑盒转变为完全自主可控可深度定制的白盒 构建手机厂商技术壁垒和核心竞争力 [5]

行业合作模式转变 - 手机厂商从被动采购者转变为深度介入屏幕技术定义、研发和生产环节的战略共创伙伴 [2] - 合作模式从传统采购关系升级为联合研发、深度定制和独家供应的产业联盟 [2][9] - OPPO与天马定制专属产线并投入超10亿资金建立国内自有显示科学产线 [5] 具体合作案例 - 深天马A发布OLED技术品牌天工屏并与OPPO独家定制全场景真1nit明眸护眼屏 首发于OPPO Find X9系列 [1] - OPPO首创屏幕双产线模式 掌控设计、封装、生产、调试全流程 定制发光材料和驱动芯片 [1][5] - 小米与TCL华星建立创新显示联合实验室 形成技术预研、标准定义、联合开发到量产的闭环合作 [1][5] - 苹果通过严苛标准和订单牵引与三星共同定义行业核心技术标准 如推动LTPO技术成为行业标准 [7] 技术竞争焦点变化 - 屏幕竞争从分辨率、刷新率等宏观参数下沉至底层技术 如天马和OPPO实现1nit超低亮度精准控光 [10] - 深度合作加速技术迭代 缩短从实验室到货架的时间 早期技术研发周期长且面临量产良率挑战 [11] 市场份额与行业格局 - 中国大陆面板厂商全球智能手机面板市场份额预计2025年突破70% [9] - 京东方、TCL华星、天马等中国面板厂商崛起 打破手机品牌对顶级AMOLED屏幕的依赖 [9] 供应链关系重构 - 传统线性供应链转变为网状、双向的产业联盟 形成风险共担、利益共享的共同体 [9] - 手机厂商提供市场需求和订单 面板厂贡献材料与工艺专业能力 关系从买卖转为战略绑定 [10] - 国产手机品牌与国产面板厂商深度捆绑 提升产业链自主可控和供应链韧性 [10] 合作模式的影响 - OPPO通过双产线模式将屏幕从外部采购黑盒转变为自主可控白盒 构建技术壁垒 [5] - TCL华星借助小米出货量和产品定义能力 快速验证迭代技术并提升高端OLED市场份额 [6] - 苹果采用供应商多元化策略 扶持LG Display和京东方 制造控制下的竞争环境 [7]

经济周期的四阶段模型与货币表现 - 复苏期特征为GDP触底回升、PMI突破荣枯线，受益货币为商品货币（AUD、CAD），大宗需求复苏推动资源国出口增长，2025年中国基建刺激导致铁矿石价格上涨18%，AUD领涨 [1] - 过热期特征为CPI超目标、失业率新低，受益货币为高息货币（USD、BRL），央行激进加息扩大利差优势，2025年巴西加息至13.75%，BRL套息收益年化21% [2] - 滞胀期特征为增长停滞加通胀高企，受益货币为避险货币（JPY、CHF），风险资产抛售推动资本回流安全资产，2025年欧盟滞胀导致EUR/CHF跌至0.94创十年新低 [3] - 衰退期特征为GDP连续两季负增长，受益货币为主权货币（USD、SGD），全球去杠杆导致美元流动性紧缺，2025年美国技术衰退推动DXY逆势走强 [3] - 2008年后经济周期切换加速，单一阶段持续时间缩短42%（BIS 2025报告），需动态调整持仓周期 [3] 周期转换的三大外汇市场影响 - 利差预期的结构性重塑：美联储在衰退期降息导致USD短期贬值，但全球避险需求推动USD在衰退中后期反转走强，2024Q4 USD指数V型反弹，1970-2025年衰退期间USD平均涨幅达6.2%（NBER数据） [4] - 跨市场波动率传导：美股VIX>30时套息交易平仓推动JPY、CHF急涨，2025年美股暴跌期间USD/JPY单日跌幅可达3%，原油波动>20%时商品货币相关性强化，AUD与油价联动性达0.78，2025年中东冲突导致油价震荡，AUD周波动率扩至18% [5] - 主权货币信用分层：衰退期强主权货币（USD、CHF）因资本流入推升汇率，2025年美元占全球支付份额逆势升至46.2%，弱财政货币（GBP、TRY）在债务/GDP超100%时易遭抛售，英国国债危机期间英镑月贬9% [6] 周期交易策略工具箱 - 相位捕捉指标组合：铜金比破0.25暗示衰退可提前布局JPY多头，全球PMI分化指数>0.7可做多强势经济区货币（如2025年印度PMI54.8做多INR），失业率拐点加零售销售回暖确认复苏期可加仓AUD [6][7] - 周期错配套利：美国过热vs欧日衰退可做多USD/JPY+USD/EUR组合，2024年息差扩至300基点年收益23%，中国复苏vs全球滞胀可做多CNH一篮子货币（挂钩东盟），中国-东盟贸易升32%推升人民币需求 [7] - 尾部风险对冲矩阵：周期切换信号出现后判断衰退/滞胀概率>65%可买入USD看涨期权加黄金期货并对冲新兴市场货币空头，否则增持商品货币期货 [8] 2025-2027周期前瞻与货币推演 - 新变量冲击传统模型：美联储数字美元存款利率达5%吸引资本回流，美墨加协定升级强化北美货币联盟 [9] - 关键转折点：厄尔尼诺导致农业减产推升食品CPI加剧澳联储加息压力，AUD波动溢价上升 [9] 实战守则与市场反身性 - 周期交易三大铁律：敬畏相位模糊期（PMI在荣枯线反复时保持<15%仓位），押注政策落差而非经济落差（欧洲央行较美联储政策滞后性平均4个月），用期权构建非对称风险（衰退初期买入USD深度虚值看涨期权，权利金<0.5%潜在收益>10倍） [9][10] - 索罗斯反射性理论新解：市场对周期阶段的集体误判成为推动汇率变动的核心力量，如2025年6月假性衰退共识导致EUR超跌7%后暴力反弹 [10] 总结 - 经济周期对外汇的影响由政策预期差、资本流动和市场反身性构成博弈，数字货币时代需识别早期信号结合波动率棱镜实现持续盈利 [11]

纪要涉及的公司 Jabil（JBL）是一家美国公司，年营收300亿美元，拥有约5万名员工，是一家以工程为导向、具备供应链能力的制造公司，业务广泛，涵盖医疗保健、智能基础设施、半导体、通信、光学、网络设备、仓库自动化和消费产品等多个终端市场 [2][4]。 纪要提到的核心观点和论据 1. **公司优先事项** - **提升利润率和自由现金流**：过去五六年，公司一直致力于提升利润率和自由现金流，并进行大量股票回购，未来将维持这一优先事项 [7]。 - **应对关税问题**：帮助客户应对关税问题，利用公司在30个国家的布局和长期运营经验，特别是美国的30个站点和墨西哥的大量站点（90%业务符合USMCA标准），为客户提供解决方案 [8][23]。 - **持续投资能力建设**：不进行大规模收购，而是进行基于能力的小规模收购，在工程、供应链和制造等方面不断垂直发展，持续投资供应链系统 [9][10]。 2. **竞争优势** - **工程导向**：拥有10,000名工程师，能帮助客户将概念产品推向市场，提供从新产品导入（NPI）到供应链管理、产品工业化和全球制造的一站式服务 [13]。 - **独特的工作单元模型**：为每个客户配备专门的团队，团队成员几乎就像虚拟客户团队，穿着客户的标志，在关税环境下具有很大优势，能根据客户需求选择最佳制造地点 [14]。 - **强大的供应链**：过去几年在供应链方面进行了大量投资，购买软件、系统和人才，进行了一些采购服务方面的收购 [15]。 - **全球布局**：在全球拥有广泛的业务布局，不像一些制造商主要集中在亚洲、欧洲或美洲 [16]。 - **长期稳定的管理团队**：公司拥有行业内任期最长的管理团队，CEO Mike任职25年，CFO Greg任职17年，直接报告团队成员平均任期23年，与关键客户建立了长期稳定的关系 [17][18][19]。 3. **关税影响及应对策略** - **供应链区域化**：特朗普时期的政策导致供应链区域化，目前由于法规不断变化，企业持观望态度，搬迁生产需要考虑地点和劳动力等问题，公司凭借自身能力和布局，能够帮助客户应对这些挑战 [21][22]。 - **墨西哥业务优势**：公司在墨西哥的业务90%符合USMCA标准，可避免关税，且在墨西哥为组件增加价值，将为墨西哥业务带来更多机会，特别是北美市场 [23]。 4. **区域化、近岸和合理选址趋势** - **不同市场的难度和进展**：医疗保健行业进行工厂搬迁和新工厂建设需要18 - 24个月的FDA认证，时间较长；智能基础设施业务主要集中在美国，预计变化不大；墨西哥的仓库自动化和消费产品业务将继续受益于USMCA合规业务 [26][27][28]。 - **公司的优势和能力**：公司在制造、工程和供应链方面拥有丰富经验，能够帮助客户实现供应链的转移，因为供应链的转移与制造地点的转移同样重要 [29][30]。 5. **美国业务的顺风因素** - **业务增长**：过去六个月，公司在美国的智能基础设施和医疗保健业务的指导目标提高了近20亿美元，同比增长40% [32]。 - **各业务板块表现**：半导体设备前端和后端测试业务表现良好，光学业务（如收发器）取得了一些市场份额，数据云基础设施业务收入增长迅速，液体冷却业务的收购也取得了良好效果 [33][34][35][36]。 6. **利润率提升** - **不同业务板块的贡献**：智能基础设施业务的各个部分，如半导体设备、测试设备、OSAT、硅光子学、CPO、数据云基础设施、液体冷却和网络交换设备等，都对利润率有积极贡献；医疗保健业务目前也具有较高的利润率；汽车业务在电动汽车方面表现强劲；仓库自动化和机器人业务虽然目前规模较小，但未来具有增长潜力 [37][38][39][40]。 - **提升利润率的杠杆**：成本优化是关键，公司将继续推动工厂运营的效率提升，优化成本结构；提高工厂利用率，目前工厂利用率约为75%，目标是提高到85%；优化业务组合，专注于高利润率业务 [42][43]。 - **下半年展望**：公司预计下半年利润率将进一步提升，主要得益于智能基础设施和仓库自动化业务的规模扩大、重组带来的效益以及医疗保健业务的季节性优势 [46][47]。 7. **智能基础设施业务的解决方案和市场份额增长** - **设计工程能力**：在智能基础设施业务中，设计工程架构能力至关重要，能够帮助客户设计产品并过渡到大规模制造，提高产品推出时的良率 [49][50][51]。 - **各业务板块进展**：收发器业务表现良好，在OFC上推出的1.6收发器受到了广泛关注；CPO业务处于早期发展阶段；液体冷却业务的收购带来了先进的技术和工程师，未来随着GPU散热需求的增加，液体到液体冷却技术将成为主流 [52][53][54][55]。 8. **知识产权和产品策略** - **以客户为中心**：公司的业务模式基于客户拥有产品知识产权，公司拥有制造和工程方面的知识产权，在光学收发器业务中，公司保持中立，根据客户需求提供服务，避免与客户竞争 [58][59]。 9. **客户多元化** - **新客户机会**：除了亚马逊等大客户，公司在与另一家超大规模客户的合作中，业务主要集中在光学和收发器领域，目前业务规模在4 - 5亿美元之间，预计未来将增长到10亿美元以上，并通过提供端到端解决方案增加客户粘性 [62][63][64]。 10. **网络交换业务** - **业务转型**：公司在网络交换业务方面拥有30年的经验，正在逐步从传统的低利润率网络业务转向具有液体冷却、收发器和光学功能的先进交换业务，同时也在无线通信领域不断适应技术发展 [67][68][69][70]。 11. **医疗保健业务** - **市场需求和增长**：医疗保健业务是公司的坚实业务，在GLP - 1领域需求旺盛，公司是自动注射器笔和胰岛素笔的最大制造商之一，正在美国和克罗地亚扩大生产规模；在医疗设备领域，公司与多家医疗公司合作，提供外包服务，该业务利润率高，产品生命周期长 [72][73][74][78]。 - **收购带来的机会**：公司近期进行了一项制药填充业务的收购，将业务扩展到填充和包装领域，预计该业务的收入将是注射器业务的10倍，吸引了众多制药公司的关注 [75][76]。 12. **电动汽车业务** - **长期前景乐观**：公司坚定地致力于电动汽车领域，尽管目前市场存在短期波动，但长期来看，电动汽车在总汽车销量中的占比有望翻倍或三倍，公司在中国市场取得了一些增长和新客户，该业务利润率较高，对公司实现6%的利润率目标有帮助 [80][81][82][83]。 13. **可再生能源和煤炭工业** - **供应链优势**：《降低通胀法案》实施后，可再生能源公司回流美国制造，同时需求下降，公司凭借良好的供应链关系和结构，在该领域处于有利地位，尽管目前需求较低，但未来前景看好 [84]。 14. **财务展望** - **收入增长**：公司预计在智能基础设施领域继续实现净市场份额增长，在多个终端市场赢得新的项目和推出新产品，推动收入持续增长 [85]。 - **指导目标和风险**：公司在3月中旬给出的指导目标较为谨慎，对可再生能源、电动汽车和5G市场持谨慎态度，认为智能基础设施和人工智能领域存在潜在的上行空间 [87]。 - **资本分配**：公司今年预计产生约12亿美元的自由现金流，将80%用于股票回购，20%用于小规模收购，以扩大和加强公司的投资组合 [88][89]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司在过去七八年中几乎减少了一半的流通股，股票回购策略取得了良好效果 [90]。 - 投资者可能低估了公司帮助企业在全球范围内转移制造业务的能力，以及公司在亚洲和欧洲市场的业务优势 [91][92]。