固定收益市场观点 - 报告核心观点为经济下行压力可能上升，未来政策利率下调的可能性较高，并明确看多债市 [1][2][6] - 从国内基本面看，国内经济数据承压，房价进一步下跌，当前短端利率过高，政策利率下调的必要性显著上升 [2][9] - 从外部环境看，美联储降息周期开启，年内还可能再降息25BP，且长债收益率来到年内高点，做多胜率较高 [2][9] - 2018年以来，12月份债市做多的胜率高，当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行 [2][6][9] - 具体配置建议：10Y以内政府债券看银行自营，30Y看险资配置及交易盘，5Y资本债看债基，3Y以下信用债看银行理财 [2][9] 可持续航空燃料行业分析 - 2025年是欧洲国家开始强制要求添加可持续航空燃料比例的首年，当年需求主要来源于欧盟和英国 [2][10] - 欧盟规定2025年开始所有在欧盟机场加注的航空燃料必须包含2%的可持续航空燃料，2030年提高至6%，2050年提高至70% [10] - 英国计划从2025年1月1日起实施可持续航空燃料指令，要求满足英国航空燃油总需求的至少2%，并在2030年线性增加到10% [10] - 英国1-10月可持续航空燃料消费量达1.63亿升，平均掺混率1.63%，假设全年燃料消费量120亿升，预计剩余0.77亿升任务需在11-12月完成，占比32% [11] - 供给端因欧洲HVO产品盈利水平较高，导致可持续航空燃料产能释放有限，全年供需偏紧推高价格 [2][11] - 展望2026年，HVO需求和供给或将进一步高涨，为可持续航空燃料价格维持高位奠定基础 [2][12] - 预计2030年全球可持续航空燃料需求达1550-3090万吨，而规划产能为1810万吨，实际落地存在不确定性，远期存在明显供需缺口 [12] - 建议关注可持续航空燃料生产企业，尤其是今年获得白名单出口的企业，如海新能科、嘉澳环保、卓越新能 [2][13] - 随着下游产能扩张，上游原料油需求预计同步增长，建议关注山高环能、朗坤科技 [2][13] 人形机器人产业跟踪 - 近日，灵心巧手完成数亿元人民币A+轮融资，蓝点触控完成C轮超亿元人民币融资 [2][15] - 我国相关部门正围绕强化政策牵引、加快技术攻关等开展系统谋划，下一步将建立健全具身智能行业准入和退出机制 [2][15] - 六维力传感器已成为人形机器人实现实时精准力控的关键，随着人形机器人在工业制造领域应用成熟及传感器价格降低，其渗透率有望提升 [2][15] - GGII预计到2030年，中国人形机器人六维传感器出货量有望超46万台，市场规模有望超18亿元 [15] - 北交所涵盖13家人形机器人产业链企业，重点公司包括开特股份、鼎智科技等 [2][15] - 开特股份重点研发机器人领域的电子机械制动EMB力传感器、编码器及六维力传感器等产品，已与上海图灵智造机器人有限公司达成合作并完成产品送样 [15] - 鼎智科技布局空心杯电机、伺服电机、精密减速箱等产品 [15] - 其他相关公司包括丰光精密、奥迪威、华密新材、富恒新材、万达轴承、三协电机、长虹能源、骏创科技、同惠电子、星辰科技、泰德股份 [15] - 截至2025年12月5日，北交所科技成长股股价涨跌幅中值为-0.22%，上涨公司达67家，占比44% [16] 集智股份公司点评 - 2025年12月5日，公司发布2025年限制性股票激励计划草案，首次授予对象共计13人 [4][21] - 激励计划授予总量为200万股，占公司股本总额的1.80%，授予价格为每股17.74元 [21] - 考核目标为：第一期2026年营业收入达4.5亿元或净利润达7000万元，分别较2024年增长67.52%和414.71%；第二期2027年营业收入达6.5亿元或净利润达1亿元，分别较2024年增长141.97%和635.29% [21] - 股权激励向核心骨干倾斜，4名高管获授比例仅为19%，剩余9名核心骨干成员占比为61%，平均每人占比6.8% [4][22] - 公司积极向深海谛听、航空航天、机器人等领域开拓发展，上述业务均处于从0到1或从1到N的关键时期 [4][22] - 公司自主研发的“DG3高速动平衡及超速试验装备”项目通过评审，标志着我国高端旋转机械高速动平衡检测装备实现国产自主化重大突破 [23] - 公司谛听智能与某所签订战略合作框架协议书，将围绕水声信号处理技术开展合作 [23] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.53亿元、0.97亿元、1.70亿元，同比增速分别为179.47%、82.07%、75.41% [23] 市场与行业数据 - 截至报告日，上证指数收盘3,909.52点，年初至今上涨19.83%；创业板指收盘3,209.60点，年初至今上涨55.77% [3] - 沪深300指数收盘4,598.22点，年初至今上涨20.36%；中证1000指数收盘7,380.58点，年初至今上涨27.32% [3] - 科创50指数收盘1,347.11点，年初至今上涨41.01%；北证50指数收盘1,401.73点，年初至今上涨37.44% [3] - 截至11月30日当周，乘用车厂家日均零售数量同比+2.3%；截至11月21日当周，三大家电零售总量同比-25.0% [8] - 截至11月30日当周，邮政快递揽收量同比+2.4%，铁路货运量同比+1.3%，高速公路货车通行量同比+3.1% [8] - 截至12月5日当周，猪肉平均批发价同比-24.2%，北方港口动力煤平均价同比-0.7%，WTI原油现货价平均价同比-13.9% [8] - 12月5日，1年期国债收益率1.40%，10年期国债收益率1.85%，30年期国债收益率2.26% [8] - 北交所电子设备产业企业市盈率TTM中值由55.4X降至54.5X，市值中值由22.6亿元升至23.0亿元 [17] - 北交所机械设备产业企业市盈率TTM中值由40.6X升至40.8X，市值中值由21.6亿元升至21.9亿元 [17] - 北交所信息技术产业企业市盈率TTM中值由65.5X升至65.8X，市值中值由21.6亿元降至21.2亿元 [17] - 北交所汽车产业企业市盈率TTM中值由29.1X升至29.5X，市值中值由19.0亿元升至19.1亿元 [17] - 北交所新能源产业企业市盈率TTM中值由33.9X降至33.3X，市值中值由24.7亿元降至24.1亿元 [17] - 荣亿精密拟以自有资金1亿元投资服务器液冷快速接头精密零部件项目 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 经济下行压力或上升，未来政策利率下调可能性较高，10月物价指数有所修复，但经济增长压力仍大，投资、消费同比增速下滑明显，2018年以来12月债市做多胜率高，明确看多债市 [2][4] - 当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行，从国内基本面看经济数据承压、短端利率过高，政策利率下调必要性上升，从外部环境看美联储降息周期开启，长债收益率达年内高点，内外双重作用下做多胜率高 [4] 根据相关目录分别进行总结 宏观要闻 - 12月5日央行开展10000亿元3个月（91天）买断式逆回购操作，预计月内还有一次6个月期品种操作 [4][10] - 央行行长潘功胜发文指出央行以维护币值稳定和金融稳定为双目标，货币政策体系和宏观审慎管理体系是实现双目标的双支柱 [4][14] - 2025年12月日本央行释放加息信号，市场押注其本月议息会议将政策利率上调25个基点至0.75%的概率升至85% [4][14] 中观高频 消费 - 截至11月30日，当周乘用车厂家日均零售数量12.6万辆，同比+2.3%，日均批发数量18.6万辆，同比+19.3% [15] - 截至12月5日，近7天全国电影票房收入合计182470.7万元，同比+290.7% [15] - 截至11月21日，当周三大家电零售总量69.8万台，同比-25.0%，零售总额13.1亿元，同比-48.2% [20] 交运 - 截至11月30日，当周港口完成集装箱吞吐量677.0万二十英尺标准箱，同比+16.8% [23] - 截至12月5日，近7天一线城市地铁客运量平均3923.7万人次，同比+0.6% [23] - 截至11月30日，当周邮政快递揽收量40.1亿件，同比+2.4%，投递量40.3亿件，同比+2.6% [26] - 截至11月30日，当周铁路货运量8211.7万吨，同比+1.3%，高速公路货车通行量5644.2万辆，同比+3.1% [26] 开工率 - 截至12月3日，当周全国主要钢企高炉开工率76.2%，同比+0.5pct [28] - 截至12月4日，当周沥青平均开工率20.0%，同比-2.0pct [28] - 截至12月4日，当周纯碱开工率80.6%，同比-6.5pct，PVC开工率77.7%，同比-0.7pct [30] - 截至12月5日，当周PX平均开工率88.5%，PTA平均开工率74.1% [30] 地产 - 截至12月5日，近7天30大中城市商品房成交面积合计224.4万平方米，同比-29.9% [33] - 截至11月28日，当周样本9城二手房成交面积159.1万平方米，同比-24.2% [36] 价格 - 截至12月5日，当周猪肉批发价平均17.7元/公斤，同比-24.2%，较4周前-2.1%，蔬菜批发价平均5.9元/公斤，同比+17.7%，较4周前+2.1%，6种重点水果批发价平均7.3元/公斤，同比+2.4%，较4周前+3.8% [40] - 截至12月5日，当周北方港口动力煤平均812.0元/吨，同比-0.7%，较4周前+4.4%，WTI原油现货价平均59.0美元/桶，同比-13.9%，较4周前-2.2% [40] - 截至12月5日，当周螺纹钢现货价平均3227.1元/吨，同比-5.4%，较4周前+2.5%，铁矿石现货价平均809.9元/吨，同比+0.1%，较4周前+1.4%，玻璃现货价平均13.8元/平方米，同比-15.3%，较4周前-1.2% [44] 债市及外汇市场 - 12月5日，隔夜Shibor为1.30%，较12月1日下行0.60BP；R001为1.37%，较12月1日上行0.06BP；R007为1.50%，较12月1日上行0.32BP；DR001为1.30%，较12月1日下行0.59BP；DR007为1.44%，较12月1日下行2.00BP；IBO001为1.35%，较12月1日下行0.53BP；IBO007为1.45%，较12月1日下行4.80BP [50] - 12月5日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.40%/1.63%/1.85%/2.26%，较11月28日分别-0.1BP/+1.6BP/+0.6BP/+7.3BP；国开债1年期/5年期/10年期/30年期到期收益率分别为1.63%/1.84%/2.01%/2.40%，较11月28日分别 +0.8BP/+3.2BP/+3.5BP/+7.2BP [53] - 12月5日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.48%/1.79%/2.06%，较11月28日分别 +2.8BP/+4.7BP/+3.5BP；同业存单AAA1月期/1年期、AA+1月期/1年期到期收益率分别为1.61%/1.66%/1.63%/1.69% ，较11月28日分别+16.0BP/+1.0BP/+16.0BP/持平 [60] - 截至2025年12月5日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.14%、1.95%、4.48%和2.86%，较11月28日分别+12BP/+14BP/+1BP/+9BP [62] - 12月5日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为7.07/7.07，较11月28日分别-40/-88pips [65] 投资建议 - 明确看多债市，10Y以内政府债券看银行自营，30Y看险资配置及交易盘，5Y资本债看债基，3Y以下信用债看银行理财 [4]

央行流动性操作 - 中国人民银行于2025年10月通过公开市场国债买卖实现净流动性投放200亿元 [1] - 此次操作标志着自当年1月起暂停的国债买卖已正式恢复 [1] - 央行10月购买200亿元国债，后续购债规模预计将逐渐上升 [1] 债券市场影响分析 - 央行公开市场净买入200亿元国债的消息对债券市场构成较为利多的影响 [1] - 分析维持近期债券市场偏多，且长久期债券空间大于短久期债券的判断 [1] 相关投资产品 - 基准国债ETF(511100)投资于中长久期利率债，具有低费率特点 [2] - 信用债ETF基金(511200)投资于中短久期信用债，具有低费率、高信用特点 [2] - 科创债ETF华夏(551550)投资于中短久期科创债，具有低费率、高信用特点 [2]

核心观点 报告的核心观点聚焦于多家上市公司在2025年第三季度及前三季度的财务表现和业务进展，普遍显示出业绩韧性、增长动能以及通过战略调整、新产品/业务拓展来驱动未来发展的趋势 [2][4][10][15][20][24][27][31][35][40][46][50][55][58][61][67][70][73][77] 公司业绩表现 能源与大宗商品 - **中国石油**：2025年第三季度实现营业收入7192亿元，同比增长2.3%，环比增长3.2%；归母净利润423亿元，环比增长13.7%，主要得益于天然气销售业务表现亮眼，其经营利润环比增长75亿元至127亿元 [4][5] - **牧原股份**：2025年前三季度实现营业收入1117.9亿元，同比增长15.52%；归母净利润147.79亿元，同比增长41.01%，生猪养殖完全成本持续优化，9月已降至11.6元/kg [70][71] - **同益中**：2025年前三季度实现营业收入7.19亿元，同比增长68.03%；归母净利润0.93亿元，同比增长14.15%，增长主要源于销量增加及并购子公司 [61][63] 汽车与零部件 - **福田汽车**：2025年前三季度营收454.5亿元，同比增长27.1%；归母净利润11.1亿元，同比增长157.5%，重卡批发市占率达12.6%，为10年来最高水平 [15][16] - **博俊科技**：2025年第三季度实现营业收入15.63亿元，同比增长37.21%，环比增长10.67%；归母净利润2.74亿元，同比增长102.11%，环比增长35.10%，毛利率和净利率环比分别提升4.23和3.18个百分点至29.37%和17.56% [20][21] - **科博达**：2025年第三季度实现营收约17.33亿元，同比增长11.76%；2025年前三季度海外营收达17.53亿元，同比增长21.69%，中央计算平台和智驾域控业务同比大幅增长2003.76% [27][28] - **德赛西威**：2025年第三季度实现营收约76.92亿元，同比增长5.63%；归母净利润约5.65亿元，同比微降0.57%，公司完成定增募集43.99亿元，用于新业务探索 [31][33] 科技与高端制造 - **鼎阳科技**：2025年前三季度实现营业收入4.31亿元，同比增长21.67%；归母净利润1.11亿元，同比增长21.49%，高端产品（单价3万元以上）营业收入同比增长46.53% [24][25] - **同益中**：在人形机器人灵巧手腱绳研发取得进展并已形成小规模销售，同时通过并购超美斯构建"超高分子量聚乙烯纤维+芳纶+复合材料"的高性能纤维产品矩阵 [64][65] 消费、文娱与传媒 - **上海电影**：2025年第三季度营收3.61亿元，同比增长101.60%；归母净利润0.86亿元，同比增长123.51%，主要受主投电影《浪浪山小妖怪》（票房超17亿元）带动 [10][11][13] - **万达电影**：2025年第三季度营收30.98亿元，同比下降14.63%；归母净利润1.73亿元，同比增长212.04%，公司"超级娱乐空间"战略逐步落地，非票收入增长较快 [50][51][53] - **奥飞娱乐**：2025年第三季度营收6.89亿元，同比微降2.42%；归母净利润0.14亿元，公司实行股权激励计划，并推动"飓风战魂"IP向竞技娱乐运动转型 [40][42][44] - **广博股份**：2025年第三季度营收6.67亿元，同比增长8.71%；归母净利润0.49亿元，同比增长52%，公司切入食玩赛道，发布《名侦探柯南》等IP衍生品 [55][56] - **今世缘**：2025年第三季度营业总收入19.31亿元，同比下降26.78%；归母净利润3.20亿元，同比下降48.69%，特A类产品（出厂价100-300元）展现出韧性 [73][74] 金融服务 - **张家港行**：2025年前三季度实现营业收入36.76亿元，同比增长1.18%；归母净利润15.72亿元，同比增长5.79%，净息差企稳于1.42%，不良贷款率稳定在0.94% [58][59][60] - **江苏银行**：2025年前三季度营收和归母净利润同比分别增长7.83%和8.32%，第三季度净利息收入同比增长20.60%，手续费及佣金收入同比高增24.45% [67][68] 专业服务与分销 - **爱施德**：2025年第三季度实现营业收入140.05亿元，同比下降24.75%；归母净利润1.16亿元，同比下降10.73%，降幅显著收窄，毛利率同比提升1.66个百分点至5.30% [35][36] 战略与业务进展 业务拓展与战略聚焦 - **中国石油**：2025年全年资本性支出预算为2622亿元，重点投向油气新能源勘探开发及炼化转型升级项目 [6] - **上海电影**：持续推进IP业务，后续储备有《中国奇谭2》等多部动画电影，并与恺英网络合作游戏《黑猫警长：守护》 [13] - **科博达**：完成对科博达智能科技的收购（持股比例提升至80%），并公告拟发行可转债不超过14.9亿元以支持新业务产能 [29] - **德赛西威**：发布"川行致远"品牌，切入AI无人物流新赛道，并加速欧洲、日本、东南亚等海外市场布局 [33] - **爱施德**：与深圳国资委旗下机构共同设立5亿元产业基金，投资智慧终端、人工智能等领域，并作为荣耀股东及核心合作伙伴受益于其IPO进程 [38] - **同益中**：并购超美斯协同效应显著，超美斯是空客合格供应商，正积极拓展国产大飞机及低空经济应用 [65] 产能与研发投入 - **博俊科技**：在广东、常州、重庆等地持续完善产能布局，并与上海电气自动化集团签署协议，拓展人形机器人业务 [22] - **鼎阳科技**：2025年前三季度研发费用率达到22.49%，持续推动产品高端化 [26] 行业与市场动态 债券市场 - **债市情绪**：报告期内债市卖方与买方情绪均转向乐观，卖方机构中看多和偏多观点合计占比54%，买方机构中偏多观点占比42%，主要驱动因素包括经济基本面承压、资产荒格局深化等 [46][47][48] 城投债市场 - **化债进展**：隐债置换专项债已发行19934.09亿元，城投主体退平台加速推进，截至2025年6月末超6成融资平台实现退出，城投债年内延续净融出态势 [77][78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月28日 - 11月3日债市卖方情绪显著回升、买方情绪由负转正，卖方观点分歧度有所上升，中共二十届四中全会与中美磋商等事件落地，叠加重启国债买卖预期，买卖双方对债市行情均转为乐观 [4] 根据相关目录分别进行总结 卖方市场利率债情绪指数 - 10月28日 - 11月3日跟踪不加权指数录得0.54，较10月21日 - 10月27日上升0.36，市场观点偏多比例上升，当前机构整体持偏多观点 [13] - 4%机构持看多态度，认为消费补贴透支需求，银行负债成本较快下行，资金面宽松，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右 [5][13] - 50%机构持偏多态度，认为央行重启国债买卖，经济基本面承压与资产荒格局深化，公募基金销售费用新规等潜在扰动因素的影响或被市场提前消化 [5][13] - 42%机构持中性态度，认为多空因素拉锯，权益市场强势对债市构成压制，融资需求疲软、内需不足等基本面因素限制利率上升空间，呈现“上有顶、下有底”的格局 [5][13] - 4%机构持偏空态度，认为反内卷、企业盈利改善等原因下通胀有望上行，长端收益率或跟随通胀预期上行，未来降息概率不高，重启国债买卖不改变债市收益率上行方向 [5][13] 买方市场利率债情绪指数 - 10月28日 - 11月3日跟踪不加权情绪指数录得0.33，较10月21日 - 10月27日上行，当前机构整体持中性偏多观点 [14] - 42%机构持偏多态度，认为经济数据疲软与资产荒，机构行为转向积极与配置需求强劲 [6][14] - 50%机构持中性态度，认为央行对10年期国债收益率可能存在合意区间，市场缺乏明确的单一主线来驱动利率实现趋势性突破，市场可能长期保持“窄幅震荡”的状态 [6][14] - 8%机构持偏空态度，认为持仓量减少呈现“价涨仓减”，市场继续推高的动力在减弱，债市依然处于逆风期的判断没变，后续收益率易上难下 [6][14]

公司债ETF表现 - 截至2025年7月31日15:00 公司债ETF上涨0.11% 最新价报106.11元 近1年累计上涨1.81% [3] - 盘中换手率9.41% 成交额21.00亿元 近1月日均成交20.44亿元 [3] - 最新规模达223.32亿元创近1年新高 份额达2.10亿份创近3月新高 [3] - 最新资金净流入5305.72万元 近5个交易日合计净流入5305.72万元 [3] 历史业绩表现 - 近5年净值上涨13.58% 成立以来最高单月回报1.22% 最长连涨月数9个月 [5] - 最长连涨涨幅3.80% 涨跌月数比58/19 年盈利百分比83.33% [5] - 月盈利概率79.85% 持有3年盈利概率100% 超越基准年化收益2.00% [5] - 今年以来最大回撤0.50% 相对基准回撤0.08% 回撤修复天数23天 [5] 产品结构与跟踪 - 管理费率0.15% 托管费率0.05% 今年以来跟踪误差0.013% [5][6] - 跟踪标的为中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数 [6] - 指数基期2015年6月30日 基点值100 包含待偿期分段子指数 [6] - 指数成分券按季度调整 主体和债项评级均为AAA的上交所公司债 [6] 债市环境分析 - 8月债市无利空因素 政治局会议落地 反内卷降温 物价持续低迷 [4] - 股市转入震荡 社融增速回落 PMI回落 政府债券净供给逐步下降 [4] - 8月理财规模季节性增长 保险预定利率9月初下调50BP 8月保费增速或提升 [4] - 10年期国债预计回到1.65% 5年期国股二级利率降至1.9%以下 [4] - 需关注贸易协议对中国施压风险 中美贸易存在不确定性 [4]

债市近期表现与走势 - 截至4月30日收盘，银行间利率债市场收益率小幅波动，中债国债收益率曲线3M期限下探2BP至1.47%，2年期回落1BP至1.45%，10年期稳定在1.62%附近 [2] - 4月全月10年期国债利率下行了18.9BP至1.62%，呈现出先下行后震荡格局，受关税调整等多因素影响，10年期国债收益率于4月3日和4月7日分别大幅下行7.07BP、8.62BP [2] - 五一假期后首个交易日，利率债市场收益率窄幅震荡，中债国债收益率曲线3M期限微升1BP至1.48%，2年期稳定在1.45%附近，10年期上探1BP至1.63% [2] - 多空力量进入相对平衡状态，10年期国债收益率料在1.62%至1.67%区间内箱体运动 [2] 5月债市前景与影响因素 - 回顾2019年至2024年5月债市走势，5月资金价格较4月环比以下行居多，且除2020年外，5月10年期国债基准利率以下行居多，幅度在10BP左右，信用债表现整体好于利率债 [3] - 5月缴税压力大概率将明显缓解，缴税规模大体在1.0万亿元至1.6万亿元左右，相比4月的1.4万亿元至1.8万亿元区间有所下降 [4] - 后续两大因素值得关注，一是外部冲击如超预期货币宽松可能带来快牛行情，二是债市原有利多或利空因素被证伪，会带来市场方向的重新选择 [4] - 若基本面数据出现超预期转弱，市场的做多情绪容易被放大，4月起的基本面变化将成为债市定价的第二个重要变量 [4] 货币政策预期与影响 - 在大规模增量政策储备阶段，货币政策宽松是较确定性的方向，债市做多逻辑没有发生根本改变 [1] - 若基本面边际承压，货币政策可能更具弹性，宽货币的组合拳随时可能推出，5月或是重要窗口期 [4] - 与政策利率降息同步推进的，可能还有新一轮的大行存款降息，这或进一步带动广义利率中枢下行 [4] - 在经济由外需向内需转型的过程中，降准、降息或不止一次，当前债市的胜率仍较高 [6] 机构策略与品种选择 - 机构可继续关注调整即买入策略 [1] - 短端品种胜率更高，如3年内的利率品种适合作为5月策略的基础持仓，同时建议保留一定久期仓位以防错过降准、降息落地后的快牛机会 [6] - 活跃券或是更优标的，推荐流动性更好的品种和利差更大的品种 [6] - 中端可优先关注品种利差和骑乘收益较高的品种，例如10年期地方债和6年期国开债 [6] - 超长端产品中，30年期国债利率已行至相对均衡位置，未来可关注15年期政金债和30年期政金债的补涨机会，以及30年期国债换券行情 [6] - 5月是一季度年报公布后第一个月，是年内净融资低位，信用债供给偏弱，有利于信用债收益率及利差的压降 [6]