以下文章来源于妙投APP ，作者丁萍 妙投APP . 因此资本市场也出现恐慌情绪，近期全球风险资产表现很低迷。那么，日本即将加息，这次会不会 再次引发2024年7月那样的剧烈波动？ # 01 日元套利逻辑被破坏 在回答这个问题之前，我们先来探讨下为什么日本加息会对资本市场产生很大影响。 虎嗅旗下二级市场投研服务品牌，为您提供精选上市公司价值拆解，热门赛道产业链梳理 出品 | 妙投APP 近期对资本市场影响最大的外围变量之一，是日本将再次加息。 实际上早在2025年下半年，日本加息预期开始出现苗头，不过进入12月以来，这一预期就大幅升 温。市场普遍预计日本央行将在12月18-19日会议上将政策利率从0.50%提高到0.75%，也就是加息 25个基点。 作者 | 丁萍 编辑 | 关雪菁 头图 | 视觉中国 这时候，最先受到冲击的，并不一定是风险最高的资产，而是"杠杆最高、最容易被调整的仓位"， 比方美债和高杠杆利率衍生品 （美债期货等） 。大量日元套利资金本身就配置在美债和利率产品 一句话总结就是， 日元套利空间被压缩，资金被迫去杠杆并平仓这些海外风险资产，因此对全球市 场形成压力。 日元在过去很长一段时间里，其 ...

公司概况 * 公司为Cogent Communications (CCOI) [1] * 公司业务分为三部分：传统Cogent业务（占营收70%）、收购的Sprint有线业务（占营收30%）、以及新兴的波长业务 [26] 财务与资本分配 * 为降低杠杆，公司将季度股息削减98%至每股0.02美元，并将维持该水平直至净杠杆率降至4倍 [2][3] * 公司暂时暂停了股票回购计划，但该计划下仍有1.05亿美元可用额度 [3] * 在收购Sprint后的九个季度里，尽管营收年均下降2.4%，但通过成本削减速度快于营收下降，公司已连续九个季度实现EBITDA增长 [3] * EBITDA利润率已从收购后第一个季度的约1%恢复至20%（若不计T-Mobile的补贴付款，利润率约为30%），但仍低于收购前40.5%的历史水平 [4] * 资本支出已环比减少2000万美元，正回归至约1亿美元的稳定水平，加上每年4000万美元的资本租赁本金支付 [4] * 公司总营收目标为每年增长6%-8%，同时实现约200个基点的利润率扩张 [20] 资产剥离与杠杆改善路径 * 改善杠杆的主要路径是增长EBITDA，公司营收增长现已由负转正 [6][9] * 公司已确定24个数据中心为过剩资产，总面积100万平方英尺，输入功率109兆瓦；公司总共有186个数据中心，功率213兆瓦，面积约210万平方英尺 [9] * 这些大型设施目前空置，若出售可带来收益并消除约2000万美元的年均持有成本 [9][10] * 公司目标售价为每兆瓦1000万美元，109兆瓦对应约10.9亿美元；已就其中两个设施签署了1.44亿美元的意向书 [10] * 公司拥有19000路由英里的城际光纤和1200路由英里的城域光纤，通常自用2至8根光纤，而每路由拥有24至144根光纤，存在大量过剩暗光纤可供货币化 [10][11] * 公司是全球第三大IPv4地址持有者，拥有约3800万个地址（全球总量43亿个）；其中约1500万个地址已出租，另有约150万个地址免费提供给老客户，剩余超过2200万个地址可供货币化 [11][12] * IPv4地址租赁收入已从2022年的约1200万美元/年，增长至2025年底超过7000万美元/年的运行速率 [12] * 公司已开始通过批发协议向第三方经销商大规模租赁地址块（折扣约为零售价的一半），以加速货币化进程 [12][13][16] 波长业务 * 波长业务营收约占公司总营收的4%，同比增长93%，环比增长14% [4] * 公司重申目标：到2028年中，波长业务年化运行速率将达到约5亿美元 [20] * 公司预计第四季度末波长业务运行速率可能达到约2000万美元（年化），但由于部分已安装波长客户验收延迟，可能无法达成 [20][21] * 当前已安装市场中，10G波长占营收的55%，100G约占40%，400G占比不到6% [22] * 在公司销售中，100G波长占79%，400G约占10%，10G约占11%，销售结构向更高速率倾斜 [22] * 目前尚无400G以上波长的商业部署，但已安装设备支持800G、1.6T和3.2T；实际应用中，考虑到传输距离等因素，一个3.2T系统在无中继光电光转换情况下，实际可提供约2T容量 [22][23] * 公司波长定价通常比市场低20%左右；定价取决于波长大小（10G/100G/400G）、路径长度和合同期限 [25] * 平均每用户收入（ARPU）徘徊在2000-2100美元左右，具体因速率、路径和合同而异（例如，短路径10G长期合同可低至500美元，跨大陆400G可高达7000-8000美元） [25] 各业务板块表现与趋势 * **网络中心（Netcentric）业务**：占传统Cogent业务营收的约40%，其中90%为在网业务；该业务目前同比增长约8%，符合历史平均水平，且近两年略有加速 [26][27][28] * **企业（Corporate）业务**：占传统Cogent业务营收的约60%（其中60%在网，40%离网）；该业务目前同比增长3%-4%，虽低于疫情前约11%的增速，但远好于疫情期间增长低谷（-9%） [26][29] * **收购的Sprint业务**：整体（包括企业和大型企业部分）年下降率约为24%，几乎全部为离网业务，这是公司营收下降的主要原因 [29] * 收购的Sprint企业业务大部分强制性下滑已结束，预计未来离网企业业务将从小幅下降转为持平，最终恢复温和增长；但整个收购的Sprint客户群（企业和大型企业）目前仍以每年约2.5%的速度下降 [30] 管理层认为投资者误解的方面 * 与收购交易相关的会计处理复杂性：以7亿美元对价接手成本200亿美元构建的资产，这种特殊交易及其会计方式可能让投资者困惑，并高估了公司的实际杠杆水平 [31] * 投资者难以区分收购客户群与有机增长客户群的营收增长情况 [31] * 波长业务对Cogent而言是全新业务，投资者可能低估了重新调整Sprint网络用途所需的时间和难度，以及该业务的增长曲线 [31][32]

交易核心信息 - 万达商管通过旗下上海万达锐驰企业管理有限公司购回烟台芝罘万达广场有限公司100%股权，使其成为全资控股股东 [1] - 交易于2025年12月2日完成工商变更，原股东坤华（天津）股权投资合伙企业及坤元辰兴（厦门）投资管理咨询有限公司退出 [1][2] - 烟台芝罘万达广场有限公司注册资本为7.08亿元人民币 [2][3] 交易背景与公司战略 - 万达集团长期推行轻资产战略，此前曾多次出售资产以去杠杆、减负债 [5] - 2024年7月，大连万达商管退出该项目，坤华及坤元辰兴成为新股东，此次为购回 [3] - 2024年5月，监管部门批准由太盟、腾讯等设立的合营企业收购万达商管持有的48个万达广场项目公司100%股权 [5] 相关公司及项目详情 - 出让方坤华（天津）股权投资合伙企业由新华保险与中金资本运营有限公司持股 [3] - 接盘方上海万达锐驰企业管理有限公司成立于2023年，由万达商管100%控制 [3] - 烟台芝罘万达广场项目总建筑面积119万平方米，其中商业面积24万平方米于2014年11月开业 [3] - 万达商管截至2024年年底已在全国开业513座万达广场，商业运营总建筑面积7090万平方米，年客流超52亿人次 [3] 行业与资产信息 - 根据接近人士透露，此前出售的单个万达广场资产估值约为15亿元人民币 [2] - 2024年5月被批准出售的48个万达广场项目涉及北京、广州、成都、杭州、南京、武汉等多个一二线城市 [5][6]

政策基调与目标 - 保持经济平稳健康发展，坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，提高政策的前瞻性、灵活性、有效性 [2] - 将“稳金融”作为六大经济金融维稳工作之一，凸显当前保持金融稳定的重要性 [5] - 会议要求做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作 [5] 财政政策 - 财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用 [2][4] - 与4月23日会议相比，财政政策的要求有明显变化，未来财政政策要比货币政策更加积极 [4] - 财政政策应更加主动地发挥调结构的功能 [4] 货币政策 - 要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕 [2][4] - 货币政策稳健基调未变，但要提高前瞻性、灵活性、有效性 [4] - 货币政策主要发挥总量政策功能 [4] 去杠杆政策 - 坚定做好去杠杆工作，但要把握好力度和节奏，协调好各项政策出台时机 [1][5] - 与2017年12月8日会议相比，7月31日对去杠杆的态度更为坚定 [1] - 通过机制创新，提高金融服务实体经济的能力和意愿，避免误伤实体经济 [1][5] 金融风险与实体服务 - 把防范化解金融风险和服务实体经济更好结合起来 [1][5] - 稳定表内融资及企业直接融资，以对冲社融表外下行压力，满足实体经济合理融资需求 [5] - 预计未来非标转贷和企业债权融资量将有改善 [5] 改革开放举措 - 推进改革开放，继续研究推出一批管用见效的重大改革举措 [6] - 落实扩大开放、大幅放宽市场准入的重大举措，推动共建“一带一路”向纵深发展 [6] - 精心办好首届中国国际进口博览会 [6]

2018年上半年基础设施投资表现 - 2018年上半年基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长7.3% [1] - 基础设施投资增速比1至5月份回落2.1个百分点 [1] 融资环境与政策背景 - 在去杠杆形势下 对融资平台 地方政府基建项目管理和融资的收紧导致基建投资增速明显下滑 [2] - 银行表外委托贷款出现下滑 非标融资管理收紧 这是配合去杠杆的措施 [2] - 对地方政府债务的控制是降低金融风险的正确方向 [2] 政策调整建议与展望 - 在控制影子信贷等融资渠道以"堵后门"的同时 应开一定的"前门" 即加大地方政府显性债务和专项债的发行力度 [1][2] - 此举旨在避免地方政府转向更多更隐蔽的"后门"融资渠道 [1][2] - 预计对PPP项目和地方融资渠道的调整可能使下半年 尤其四季度之后基建投资走稳 [2] 具体操作与市场预期 - 建议收窄影子信贷渠道 扩大地方政府正规融资来源 [3] - 2018年上半年企业债券发行比去年明显回升但仍不足 地方政府债券发行速度非常慢 [3] - 预计下半年公司债 地方政府债和专项债的发行力度将增加 为实体经济提供更多融资渠道 [3] - 2018年核定的新增地方政府债券规模为2.18万亿元 但上半年仅发出3000多亿元 发行空间很大 [3] - 按债务余额计算 去年未用完的额度仍可发行 进一步增加了发行空间 [3]

散户资金流向分化 - 美国散户在11月出现明显的资产类别偏好分化，一边是净买入股票ETF，截至11月18日本月净流入达960亿美元，预计全月可能达到约1600亿美元 [1] - 另一边是集中抛售加密货币ETF，摩根大通估计散户在11月抛售约40亿美元的现货比特币和以太坊ETF，超过今年2月的单月纪录 [3] - 股票市场的热情还体现在杠杆股票ETF的资金流入，约有70亿美元资金涌入，显示部分散户寻求放大收益 [3] 加密货币市场动态 - 11月比特币价格跌破摩根大通估算的约9.4万美元生产成本，这是自2020年7月以来首次出现，挖矿成本对价格的支撑作用减弱 [3] - 本轮加密市场抛售的主力是非原生投资者，主要是通过现货比特币和以太坊ETF的散户，而原生加密投资者在10月已通过永续合约完成大幅去杠杆 [3] - 散户在2月、3月和11月均对加密货币ETF进行净卖出，而对股票持续买入，显示出对两类资产的明确区分态度 [6] MicroStrategy公司状况 - MicroStrategy作为持有大量比特币的上市公司，其股价近期表现弱于比特币本身，公司相对于所持比特币的估值溢价大幅收窄 [6] - 公司目前被纳入纳斯达克100、MSCI美国和MSCI全球等主要指数，在其约590亿美元市值中，估计有约90亿美元为追踪这些指数的被动基金持有 [9] - MicroStrategy的总市值与其持有比特币市值的比率已降至疫情以来的低位，若不利决议通过，该比率可能继续向1靠拢，运营公司溢价面临被抹平的风险 [11] 关键市场事件与影响 - 明年1月15日MSCI将决定是否将MicroStrategy及类似持有数字资产作为库存的公司从其指数中剔除，市场对此反应敏感 [8] - 若被MSCI剔除，仅此一项可能引发约28亿美元的被动资金抛售，若其他指数提供商跟进，总体被动资金抛售规模可能高达88亿美元，对公司股价和流动性造成实质影响 [8] - 被指数剔除不仅导致被动卖出，还可能削弱公司市场流动性并提高未来股权或债务融资成本，侵蚀其估值溢价 [11]

价格走势与市场表现 - 比特币价格从10月6日的历史高点126,272.76美元下跌，至11月18日跌破91,500美元，一度触及九万美元以下，七个月高点被彻底抹去 [1][3] - 短短六周内，整个加密货币市值蒸发超1.2万亿美元 [3] - 以太坊价格表现特别疲软，跌至2,975美元，自10月初以来下跌约24% [8] 市场情绪与交易活动 - 市场情绪从极度贪婪转为极度恐慌，Crypto Fear Greed指数降至13，处于历史上常见短期底部出现的低位 [3] - 期权市场交易员大量押注看跌合约，11月底到期、集中在9万、8.5万和8万美元的合约规模超过7.4亿美元 [3] - 市场交易量和未平仓合约指标显示，下跌包含技术性去杠杆和结构性资金流出 [8] 资金流向与机构行为 - 机构买盘退场是核心因素之一，年初以来流入比特币ETF的资金超过250亿美元，但这些大买家近期开始撤退 [5] - MicroStrategy再次买入价值8.35亿美元的比特币作为对冲，但许多同行在压力下考虑卖币以保护资产负债表 [8] - ETF配置者和企业财务部门不再像以前那样坚定买入，市场失去一个巨大的支撑力量 [5] 杠杆与市场结构变化 - 去杠杆动作在场内蔓延，Matrixport和Coinglass数据显示以太坊未平仓合约规模大幅回落，杠杆资金快速撤离 [7] - 小币种的未平仓合约下降更明显，Solana等代币的持仓量跌幅超过一半，市场杠杆大幅收缩 [7] - 去杠杆短期放大抛压，但长远看减少了过度投机风险，为后续反弹留出空间 [7] 宏观环境与外部因素 - 宏观面因素压低风险资产热度，包括美联储可能维持高利率的预期以及年底围绕人工智能泡沫的讨论 [5] - 高利率环境使比特币等不生息资产的吸引力下降，资金配置趋于谨慎 [5] - 市场情绪脆弱反映了宏观焦虑，而非市场结构性缺陷 [8] 技术分析与未来展望 - 技术面上，比特币在93,000美元有关键支撑，若失守，下一个强支撑可能在78,000美元左右 [8] - 恐慌时期往往隐藏机会，历史上在极端恐惧时建仓、极端贪婪时出货的逆向策略收益超过被动持有 [8] - 接下来的几周，机构资金动向、宏观利率路径以及期权到期情况将决定比特币能否企稳回升 [8]

市场情绪逆转事件 - 周四华尔街市场情绪出现惊人逆转，纳斯达克综合指数早盘上涨逾2%后，午间涨幅尽数回吐，收盘时该科技股主导指数反而下挫超过2% [1] - 此次逆转由多重因素导致，包括英伟达股价剧烈的日内波动特性，以及实际非农数据较初值更为复杂从而削弱降息预期 [1] - 分析师指出，加密货币市场的异动，特别是比特币价格突破9万美元关口后股市即开始下跌，可能是关键诱因 [1] 加密货币市场影响 - 比特币最新报价下跌6.59%，至86450.5美元，自历史高点已累计下挫超30% [2] - 10月10日发生大规模清算事件，逾190亿美元杠杆加密货币头寸被强制平仓，成为本轮下跌的直接诱因 [2] - 10月10日华尔街遭遇重挫，标普500基准指数下跌2.7%，比特币跌幅达到7.2% [3] 做市商角色与市场联动 - 10月10日的巨额清算严重削弱了做市商的能力，做市商是加密货币市场流动性的核心提供者，其作用几乎等同于该领域的“央行” [3] - 当做市商资产负债表出现缺口需要补充资本金时，会本能地收缩资产负债表、降低交易规模，并在价格下跌时进一步抛售资产 [3] - 过去几周加密货币市场的持续走弱，本质上反映了做市商能力受损的影响，当前去杠杆进程已持续约6周 [3] - 由于加密货币市场去杠杆及流动性疲软，比特币和以太坊在某种程度上已成为股市的领先指标 [3]

市场现状与价格表现 - 比特币价格自4月以来首次跌破87000美元关口 单日跌幅超过4% 此轮跌势已延续一个多月[1] - 市场自10月创纪录上涨后进入回调 短线交易者连续数周平仓 累积的持仓尚未消化完毕 导致市场对负面消息敏感 容易形成抛压[3] - 期权交易者正关注85000美元和82000美元等关键价位以寻求保护 显示出市场情绪极为谨慎[3] 下跌的核心驱动因素 - 巨鲸投资者基于“四年周期”理论进行大规模抛售 自9月以来已出售超过200亿美元的资产 该理论缺乏坚实基本面支撑 但因其被广泛相信而形成自我实现的下跌循环[3] - 市场正处于去杠杆过程中 年初支撑比特币上涨的动能已消失 且未能吸引新的买盘[3] - 美股市场疲软传导至加密货币市场 尽管英伟达财报一度带动AI热潮推高美股 但涨幅随后全部回吐 市场对AI估值过高及美联储12月不降息的担忧引发了普遍的谨慎情绪[3] 对投资者的策略观察 - 加密货币市场波动性天然较高 建议投资者避免跟随短期情绪进行操作[4] - 对于现有持仓 建议审视最初的投资逻辑与长期价值判断 而非恐慌性抛售[4] - 对于有意抄底的投资者 建议保持耐心 因去杠杆过程尚未结束 底部难以预测 应等待波动性降低及价格在关键支撑位站稳后再考虑行动[4] - 强调仓位控制的重要性 由于加密货币风险较高 不应投入过多资金 中长期投资应追求稳健而非赌博[4]

10月消费数据核心表现 - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，增速连续5个月下滑，并创下2024年8月以来新低 [2] - 10月核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续第6个月扩大，创下2024年3月以来新高 [2][4][5] - 1-10月份社会消费品零售总额同比增长4.3%，服务零售额增长5.3% [8] 核心CPI上涨驱动因素 - 服务价格自3月起逐步回升，10月同比上涨0.8%，其中飞机票、宾馆住宿价格分别同比上涨8.9%和2.8% [7] - 10月扣除能源的工业消费品价格上涨2.0%，涨幅连续第6个月扩大，其中金饰品、铂金饰品价格分别上涨50.3%和46.1% [7] - 家用器具、文娱耐用消费品和家庭日用杂品价格涨幅在2.4%至5.0%之间，燃油小汽车价格降幅收窄至2.3% [7] - 10月全国餐饮收入5199亿元，同比增长3.8%，较上月大幅上升2.9个百分点，创下五个月来最高水平 [7] CPI与核心CPI走势差异原因 - CPI包含食品和能源价格波动，2023年全年及2025年前10月食品价格同比增速分别为-0.6%和-1.9% [4] - 食品和能源价格受国际市场影响较大，是导致CPI与核心CPI走势出现差异的直接原因 [4] 对物价拐点的市场观点 - 有市场观点认为核心CPI涨幅持续回升意味着价格低位运行态势迎来拐点，是消费需求回暖的信号 [2] - 多位宏观经济专家认为不能将核心CPI涨幅持续扩大视为价格拐点，物价水平仍处于低位波动阶段 [12] - 1-10月CPI累计同比为-0.1%，PPI累计同比为-2.7%；10月当月CPI、PPI同比增速分别为0.2%和-2.1% [12] 经济背景与政策展望 - 消费已成为拉动GDP增长的第一大动力，政策层已推出"以旧换新"等一系列促消费举措 [2] - 中国经济正面临"供需失衡"矛盾，消费需求有待进一步提升 [2] - 国家统计局新闻发言人表示将继续扩大国内需求，优化市场竞争环境，改善供求关系，促进价格合理回升 [3] - 今年前三季度GDP增速呈逐季下降趋势，一、二、三季度增速分别为5.4%、5.2%、4.8% [14]