公司财务表现 - 第三季度归母净利润增长59.7% [1] - 营收和利润增长因加速推进在建项目及加快新开工项目要件办理 [1] - 经营净现金流在第三季度大幅改善 [1] - 各项费用同比下降因矿业和清洁能源集团出表 [1] 战略与行业前景 - “十五五”规划建议提出加强国家安全能力建设及推进国家战略腹地建设 [1] - 四川受益于西部大开发、成渝地区双城经济圈建设及国家战略腹地建设等多重战略叠加效应 [1] - 公司有望受益于相关战略项目的推进 [1] 投资价值 - 预期股息率达到6.0% [1] - 维持“增持”评级及目标价11.93元 [1]

投资评级与目标价格 - 投资评级为“增持” [1][3][8] - 目标价格为11.93元 [1][3][8] 核心观点与盈利预测 - 核心观点：公司第三季度归母净利润大幅增长59.7%，经营净现金流显著改善，新签订单增长强劲；“十五五”规划提及国家战略腹地建设，公司有望受益；预期股息率具性价比 [2][3][4][5] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.92元、0.97元、1.02元，增速为11.2%、5.3%、5.2% [3][6] - 基于2025年13倍市盈率（PE）给予目标价 [3] 第三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度营收732.8亿元，同比增长1.95%；第三季度营收同比增长14% [4] - 2025年前三季度归母净利润53.00亿元，同比增长11.04%；第三季度归母净利润同比增长59.7% [4] - 2025年前三季度毛利率为15.12%，同比下降0.64个百分点；期间费用率为5.92%，同比下降0.98个百分点；归母净利率为7.23%，同比上升0.59个百分点 [4] - 2025年前三季度经营净现金流为-2.36亿元，较2024年同期的-56.06亿元大幅改善；其中第三季度单季经营净现金流为40.5亿元 [4] 新签订单与业务构成 - 2025年前三季度新签合同金额971.73亿元，同比增长25.16% [4] - 按业务分：基建新签826.70亿元（增长26%），房建新签143.56亿元（增长19%），其他新签1.48亿元（增长6%） [4] - 按地区分：省内新签763亿元（增长16%），省外及国外新签209亿元（增长79%） [4] - 2025年第三季度新签订单单季增速为35.1% [17] 股息回报与政策展望 - 公司当前股息率为4.46%，2024年分红比例为50% [5] - 根据公司公告，2025-2027年度现金分红比例将不低于当年归母净利润的60% [5] - 基于盈利预测，当前股价对应2025年预期股息率为6.0% [5] 行业背景与战略机遇 - “十五五”规划建议提出推进国家战略腹地建设和关键产业备份 [5] - 公司地处四川，受益于新时代西部大开发、成渝地区双城经济圈建设、国家战略腹地建设等多重战略叠加效应 [5] 财务数据摘要与估值比较 - 2024年归母净利润为72.10亿元，预测2025年归母净利润为80.18亿元 [6] - 报告采用的可比公司2025年预测市盈率均值为14.6倍，报告研究的具体公司2025年预测市盈率为10.0倍，低于可比公司均值 [18]

债券发行核心信息 - 成功发行全国首单国家战略腹地建设公司债券，债券全称为成都先进制造产业投资有限公司2025年面向专业投资者非公开发行科技创新公司债券（用于新一代信息技术）（国家战略腹地建设）（第二期）[1] - 本次债券发行规模为5亿元，期限为3+2年，票面利率为1.95% [4] - 发行利率创下中西部同期限同评级私募公司债历史最低利率 [4] 债券发行的战略意义与创新 - 债券发行是服务国家战略腹地建设、探索市场化融资新路径的有效实践 [3] - 采用"科技创新+国家战略腹地建设+新一代信息技术"三贴标方式创新发行，为全国首单国家战略腹地建设公司债、中西部首单用于新一代信息技术的科创债 [4] - 募集资金将专项用于支持国家战略腹地核心承载区产业项目建设，精准投向全省电子信息等优势产业集群 [4] - 有利于降低国企服务实体经济发展的融资成本，促进产业与资本良性互动 [3] 公司业务与投资布局 - 公司积极服务城市战略，投资招引了四川石化、京东方、华虹、航发成发、中创新航、通威太阳能等链主龙头企业 [5] - 投资引育了星际荣耀、沃飞长空、中核聚变等战新和未来产业项目 [5] - 累计完成产业投资超500亿元，带动总投资超4000亿元 [5] - 公司深入推进产业投资基金化，自主管理成都重产基金、产投先进制造业基金，参与组建国家集成电路大基金二期等产业基金30多只，基金体系总规模超4300亿元 [5] 公司经营业绩与发展 - 公司资产总额超603亿元，实现连续五年高速增长，较"十三五"末增长约283%，复合增长率约31% [6] - 公司利润总额超9.40亿元，实现连续五年大幅增长，较"十三五"末增长约815%，复合增长率约56% [6] - 公司发展成绩获得认可，获评多项市级荣誉，管理的基金上榜行业权威榜单20余次 [6] 未来发展规划 - 公司将以此次债券发行为契机，进一步抢抓国家战略腹地建设、全国先进制造业基地建设等机遇 [6] - 立足"投大投控投招"的战略定位，围绕开展"立园满园"行动和"进解优促"工作 [6] - 全力推进先进制造业实体企业投资并购和重大产业化"链主"项目投资招引，着力打造产业制造企业集群 [6]

财务业绩 - 公司2025年前三季度实现营业收入733亿元，同比增长2.0%，实现归母净利润53亿元，同比增长11.0% [1] - 第三季度业绩显著提速，单季度实现营收297亿元，同比增长14%，实现归母净利润25.2亿元，同比增长60% [1] - 第三季度毛利率提升至16.2%，同比增加0.5个百分点，创近7个季度新高，期间费用率为5.92%，同比下降0.98个百分点 [2] - 2025年前三季度经营现金流净流出2.4亿元，同比大幅收窄54亿元，其中第三季度单季净流入40亿元，创公司历史同期最好水平 [2] 运营与订单 - 第三季度收入加速主要得益于新项目开工及在建项目推进提速 [1] - 2025年前三季度公司中标项目金额达972亿元，同比增长25.2% [3] - 公司参与蜀道集团投建一体项目合计超过3400亿元，有望陆续转化为实际施工订单，截至去年底在手订单为2913亿元，是去年营收的2.7倍 [3] 行业与政策环境 - 2025年前三季度四川省固定资产投资增速仅为0.4%，其中基建投资下降2.3%，与全年3.5%的增长目标存在差距 [1] - 预计第四季度四川省基建投资将重点发力，以支撑完成年度经济增长目标，有望驱动公司项目提速 [1] - 中央"十五五"规划建议提及推进国家战略腹地建设，四川作为核心省份，其战略高速公路项目有望获得国家专项补助资金，项目落地有望加速 [1] 股东回报与估值 - 公司规划2025至2027年最低现金分红率为60%，基于预测业绩，测算其预期股息率分别达6.1%、6.9%和7.6% [3] - 预测公司2025至2027年归母净利润分别为80亿元、90亿元、100亿元，对应市盈率分别为9.8倍、8.7倍、7.9倍 [3]

投资评级 - 报告对四川路桥（600039.SH）的投资评级为“买入”（维持）[6] 核心观点 - 公司Q3业绩大增60%超预期，现金流创历史同期新高，Q3开工提速致收入明显加速[1] - 公司订单充裕，后续转化有望提速，且规划了2025-2027年最低60%的现金分红率，预期股息率分别为6.1%/6.9%/7.6%，具备突出的“类债”投资价值[3] - 四川作为国家战略腹地核心省份，其战略高速公路项目有望获国家专项补助资金，公司作为四川交通基建龙头中长期有望核心受益[1] 财务业绩表现 - 2025年Q1-3实现营收733亿元，同比增长2.0%；实现归母净利润53亿元，同比增长11.0%[1] - 分季度看，Q3单季营收297亿元，同比增长14%；归母净利润25.2亿元，同比增长60%[1] - 2025年Q1-3经营现金流净流出2.4亿元，同比大幅收窄54亿元；其中Q3单季净流入达40亿元，创公司历史以来最好Q3单季现金流[2] - Q3单季毛利率16.2%，同比提升0.5个百分点，创近7个季度新高；期间费用率5.92%，同比下降0.98个百分点[2] 订单与增长前景 - 2025年Q1-3公司中标项目972亿元，同比增长25.2%[3] - 2024年下半年以来，公司陆续公告参与蜀道集团投建一体项目合计超过3400亿元，有望陆续转化为实际施工订单[3] - 截至2024年底在手订单2913亿元，是去年营收的2.7倍，为业绩中长期持续释放提供保障[3] - 预计Q4四川基建投资有望重点发力，以支撑四川完成全年固投3.5%的增速目标，驱动公司项目提速[1] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为80/90/100亿元，同比增长11.2%/12.4%/11.2%[4] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为9.8/8.7/7.9倍[4][5] - 若公司估值切换至当前上市头部建筑国企股息率4%-5%（中枢4.5%）的水平，则对应理论市值分别为1069/1201/1336亿元，对应36%/53%/70%的市值空间[4]

投资评级与估值 - 报告对重庆银行首次覆盖给予“优于大市”评级 [1][3][5] - 综合绝对估值和相对估值，认为公司2026年合理股价区间为12.3元至14.4元，对应2026年市净率估值区间为0.69倍至0.81倍 [3][64][66][68] - 该估值相较当前股价10.31元存在约19.3%至39.7%的溢价空间 [3][68] 核心观点与投资逻辑 - 重庆银行地处国家战略核心承载区域，包括新时代西部大开发、成渝地区双城经济圈建设等，将充分享受区域发展红利 [1][14] - 公司存量不良包袱已基本出清，资产质量持续改善，2025年6月末不良率为1.17%，拨备覆盖率为248.3% [2][49] - 净息差在2025年上半年迎来拐点，较2024年提升4个基点至1.39%，未来受益于存款成本管控，改善空间较大 [3][45] - 公司业绩筑底反弹，2024年营收增速由负转正至3.5%，2025年上半年进一步提升至7.0%；归母净利润增速在2025年上半年达到5.4% [3][32] 公司业务与财务表现 - 公司贷款业务高度集中于重庆市，2025年6月末重庆市贷款份额占76.4% [1][12] - 信贷结构显著调整，新增贷款约80%投向政信类相关行业，2025年6月末该类贷款余额占比达54.5%，较2020年末提升近20个百分点 [2][36] - 截至2025年6月末，集团总资产为9834亿元，贷款总额为4986亿元，存款总额为5441亿元 [7] - 盈利能力增强，2025年上半年年化总资产收益率为0.74%，年化净资产收益率为10.31% [3][32] 区域经济与战略定位 - 成渝地区被定位为继长三角、珠三角、京津冀之后的“第四极”，经济活力强劲，2024年川渝合计GDP达9.69万亿元，占全国GDP的7.2% [14][18] - 区域人口呈现向西回流趋势，2024年重庆市常住人口为3190.47万人，成都市为2147.4万人 [18] - 川渝地区正从“制造大区”向“智造强区”迈进，产业协同成效明显，已成功创建多个世界级产业集群 [1][23] 盈利预测 - 预测公司2025年至2027年营业收入将持续增长，增速预计分别为8.0%、9.2%和10.1% [4][60] - 预测同期归母净利润分别为53.89亿元、57.32亿元和62.92亿元，对应增速分别为5.3%、6.4%和9.8% [4][59][60] - 预测每股收益分别为1.46元、1.56元和1.72元 [4][60]

文章核心观点 - “十五五”规划即将出台，建筑板块可重点关注三大领域投资机会：行业存量时代的城市更新与高品质建造、新基建、以及政策支持的西部区域建设 [1] 行业进入存量时代：关注城市更新和高品质建造 - 截至2024年底，中国城镇化率达67%，步入中后期发展阶段，建筑行业投资整体放缓，城市发展转向“内涵式发展”为主 [2] - 未来行业发展将聚焦存量市场，驱动城市更新、基础设施运维、检验检测等领域发展，并聚焦绿色低碳、智慧宜居的高品质建造需求 [2] - 装配式建筑是长期趋势，底层逻辑在于建筑劳动力红利消失及“双碳”要求，2024年全国建筑农民工数量4286万人，连续3年回落，较2021年减少1272万人，2024年建筑农民工平均月工资5743元，较2019年上涨26% [3] - 环保方面，中国建筑全过程能耗总量占全国能源消费总量比重为45.5%，碳排放总量占比为50.9%（2020年数据），装配式建筑可减少劳动力需求、降低碳排放 [3] - 此前规划目标为2025年国内装配式建筑渗透率30%，2030年达40%，其中钢结构建筑因更容易实现高装配化率和绿色低碳属性，占比有望持续提升 [3] - 2024年末城镇住房面积约384亿平方米，2009-2019年地产上行周期竣工面积大幅增长，考虑房屋检测周期约10-20年，存量房即将迈入检测高峰 [4] - 七普统计显示1990年前、1990-1999年、2000-2009年、2010-2020年建成房屋占比分别为11%、20%、32%、37%，加权平均房龄20年 [4] - 假设全国出台房屋定期体检政策，测算全国存量房市场检测需求超200亿元 [4] 新时代需要新基建：关注低空经济、能源、算力基础设施 - 低空经济自2024年首次纳入政府工作报告以来政策支持加码，基建需求预计率先放量，民用航空局测算2030年中国低空经济规模将达2万亿元，按15%-20%固投比例对应低空基建市场规模约3000-4000亿元 [5] - 2024年12月国务院意见将低空经济相关基础设施纳入专项债资本金“正面清单”，2024年已有广东、山东、安徽、四川等多省市发行低空产业园相关专项债 [5] - 2024年4月中共中央政治局会议提出设立新型政策性金融工具，本轮资金额度或为5000亿元，主要投向数字经济、人工智能、低空经济等领域 [5] - 受益AI发展驱动，全球算力需求高增，台积电指引2025年AI业务有望在高基数上进一步翻倍增长，未来5年预期实现约40%复合增速 [7] - 2025年台积电CAPEX指引大幅提升28%-41%，中芯国际、华虹半导体等龙头CAPEX维持高位，全年行业资本开支预计达1600亿美元，同比增长3% [7] - 测算2025年全球半导体洁净室投资约1680亿元，中国半导体洁净室投资约504亿元，占行业总体资本开支约15% [7] - 2024年以来中国可控核聚变持续取得积极进展，1月EAST实现1亿摄氏度1066秒的稳态长脉冲运行，3月“中国环流三号”实现原子核温度1.17亿度、电子温度1.6亿度 [8] - 预计“十五五”期间可控核聚变技术有望加速落地 [8] 政策支持下的重点区域：关注战略腹地、新疆、西藏等地区 - 2023年12月中央经济工作会议首次提出“优化重大生产力布局，加强国家战略腹地建设”，2024年7月二十届三中全会再次强调“建设国家战略腹地和关键产业备份” [8] - 四川省已被明确定义为国家战略腹地省市 [8] - 近年来新疆的GDP增速、固投增速、中央转移支付增速等大多数指标高于全国整体水平 [9] - 在交通基建方面，新疆进行“四横四纵四环十五联”中长期战略布局，拟实现“县县通”高速（一级）公路目标 [9] - 在煤化工方面，截至2025年6月，新疆在建及拟建煤化工项目投资总额超8000亿元，测算2025-2027年每年投资额约为997亿元、2077亿元、2326亿元 [9] - 2025年有望开启较大规模EPC招标，2026年开始项目建设预计显著提速 [9] 重点推荐公司 - 装配式建筑领域推荐钢结构工程龙头精工钢构、钢结构制造龙头鸿路钢构 [3] - 检验检测领域推荐房屋检测龙头国检集团、联检科技、上海建科，以及第三方工程质量评估龙头深圳瑞捷 [4] - 低空经济领域推荐低空规划设计龙头深城交，关注地方国资低空建设平台苏交科、设计总院、隧道股份等 [5][6] - 算力及半导体工程领域推荐半导体洁净室龙头亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份 [7] - 能源领域推荐核电工程建设主力军中国核建 [8] - 西部区域建设领域推荐西南交通基建龙头四川路桥，新疆板块推荐基建龙头新疆交建、北新路桥，民爆龙头雪峰科技，化工EPC龙头中国化学、东华科技、三维化学、航天工程等 [9][10][11]

投资评级 - 报告对四川路桥（600039 SH）的投资评级为“买入”并维持该评级 [8] 核心观点 - 公司订单连续高速增长 三季度中标总额24932亿元 同比增长35% 前三季度累计中标97173亿元 同比增长25% [2][6] - 四川作为国家战略腹地 基建需求旺盛 区域高速公路等长期规划明确 为公司提供持续景气的发展环境 [12] - 公司下半年施工进度有望加速 推动收入业绩环比快速增长 同时高股息政策凸显其投资价值 [12] 经营业绩与订单 - 公司三季度中标总额24932亿元 同比增长35% 前三季度累计中标97173亿元 同比增长25% [2][6] - 分业务看 基建领域前三季度累计中标8267亿元 同比增长26% 房建领域累计中标14356亿元 同比增长19% 其他业务累计中标148亿元 同比增长6% [12] - 公司2024年下半年开始大量中标投资人项目 随着前期准备工作完成 施工进度有望加速 [12] 区域发展潜力 - 四川被定位为国家发展的战略腹地 成渝地区双城经济圈建设等国家战略将推动重大基础设施项目落地 [12] - 根据规划 四川高速公路2035年总规模预计达到约2万公里 2024年新建成507公里 通车总里程达10310公里 居全国第三 未来建设需求持续景气 [12] - 2025年7月 炉霍至康定新都桥等4个项目已获批并于三季度陆续开工 总投资947亿元 新宜高速也于8月31日正式开工 [12] 财务与股息预测 - 预测公司2025年归母净利润为8286亿元 对应每股收益095元 2026年归母净利润为9220亿元 对应每股收益106元 [17] - 公司计划将2025年分红比例提升至60% 并在此后三年维持在最低60%的水平 若按2025年业绩80亿元估算 对应当前股息率超过6% [12] - 财务预测显示 公司净利率预计从2024年的67%提升至2027年的77% 净资产收益率预计保持在135%以上 [17]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以“维持” [11] 报告核心观点 - “国家战略腹地”是新时代“大后方”的具象化，一般指中西部内陆城市群或地区，旨在为前沿地区提供强大支撑 [6][17] - 战略腹地建设的提法主要集中在四川，陕西与重庆亦有提及，相关区域将迎来重大基础设施布局和投资机遇 [3][7] - 四川省是国家级战略腹地，基建需求旺盛，尤其高速公路建设空间广阔，规划至2035年总规模达约2万公里 [8][44] - 陕西作为“一带一路”核心区，基建投资占比较高（2023年达47%），将受益于腹地建设与“一带一路”两大战略 [9][55] - 重庆受益于成渝地区双城经济圈建设，并涉及三峡水运新通道（总投资约766亿元）、西部陆海新通道等重大项目 [10][65][67] 重点区域分析 四川：国家战略腹地，基建需求旺盛 - 四川省GDP位列全国前列（2024年为64,697亿元），属专项债“自审自发”试点省份，经济大省挑大梁定位明确 [30][31][32] - 2025年规划重点项目810个，年度计划投资7,916.5亿元，其中基础设施项目280个，高速公路年度投资预计超1,000亿元 [40][42] - 交通基建潜力充足，2024年完成公路投资2,517.8亿元，2025年目标确保完成公路水路投资2,600亿元，力争2,800亿元 [47][48] - 短期施工进度加速，2025年三季度炉霍至康定新都桥等4个项目获批开工，总投资947亿元 [8][49] - 重点关注区域龙头四川路桥，其2025年分红比例提升至60%，对应股息率约6.9% [8][51] 陕西：“一带一路”核心区，融入战略腹地建设 - 陕西省固定资产投资结构中基建占比显著高于全国水平，2023年达到47% [9][55] - 区域战略定位突出，是古丝绸之路起点和“一带一路”核心枢纽，受益于“一核两翼四通道五中心多平台”的开放布局 [9][59] - 交通领域建设加速，例如西康高铁桥梁架设任务全面完成，全线20座隧道全部贯通 [9] 重庆：受益成渝双城经济圈，涉及多项重点项目 - 2024年重庆市固定资产投资增长0.1%，2025年目标增长5%，其中工业投资增长11.2% [65] - 区域重大战略叠加，包括成渝地区双城经济圈、战略腹地建设等，将支撑建设需求 [10][65] - 重点项目三峡水运新通道已于2025年6月获国家发改委批复可行性研究报告，总工期100个月 [67] - 西部陆海新通道建设提速，规划到2025年基本建成经济、高效、便捷、绿色、安全的通道 [71] - 2024年以来多个区县国企退出融资平台，显示区域化债进程加速，有望改善建工企业回款 [10][74]

财务表现 - 25H1营收435.36亿元，同比下降4.91%，归母净利润27.80亿元，同比下降13.00%，扣非净利润27.20亿元，同比下降13.72% [1] - 25Q2营收205.50亿元，同比下降13.21%，环比下降10.60%，归母净利润10.05亿元，同比下降30.10%，环比下降43.33%，低于预期14.63亿元 [1] - 25H1综合毛利率14.5%，同比下降1.38个百分点，25Q2毛利率14.5%，同比下降1.46个百分点，环比下降0.01个百分点 [2] - 25H1归母净利率同比下降0.59个百分点至6.38% [3] - 25H1经营活动现金流量净额-42.84亿元，同比少流出4.39亿元，收现比104.5%，付现比119.5%，同比分别上升11.2和14.3个百分点 [3] 业务结构 - 工程施工业务营收388亿元，同比下降7.1%，毛利率14.2%，同比下降0.6个百分点 [2] - 贸易销售业务营收32亿元，同比增长222%，毛利率1.2%，同比上升0.5个百分点 [2] - 公路投资运营业务营收13亿元，同比下降4.0%，毛利率56.7%，同比下降1.5个百分点 [2] - 省内收入392亿元，同比下降4.4%，占比90.2%，毛利率15.6%，同比下降1.7个百分点 [2] - 省外收入36亿元，同比下降14.1%，占比9.3%，毛利率4.4%，同比上升1.0个百分点 [2] - 国外收入6亿元，同比增长55.1%，占比1.6%，毛利率5.9%，同比下降2.2个百分点 [2] 成本费用 - 25H1期间费用率5.68%，同比下降1.04个百分点，其中销售费用率0.02%，管理费用率1.64%，研发费用率1.29%，财务费用率2.73%，同比分别下降0.03、0.14、0.43和0.44个百分点 [3] - 减值支出占比同比上升0.26个百分点至0.55% [3] 订单情况 - 25H1工程主业中标722亿元，同比增长22.2%，25Q2中标同比增长25.6%，较25Q1提速6.73个百分点 [4] - 四川省内中标572.3亿元，同比增长10.7%，省外及国外中标150.1亿元，同比增长102% [4] - 海外市场取得突破，签约科威特经济适用房项目，并在埃塞俄比亚、马来西亚等新市场实现项目突破 [4] 盈利预测与估值 - 维持25-27年归母净利润预测80.07亿元、83.86亿元和87.27亿元 [5] - 基于25年13倍PE估值，维持目标价11.95元，维持买入评级 [5] - 按60%分红率和8.66元股价测算，25-27年预测股息率分别为6.38%、6.68%和6.95% [1]