专题：中国社会科学院社会保障论坛暨《中国养老金发展报告2025》发布式 责任编辑：王馨茹 专题：中国社会科学院社会保障论坛暨《中国养老金发展报告2025》发布式 12月6日金融一线消息，中国社会科学院社会保障论坛暨《中国养老金发展报告2025》发布会今日召 开，恒安标准养老保险有限责任公司投资部总经理王向宇出席并参加圆桌论坛。 王向宇谈到，现在养老资金的难处，包括保险资金的难处，不管是客户还是资金，还是公司对投资的要 求就是既要、又要的要求，比如既要长期收益又要短期收益，既要绝对收益又要相对收益，既要高回报 又要低回撤，怎么做好这两者的权衡？王向宇直言 "结论相对悲观"：没法同时把这两者得到。 12月6日金融一线消息，中国社会科学院社会保障论坛暨《中国养老金发展报告2025》发布会今日召 开，恒安标准养老保险有限责任公司投资部总经理王向宇出席并参加圆桌论坛。 王向宇谈到，现在养老资金的难处，包括保险资金的难处，不管是客户还是资金，还是公司对投资的要 求就是既要、又要的要求，比如既要长期收益又要短期收益，既要绝对收益又要相对收益，既要高回报 又要低回撤，怎么做好这两者的权衡？王向宇直言 "结论相对悲观"：没法同 ...

投资思维方式 - 相对收益以超越他人或业绩基准为投资主要目标，绝对收益更关注最终实际到手回报的高低 [6] - 多数基金以相对收益作为业绩考核标准，但将相对收益思维直接用于个人投资易导致焦虑和错误决策 [7] 财富观念与对话 - 好的理财建议和决策源于对话，需搞清楚自身在乎什么和去向何方，而非仅讨论该买什么产品 [9] - 书籍旨在引发关于金钱意义的对话，而非产品推荐 [9] 确定性与不确定性 - 人类极度渴望确定性，但金融行业贩卖确定性存在风险，因确定性无法兑现 [15] - 现实永远不会完全按预设的财务规划直线发展，需接受不确定性 [15][18] - 蒙特卡洛分析展示可能的结果范围，需接受不同路径的概率和随机结果 [17][18] 比较与满足感 - 社交媒体扩大比较对象范围，易导致迷失和嫉妒，需谨慎选择比较对象 [27] - 定义属于自己的"足够"需避免与他人生活比较，社交媒体内容存在虚假性 [28] 寻找个人价值观 - 寻找"足够"的标准不能仅是数字，需通过行动和小成本实验亲身体验 [30] - 通过实践和观察感受来明确自身真实需求，例如尝试不同消费方式评估满足感 [30] 理财咨询的本质 - 优秀理财规划师需自身更成熟，核心工作是帮助客户理清人生旅程和财务目标 [33] - 咨询协会聚焦于理解客户、沟通和帮助明确目标，而非技术细节 [33] 人工智能与人类角色 - 算法能完美分析模式，但无法替代人类在投资决策中的情感体验，如焦虑、骄傲和责任感 [37] - 自动驾驶理财需要明确目的地，而寻找目的地的过程仍需人类顾问的引导和对话 [38] - 人类理财顾问的专业体现在通过提问帮助客户明确"我是谁、要去哪"，并叠加自动化工具 [38]

投资基础知识 - 投资基金需从夯实基本功开始 [2] - 绝对收益关注费后实际收益 即“我赚了没” [3] - 相对收益关注超额收益 即“我跑赢没” [3] - 相对收益的衡量基准例如沪深300指数 [3]

文章核心观点 - 投资策略应优先追求绝对收益而非相对收益 绝对收益关注实际盈利金额 而相对收益关注与市场基准的比较 [4][5] - 通过资产配置策略追求绝对收益 利用分散投资被动捕捉不同资产轮动上涨的收益 长期来看收益结果并不差 [10][24] - 对于非专业投资者而言 追求绝对收益的性价比远高于追求相对收益 因为后者对择时和择股能力要求极高 且难以持续 [21][27] 相对收益与绝对收益的定义 - 绝对收益指投资组合实际获得的盈利 例如10%或20% 关注点在于无论市场牛熊均实现正回报 [4][6] - 相对收益指投资组合表现相对于市场基准（如大盘指数）的超额收益 牛市时盈利更多 熊市时亏损更少 [5][7] - 实现相对收益依赖于有效的择时和择股能力 [8] - 实现绝对收益依赖于策略和纪律 例如通过资产配置在不同市场和资产间进行分散投资 [10] 追求相对收益的挑战 - 投资者难以完整获取牛市收益 以创业板50指数为例 其在特定年份涨幅超过50% 但获取全部收益需满足年初满仓、下跌超20%时坚定持有、震荡期内不割肉不追涨等苛刻条件 [13][14][15][16] - 熊市中投资体验糟糕 单一资产无法穿越周期 例如沪深300指数历史最大回撤超过70% 亏损50%后需要上涨100%才能回本 [17] - 超额收益难以持续 主动基金经理长期跑赢市场者居少 普通投资者更难避免均值回归 [21][22] - 在单一资产逆风期（如21-24年A股熊市） 其他资产（如债券、美股、黄金）可能表现良好 对投资者心态构成考验 [18][19][20] 绝对收益策略的优势与实践 - 资产配置策略有助于避免因一次重大失误导致需要长时间回本的巨大亏损 [23] - 通过分散投资（如A股、美股、债券、黄金按约5:1:3:1配置 并在A股内部分散策略）可在不同市场环境下保持有资产上涨 [24] - 实践案例显示 自去年10月28日建仓并执行每周定投1000元的策略以来 资金加权收益率超过21% 年化收益率超过20% [25] - 资产配置策略对投资知识要求相对简单 而持续获得相对收益的难度呈指数级增长 对非专业投资者更具性价比 [27]

投资理念：绝对收益导向 - 投资的本源是力争让每一笔交易都挣到钱，而非超越基准或追求相对排名[2][8] - 绝对收益与相对收益并不矛盾，长期看两者统一，例如3-5年年化收益达到双位数的基金经理自然会有靠前的排名和超额收益[8] - 主动产品若波动过大，会损害零售客户的持有体验，控制回撤能降低其买入难度并提升长期持有体验[5][31] 核心策略：三价打分体系 - 通过“三价打分体系”（买入价、极限底价、卖出价）进行标的定价，该体系能解决60%-70%甚至更多的波动控制问题，确保组合绝对收益[2][9][11] - 买入价必须从DCF模型得出，是深度研究后的认知；极限底价参考公司历史净利润最差时的估值低位；卖出价结合基本面与市场热度、情绪等量化指标[11][13] - 系统覆盖500多个标的并强制打分，市场好时组合加权打分降低，系统会提示基金经理调仓至高分标的，长期重复此动作以控制波动和保障收益[16] 科学与艺术的结合：量化与主动的协同 - 投资本质是“科学”与“艺术”的结合，量化负责捕捉高股息、低估值等客观规律，主动负责处理无法量化的内容[1][5][18] - 采用“基本面量化”模式，量化团队将基本面研究员的投资逻辑抽离出来，按行业建模，建立指标与股价的可跟踪、可检验的映射关系[6][11][18] - 先用量化策略打底提高成功概率，再用主观研究深化，要求所有量化模型从基本面或行业研究员的知识体系中抽离逻辑，本质是模仿研究员的认知过程[18][19] 组合构建与风险管理 - 组合构建以保持整体高分状态为基础，通常持有40-50家公司，前十大持仓占比30%-40%，通过自上而下判断选择方向并避免单一行业过度暴露[21] - 绝对收益策略中，60%-70%依赖选股，20%-30%靠关键点择时（如两年一次的大级别仓位调整），10%-20%靠系统减少错误投资行为[9][22] - 系统作为“尺子”约束非理性行为，例如股价高位时提示避免追高，在标的跌破极限底价时提示加仓，触及卖出价时提示减持[3][17] 团队管理与考核机制 - 考核机制以绝对收益为导向，当年产品亏损则不及格，但极端市场下可用相对高排名弥补，以平衡波动控制和避免过度保守[26] - 研究员考核以实盘贡献为主，只有“推荐→买入→上涨”才能获得高分，引导研究转化为实际收益，并通过系统留痕形成投研互动闭环[26] - 投资总监对所有产品质量负责，以最差产品为考量，旨在提升团队整体业绩而非依赖个别明星产品，体现平台和团队能力[26] 市场观点与投资方向 - 当前基本面企稳概率较大，依据是“资本开支/折旧摊销”指标接近2007年以来下限，同时企业盈利、库存均处历史低位，三季度可能是盈利底[23] - 看好两个方向：一是与资本开支周期相关、出清充分的中游资本品和化工行业；二是全球份额上升快的出口领域，受欧美制造业周期上行支撑[24]

基金经理与普通投资者的差异 - 基金经理面临踏空风险可能导致职业生涯受损 但对普通投资者影响较小 [2] - 基金经理采取激进策略可能带来规模10倍以上增长及收入提升 而普通投资者激进策略不一定增加收益反而放大风险 [3] - 基金经理无需担忧生活开支导致的资产变现问题 更关注相对收益（跑赢同行）而非绝对收益 [4] 普通投资者的投资策略 - 普通投资者应注重绝对收益（每笔投资最终盈利）而非冒风险追求超额回报 [5] - 建议在低估阶段投资优质资产以避免长期亏损 市场上涨后若仍便宜可继续积累 高估时可转向固收+类产品（如债券+股票组合） [6] 投顾组合产品 - 提供5种投顾组合（指数增强/主动优选/365天/90天/月薪宝） 配置债券+股票且股票部分偏价值风格以降低波动 [7]

基金经理的踏空风险 - 基金经理面临踏空风险 若未持有足够股票导致基金净值大幅跑输市场 将引发投资者不满和规模缩水 [4] - 基金公司管理费收入与规模直接挂钩 踏空会导致收入大幅减少 [5] - 部分基金经理为规避踏空风险 长期保持高股票仓位 通过选股获取超额收益而非仓位调整 [7][8] 普通投资者与基金经理的差异 - 普通投资者冒更大风险不会获得额外奖励 而基金经理可能因业绩增长实现管理规模10倍以上扩张 [11][12][13] - 普通投资者需应对生活开支 熊市变现资产可能导致购买力缩水 基金经理无此流动性顾虑 [15][16][17] - 基金经理注重相对收益（跑赢同业） 普通投资者应关注绝对收益（每笔投资最终盈利） [17][18][20] 低估策略的价值 - 历史回测显示 低估阶段买入中证偏股型基金指数 持有2年平均年化收益更高且最大浮亏更低 [22][23] - 当前市场处于4.6星低估区间（截至2025年8月12日） 适合继续积累优质资产 [26] - 若市场上涨至非低估区间 可转向固收+品种（如月薪宝/365天组合） 其债券+股票配置能平衡收益与波动 [26]

美国非农就业数据 - 7月新增就业降至7.3万 创9个月新低 5月和6月数据合计下修25.8万 过去三个月月均新增就业仅3.5万 创新冠以来新低 [8] - 数据下修主因是问卷回复率跌破60% 导致初值中模型预测占比过高 且经营不佳企业延迟回复导致后续持续下修 [10][11] - 罗素2000指数年内收跌近3% 与纳指100差距达11个百分点 反映中小企业承压 [12] - 美联储9月降息概率升至90% 美股呈现结构化机会 部分板块高估但二季报盈利稳定 [12] 海外关键时间节点 - 8月7日为美国对等关税生效日期 加拿大、墨西哥、印度等国仍有谈判空间 [13] - 8月12日为中美贸易暂缓deadline 目前预期延后三个月 全球避险情绪升温 [14] - 中美日三国7月制造业PMI均环比走弱 反映贸易战对全球需求的压制 [14] 公募基金动态 - 第二批12只浮动管理费基金获批 涵盖医疗、高端制造、全市场选股等方向 易方达、中欧、建信产品下周首发 [16][17] - 6月公募主动权益份额出现拐点 7-8月数据将验证负债端是否进入净流入阶段 [17] - 易方达价值回报混合采用分层费率：短期持有收1.2% 超额6%可提至1.5% 跑输基准3%则降至0.6% [19][20] - 浮动费率产品要求兼顾绝对收益与相对收益 对基金经理形成公开奖惩机制 [22] 重点公司动向 - 长江电力拟出资266亿元扩建葛洲坝船闸 中国神华筹划发行股份收购控股股东资产 引发中小股东对利润影响的争议 [25][26] - 市场对两公司资本动作持中性态度 认为属于长期规划且在股市上行周期实施更合理 [28] 互联网与科技行业 - 美团、饿了么、京东联合抵制"0元购" 外卖大战出现熄火迹象 反映流量入口争夺焦虑 [30] - 上海启动无人驾驶试运营 但短期内大规模推广面临就业压力等社会因素制约 [32]

市场观点与机构行为 - 2025年债券市场表现平淡，行业共识转向权益类资产寻求收益 [3] - 机构对当前权益市场估值存在分歧，宽基ETF自4月中旬以来净卖出超1000亿，但融资余额接近1.9万亿，显示风险偏好提升 [3] - 保险资金因资产负债匹配需求，仍需配置长债以缩短久期缺口，但权益增配趋势明显 [4][5] 保险资金投资策略 - 保险考核新规加入五年期指标，要求兼顾绝对与相对收益，迫使险资参与行业阿尔法机会竞争 [4] - 分账户管理模式下，险资通过团队化运作实现绝对收益，同时保留赛马机制激励相对收益竞争 [5] - 新增保单销量将影响险资行为，但续增保费高负债成本及固收资产到期压力推动权益增配 [5] 研究能力与市场认知 - 垂直研究模式导致金融机构忽视交叉研究，研究员易陷入单一资产线性思维 [7][8] - 低利率环境下，市场低估了优质股权的相对价值，过度关注企业短期增速 [9] - 机构封面文章的大方向分析可揭示真实投资意图，细节可能美化但战略方向可信 [10] 市场热点与配置建议 - 港股创新药ETF单日涨幅超5%，但A股与港股估值合理性对比下，港股仍具优势 [12][13] - 本土偏好（home bias）导致投资者更倾向熟悉的A股市场，可能加剧短期波动 [15] - 建议均衡配置，避免因市场情绪波动过度追涨或悲观，关注长期价值 [16] 其他资产动态 - 债券市场当前关注度较低，未展开讨论 [17] - 量化策略调仓及债券组合发车信息提及，但未披露具体配置逻辑 [19][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期信用债发行规模环比下降，净融资额环比增加，成交金额环比下降，收益率全部下行，信用利差多数收窄，各等级基本处于历史低位，配置性价比不高 [1][59] - 绝对收益角度，未来收益率仍在下行通道，配置时可等待时机并逢调整增配，择券关注利率债趋势和个券票息价值；相对收益角度，评级利差降至历史低位，信用下沉效果不佳，可优先考虑高等级 5 年期品种 [1][59] - 7 月 2 日首批 10 只科创债 ETF 获批，7 月 7 日发行，后续投资机会值得关注 [2][60] - 房地产市场朝着止跌回稳方向迈进，风险偏好较高的资金可提前布局地产债，注重风险与收益平衡，配置重点是央企、国企和优质民企债券 [2][61] - 城投债违约可能性低，可作为信用债重点配置品种，短期信用风险无虞，现阶段策略可积极 [3][61] 根据相关目录分别进行总结 一级市场情况 发行与到期规模 - 本期信用债发行 221 只，发行 2133.17 亿元，环比下降 30.80%，净融资额 940.97 亿元，环比增加 1057.98 亿元 [12] - 企业债、短期融资券发行金额增加，公司债、中期票据、定向工具发行金额减少；中期票据净融资额减少，其余品种净融资额增加，企业债、定向工具净融资额为负，公司债、中期票据、短期融资券净融资额为正 [12] 发行利率 - 交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为 -14 BP 至 2 BP [13] - 不同期限和等级品种利率变化幅度不同，如 1 年期品种利率变化幅度为 -7 BP 至 -1 BP，AA - 级品种利率变化幅度为 -14 BP 至 -5 BP [13][16] 二级市场情况 市场成交量 - 本期信用债合计成交 9398.98 亿元，成交金额环比下降 15.26% [19] - 短期融资券成交金额增加，其余品种成交金额均减少 [19] 信用利差 - 中短期票据、企业债、城投债多数品种信用利差收窄 [23][32][35] - 中短期票据 1 年期中，AAA 级、AA + 级信用利差走阔，AA 级、AA - 级利差收窄；3 年期、5 年期、7 年期信用利差收窄 [23] - 企业债各期限各等级信用利差多数收窄 [32] - 城投债 1 年期、3 年期、5 年期信用利差收窄；7 年期中，AA - 级信用利差收窄，其余品种信用利差走阔 [35] 期限利差与评级利差 - AA + 中短期票据、企业债、城投债期限利差部分收窄、部分走阔，当前各期限利差大多处于历史低位 [44][50][53] - 3 年期中短期票据、企业债、城投债评级利差部分收窄、部分走阔，当前各评级利差大多处于历史低位 [44][50][53] 信用评级调整及违约债券统计 信用评级调整统计 - 本期共有 5 家公司评级（含展望）调整，其中下调 2 家，上调 3 家 [56] 违约及展期债券统计 - 本期暂无信用债违约 [58] - 广州市方圆房地产发展有限公司名下信用债 "H20 方圆 1" 展期，展期时债券余额 9.18 亿元 [58] 投资观点 - 同报告核心观点 [1][59]