2025年国产GPU行业关键分野与上市潮 - 2025年是国产GPU行业的关键分野，行业迎来密集上市潮 [2] - 摩尔线程于6月30日获科创板受理，仅用89天火速过会，并于12月5日登陆科创板，首日股价暴涨468.78%，市值一度突破3000亿元，创下年内新股纪录 [2] - 沐曦股份紧随其后，于12月7日完成申购，中签率低至0.033%，市场热情高涨 [2] - 壁仞科技、燧原科技等也相继传出明确的港股或A股上市计划 [2] - 这波密集上市潮本质是一场由资金需求驱动的突围战，上市成为穿越漫长研发投入期、维系生存与发展权的关键通道 [2] 行业财务特征与资金压力 - 行业处于快速成长期，特点是高强度、重资产的资本投入，普遍存在阶段性亏损 [4] - 摩尔线程过去三年（2022年至2024年）累计营收6.09亿元，同期净亏损共计50.05亿元 [4] - 沐曦股份过去三年累计营收11.17亿元，同期净亏损共计32.9亿元 [4] - 研发高投入叠加业务扩张带来备货压力，导致现金流高度紧绷，例如摩尔线程短期借款从0激增至12.17亿元以填补营运资金缺口 [5] - 国际龙头企业投入规模巨大，例如英伟达2024财年研发投入达129.14亿美元，凸显国产厂商面临的资金挑战量级 [4] - 一级市场存在强烈的退出需求，在美元基金收紧的背景下，二级市场成为红杉中国、深创投、字节跳动等上百家背后机构最主要的退出通道 [5] 政策环境与上市逻辑转变 - 2025年监管风向转变，随着“科创板八条”出台及对未盈利硬科技企业上市标准的重启，政策为肩负“算力自主”任务的公司打开了通路 [5] - 政策驱动资本市场对产业进行扶持，明确的上市预期是产业崛起的支撑 [5] - 当前投资策略被称为“群狼战术”，即让头部几家先上市融资，最终能跑出来一两家即可，这是一种战略性选择 [6] 核心挑战：供应链与生态壁垒 - 国产GPU厂商面临的核心挑战愈发清晰，供应链“卡脖子”风险正突破设计端，向制造乃至封装环节持续蔓延 [2] - 制造环节的外部依赖是当前最致命、最紧迫的痛点，瓶颈在于国内高端芯片产能不足，在晶圆制造、良率控制和规模化量产方面任重道远 [9] - 芯片厂商对外部先进代工厂的路径依赖使供应链安全成为核心问题，随着合规限制趋严，这条路径正快速收窄 [10] - 软件生态壁垒难以逾越，英伟达CUDA生态经过近20年积累已形成行业标准，客户迁移生态的成本远高于购买新硬件 [10] - 国产GPU即使在纸面算力参数上可以部分对标，但由于框架兼容、算子适配困难，最终会导致硬件性能大打折扣 [10] - 按销售金额计，2024年中国AI加速器市场中，英伟达占比约66%、华为昇腾占比约23%、AMD占比约5%，其余厂商（含摩尔线程、沐曦股份等）合计仅约1% [10] 竞争逻辑转变与商业化落地 - 行业竞争逻辑在2025年发生根本转变，商业化落地能力取代PPT参数，成为检验真金的唯一标准 [2] - 行业正从“讲故事、拼融资”阶段进入“拼落地、拼业绩”阶段，竞争焦点转向工程硬实力和市场交付 [14] - 在大客户“比标”环节，测试模式已转为不告知测试过程的“盲测”，分数直接决定订单归属，迫使厂商集中精力提升工程化能力 [14] - 各家厂商寻求差异化生存空间：摩尔线程走“全功能GPU”路线，AI智算业务增长迅速；沐曦股份专注于云端AI“训推一体”的通用GPU路线；燧原科技则背靠腾讯，产品在腾讯业务中规模化落地 [14] - 国内很多GPU厂商的订单既没有规模效益也没有稳定客源，却拥有几千亿市值，存在营收与市值不匹配的虚高风险 [14] 突围策略与未来展望 - 为突破CUDA生态壁垒，一些国产GPU厂商正推动更具实用主义色彩的路线——异构混训，即在一个计算集群中同时使用英伟达、华为、寒武纪等不同品牌GPU [11] - 从试图取代英伟达转变为与英伟达共存并协作，成为中短期内最具现实性的突围路径 [12] - 新的机遇来自AI推理时代的爆发式增长，推理更依赖堆卡的数量而非单卡质量 [15] - 国产GPU厂商正试图通过超节点的方式进行集群扩展以弥补单卡性能差距，超节点方案已成为行业标准 [15] - 人才和经验是决定胜负的隐形因素，大部分厂商高管团队具备深厚的海归背景和资深从业经验，为技术迭代和工程化落地提供基础 [15] - 行业洗牌的拐点预计在未来半年到一年内到来，最终可能只有两、三家公司能活下来 [15] - 生存攻坚战的胜负手取决于五个核心维度：产能、技术、超节点、订单、高管团队 [15] - 现阶段谈论“中国英伟达”为时尚早，行业更像是新能源汽车的2017年，真正的头部至少需要五年才会跑出来，眼下重要的是先活下来 [3][7] - 国产GPU的集体冲锋，不仅是在挑战英伟达的市场霸权，更是在为下一个十年的中国算力主权争夺关键基石 [15]

板块行情表现 - 截至13点34分，半导体板块整体冲高回落，科创半导体ETF（588170）和半导体材料ETF（562590）午后分别上涨3.04%和3.67% [1] - 近期半导体板块展开结构性行情 [1] 国产AI算力与订单情况 - 截至2025年9月5日，摩尔线程洽谈中的客户预计订单约20.04亿元，其中AI智算领域项目合同金额超过17亿元 [1] - 沐曦在手订单规模达到14.3亿元，表明国产AI算力进入放量阶段 [1] 行业需求与增长动力 - 云端大模型训练与端侧AI应用落地共同推升高性能计算芯片需求 [1] - 华为昇腾、沐曦等国内厂商的技术迭代强化了市场对算力自主主线的信心 [1] - 半导体设备和材料行业受益于人工智能革命下的半导体需求扩张、科技重组并购浪潮及光刻机技术进展 [2] 细分领域投资逻辑 - 设备与材料在国产创新顶层设计下逻辑最硬 [1] - 数字芯片是算力自主的核心载体，先进封测受益于技术升级 [1] - 科创半导体ETF（588170）跟踪的指数中，半导体设备占比61%，半导体材料占比23% [2] - 半导体材料ETF（562590）跟踪的指数中，半导体设备占比61%，半导体材料占比21% [2]

指数与ETF表现 - 中证半导体产业指数强势上涨2 05% 成分股晶瑞电材上涨15 17% 艾森股份上涨7 36% 南大光电上涨6 39% [3] - 半导体产业ETF(159582)上涨2 21% 报2 27元 近1周累计上涨8 30% 涨幅排名可比基金第一 [3] - 半导体产业ETF盘中换手14 1% 成交5867 60万元 近1月日均成交7244 85万元 [3] - 半导体产业ETF最新资金净流出655 34万元 但近10个交易日内合计资金净流入4098 66万元 [4] 行业技术突破 - 北京大学团队利用冷冻电镜技术首次看清光刻胶在显影液中的微观行为 该突破可将晶圆缺陷减少超99% 为7纳米及以下先进制程扫清关键障碍 [3] - 云端大模型训练与端侧AI应用落地共同推升高性能计算芯片需求 华为昇腾 沐曦等国内厂商技术迭代强化市场对算力自主主线的信心 [4] 市场需求与订单 - 摩尔线程正在洽谈的客户预计订单约20 04亿元 其中AI智算领域项目合同金额超过17亿元 [3] - 沐曦在手订单规模达14 3亿元 显示国产AI算力进入放量阶段 [3] 板块投资逻辑 - 半导体板块展开结构性行情 设备与材料在国产创新顶层设计下逻辑最硬 数字芯片是算力自主的核心载体 先进封测受益于技术升级 [4] - 中证半导体产业指数前十大权重股合计占比78 18% 包括中微公司 北方华创 中芯国际等 [4]

政策环境优化 - AI监管新规落地为行业提供了明确的合规框架消除了政策不确定性[2] - 明确的规则为资本创造了确定性溢价北向资金随即加仓AI应用龙头相关ETF创下新高[2] 技术实力展示与产业链价值重估 - 九月密集的行业展会如无锡半导体展、腾讯大会、云栖大会成为硬核科技的阅兵场[3] - 华为小米等公司展示的产品重新定义市场格局引发二级市场对国产替代和算力自主的全面价值重估[3] - 大模型算力需求驱动上游产业链光模块、HBM高频宽记忆体、国产GPU等领域受到市场关注中芯国际、寒武纪被券商研报频繁覆盖[3] 智能电动汽车产业演进 - 华为进入整车市场产生鲶鱼效应搅动智能驾驶产业链[4] - 机构投资者密集调研激光雷达、车规级芯片、域控制器等智能汽车核心部件表明汽车被视为移动智能终端[4] - 宁德时代发布超充电池凸显智能与能源作为新能源产业链两大核心驱动力的重要性[4] 全球宏观流动性影响 - 美联储降息预期改善全球流动性环境利好科技成长股估值[5] - 流动性宽松促使外资回流新兴市场中国凭借完整产业链、庞大市场和政策支持成为投资首选[5] - 一级市场风险投资VC积极布局AI硬件和前沿科技二级市场机构资金抱团科技、媒体、通信TMT板块[5] 产业发展新周期开启 - 九月资本市场表现显示产业进入由实质性技术进步和确定性政策护航驱动的新周期起点[7] - 资本押注方向集中于已具备落地场景和商业化能力的领域而非虚无概念[7]

国产算力生态协同发展 - 国产算力产业链通过芯片、服务器、智算集群的产业聚合寻求高效解法，大模型厂商和平台型厂商加速应用落地 [1] - 产业链从芯片架构创新、超节点高速互联到系统级能效重构形成高度耦合的生态格局，实现算力自主的体系性跃迁 [2] - 产业链拉通需底层芯片、软件生态、服务器整机、智算环节协同，开源开放成为破局关键路径 [3] 技术路线与生态建设 - DeepSeek应用UE8M0 FP8路线提升计算效率并减少存储传输开销，为国产芯片厂商指明趋势方向 [4] - 芯片厂商同时重视DeepSeek精益求精路线和OpenAI"大力出奇迹"路线，需提升基础设施能力以吸引生态开发 [4] - OISA 2.0协议支持AI芯片数量提升至1024张，带宽突破TB/s级别，互联时延缩短至数百纳秒 [5] - 中国移动推出全调度以太网（GSE）技术体系，支持千卡级组网能力，推进技术规范和大容量交换芯片发布 [6] - 服务器厂商与国产GPU芯片厂商深度合作进行软硬件适配，共同完善国产算力生态 [7] 异构计算与平台化解决方案 - 高性能计算与智算融合需解决硬件架构差异，联想通过"一横五纵"战略构建覆盖通用、科学、AI算力的异构智算平台 [8] - 智算中心建设需推进全流程标准体系、核心技术自主创新、政产学研协同生态及重点领域专项行动 [9] - 一体机通过"通用基座+垂直增强"模式实现行业适配，需结合具体业务场景进行模型调优和性能测试 [9] - 同泰怡构建覆盖轻量化至满血版大模型的全栈解决方案，在教育、能源、电网、政务、医疗等行业实现落地 [10] 液冷技术发展与能效优化 - 冷板式液冷改造速度快，浸没式液冷技术复杂度高，液冷部署受供电、散热、承重、运维条件限制 [11] - 液冷技术降低PUE值并提升算力密度，长周期TCO优势显著，芯片结温可降低15°C至25°C [11][12] - 冷板式液冷与风冷系统高度兼容，改造难度低周期短成本可控，联想开发双循环浸没式液冷技术实现PUE值1.035 [12][13] - 联想推动低成本冷板方案实现风液同价，研发相变冷板应对更高功耗芯片散热需求 [12]

行业投资评级 - 行业投资评级为看好，评级维持不变 [8] 核心观点 - 计算机板块上周大幅上涨7.84%，在长江一级行业中排名第3位，成交额占比达11.49% [2][5][16] - 重点关注AI应用与金融创新两大主线，强烈看好国内AI应用货币化开启，预计Q4国内模型与应用侧将迎来核心拐点 [7][51] - 建议关注AI Agent相关厂商、中国推理算力产业链、云服务厂商、区块链技术储备公司及金融IT企业 [2][7][51] 行业表现与市场动态 - 上周上证综指突破3800点关口，报收3825.76点，整体上涨3.49% [5][16] - 计算机板块热点集中在互金/金融IT和AI芯片概念，御银股份上涨46.20%，科创信息上涨33.94%，中科金财上涨33.55% [18][19] - AI芯片概念中，云天励飞-U上涨23.29%，品高股份上涨22.80%，安博通上涨21.65% [18][19] 政策与行业事件 - 中国信息安全测评中心和国家保密科技测评中心发布安全可靠测评结果公告（2025年第2号），新增崖山数据库和He3DB两个产品 [11][21][22] - 2025中国算力大会于8月22日至24日在大同市举行，主题为“算网筑基 智引未来” [11][27] - 国内数据库企业数量从2024年的167家下降至2025年的103家，行业竞争格局加速出清 [22][23] AI技术与算力发展 - DeepSeek-V3.1正式发布并开源，参数达685B，上下文长度扩展至128K，API价格调整为输入0.5元/百万tokens（缓存命中）或4元/百万tokens（缓存未命中），输出12元/百万tokens [36][42][44] - 模型在编程、搜索和多步推理能力上显著提升，SWE测试得分66.0，Terminal-Bench测试得分54.5 [36][37] - 中国日均Token消耗量从2024年初的1000亿增长至2025年6月底的30万亿，增长超过300倍 [29][30] - 国内智能算力规模达788 EFLOPS，算力中心标准机架达1085万架，存力总规模超过1680 EB [30] 金融创新与区块链 - 中国人民银行等七部门联合印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》，明确到2027年建成支撑制造业高端化、智能化、绿色化发展的成熟金融体系 [47][48] - 区块链技术具备不可篡改性、数据完整性和交易真实性等特性，成为金融创新的重要基础 [49][51][54] 国产算力与芯片 - 国产AI芯片市场中华为昇腾以23%的销量份额位居第二，出货64万片，寒武纪出货2.6万片 [25] - 安全可靠测评或将加速国产AI芯片市场洗牌，寒武纪作为国内AI芯片领军企业被重点推荐 [25][34][51]