近几年，我国调味品市场规模持续稳步增长，复合调味品更是以10.2%的年复合增长率爆发式增长。业 内人士表示，餐饮行业的连锁化和标准化是推动复合调味品行业发展的核心驱动力，其不仅将推动复合 调味品市场规模持续增长，还将推动行业从"传统酿造"转向"食品工业化解决方案"新赛道。 连锁化造就超200亿元刚需市场 我国餐饮行业已站上新的发展节点，连锁化率持续提升，连锁餐饮品牌快速发展。《2025中国餐饮连锁 化发展白皮书》显示，2024年，中国餐饮市场规模突破5.5万亿元，连锁化率从2021年的18%提升至 23%。值得关注的是，500-1000家规模区间的品牌门店数增速高达93.6%，持续带动行业增长。 据智研咨询数据，复合调味品主要有鸡精、火锅底料、中式复合调味品、西式复合调味品几大类。从增 速来看，中式复合调味品以23%的年均复合增速成为增速最快的细分赛道。陈雨欣表示，在餐饮市场 中，作为餐饮业基本盘，中式餐饮的地位持续提升，其连锁化扩张势必拉动上游中式复合调味品的增 长，具备相关能力的企业能获更多市场份额。 研发应聚焦差异化的特色风味 业内人士表示，复合调味品的发展呈现出专业化、功能化、风味化、料理包化的趋势。 ...

外卖市场竞争格局变化 - 三大平台二季度净利润大幅下跌：美团下跌89%、京东下跌50.8%、阿里下跌18% [3] - 外卖市场单日总订单量从战前8000万单增长至2.5亿单，市场规模扩大两倍多 [4] - 美团外卖日订单峰值突破1.5亿单，淘宝闪购日订单峰值达1.2亿单，京东用户数和购物频次均增超40% [5] 平台战略与品牌表现 - 头部连锁茶饮咖啡品牌成为最大赢家：瑞幸营收增近50%、蜜雪集团增近40%、古茗增超40% [6] - 平台通过低价奶茶和三餐引流，拓展至服饰鞋帽、化妆品等即时零售市场 [18] - 外卖业务成为平台开拓即时零售市场的"钩子"，与头部品牌形成核心盟友关系 [18] 中小商户经营压力 - 小微商户整体毛利率下滑7.2%，低客单价商户（低于20元）毛利率下滑12.61% [2][7] - 快餐、简餐和特色小吃商家毛利率下滑超8%，社区周边商家下滑9.58% [10] - 平台要求商家承担六七成补贴金额，外卖单利润仅为堂食一半 [15] 夫妻店生存现状与策略 - 中国近800万家餐饮门店中夫妻店占600万家，占比60% [11] - 成功案例1：糖水铺通过控制外卖占比（约33%），注重堂食体验实现客流转化 [22][23][24][26] - 成功案例2：潮汕餐馆专注堂食，回头客比例超85%，通过口碑营销吸引客流 [27][28][29] 行业发展趋势 - 餐饮连锁化率从5年前不足10%提升至24% [18][29] - 超75%消费者外出就餐首选"情绪满足"，餐饮复购率超50% [31] - 外卖专营店占比约5.78%，呈现餐饮零售化趋势 [43] 国际经验借鉴 - 日本便利店数量超5.5万家，餐饮门店数量从155万家降至142万家 [35][38] - 新加坡"食阁"模式提供集中化经营场地，为夫妻店转型提供思路 [41][43] - 夫妻店未来可能分化为专注堂食体验或拥抱餐饮零售化两条路径 [43]

餐饮业发展态势 - 广州召开高规格餐饮业发展座谈会 市委书记和市长等主要领导共同出席 16家餐饮企业代表参会提出意见建议[1] - 广州去年餐饮营业额超过1000亿元 增速领跑一线城市 今年1-7月持续实现正增长[1] - 全国餐饮收入增幅2015-2019年连续五年超过社会消费品零售总额增幅 2020-2022年增速仍高于社消零增幅[2] 城市餐饮数据对比 - 广州2015年餐饮零售额突破1000亿元 2020年住宿餐饮零售额下降至673.6亿元 去年为963.9亿元[3] - 上海2020年住宿餐饮零售额1178.28亿元 去年达1423.5亿元（同比下降5.4%）[3] - 今年上半年上海北京餐饮收入分别下滑2.6%和3.6% 深圳增速仅1.7% 广州住宿餐饮业零售额实现3.1%增速[4][6] 市场主体特征 - 广州每万人拥有餐厅约134家 网点密度居全国之首[6] - 过去半年广州新设餐饮企业24155家 高于北京上海[9] - 上半年广州优质零售物业新租成交店铺中 特色餐饮占比近18%居细分业态第一位[9] 政策支持措施 - 上海连续两年出台促进餐饮业发展政策 明确提出打造国际美食之都[11] - 浙江连续三年举办"味美浙江"美食盛会 着力打响浙江菜品牌[12] - 广州为企业兑现奖励资金超1亿元 发放政府餐饮消费券1亿元[14] 行业挑战与机遇 - 外卖服务费和佣金占比越来越高 商家陷入参与与否的两难选择[14] - 最高法新规明确"放弃社保协议"无效 餐饮行业将受直接影响[15] - 餐饮企业掀起赴港上市潮 遇见小面今年4月向港交所提交招股书[15] 品牌发展格局 - 太二酸菜鱼 怂重庆火锅厂 以饭湘许等知名餐饮品牌均创立于广州[16] - 全国粤菜门店数2024年超12万家 今年2月逆势增长至超13万家[18] - 粤菜相关词条在社交媒体动辄拥有数以亿计播放量[18]

行业规模 - 2024年中国内地餐饮市场规模达55000+亿元 2020-2024年复合年增长率约9% [1][2] - 中式餐饮为市场主力 2024年规模36000+亿元 预计至2028年增长至53000+亿元 2025-2027年年均增速维持10%左右 [1][2] - 大众便民中餐占比约九成 客单价集中在50-100元区间 2018-2023年复合年增长率约4% [2] 发展驱动因素 - 消费理性化推动刚性高频餐饮需求释放 城市化率提升与人均收入增长奠定需求基础 [2] - 中央厨房与炒菜机器人突破出品标准化瓶颈 冷链物流与数字化系统提升门店复制效率 [2] - 行业连锁化率仅23.2% 显著低于美国59.29%和日本52.3% 标准化与数字化进程加速连锁渗透 [4] 竞争格局 - 中餐连锁进入百店+新周期 2024年501-1000家规模品牌门店数同比增速近94% [1][3] - 快正餐品牌如老乡鸡/小菜园/乡村基扩张节奏快于中高端正餐 下沉市场三线及以下城市门店占比超30% [1][3] - 行业集中度处于低位 头部品牌集中于华东/西南区域 呈现区域深耕与全国扩张路径分化 [3] 增长前景 - 大众中餐市场具备刚需属性 50-100元价位段占比超60% 2024-2028年复合年增长率预计达8.9% [4] - 国际中餐市场预计从2020年2330亿美元增长至2027年4452亿美元 东南亚与欧美成为主要扩张阵地 [4] - 出海成为品牌第二增长曲线 凭借文化认同与标准化能力具备全球发展潜力 [4]

企业家背景与业务发展 - 餐饮老板梅楚明因"越南驸马爷"称号走红 2016年通过电商和直营连锁经营越南咖啡小吃 后转型外卖赛道打造"超能鹿战队"等品牌 高峰期全国门店超1000家 年营收过亿[1][2] - 2023年转战越南市场 创立本土炸鸡品牌 已开设3家直营店和5家加盟店 单店平均月营收8万元[3][4] 越南市场宏观环境 - 越南人口2023年突破1亿 平均年龄32岁 2024年人均GDP达4700美元 中产阶级数量将迎来爆发[7] - 与中国文化高度相近 儒家文化渗透深 营商环境可预期 社会治理模式相似[6] - 餐饮连锁化率仅4% 远低于中国20%和发达国家50% 存在十倍增长空间 前五倍增长对应市场快速扩容阶段[9][10][11] 品类选择与定位策略 - 选择已被肯德基等国际品牌验证的炸鸡品类 避免从0建立消费者认知[12][15] - 消费群体分三层：老钱阶层追求高端 新兴中产注重性价比 普通百姓偏好低价[17] - 市场呈现"铺天盖地"(低价大众)和"顶天立地"(高端精品)两种策略 分别以蜜雪冰城和海底捞为代表[18] 产品与运营本土化 - 越南口味相对单一 需改良中餐单品适配本地 通过本地人参与调试确定产品模型[21][22][23] - 采用"1名全职+6名兼职"灵活用工模式 提供高于市场时薪和晋升路径维护团队稳定[45][46] - 员工重视工作生活平衡 劳动法保护严格 需注意合规管理[49][51] 选址与营销洞察 - 摩托车出行主导 有效客流范围仅百米 需避开主干道选择融合型社区辅路[27][28][31] - 房东租金谈判强硬 降价空间有限[30] - Facebook是核心营销阵地 TikTok适合种草但变现难 Google地图功能不完善 Instagram缺乏用户自发分享[39][40][41][42][43] 外卖市场现状 - 线下堂食发展阶段相当于中国2012年 线上外卖接近中国2019年水平[32][34] - 三大平台Grab(高客单)、ShopeeFood(低客单)、Be(中端) 平均扣点25%[35][36] - 无激进补贴 消费者接受高价外卖和自担配送费 偏好套餐消费[37][38] 政策与成本结构 - 存在"咖啡钱"隐性成本 与门店规模和位置相关[51] - 税收政策严格 中小企业需缴纳定额税 外卖平台将代扣代缴税款[52][53]

美国餐饮供应链现状 - 美国供应链极度碎片化，前三大供应商Sysco、US Foods、Performance Food Group合计市场份额仅28%，但年营收达数千亿美元[17][24] - 单店运营需对接5-6个供应商，每周处理多个订单，跨州运输面临复杂审批和包装要求[17][21][28] - 冷链物流环节多且封闭，从进口到餐厅需经FDA/USDA认证及多层分销商，成本远高于中国[21][24] 中美市场差异与扩张策略 - 美国下沉市场标准化程度高于大城市，人工成本优势显著（德州服务员时薪2.13美元 vs 加州16-20美元）[8][11] - "农村包围城市"策略更有效，避开高竞争的纽约/洛杉矶，聚焦德州-佛罗里达区域[8][11] - 美国3亿中产阶级主要分布在郊区，消费习惯与中国截然不同[10][11] 数字化转型挑战 - 美国POS系统疫情后才实现云端化，此前30年依赖本地服务器存储数据[15] - 现金管理漏洞普遍存在，门店经理可通过优惠券/礼品卡系统截留数万美元现金[15][16] - 供应链信息化水平落后，仍广泛使用电话订货和纸质单据[33][37] 本地化运营实践 - 通过收购区域性供应商构建物流网络，已覆盖全美48州[29][30] - 建立小型中央厨房实现"去大厨化"，将重复工序集中处理[37] - 借鉴中国预制菜模式但调整为"预备菜"概念，适应美国法规[28] 行业整合机会 - 冷链仓储成为关键资源，现有仓库利用率不足但新建成本高昂[32][36] - 参照中国2008年后餐饮爆发路径，美国正处于标准化扩张前夜[31][33] - 亚餐品牌通过收并购小型供应链企业加速扩张，年增长率达20-30家店[31][37]

公司概况 - 公司是国内知名的中式休闲餐厅运营商，品牌定位于性价比、环境优的中式融合菜赛道 [1] - 截至2025年5月，公司以直营模式运营493家门店，覆盖中国香港地区以及中国内地各线城市 [1] - 2024年老店店销仍维持在1000万元以上，预计同店有望恢复增长 [1] - 近年试水小型餐厅，翻台率较高且经营成本较低，门店投资回收期缩短至14-15个月 [1] - 2024年公司收入为38亿元，在休闲中式餐厅赛道市占率为0.7%，排名第4 [2] 行业分析 - 2024年中国餐饮市场规模为5.6万亿元，连锁餐厅按收入计占比23.3%，较2019年提升4.2pct [2] - 疫后行业更替加速，无经验的新店存活周期缩短，供给结构有所优化 [2] - 2023年来餐饮行业人均消费走弱，但2024H2行业价格降幅有收窄趋势 [2] - 餐饮线上化趋势明显，2024年线上点单比例为28% [2] 竞争优势 - 菜单研发能力出色，创始人兼董事长主导菜品研发，推出多款性价比优的菜品如"面包诱惑" [2] - 老店年均销售额维持在千万元以上，新店投资回收期收窄至14-15个月 [2] - 2024年落实门店分红机制，绑定核心员工利益，确保高质量运营和扩店 [2] - 采用第三方食材加工与直采相结合的灵活供应链模式，确保菜品口味与品质标准化 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为46.8/59.0/75.0亿元，同比增速分别为22.0%/25.9%/27.3% [3] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为4.9/5.9/7.5亿元，同比增速分别为34.8%/22.1%/25.9% [3] - 预计2025-2027年经调整EPS分别为0.72/0.88/1.11元/股 [3]

行业整体表现 - 5月份全国餐饮收入4578亿元 同比增长5.9% [1] - 2024年餐饮行业总收入达5.57万亿元 占社会消费品零售总额比重超11% [1] - 行业经营主体超过1000万家 连锁化率从2021年19%提升至2024年23% [1] - 500-1000家规模区间的品牌门店数同比增长93.6% [1] 数字化转型趋势 - 智能点餐系统 AI菜品推荐 物联网库存管理等技术提升运营效率 [2] - 外卖平台促进线上订单增长 即时配送体系拓展至医药 生鲜 服装等领域 [2] - 大数据 云计算 人工智能技术应用降低运营成本 [5] 消费需求变化 - 健康餐饮需求增长 "减油减盐减糖"烹饪方式成为新风尚 [3] - "0糖0脂0卡"低热量产品和"0添加"纯天然食品受欢迎 [3] - 人均50元以内平价餐饮门店占比达70%（2025Q1数据） [3] - 消费者追求文化赋能与综合体验 催生"餐饮+文旅+零售"跨界融合 [3] 政策支持与发展方向 - 国家出台《关于促进餐饮业高质量发展的指导意见》及配套政策 [4] - 地方政府通过发放餐饮券 举办美食活动释放消费潜力 [4] - 推动"餐饮+商旅文体"融合 打造美食旅游线路和文旅餐饮IP [4] - 加强产业链协同 支持"种植养殖基地+中央厨房+餐饮门店"模式 [5] 新兴业态与模式 - 社区老年食堂 主题餐厅 有机餐饮等新场景涌现 [3] - 地标美食 非遗美食 "美食+美景"模式受追捧 [3] - 中式快餐品牌凭借高性价比定位吸引大量消费者 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖予以“买入”评级 [1][6][95][96] 报告的核心观点 - 小菜园是大众便民中式餐饮第一品牌，致力于打造“好吃便宜”的中国百姓家庭厨房，为消费者提供“健康家常菜” [6][95] - 强供应链、细致标准化、核心人才高激励共同助力品牌跨区扩张加密，预计未来3年门店数以年化复合增速19%稳步扩张 [6][95] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为7.10/8.78/11.19亿元，3年复合增速为24.5%，对应当前2025 - 2027年PE分别为13/10/8，基于可比公司2025 - 2027年平均PE为22/18/15倍，小菜园被显著低估 [6][95] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发展历程：2013年创立于安徽，2024年上市，2024年实现营收52.1亿元，yoy+14.5%；归母净利润5.8亿元，yoy+9.2%；年末在营门店667家 [12] - 业务模式：定位大众便民中餐，主打“好吃便宜”家常菜，堂食+外卖双线发展，“到店+到家”场景全覆盖，2024年外卖业务收入占比38.5%，稳步进行区域扩张，加速进军一线及新一线 [18][19][24] - 管理及股权结构：多层次激励，高管团队以体系内培养为主，高管持股充分，董事长通过一致行动协议掌控决策权 [34][35][37] 行业概览 - 行业连锁化率、线上化率持续提升：中国餐饮市场规模近5.6万亿，近5年行业CAGR为3.6%，限额以上餐饮收入5年CAGR为10.1%，连锁化率从12%逐年递增至20%，线上化率从4%跃升至28% [38][43] - 快餐及茶饮规模化迅速，线上化发展助力正餐快餐化：快餐和茶饮标准化程度高，连锁餐饮行业CR10份额逐年提升，线上化发展助力正餐快餐化，部分正餐品牌可实现快餐类似外卖占比 [52][54] - 小菜园是大众便民中式餐饮第一品牌：大众便民中式餐饮行业规模约4万亿元，市场整体分散，小菜园是第一品牌，2023年营收规模突破45亿元，门店超500家，占市场份额0.2% [58][61] 公司核心看点 - 自建供应链+中央厨房最大程度实现“现炒”标准化：自建全冷链仓储物流及中央厨房，构建“新鲜现炒”护城河，标准化流程+智能化设备破解中餐工业化难题 [62][66] - “好吃不贵”品牌价值观留存高粘性顾客：“三大承诺”建立信任壁垒，高性价比覆盖工作及家庭用餐场景，全场景覆盖强化渗透，外卖助力正餐快餐化 [67][71] - 高坪效高人效，短回本周期支持持续扩张：人效坪效双升，运营效率领跑行业，门店平均回收期13.8个月，显著低于行业18个月水平，支撑公司持续扩张 [73][77] - 多层次激励机制正向助推增长战略实现：股权+利润分享绑定核心团队长期利益，标准化培训体系保障规模化复制能力 [79][80] 财务分析 - 营收随扩店稳步增长，净利率保持高位：2021 - 2024年营收稳健增长，3年CAGR为25.3%，净利率2023年回升至11.7%，2024年略回落至11.2% [81] - 费用端整体优化，外卖占比提升带动外卖服务费用率提升：职工薪酬占比下降，租金费用控制平稳，外卖服务费用率可控 [86] - 高ROE、强经营性净现金流入支持品牌跨区扩张：2021 - 2024年ROE（摊薄）分别为221.6%/73.1%/85.4%/24.6%，经营性净现金流入逐年提升 [88][89] 盈利预测及投资建议 - 核心假设及盈利预测：预计2025 - 2027年分别净开店125/150/180家，至792/942/1122家，门店年化复合增速为18.9%，营收分别为62.19/75.72/91.92亿元，年化复合增速为20.8%，归母净利率为11.5%/12.0%/12.5%，对应归母净利润分别为7.09/8.78/11.19亿元，3年复合增速为24.5% [92][94] - 投资评级：首次覆盖予以“买入”评级，小菜园被显著低估 [95][96]

市场概览 - 中国餐饮零售市场2024年收入达5 57万亿人民币 占国民食品消费支出37% 占整体消费零售额12% [5] - 中餐占据绝对主导地位 市场份额接近70% 规模超3 8万亿 饮品烘焙小吃占比22%且呈现高增长态势 [5][14] - 行业复苏态势显著 2024Q4门店总数回升至838万家 开店率提升至47% 关店率稳定在40% [5][16][17] - 每万人餐厅拥有量达87家 是美国4倍 主餐业态(59家/万人)已饱和 非主餐业态(24家/万人)仍有扩张空间 [5][21] 业态结构 中式餐饮 - **正餐**：规模14 859亿 高度分散 川菜(2 151亿) 粤菜(1 818亿) 湘菜(1 668亿)为前三大菜系 [5][20] - **休闲餐**：规模11 813亿 火锅(6 368亿)和烧烤(2 840亿)为核心品类 大单品模式易于全国扩张 [5][25] - **快餐**：规模11 451亿 连锁化率30% 简餐米饭(5 522亿) 面条米线(3 257亿) 饺子馄饨(888亿)为主力 [5][20] 非中式餐饮 - 规模5 631亿 汉堡三明治(1 888亿) 日本菜(1 224亿) 欧美西餐(808亿)构成核心 连锁化率51% [25][26] - 头部品牌集中度CR5达25% 显著高于中式餐饮 肯德基(约517亿) 麦当劳(约346亿)领跑 [26] 新兴业态 - **饮品市场**：规模6 103亿 茶饮(3 400亿) 咖啡(1 793亿)增速显著 边界逐渐模糊 [5][25] - **烘焙小吃**：规模2 737亿 连锁化率34%-46% 炸鸡鸡排 熟食卤味等轻量化品类潜力突出 [25][26] 增长驱动 高增长子业态 - 18个子业态(L2)将贡献未来70%增量 包括湘菜(16%增速) 云贵菜(12%) 咖啡(10%) 火锅(8%)等 [35][36] - 三大场景需求增长最快：烟火美食(现制地域菜系) 聚会社交(火锅/烧烤) 小饿小困(咖啡/茶饮) [32][33] 连锁化机遇 - 中式餐饮CR5不足1% 存在大量上市机会 饮品/非中餐CR5约25% 头部仍有下沉市场空间 [26] - 预计2029年连锁化率超40% 火锅(64%) 汉堡三明治(77%)等成熟业态已进入寡头竞争阶段 [28][41] 运营特征 - **效率差异**：火锅日均交易65单/店 简餐米饭达91单/店 但正餐客单价64元显著高于快餐(23元) [25][41] - **区域特性**：西北菜(3 151元/店) 川菜(2 928元/店)等地域菜系店效突出 但连锁化率仅20%-30% [47] - **品类创新**：酸菜鱼(33元人均) 干锅(46元人均)等细分品类通过口味创新实现溢价 [45][47] 数据方法论 - 采用7大业态(L1) 49个子业态(L2) 114个品类(L3) 376个子品类(L4)的标准化分类体系 [7][9] - 关键指标包括餐饮收入(收入=交易单数×每单金额) 日均交易数 人均消费额等量化维度 [12]