公司战略与经营调整 - 公司坚定贯彻“高端性价比”总战略 并向品质化和差异化持续升级 [1] - 公司主动调整销售结构 包括优化传统店型、整合渠道资源、缩减低效品类 [1] - 公司抢抓社区零售新赛道机遇 推出全品类自有品牌“生活馆”新店型 以推动长期高质量发展 [1] 近期业绩与市场表现 - 2025年度销售旺季（年货节）出现结构性错档 [1] - 坚果原料价格出现较大幅度上涨 [1] - 综合因素导致公司利润下滑 [1] - 公司密切关注股价的市场波动 [1] 未来发展规划 - 公司将紧抓行业机遇 坚持主业发展 [1] - 公司将持续以提升经营质量作为市值管理的核心 [1] - 公司计划通过稳健经营和高质量发展 努力实现企业价值和市值的动态平衡 [1]

公司战略与当前阶段 - 公司目前正处于战略深化的关键阶段 [1] - 公司正围绕“高端性价比”这一长期战略，重构产品结构、渠道体系与供应链效率 [1] 港股发行计划与资金用途 - 公司筹划港股发行，主要基于两方面考量 [1] - 一是支持公司在供应链全球化布局、线下渠道拓展、数字化能力建设等方面的关键性投入 [1] - 二是优化资本结构，提升融资灵活性和资本效率 [1]

公司战略与业绩表现 - 公司坚定贯彻“高端性价比”总战略，并向品质化和差异化持续升级 [1] - 2025年度销售旺季（年货节）结构性错档、坚果原料价格较大幅度上涨、主动调整销售结构（优化传统店型、整合渠道资源、缩减低效品类等），综合导致利润下滑 [1] 业务发展与渠道变革 - 公司抢抓社区零售新赛道机遇，推出全品类自有品牌“生活馆”新店型 [1] - 公司主动调整销售结构，具体措施包括优化传统店型、整合渠道资源、缩减低效品类 [1] - 推动公司长期高质量发展 [1]

核心观点 - 公司2025年业绩预告显示，归属于上市公司股东的净利润在1.35亿至1.75亿元人民币之间，业绩阶段性承压主要源于坚果原料价格大幅上涨、年货节销售旺季结构性错档、主动调整销售结构以及战略性投入社区新零售等多因素叠加 [1] - 公司坚定贯彻“高端性价比”总战略，通过供应链优化与渠道创新加速构建“全品类、全渠道”经营能力，向全品类自有品牌零售商深度转型，核心业务基本面未变，长期向好的价值逻辑清晰 [1] 财务业绩与影响因素 - 2025年全年，公司实现归属于上市公司股东的净利润预计在1.35亿至1.75亿元人民币之间 [1] - 经营业绩阶段性承压主要源于四方面因素：坚果原料价格大幅上涨、2025年货节销售旺季结构性错档、公司主动调整销售结构、进军社区新零售赛道的战略性投入 [1] 供应链战略与布局 - 公司将供应链建设置于核心，目标是成为超级供应链公司，品类与零售终端均为其输出手段 [2] - 2025年11月，海外供应链首个试点——芒果干工厂在柬埔寨落地，采用“本地化采购+标准化加工”模式，与国内供应链形成“双轮驱动” [2] - 2025年7月，华南供应链集约基地落户广东佛山，规划建设分装、组装、深加工工厂及物流中心等，包含23条分装产线、3条组装产线、4条每日坚果分装产线、2条坚果深加工产线、7条零食产线 [2] - 公司已围绕“一区一品一链”战略，投资建设了安徽无为、芜湖弋江、天津武清、四川简阳等多个供应链集约基地，每个占地面积均超过8万平方米，实现了从坚果到零食的全国化供应链制造布局 [4] - 公司通过与国际原料大农场直采合作，并在国内云南、广西、新疆等多地建立原材料供给基地，以锁定长周期价格，发挥规模集采效应 [6] - 公司即将进入发力深水区的全球协同供应链网络，旨在应对原料价格波动，成为其稳健发展的核心基建 [6] 渠道拓展与创新 - 线下零售以接近70%的份额占据中国消费品零售市场主流，零售折扣店、即时零售等新业态加速了线下渠道变革 [7] - 2025年，公司推出全品类自有品牌“生活馆”新店型，并配套打造基于生鲜和现制的“中央厨房”，聚焦长期高质量增长 [7] - 生活馆定位“家门口的第二厨房”，自有品牌占比高达90%，品类覆盖米面粮油、生鲜蔬果、现制烘焙、日化洗护等居民高频需求，构建了“产地直供、区域冷链、自有品牌”三大核心能力 [7] - 首个中央厨房位于安徽芜湖，于2025年12月投入使用，总面积超4000平方米，辐射范围超100公里，通过集中生产、每日凌晨统一配送支撑前端市场 [8] - 2025年6月，首个生活馆样板店开业三天销售额突破100万元；2025年11月，首个旗舰店芜湖金鹰生活馆开业三天销售额突破126万元，辐射周边2.4万个家庭 [10] - 截至2026年1月30日，生活馆已在皖苏两省核心区域累计布局22家门店，包括1家旗舰店、15家标准店、6家mini店，呈现高密度渗透态势 [10] - 生活馆布局策略注重差异化：标准店以皖南区域为核心高密度布局，贴近下沉市场；mini店则瞄向南京，依托品牌影响力与成熟模型适配高线城市需求 [10] - 公司持续深耕线下实体渠道，截至2025年12月，合作经销商超2400个，覆盖终端超14.5万家，与全国百强连锁中超25个重点KA商超系统建立直营合作，量贩折扣系统入驻4.5万家，相关数据较2024年均有显著增长 [12]

核心观点 - 三只松鼠“高端性价比”战略面临挑战 公司2025年业绩预告显示归母净利润预计为1.35亿元至1.75亿元 同比下降约60% 扣非净利润预计为4500万元至6500万元 同比下降约80% 业绩大幅下滑[1] - 第四季度业绩预计为近四年同期最差 根据预告及前三季度数据计算 第四季度归母净利润预计为-0.26亿元至0.14亿元 扣非净利润预计为-1213.71万元至786.29万元 可能陷入亏损[3][7] - 高企的销售费用 特别是购买流量的平台服务及推广费 严重侵蚀了公司利润 2025年前三季度销售费用达16.05亿元 同比增长24% 远超营业收入8.22%的增幅[4][14][16] 财务业绩表现 - 2025年全年业绩预告显示归母净利润大幅下滑 预计为1.35亿元至1.75亿元 较上年同期减少约2.33亿元至2.73亿元 同比下降57.08%至66.89% 扣非净利润预计为4500万元至6500万元 同比下降79.64%至85.91%[1][5] - 2025年前三季度营业收入为77.59亿元 同比增长8.22% 但归母净利润为1.61亿元 同比下降52.91% 扣非净利润为0.57亿元 同比下降78.57%[6] - 2025年第二季度出现有史以来最大单季度亏损 归母净利润亏损过亿元[6] - 2025年前三季度利润总额为2.05亿元 其中约80% 即1.64亿元 来自政府补助 投资净收益及营业外收入等非经营性项目 主营业务贡献利润占比低[12] - 2025年前三季度毛利率为25.27% 较上年同期微降0.17个百分点 但净利率仅为1.97% 同比下降2.79个百分点 两者差距显著[13] - 历史业绩波动较大 2022年归母净利润为1.29亿元 同比下降68.61% 2023年及2024年恢复增长 分别达2.20亿元和4.08亿元 2024年营业收入106.22亿元创历史新高[5][6] 战略与运营挑战 - “高端性价比”战略自2022年提出后 2023年及2024年业绩曾显著改善 但2025年业绩再度骤降 引发市场对战略有效性的质疑[5][6][9] - 与推行“极致性价比”战略的同行业公司相比 三只松鼠的战略优势不明显 例如万辰集团2025年预计归母净利润12.30亿元至14亿元 同比增长超2倍 鸣鸣很忙2025年前三季度净利润15.59亿元 同比增长215.91%[10] - 公司解释2025年业绩下滑原因包括：销售旺季（年货节）结构性错档 坚果原料价格较大幅度上涨 以及主动调整销售结构（优化门店 整合渠道 缩减低效品类）等[4][7] - 公司产品质量问题频遭消费者投诉 在黑猫投诉平台上有关于产品发霉 变质 吃出虫子等投诉[11] 成本与费用分析 - 销售费用高企是侵蚀利润的主要原因 2025年前三季度销售费用达16.05亿元 同比增长24%[4][14] - 销售费用中平台服务及推广费占比较高 2024年该费用为12.24亿元 占销售费用的65.52% 2025年上半年为7.61亿元 占销售费用的68% 占营业收入的13.89%[4][15] - 公司营收严重依赖第三方电商平台 2025年上半年来自抖音 天猫 京东的收入为42.95亿元 占总营收的78.42%[15] - 为应对成本压力 公司已于2025年11月上调35款产品价格 并于2026年1月19日上调线下分销场景部分坚果礼品类价格[4][8]

核心观点 - 三只松鼠2025年业绩预告显示归母净利润同比大幅下降约60%，扣非净利润同比大幅下降约80%，其推行三年的“高端性价比”战略面临挑战，业绩增长势头出现逆转 [1][3] 2025年财务业绩表现 - 公司预计2025年度归母净利润为1.35亿元至1.75亿元，同比下降57.08%至66.89% [1][3] - 公司预计2025年度扣非净利润为4500万元至6500万元，同比下降79.64%至85.91% [1][3] - 2025年前三季度营业收入为77.59亿元，同比增长8.22%，但归母净利润为1.61亿元，同比下降52.91%，扣非净利润为0.57亿元，同比下降78.57% [4] - 2025年第四季度业绩预计为近四年同期最差，归母净利润预计区间为-0.26亿元至0.14亿元，扣非净利润预计区间为-1213.71万元至786.29万元 [5][6] 业绩下滑原因分析 - 销售旺季（年货节）结构性错档、坚果原料价格较大幅度上涨、主动调整销售结构（优化传统店型、整合渠道资源、缩减低效品类等）以及前期战略性投入，综合导致利润下滑 [2][6] - 2025年第二季度归母净利润亏损过亿元，为公司有史以来单季度最大亏损，主因是坚果原料成本上涨、部分线上平台流量结构变化导致费率提升，以及线下分销加大市场费用投入 [5] - 2025年前三季度销售费用高达16.05亿元，同比增加3.11亿元，增幅约24%，远高于营业收入8.22%的增幅，严重侵蚀利润 [12] - 销售费用高企主要源于平台服务及推广费，2024年该项费用为12.24亿元，占销售费用的65.52%；2025年上半年为7.61亿元，占销售费用的68% [13][14] 战略执行与行业对比 - 公司于2022年提出“高端性价比”战略，2023年与2024年业绩曾显著回升，其中2024年营业收入达106.22亿元创历史新高，归母净利润4.08亿元接近2021年巅峰 [4] - 但2025年业绩再度骤降，引发市场对其战略有效性的质疑 [7] - 与推行“极致性价比”战略的同业公司相比，三只松鼠的战略优势不明显：万辰集团预计2025年归母净利润12.30亿元至14亿元，同比增逾2倍；鸣鸣很忙2025年前三季度净利润15.59亿元，同比增长215.91% [8] 盈利能力与收入质量 - 2025年前三季度毛利率为25.27%，较上年同期微降0.17个百分点，但净利率仅为1.97%，较上年同期下降2.79个百分点，两者差距巨大 [11] - 2025年前三季度利润总额2.05亿元中，约80%（合计1.64亿元）来自政府补助、投资净收益（主要是大额存单利息）及营业外收入等非经营性收益，主营业务贡献的利润占比低 [10] - 公司营业收入高度依赖第三方电商平台，2025年上半年来自抖音、天猫、京东的收入为42.95亿元，占营业收入的78.42% [14] 其他经营动态 - 为应对成本压力，公司于2025年11月上调了坚果、炒货、果干等35款产品价格，并于2026年1月19日上调了线下分销场景的部分坚果礼品类价格 [2][6] - 公司产品质量问题在消费者投诉平台上有较多反映，涉及“每日坚果中吃出虫子”、“大礼包板栗发霉”等问题 [9]

公司业绩预测 - 2025年预计实现归母净利润1.35亿至1.75亿元，同比下降57.1%至66.9% [1] - 2025年第四季度归母净利润区间为-0.26亿至0.14亿元，同比降幅78.5%至138.6%，利润阶段性承压 [1] 公司战略与业务布局 - 公司作为零食全品类零售商，对消费需求洞察深刻，正以差异化新品驱动成长 [1] - 线上市场保持优势同时，2025年将加速分销网络布局 [1] - 生活馆业态探索多品类自有品牌供应体系，并挖掘即时零售增量 [1] - 在“高端性价比”战略基础上，公司向高端化、品质化、差异化升级 [1]

2025年业绩预告与利润承压分析 - 公司预计2025年实现归母净利润1.35-1.75亿元，同比下降57.1%-66.9% [1] - 预计2025年扣非归母净利润0.45-0.65亿元，同比下降79.6%-85.9% [1] - 2025年第四季度归母净利润预计为-0.26至0.14亿元，同比下降78.5%-138.6% [1] - 2025年第四季度扣非归母净利润预计为-0.12至0.08亿元，同比下降85.1%-123.0% [1] 利润下滑核心原因 - 线上渠道流量费率提升对利润造成压力 [1] - 线下新店型“生活馆”处于打磨前期，阶段性增加了费用投放 [1] - 坚果等主要原材料价格出现较大幅度上涨 [1] - 2026年春节错期导致旺季备货后移，2025年第四季度营收阶段性承压，规模效应有限 [1] 公司战略与业务转型 - 公司坚持“高端性价比”核心战略，并向品质化、差异化方向持续升级 [1] - 作为全品类零食零售商，公司致力于通过差异化新品驱动未来成长 [1] - 公司正从“高端性价比”逐步迈向高端化、品质化、差异化 [2] - 公司以垂类零售企业的深厚选品优势及自有供应链支撑差异化产品体系拓展 [2] 新业态探索与渠道发展 - 公司在线上市场表现优秀的同时，持续探索新业态 [2] - 2025年分销业务陆续展开市场布局 [2] - “生活馆”新店型定位为“15分钟社区便民生活圈、家门口的第二厨房”，从零食迈向多品类 [2] - “生活馆”构建生鲜、现制与标品三大品类组合，根据2025年12月首店情况，现制占比约35%、生鲜约25%、标品约40% [2] - 生活馆门店超90%产品为自有品牌，构建了矩阵化子品牌体系 [2] - 公司同时挖掘即时零售的市场机会 [2] 未来盈利预测 - 预计公司2025-2027年营收分别为108.7亿元、125.7亿元、139.1亿元 [3] - 对应营收同比增速分别为+2.3%、+15.7%、+10.7% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、2.3亿元、3.2亿元 [3] - 对应归母净利润同比增速分别为-59.7%、+41.9%、+37.4% [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年利润阶段性承压，但坚持“高端性价比”战略并向品质化、差异化升级，作为零食全品类零售商，有望以差异化新品驱动成长 [2] - 公司正积极探索多渠道，线下“生活馆”新业态从零食迈向多品类，构建生鲜、现制与标品的组合，超90%产品为自有品牌，有望打造新的成长机遇 [3] - 短期因线上流量费率提升、新店打磨增加费用及坚果原材料价格上涨，利润承压明显，但通过差异化创新和供应链重塑，公司探寻新的发展机遇 [2][3] 财务表现与预测 - **2025年业绩预告**：预计归母净利润1.35-1.75亿元，同比下降57.1%-66.9%；扣非归母净利润0.45-0.65亿元，同比下降79.6%-85.9% [1] - **2025年第四季度业绩预告**：预计归母净利润-0.26至0.14亿元，同比下降78.5%-138.6%；扣非归母净利润-0.12至0.08亿元，同比下降85.1%-123.0%，主因2026年春节错期导致备货后移 [1][2] - **盈利预测**：预计2025-2027年营收分别为108.7亿元、125.7亿元、139.1亿元，同比增长2.3%、15.7%、10.7%；归母净利润分别为1.6亿元、2.3亿元、3.2亿元，同比增长-59.7%、41.9%、37.4% [4] - **历史财务数据**：2024年营收106.22亿元，同比增长49.3%；归母净利润4.08亿元，同比增长85.5% [5][10] 战略与业务进展 - **“高端性价比”战略升级**：在“高端性价比”基础上，向高端化、品质化、差异化方向持续升级 [2][3] - **“生活馆”新业态**：定位“15分钟社区便民生活圈、家门口的第二厨房”，品类组合为现制占比约35%、生鲜约25%、标品约40%，门店超90%产品为自有品牌 [3] - **多渠道探索**：线上市场表现优秀，同时持续探索分销市场布局及即时零售机会 [3] - **供应链与选品优势**：自有供应链支撑公司拓展差异化产品体系，选品优势深厚，能实现高速创新 [3] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至2026年1月30日，收盘价23.84元，总市值95.76亿元 [6] - **估值比率**：基于2026年1月30日股价，2025-2027年预测P/E分别为58.2倍、41.1倍、29.9倍；预测P/B分别为3.2倍、3.0倍、2.8倍 [5][10]

2025年业绩预告与战略方向 - 公司发布2025年业绩预告，预计实现归属于上市公司股东的净利润为1.35亿元至1.75亿元 [1] - 公司坚定贯彻“高端性价比”总战略，向品质化和差异化持续升级，加速构建“全品类、全渠道”经营能力，深度转型全品类自有品牌零售商 [1] 供应链建设与布局 - 供应链被纳入公司核心建设体系，最终目标是成为超级供应链公司 [2] - 2025年11月，海外供应链首个试点芒果干工厂落地柬埔寨，采用“本地化采购+标准化加工”模式，与国内供应链形成“双轮驱动” [2] - 公司围绕“一区一品一链”战略，已投资建设安徽无为、芜湖弋江、天津武清、四川简阳等多个供应链集约基地，实现从坚果到零食的全国化制造布局 [2] - 公司即将进入全球协同的供应链网络，以应对原材料价格波动，这被视为其稳健发展的核心因素 [2] 渠道拓展与创新 - 线下零售以接近70%份额占据中国消费品零售市场主流 [3] - 2025年，公司抢抓社区零售新赛道机遇，推出全品类自有品牌“生活馆”新店型，并配套打造基于生鲜和现制的“中央厨房” [3] - 截至报道时，生活馆已在安徽、江苏两省核心区域累计布局22家门店，包括1家旗舰店、15家标准店、6家mini店 [3] - 行业分析认为，公司需在坚持“高端性价比”定位与维持利润平衡之间找到最优解，加快渠道转型落地，将供应链优势转化为经营优势 [3] - 随着渠道结构持续优化，公司有望在休闲零食行业的高质量发展浪潮中持续领跑 [3]