物流业景气指数连续7个月位于景气区间，核心CPI涨幅连续第5个月扩大，M1、M2"剪刀差"收窄至1.2 个百分点……近期发布的多项数据，折射出需求端正在发力的积极信号。 消费需求加速释放 物价变化是管窥消费需求变化的一个窗口。从最新发布的物价数据看，我国消费市场运行总体平稳，价 格领域释放多重积极信号。 由于CPI中食品、能源价格受短期因素影响较大，因此，扣除二者后的核心CPI更能反映物价变化情 况。 从核心CPI和消费需求的关系看，消费需求变化会直接影响核心CPI走势，核心CPI也会反过来影响消费 需求。因此，核心CPI回升，在很大程度上意味着消费需求加速释放。 投资需求回暖 央行最新发布的金融数据折射出个人投资需求呈现回暖态势。 数据显示，2025年9月末，广义货币(M2)余额335.38万亿元，同比增长8.4%；狭义货币(M1)余额113.15 万亿元，同比增长7.2%，两者"剪刀差"收窄至1.2个百分点，创今年以来新低。 这一趋势反映出企业生产经营活跃度提升、个人投资消费需求回暖等积极信号。 贷款方面也印证了这一信号。企业贷款保持良好增势，装备制造业、高技术制造业等重点行业维持高景 气度。9月末，制造 ...

核心观点 - 中国资产重估的中期趋势未受美国加征关税等短期扰动影响，市场调整可视为优化仓位时机[1][6] - 四季度A股在“资产荒”背景下迎来配置机遇，重点关注高股息蓝筹股和高景气成长股两类资产[1][7] - 债市进入修复通道，货币政策松绑预期及低通胀环境支撑债券表现，利率预计维持低位震荡[18][19][20] 焦点锐评 - 9月M2同比增长8.4%，较8月回落0.4个百分点；M1同比增长7.2%，较8月提升1.2个百分点，M1与M2增速差收窄至1.2%[3] - 9月新增人民币贷款1.29万亿元，低于市场预期1.46万亿元，较去年同期少增约3000亿元[3] - M1、M2“剪刀差”收敛反映企业生产经营活跃度提升及个人投资消费需求回暖[3] - 人民币贷款增长不及预期，2025年末信贷同比增长基准预测8.6%面临下行风险，增速可能放缓至8.4%-8.5%[3] 权益市场 - 全球资本开支结构分化及中国传统制造业资本开支放缓为行业提升全球定价权创造条件，资源及中游化工板块盈利能力亮眼[5] - 美国加征关税冲击或延长市场调整时间和幅度，但四月初类似事件后中国快速应对已减弱投资者担忧[6] - 四季度A股配置机遇源于银行理财和保险资金因债券收益率走低而转向权益市场，高股息蓝筹股（如银行、公用事业）股息率高、估值低，高景气成长股（如新能源、AI算力）长期潜力大但短期波动明显[7] - 主要指数表现：万得全A下跌3.45%，上证指数下跌0.57%，深证成指下跌4.99%，创业板指下跌4.91%，科创50下跌6.16%，恒生指数下跌3.97%，恒生科技下跌7.98%，标普500上涨1.70%，纳斯达克上涨2.14%[8] - 商品及汇率：COMEX黄金上涨6.69%，ICE布油价格61.34，美元指数98.56，美元中间价7.09[9] 行业研究 - 中国入境旅游总收入预计从2024年940亿美元增长至2034年5250亿美元，10年累计收入2-4万亿美元；入境旅游住宿收入从2024年100亿美元增长至2034年650亿美元，累计住宿收入超2200亿美元[11] - 煤炭行业底部明确，四季度或反弹，供应受产量调控及进口减少影响，需求端用电需求增速上升且冷冬预期刺激冬季需求，库存压力缓解支撑煤价反弹[12] - 全球政治极化、美债信用弱化及关税扰动推动有色金属板块成为A股“黑马”，重点配置有色金属和石油石化等上游资源品[13] - 行业涨幅前列：煤炭上涨4.17%，食品饮料上涨0.86%，交通运输上涨0.37%；跌幅前列：电子下跌7.14%，传媒下跌6.27%，汽车下跌5.99%[15][16] - 估值水平：煤炭、纺织服饰、医药生物等估值居中，钢铁、房地产、计算机等高估，家用电器、有色金属等偏低估[15][16] 宏观与固收 - 市场风险偏好回落，债市进入修复通道，债券作为低风险资产吸引力提升[18] - 欧元区和德国经济景气指数下降，美联储暗示停止缩表但保留降息可能；国内9月金融数据显实体需求较弱，低通胀格局下货币政策松绑可能加速[19] - 债市四季度以震荡为主，股市偏强抑制做多情绪，但基本面、资金面等因素制约利率上行幅度，利率预计维持低位震荡[20] - 债券指数表现：中证全债上涨0.30%，中证国债上涨0.39%，中证企债上涨0.16%，中证转债下跌2.35%[8] 资产配置 - 股市长期向好但短期偏谨慎，结构上关注偏低部和价值板块布局；债市不具备趋势性债熊条件，信用债息差价值仍在[22] - 特朗普政策不确定性高，美国宏观波动加剧美元资产波动，建议维持全球分散配置[22]

报告行业投资评级 - 铝：震荡整理；氧化铝：利润压缩；铸造铝合金：跟随电解铝 [1] 报告的核心观点 - 中国9月CPI同比降幅收窄至0.3%，核心CPI近19个月首次回到1%，PPI同比降幅收窄至2.3%；9月新增社融3.53万亿元，新增人民币贷款1.29万亿元，M2 - M1剪刀差刷新年内低值，反映企业生产经营活跃度提升、个人投资消费需求回暖 [3] - 铝趋势强度为0，氧化铝趋势强度为 -1，铝合金趋势强度为0 [3] 期货市场 电解铝 - 沪铝主力合约收盘价20910，夜盘收盘价20885；LME铝3M收盘价2745 [1] - 沪铝主力合约成交量82102，持仓量148539；LME铝3M成交量17568 [1] - LME注销仓单占比19.50%，LME铝cash - 3M价差6.66，近月合约对连一合约价差 -55，买近月抛连一跨期套利成本70.58 [1] 氧化铝 - 沪氧化铝主力合约收盘价2797，夜盘收盘价2780 [1] - 沪氧化铝主力合约成交量241190，持仓量361466 [1] - 近月合约对连一合约价差7，买近月抛连一跨期套利成本22.15 [1] 铝合金 - 铝合金主力合约收盘价20410，夜盘收盘价20425 [1] - 铝合金主力合约成交量2237，持仓量13349 [1] - 近月合约对连一合约价差 -45.00，现货升贴水30，上海保税区Premium90，欧盟虎特丹铝锭Premium(MB)275.0 [1] 现货市场 电解铝 - 预培阳极市场价不变，佛山铝棒加工费250，山东1A60铝杆加工费200，铝锭精废价差245 [1] - 电解铝企业盈亏4748.93，铝现货进口盈亏 -2061.00，铝3M进口盈亏 -1881.73，铝板卷出口盈亏3126.94 [1] - 国内铝锭社会库存64.20万吨，上期所铝锭仓单7.14万吨，LME铝锭库存49.90万吨 [1] 氧化铝 - 国内氧化铝平均价2974，氧化铝连云港到岸价(美元/吨)346，到岸价(元/吨)2935，澳洲氧化铝FOB(美元/吨)323 [1] - 山西氧化铝企业盈亏 -42 [1] 铝土矿 - 澳洲进口三水铝土矿价格(美元/吨)（Al:48 - 50%，Si:8 - 10%）不变，印尼进口铝土矿价格(美元/吨)（Al:45 - 47%，Si:4 - 6%）不变，几内亚进口铝土矿价格(美元/吨)（Al:43 - 45%，Si:2 - 3%）73 [1] - 阳泉铝土矿价格 (含税现货矿山价，AI:Si = 4.5)550 [1] 铝合金 - ADC12理论利润180，保太ADC12价格20600，保太ADC12 - A00为 -320 [1] - 三地库存合计49125 [1] 烧碱 - 陕西离子膜液碱(32%折百)价格2830 [1]

货币供应 - 9月末广义货币M2余额335.38万亿元 同比增长8.4% [1] - 9月末狭义货币M1余额113.15万亿元 同比增长7.2% [1] - 9月末流通中货币M0余额13.58万亿元 同比增长11.5% 前三季度净投放现金7619亿元 [1] - M1与M2增速"剪刀差"收窄至1.2个百分点 反映出企业生产经营活跃度提升及个人投资消费需求回暖 [1] 信贷投放 - 前三季度人民币贷款增加14.75万亿元 [1] - 住户贷款增加1.1万亿元 其中短期贷款减少2304亿元 中长期贷款增加1.33万亿元 [1] - 企(事)业单位贷款增加13.44万亿元 其中短期贷款增加4.53万亿元 中长期贷款增加8.29万亿元 票据融资增加4752亿元 [1] - 非银行业金融机构贷款减少1121亿元 [1] - 9月信贷投放季节性加码 但整体信贷规模保持稳健 [1] 金融支持与利率环境 - 金融体系对实体经济的支持力度保持在较高水平 [2] - 贷款利率已在低位运行较长时间 表明信贷资源供给总体充裕 [2] - 实体经济融资需求满足度较高 [2]

金融总量指标 - 9月末社会融资规模存量同比增长8.7%，M2同比增长8.4%，人民币贷款余额同比增长6.6%，关键金融指标增速继续高于经济增速 [2] - 前三季度社会融资规模增量累计为30.09万亿元，比上年同期多4.42万亿元 [3] - 9月末M2余额同比增长8.4%，比上年同期高1.5个百分点，M1余额同比增长7.2%，较2月末的年内低点提升7.1个百分点 [4] 货币供应与结构 - 9月末M1与M2"剪刀差"收窄至1.2个百分点，刷新今年初M1统计口径调整以来新低，反映企业生产经营活跃度提升和个人投资消费需求回暖 [2][4] - 前三个月住户存款增加12.73万亿元，非银行业金融机构存款增加4.81万亿元，在资本市场回暖与利率下行背景下，居民存款可能向股市"搬家" [5] 社会融资结构 - 政府债券发行对社会融资规模拉动作用明显，前三季度政府债券净融资11.46万亿元，同比多4.28万亿元 [3] - 9月末对实体经济发放的人民币贷款余额占社会融资规模存量的61.1%，同比低1.3个百分点，政府债券余额占比21.2%，同比高2.1个百分点 [3] 信贷投放与结构优化 - 9月末人民币各项贷款余额270.39万亿元，同比增长6.6%，还原地方专项债置换影响后增速约7.7% [6] - 企业贷款保持良好增势，装备制造业和高技术制造业等重点行业维持高景气度，居民信贷需求因消费贷款贴息政策和住房限购政策调整而回升 [6] - 经济发展的重点领域和薄弱环节得到更多信贷支持，9月末普惠小微贷款余额36.09万亿元同比增长12.2%，制造业中长期贷款余额15.02万亿元同比增长8.2%，增速均高于各项贷款 [6] 贷款利率水平 - 9月企业新发放贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约40个基点，个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约25个基点 [7] - 贷款利率持续处于低位说明信贷资源供给总体充裕，银行通过"贷款明白纸"推动企业贷款综合融资成本更加公开透明 [7]

社会融资规模总量 - 前三季度社会融资规模增量累计30.09万亿元 比上年同期多4.42万亿元 [1] - 9月末社会融资规模存量同比增长8.7% 比上年同期高0.7个百分点 [1] - 前三季度人民币贷款增加14.75万亿元 人民币存款增加22.71万亿元 [1] 融资结构变化 - 前三季度人民币贷款在社融规模增量中占比降至48% 超过一半新增社融由其他多元化融资渠道提供 [2] - 政府债券净融资11.46万亿元 同比多4.28万亿元 企业债券净融资规模达1.57万亿元 [1] - 政府和企业债券净融资在社融中占比升至43% 直接融资拉动作用明显 [1] 货币供应量指标 - 9月末广义货币M2同比增长8.4% 比上年同期高1.5个百分点 [1] - 9月末狭义货币M1增速升至7.2% 比今年2月末低点大幅提升7.1个百分点 [3] - 9月M1与M2增速"剪刀差"收窄至1.2个百分点 反映企业生产经营活跃度提升 [3] 贷款利率水平 - 9月份企业新发放贷款加权平均利率约为3.1% 比上年同期低约40个基点 [3] - 9月份个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1% 比上年同期低约25个基点 [3] 信贷市场动态 - 9月新增人民币贷款1.29万亿元 还原地方专项债置换影响后增速约7.7% [2] - 个人消费贷贴息和服务业贷款贴息政策实施 利息成本下降推动消费贷款需求释放 [2] - 传统"金九"销售旺季及一线城市调整住房限购政策 带动个人住房贷款需求回暖 [2] 金融市场资金流向 - 存款"搬家"是不同金融市场之间收益率相对变化的结果 资金由低收益资产流向高收益资产 [4] - 非银金融机构存款增长较快 与非银存款定期化、持有同业存单多增等因素有关 [3]

文章核心观点 - 2025年前三季度中国金融体系对实体经济支持力度保持较高水平 信贷结构持续优化 货币政策在逆周期调节方向持续发力 [1][2][8] - 贷款利率维持在历史低位 叠加消费贷贴息 稳地产等政策 推动相关领域信贷需求释放 [3][4] - M1与M2增速“剪刀差”显著收窄至阶段性新低 反映出企业生产经营活跃度提升与居民投资消费需求回暖等积极信号 [5][7] - 社会融资规模保持较高增速 直接融资渠道更加畅通 金融支持实体经济的结构更趋多元 [8][9] 信贷表现 - 前三季度人民币贷款增加14.75万亿元 其中住户贷款增加1.1万亿元 企（事）业单位贷款增加13.44万亿元 [1][2] - 9月人民币贷款季节性增加1.29万亿元 但同比少增3000亿元 企业中长期贷款同比少增500亿元 居民中长期贷款同比多增200亿元 [2] - 9月企业新发放贷款加权平均利率约为3.1% 比上年同期低约40个基点 个人住房新发放贷款利率约为3.1% 比上年同期低约25个基点 [3] 货币供应 - 截至9月末 M2余额335.38万亿元 同比增长8.4% M1余额113.15万亿元 同比增长7.2% M1与M2“剪刀差”收窄至1.2个百分点 为2021年以来最低值 [1][5][7] - 前三季度人民币存款增加22.71万亿元 其中住户存款增加12.73万亿元 9月居民存款增加2.96万亿元 同比多增0.76万亿元 [1][6] 社会融资 - 2025年前三季度社会融资规模增量累计为30.09万亿元 比上年同期多4.42万亿元 [1][8] - 截至9月末社会融资规模存量为437.08万亿元 同比增长8.7% 人民币贷款在社融增量中占比降至约48% 政府和企业债券融资占比升至约43% [1][8][9]

贷款增长与消费需求 - 8月个人贷款增长主要受暑期消费旺季内生需求增长和"以旧换新"等促消费政策外生推动[1] - 北京 上海 深圳等地出台楼市新政后居民购房需求回暖 带动个人住房贷款咨询和签约单量明显增长[1] - 考虑地方隐性债务置换影响后8月贷款增速达7.8% 特殊再融资专项债已发行1.9万亿元[1] 社会融资规模 - 8月末社会融资规模存量433.66万亿元 同比增长8.8% 比上年同期高0.7个百分点[2] - 政府债券余额91.36万亿元 同比增长21.1% 对社融增速起到支撑作用[2] - 企业债券余额和非金融企业境内股票余额分别同比增长3.7%和3.4% 直接融资占比稳步提升[2] 货币供应量 - 8月末M2余额331.98万亿元 同比增长8.8% 增速与上月持平[2] - M1余额111.23万亿元 同比增长6% 增速环比提升0.4个百分点[2] - M1与M2剪刀差收窄至2.8个百分点 为年初统计口径调整以来新低[2][3] 信贷结构与利率 - 普惠小微贷款余额35.20万亿元 同比增长11.8%[4] - 制造业中长期贷款余额14.87万亿元 同比增长8.6%[4] - 企业新发放贷款加权平均利率约3.1% 同比低40个基点 个人住房新发放贷款利率约3.1% 同比低25个基点[4] 政策展望 - 货币政策保持适度宽松 M2和社会融资规模增速维持在8%-9%区间[4] - 结构性货币政策工具将继续发挥牵引作用 增强金融机构支持重点领域能力[5] - 需要发挥货币信贷政策与财政贴息 风险补偿等措施的协同效应[5]

金融总量增长 - 8月末社会融资规模存量同比增长8.8%至433.66万亿元 政府债券余额同比增长21.1%至91.36万亿元 [1][7] - 前8个月社会融资规模增量累计26.56万亿元 比上年同期多4.66万亿元 [2][7] - M2余额同比增长8.8%至331.98万亿元 M1余额同比增长6%至111.23万亿元 增速环比提升0.4个百分点 [1][7] 信贷结构优化 - 前8个月人民币贷款增加13.46万亿元 8月末贷款余额269.1万亿元同比增长6.8% [2][4] - 东部某银行前8个月新增制造业贷款占新增对公贷款53% 较去年全年提升33个百分点 [4] - 普惠小微贷款余额35.20万亿元同比增长11.8% 制造业中长期贷款余额14.87万亿元同比增长8.6% 均高于各项贷款增速 [9] 利率水平下行 - 8月企业新发放贷款加权平均利率3.1% 同比低40个基点 [2][9] - 个人住房新发放贷款加权平均利率3.1% 同比低25个基点 [2][9] - 贷款利率比政策利率降幅更大 实体经济综合融资成本明显下行 [9] 资金活跃度提升 - M1与M2剪刀差收窄至2.8个百分点 为年内最小差值 反映更多资金转为活期存款 [1][7][8] - 剪刀差收窄表明企业投资意愿和居民消费倾向改善 资金更易投入消费投资活动 [8] 行业信贷支撑因素 - 纺织服装、专用设备、计算机通信等行业景气度较高 投融资需求旺盛 [4] - 暑期消费旺季与"以旧换新"政策推动个人消费贷款需求上升 [4] - 多地楼市新政带动居民购房需求回暖 个人住房贷款咨询签约量增长 [4] 政府债务影响 - 前8个月发行1.9万亿元特殊再融资专项债用于置换隐性债务 [5] - 还原隐性债务置换影响后8月贷款增速约7.8% 长期有利于修复地方政府资产负债表 [5] 政策导向展望 - 货币政策保持适度宽松 重点优化信贷结构而非总量扩张 [10] - 结构性货币政策工具将继续发挥牵引作用 增强金融机构支持重点领域能力 [10] - 货币信贷政策将与财政贴息、风险补偿等措施协同 提升金融支持实效 [10]

宏观经济指标 - 2025年6月CPI同比上涨0.1%，前值为-0.1%，核心CPI同比上涨0.7%，涨幅扩大0.1个百分点，创近14个月新高 [1][4] - PPI同比下降3.6%，降幅较上月扩大0.3个百分点，环比下降0.4%，生产资料价格同比下降4.4%，生活资料价格同比下降1.4% [1][7] - 制造业PMI为49.7%，较上月上升0.2个百分点，21个行业中有11个位于扩张区间，大型企业PMI为51.2%，小型企业PMI为47.3% [1][10] 固定资产投资 - 6月固定资产投资同比下降0.1%，基建投资同比增长5.3%，制造业投资同比增长5.1%，房地产开发投资同比下降12.9% [1][13] - 二季度消费增速企稳，但房地产销售跌幅加大，投资增速快速回落，房价和PPI持续下跌形成负反馈 [13] 信贷与货币供应 - 6月新增人民币贷款2.24万亿元，同比多增1100亿元，环比多增1.62万亿元，信贷增速7.1% [1][16] - M2增速加快0.4个百分点至8.3%，创近15个月新高，M1与M2剪刀差收窄1.9个百分点至3.7个百分点 [1][20] - 6月对公信贷发挥"压舱石"作用，零售信贷季节性正增，票据融资明显缩量，信贷结构优化 [16] 机构预测数据 - 11家机构对CPI预测均值为0.0%，PPI预测均值为-3.3%，PMI预测均值为49.8%，固投预测均值为3.5%，信贷预测均值为18571亿元，M2预测均值为8.0% [21] - 华创证券预测CPI为0.1%，PPI为-3.2%，信贷为22000亿元，M2为8% [21] - 中金宏观预测CPI为-0.1%，PPI为-3.3%，PMI为51，固投为3.7%，信贷为20000亿元，M2为8.3% [21]