2026年中国货币政策取向与工具展望 - 中国人民银行明确提出在2026年将继续实施适度宽松的货币政策，灵活运用降准、降息等多种政策工具，保持社会融资条件总体宽松，并已率先推出八大政策举措[2] - 分析普遍认为，保持适度宽松的货币环境有助于稳定市场信心、支持实体经济持续恢复[2] 政策工具选择：降准与降息的比较 - 有观点认为降准优于降息，降准能增加商业银行可自主支配的资金，更好地配合积极的财政政策，实现财政政策与货币政策的高效联动[3] - 我国大部分国债和地方政府债由商业银行持有，降准可使商业银行获得充足资金配置政府债券[3] - 我国不具备持续大幅降息的基础，核心原因在于消费和投资的利率弹性较低[3] - 从消费端看，即便存款利率下降，居民更倾向于将存款转移至理财、股市等领域，而非显著增加消费支出[3] - 从投资端看，企业投资决策的核心考量是收益与风险，而非贷款利率的小幅变动，贷款利率调整对其投资意愿的影响有限[3] - 大幅降息难以达到预期的扩消费、促投资效果，反而可能引发金融风险，故应采取渐进式降息模式[3] - 降息仍存在一定空间，主要基于物价水平偏低导致实际利率处于相对高位，以及人民币汇率保持升值态势这两方面因素[4] 2026年货币政策框架与操作模式 - 预计2026年货币政策会延续支持性立场，但目标函数最大的变化是明确了“宽信用”不等于居民企业部门片面“宽贷款”[5] - 鉴于财政已逐步开始发力，预计后续货币政策的角色会更重在配合与保障，通过提供平稳宽松的流动性环境配合财政稳增长[5] - 在宏观审慎与金融稳定的思维下，不再片面关注“宽贷款”，而是综合考虑银行息差压力，保障政府杠杆利率稳定，推进权益直接融资[5] - 从银行间流动性环境来看，央行大概率延续“量宽价平”的思路，隔夜利率的下限基本是在OMO-10bp[5] - 在具体的投放上，央行可能更倾向于在中长期资金上“缩长放短”，更精准地影响国有大行的资金融出行为[5] - 后续可能会是买断式逆回购为主，MLF净投放有限，国债买卖能否放量主要取决于政府债供给压力[5] 降息与降准的具体路径预测 - 对于OMO降息，预计2025年末至2026年全年仍会有1-2次、累计10-20BP的降息落地[6] - 在降息动机和落地时点的选择上，以响应关键表态为主，解锁银行成本等“长钱”为辅[6] - OMO降息落地的前提，可能是银行负债降本，尤其是存款利率压降已经起到一定效果，时间可能延后到2026年中[6] - 预计2026年内降准的空间可能较为有限，预计全年或只有1次50BP降准[6] - 央行推动降准的积极性相对不高，主要基于三方面原因：降准释放长钱的机会成本并不低；央行对大规模投放长期资金可能持相对审慎的态度；国债买入能对降准起到一定的替代作用[6] - 2026年内来看，一季度可能是降准落地概率最大的时间窗口，可能与银行长期负债“由长到短”置换的节奏有关[6] 实施适度宽松货币政策的意义 - 继续实施适度宽松的货币政策取向是强烈的预期管理信号，旨在通过政策承诺推动经济“稳增长”[7] - 近年来，我国实体经济供强需弱的矛盾持续存在，在传统制造业和一些新兴产业领域，生产能力超过了国内外的有效需求，导致产品价格下跌、企业利润微薄[7] - 受收入增长阶段性放缓、资产回报率有所下降及经济前景预期波动等因素影响，居民消费意愿和消费能力受到抑制[7] - 实施适度宽松的货币政策取向能够有效提振经营主体信心，鼓励金融机构加大信贷支持，为“稳增长”目标创造有利的金融环境与心理基础[8] - 通过提升总需求水平为企业创造更大的市场空间，从而缓解在存量市场中过度竞争的压力[8] - 继续实施适度宽松的货币政策取向是改变物价低迷局面的重要举措[8] - 居民消费价格指数走势反映出国内供大于求的总量失衡态势比较明显，市场主导的需求收缩仍在进一步发展[8] - 随着2024年第四季度以来一揽子增量货币政策陆续出台，我国CPI同比开始温和回升，工业生产者出厂价格指数同比降幅逐步收窄[8] - 适度宽松的货币政策在促进物价合理回升、扩大国内需求方面的效用已经逐渐显现[8] - 但从投资、消费等数据来看，我国经济总体仍处在需求收缩导致供给被迫“瘦身”、经济增速下降反过来加剧需求收缩的循环中[8] - 适度宽松的货币政策有助于改变市场对物价长期走低的判断，引导通胀预期回归至合理目标区间，进而改变物价低迷局面[8] 货币政策促进内需的传导机制 - 货币政策通过改变亿万个微观个体的互动行为扩大总需求，关键是两件事：改变市场预期，以及让企业和居民能算过来账[9] - 企业要算新增投资的账，一边是资金成本，这取决于融资端利率；一边是收益预期，这很大程度上取决于未来的价格变化预期[9] - 央行降低政策利率带动融资端利率下降，投资的力量会壮大[9] - 利率下降，哪怕是小幅的利率下降也会带来资产价格中枢明显的提升，带来企业估值的明显提升，支撑企业增加投资[9] - 居民要算的账很多，存钱还是花钱，这些都与利率密切相关，利率是花钱的机会成本，利率越低对花钱越有利[10] - 利率影响到居民的债务成本，债务成本越低，对花钱更有利[10] - 利率还会影响到股票和房地产估值，这些资产的估值越高，对花钱更有利[10] - 如何让企业投资与居民买房和消费恢复活力，至关重要的还是央行，央行需要对实现未来通胀目标有更明确的表态，通过进一步大幅降低政策利率，进而让越来越多的企业投资、居民买房从无利可图变成有利可图[10] 2026年全球货币政策展望 - 展望2026年，在全球经济仍面临诸多不确定因素的环境下，主要央行或将更强调货币政策灵活性，政策调整步伐将更趋谨慎，但调整方向仍然呈现较为明显的差异化特征[11] - “多速并行”的政策格局，或将对全球资本流动、汇率走势及资产定价产生深远影响[11] 主要发达经济体货币政策路径 - 美联储连续降息后或放缓步伐，2025年12月议息会议反对票创2019年来新高，美联储内部对货币政策进一步宽松的分歧加剧[11] - 点阵图和市场预期显示2026年美联储可能仅降息1至2次，而新任主席人选、经济基本面及通胀上行风险等因素或共同制约未来大幅宽松空间[11] - 欧洲央行降息周期或已接近尾声，得益于经济展现韧性及通胀稳步回落至目标附近，欧洲央行在2025年下半年已暂停降息[11] - 其最新预测显示未来三年通胀将温和达标，因此2026年，欧洲央行大概率维持当前利率不变，既不急于加息，也无必要进一步降息[11] - 英国央行降息将更加趋于谨慎，鉴于通胀下行风险与上行风险并存，且利率已接近中性水平，英国央行对未来货币宽松路径的判断更趋谨慎和数据依赖，预示后续降息步伐可能趋缓[11] - 日本央行有望保持谨慎加息，展望2026年，只要经济和物价前景符合预期，日本央行将继续以数据为依据，渐进、谨慎地推进加息，退出超宽松货币政策[12] 高盛对2026年全球货币政策的预测 - 预计发达市场的政策利率也将呈现下行趋同态势，在发达市场央行中，此前立场偏鹰的三家主要央行——美联储、英国央行和挪威央行——很可能在2026年进一步降息[13] - 预计美联储将在2026年降息50个基点，将利率降至3%-3.25%[13] - 基于美国通胀问题已得到解决的认知前提，并对劳动力市场可能进一步疲软存在担忧，明年联邦基金利率的预测风险明显偏向鸽派[13] - 预计英国央行将实施一系列季度性降息，到2026年第三季度将利率降至3%（相比之下，市场定价为2026年底3.4%）[13] - 对挪威央行同样保持鸽派展望，预计其将在2026年降息50个基点至3.5%，并在2027年降息25个基点至3.25%[13] - 至于其他发达市场，预计其央行大多已完成降息周期，也并不认同近期市场定价转向押注加拿大、澳大利亚和新西兰将大幅加息[14] - 认为欧元区将坚定按兵不动，部分原因是预计通胀将下降[14] - 预计日本央行将稳步上调政策利率，到2027年中达到1.5%[14] - 对日本央行每半年加息一次的预测，既反映了工资增长和通胀预期已适度重新调整至更高水平，也体现了对日本央行在12月会议上加息后，将维持其对中性利率在1%-2.5%的估计不变的预期[14] - 在2025年通胀低于预期之后，亚洲通胀将小幅回升，因此亚洲新兴市场央行预计将基本维持利率不变[14] - 预计更为渐进的通胀放缓进程将使利率仍处高位的拉美经济体走向政策正常化，包括巴西将降息250个基点[14] - 预计强劲的汇率、较低的大宗商品价格以及贸易转移效应将在2026年降低中欧、东欧、中东及非洲地区的通胀，从而为进一步的货币宽松创造条件[15]

文章核心观点 - 债市短期大概率呈现震荡格局 多空因素相互制衡 利多因素包括政策预期与流动性呵护 利空因素包括股市资金分流、债市供给压力及基本面边际改善 [1][4][5] - 2026年一季度债市不确定性较强 机构建议在博弈中把握结构性机会 聚焦中短久期信用债 控制风险 并关注核心变量变化 [7] 政策动向与影响 - 央行于1月19日实施结构性降息 下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点 下调后3个月、6个月和1年期支农支小再贷款利率分别降至0.95%、1.15%和1.25% 再贴现利率降至1.5% [2] - 此次结构性降息旨在降低银行从央行获取资金的成本 引导金融资源向小微企业、科技创新、绿色转型等领域倾斜 属于精准支持实体经济 [2] - 本次结构性降息为债市奠定了短期博弈的基础环境 市场预期年内央行或进一步下调政策利率20至30个基点 为债市提供短期支撑 [3] 债市表现与近期动态 - 截至1月20日收盘 银行间利率债市场收益率波动下探 中债国债收益率曲线10年期收益率回落1BP至1.83% 2年期收益率下行1BP至1.39% 3M期限上行2BP至1.34% [3] - 年初债市拥挤度有所缓解 公募久期已快速下降 叠加央行呵护态度 短期内债市的进一步调整空间或相对有限 [4] 支撑债市的利多因素 - 政策层面 2026年降准降息仍被认为具备一定空间 当前金融机构平均存款准备金率为6.3% 汇率与银行净息差形势为政策调整创造了条件 [4] - 流动性层面 央行拥有多样调节工具 如国债买卖操作可发挥“平准基金”作用维护市场平稳 同时投放长期流动性稳定银行负债端 为债市提供基础支撑 [4] 制约债市的利空因素 - 供给压力凸显 1月关键期限国债发行规模较大 部分区域地方债超长期占比偏高 30年期国债收益率上升将拖累市场情绪 [5] - 股市“春季躁动”带来资金分流效应 开年A股持续走高对债市形成资金分流 且债市对利空敏感度上升 放大了权益市场的扰动 [5] - 基本面边际改善形成约束 2025年全年国内生产总值达到140万亿元 按不变价格计算比上年增长5.0% [5] - 高频数据下行趋势放缓 核心通胀数据维持高位 且一季度降准降息概率有所回落 使得债市缺乏系统性利多支撑 [6] 机构观点与投资策略 - 机构普遍认为一季度债市面临逆风 基本面约束短期难被证伪 央行操作节奏精准克制 长端缺乏系统性机会 短端在利差低位状态下相对稳定 [7] - 投资策略上 建议关注“中短久期信用债+长久期利率债”的组合进行阶段性博弈 但中长期需警惕通胀改善背景下的长债利率上行风险 重点把握中短久期信用债的套息杠杆价值 [7] - 一季度经济数据真空、货币政策处于观察期 市场表现由机构行为主导 大概率将呈现宽幅震荡走势 若后续新债供给、信贷及A股冲击减弱 债市有望迎来修复行情 [7] - 操作上建议近期修复行情需酌情参与、快进快出 中长期需顺应宏观经济筑底企稳趋势 警惕长期利率中枢温和抬升风险 回避高波动品种 聚焦资质优良的中短久期信用债 [7] - 各机构需密切关注政策落地效果、政府债发行节奏及股市波动等核心变量 及时调整组合久期与仓位配置 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月上清所、中债登合计债券托管量环比少增，债市整体杠杆率上升，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [2][6][7] 根据相关目录分别进行总结 整体情况 - 12月上清所、中债登合计债券托管量178.55万亿元，月净增3025.71亿元，环比增量回落；上清所债券托管量49.88万亿元，月净减2045.04亿元；中债登债券托管量128.67万亿元，月净增5070.75亿元，环比增量均有所回落 [2][3] 券种情况 - 整体来看利率债贡献当月主要增量，利率债托管量123.15万亿元，月净增6958.65亿元；信用债托管量33.88万亿元，月净增1540.92亿元；同业存单托管量19.69万亿元，月净增 - 6223.78亿元；上清所信用债月净增3608.20亿元，公司信用类债券月净增634.70亿元，利率债环比减少85.00亿元，同业存单环比减少6223.78亿元；中债登地方政府债月净增3498.48亿元，利率债月净增7043.65亿元，信用债月净增 - 1972.89亿元 [4] 机构情况 - 整体来看商业银行为增持债券主力，商业银行托管量94.40万亿元，月净增2562.62亿元；证券托管量3.15万亿元，月净增 - 23.15亿元；广义基金托管量48.86万亿元，月净增 - 992.41亿元；境外机构托管量3.46万亿元，月净增 - 1508.68亿元；上清所政策性银行、保险增持债券，月净增1161.10亿元、86.86亿元，存款类金融机构、证券、广义基金和境外机构月净增为负；中债登商业银行为增持债券主力，月净增3725.19亿元，信用社、广义基金和境外机构托管量月净增为负 [5] 杠杆情况 - 12月债市整体杠杆率为107.14%，环比上升；分机构看，商业银行、非银机构杠杆率上升，券商杠杆率下降，商业银行杠杆率为104.61%，环比提升0.19pct，非银机构杠杆率为110.17%，环比提升0.94pct，券商杠杆率为140.07%，环比下降0.92pct [6] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升；宽货币若有宽货币政策则是减配机会；通胀回升，关注PPI环比能否持续为正；若通胀环比持续回升资金收紧，短端债券收益率上行；地产不作为稳增长手段，是滞后指标，或在各项经济指标回升及股市上涨后滞后性见底；10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [7]

文章核心观点 - 上周（2026年1月12日至1月16日）中国债市在权益市场回调、政府债供给缩减、央行大额净投放及结构性货币政策工具降息等多重利好下持续修复，10年期国债收益率从1.89%一线回落至1.84%附近 [1] - 央行推出一揽子结构性货币政策工具，包括下调利率、增加额度、拓展支持领域等，并明确表示年内降准降息仍有空间，旨在支持实体经济并稳定金融环境 [14][18] - 美国债市因降息预期下降、经济数据强劲及美联储主席鲍威尔被刑事调查等事件影响，收益率大幅上行，引发对美联储独立性和美债吸引力的担忧 [8][10] 行情回顾与市场表现 - **中国国债收益率普遍下行**：2026年1月16日，中债国债各关键期限收益率较1月9日多数下跌，其中1年期、5年期、7年期分别变动-4.63BP、-4.52BP、-4.35BP，仅30年期微升0.12BP [2] - **收益率曲线具体变动**：以10年期国债为例，整周收益率从1.8782%下降至1.8424%，累计下跌3.58BP [3] - **国债期货全面反弹**：上周30年期主力合约上涨0.26%，10年期主力合约上涨0.27%，5年期主力合约上涨0.22%，2年期主力合约上涨0.06% [6] - **中证转债指数高位震荡**：全周累计上涨1.08%，收于519.31 [6] 央行公开市场操作与流动性 - **逆回购操作**：上周央行每日开展7天期逆回购操作，规模分别为861亿元、3586亿元、2408亿元、1793亿元、867亿元 [11] - **买断式逆回购操作**：1月15日开展9000亿元6个月期买断式逆回购操作，1月8日曾开展11000亿元3个月期同类操作 [12] - **资金到期情况**：上周有7天期逆回购及买断式逆回购到期，本周（1月19日至23日）将有861亿元、3586亿元、2408亿元、1793亿元、867亿元7天期逆回购到期，周五另有1500亿元国库现金定存到期 [13] 结构性货币政策工具详情 - **下调利率**：央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，例如各类再贷款一年期利率从1.5%下调至1.25% [14] - **增加支农支小再贷款额度**：合并使用支农支小再贷款与再贴现额度，增加支农支小再贷款额度5000亿元，并单设1万亿元民营企业再贷款额度 [15] - **增加科技创新再贷款额度**：将科技创新和技术改造再贷款额度从8000亿元增加4000亿元至1.2万亿元，并扩大支持范围至民营中小企业 [15] - **设立债券风险分担工具**：合并设立科技创新与民营企业债券风险分担工具，提供再贷款额度2000亿元 [15] - **拓展碳减排支持工具领域**：纳入节能改造、绿色升级、能源绿色低碳转型等项目 [15] - **拓展服务消费与养老再贷款领域**：计划纳入健康产业 [16] - **调整商业用房贷款政策**：商业用房购房贷款最低首付比例下调至30% [17][19] - **鼓励汇率避险服务**：鼓励金融机构提升汇率避险服务水平，丰富产品 [18] 宏观经济与金融数据 - **2025年外贸数据**：2025年中国货物贸易进出口总值45.47万亿元，同比增长3.8%，其中出口26.99万亿元同比增长6.1%，进口18.48万亿元同比增长0.5% [19] - **2025年社融与信贷数据**：2025年末社会融资规模存量为442.12万亿元，同比增长8.3%，全年增量为35.6万亿元；12月末人民币贷款余额271.91万亿元，同比增长6.4% [19] - **2025年12月信贷结构**：人民币贷款同比延续少增，结构呈现“企业强、居民弱”特点，主要受房地产市场下滑及投资消费动能偏弱拖累 [1] 海外债市动态 - **美国国债收益率大幅上涨**：因降息预期下降，10年期美债收益率上周升至4.23%，为2025年9月以来高位，周涨幅6BP；2年期美债收益率上涨6BP至3.59% [8] - **美联储主席被刑事调查**：美国联邦检察官对美联储主席鲍威尔展开刑事调查，涉及办公大楼翻修项目，引发对美联储独立性及美债信心的担忧 [10] - **美国就业数据强劲**：截至1月10日当周，美国初请失业救济人数减少9000人至19.8万人，为2025年11月以来最低，数据发布后市场对美联储4月降息的预期概率从34.6%降至30.2% [11] 机构观点汇总 - **申万宏源**：认为结构性货币政策工具降息是本轮降息周期中的补降环节，其降息空间大于总量政策，且面临掣肘更少，能兼顾保护银行净息差和支持实体融资 [20] - **财通证券**：认为债市明确做多窗口仍需等待，若供给扰动等逻辑未超预期，1月下旬利率可能出现看多拐点，10年国债或回到略低于1.8% [20] - **中金公司**：认为央行一揽子政策是宽松进程的启动，未来在总量和结构性工具上仍有储备空间，预计2026年1年期同业存单利率可能从1.6%-1.7%降至1.0%-1.2%，10年期国债收益率可能因此降至1.5%下方 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年12月社融新增2.21万亿元超市场预期 但同比少增6462亿 主要因政府债券净融资同比少增拖累 而企业债券净融资和信托贷款持续放量[4] - 新增企业、居民贷款呈分化态势 居民端需求偏弱 消费谨慎 房地产市场低迷 企业端在政策支持和制造业景气度回升下贷款快速回升[5] - M2同比回升、M1同比回落 剪刀差连续三个月走扩 M1同比回落受基数因素影响 非银存款同比少减或拉动M2同比增长[5] - 央行宣布下调各类结构性货币政策工具利率0.25pct 完善结构性工具并加大支持力度等两方面政策措施 且2026年降准降息还有一定空间[6] - 债市观点：10年国债目标区间2 - 3% 中枢或为2.5% 经济修复不及预期证伪 年初或宽信用、宽财政加速周期回升 关注通胀、资金利率、地产等因素[6] 根据相关目录分别进行总结 12月金融数据关注点 - 12月社融新增略超2021 - 2024年同期均值 超出市场预期 政府债券净融资同比少增1.07万亿元拖累社融 委托贷款、信托贷款和企业债券净融资较2024年同期分别增加328亿元、528亿元、1700亿元[4] - 新增企业、居民贷款呈分化态势 居民新增贷款同比少增4416亿元 短期、中长期贷款均少增 企业新增贷款同比多增5800亿元 短期、中长期贷款均多增 新型政策性金融工具和制造业PMI重回扩张区间拉动企业贷款[5] - M2同比回升、M1同比回落 剪刀差连续三个月走扩 12月M1同比增长3.8% 较前值下降1.1pct M2同比增长8.5% 较前值提升0.5pct M1同比回落受基数因素影响 非银存款同比少减或拉动M2同比增长[5] - 1月15日央行宣布两方面政策措施 下调各类结构性货币政策工具利率0.25pct 完善结构性工具并加大支持力度 下一步会灵活开展国债买卖操作 2026年降准降息还有一定空间[6] 债市观点 - 10年国债目标区间2 - 3% 中枢或为2.5% 基本面经济修复不及预期证伪 年初或宽信用、宽财政加速周期回升 宽货币若有宽货币政策是减配机会 通胀关注PPI环比能否持续为正 资金利率若通胀环比持续回升 短端债券收益率上行 地产是滞后指标 或在各项经济指标回升、股市上涨之后滞后性见底[6] 数据附表总结 - 2025年社会融资规模增量累计为35.60万亿元 同比增长10.4% 其中政府债券净融资同比增长22.5% 12月社会融资规模当月值同比下降22.6% 政府债券净融资同比下降61.1% 12月末社会融资规模存量同比增长8.3% 政府债券净融资同比增长17.1%[28] - 12月新增企（事）业单位贷款较2024年同期增加5800亿元 住户贷款同比少增4416亿元 其中短期贷款少增1611亿元 中长期贷款少增2900亿元[30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行降准降息仍有空间，先行政策以“宽信用”为主，2026 年长期存款到期重定价有助于稳定净息差支持降息，但债市需关注股市对到期存款的分流效应 [3] - 美国核心 CPI 涨幅基本稳定，再通胀风险暂时有限，2026 年需关注美国减税政策对通胀的影响，财政政策的通胀影响尚待观察 [3] - 鲍威尔遭遇刑事调查，大陪审团裁决是关键，联储主席人选是 1 季度美债面临的核心风险之一，可能放大近期美债波动性 [3] - 地缘风险引发油价震荡，本周部分农产品、大宗商品、能源、金属等价格有不同幅度的环比升降 [3] 根据相关目录分别总结 高频数据全景扫描 - 展示定期及其他存款增速、LME 与银行净息差、非银存款占比等图表，涉及美国流通中货币与 GDP 和个人消费、美国非农周薪与核心 CPI 等数据 [11][16] - 呈现高频数据周度环比变化，涵盖食品、其他消费品、大宗商品、能源、有色、黑色金属、房地产、航运等多领域指标 [21] - 给出高频数据全景扫描（单位：%），包含对重要指标有前瞻/相关关系的高频数据，涉及规模以上工业增加值、PPI、CPI、固定资产投资、社会消费品零售总额、出口金额等指标及对应高频指标的最新值和历史数据 [22] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 有多组图表展示高频数据与重要宏观指标走势对比，如铜现货价同比与工业增加值同比（+PPI 同比）、粗钢日均产量同比与工业增加值同比等 [35] 美欧日重要高频指标 - 包含美国周度经济指标和实际经济增速、美国首周申领就业人数和失业率、美国同店销售增速和 PCE 同比等图表，还有美国联邦基金期货隐含加/降息前景、衍生品市场隐含日本央行加/降息前景、衍生品市场隐含欧央行加/降息前景等内容 [94][102][105] 高频数据季节性走势 - 有 30 大中城市商品房成交面积、LME 铜现货结算价、粗钢（旬度）日均产量等指标的季节性走势环比涨幅图表 [108] 北上广深高频交通数据 - 展示北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化图表 [157][162]

货币政策总体基调与目标 - 2026年货币政策将保持适度宽松 加大逆周期和跨周期调节力度 以呵护经济稳增长并支持“十五五”良好开局 [1] - 货币政策将助力经济结构转型 [1] 已公布的具体政策工具 - 自1月19日起下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点 [1] - 本次结构性政策调整包括定向下调重点扶持领域利率以及提升结构性工具额度并拓宽覆盖领域 [1] - 政策覆盖领域包括科创、中小民营企业、绿色、养老、就业等 未来节能改造、绿色升级、能源绿色低碳转型、健康产业、创业担保贷款等更多项目有望纳入支持工具 [1] 未来政策工具展望 - 今年降准降息仍有空间 本次结构性工具率先发力 总量工具使用将适度后移 [2] - 未来降息仍有空间 依据包括美联储仍处降息进程、汇率约束较小、银行净息差逐步企稳以及结构性工具降息有利于缓解央行息差压力 [2] - 法定存准率平均水平为6.3% 距离历史最低的5%仍有安全距离 [2] - 年初开启结构性降息有望推动经济“开门红” 短期总量型工具运用的必要性降低 [2] 政策影响与效果预期 - 下调再贷款、再贴现利率有助于提高银行重点领域信贷投放的积极性 降低相关领域的信贷成本 [1] - 结构性工具额度提升并拓宽覆盖领域意味着宽信用落地渠道增加 [1] 对宏观经济环境的判断 - 发布会对物价关注度提升 [2] - 随着宏观政策协同效应加强及全国统一大市场建设推进 提振消费专项行动、反内卷等政策有望促进供需更好匹配 [2] - 预期2026年通胀中枢较2025年有所抬升 但上行幅度相对有限 [2]

2025年12月金融数据要点 - 12月新增社融22075亿元，同比少增6462亿元，但高于市场预期的18153亿元[1] - 新增社融主要拖累来自政府债融资，规模为6833亿元，较2024年同期锐减10733亿元[2] - 实体经济信贷需求改善，新增社融口径贷款9804亿元，同比多增1402亿元，为2025年6月以来首次同比正增[2] - 新增企业贷款10700亿元，为近十年同期次高水平，其中企业短贷3700亿元呈现超季节性特征[3] - 新增居民贷款为-916亿元，结构分化显著，中长期消费贷为-1318亿元，而中长期经营贷为1335亿元[4] - 企业综合融资需求连续回升，2025年9-12月累计同比多增20955亿元，远高于1-8月的2020亿元[5] - 12月M1同比增速下滑至3.8%，主要受2024年同期高基数影响，当月M1环比仍增加2.63万亿元[6] 货币政策解读与展望 - 央行于2026年1月15日下调再贷款、再贴现利率25个基点，一年期利率降至1.25%，并新增多项结构性工具额度[8] - 结构性工具使用效率分化，支农支小工具使用率超80%，而部分工具使用率不足1%，新增额度旨在保证使用效率[9] - 央行此次结构性降息加量，降低了春节前全面降息的可能性，但降准仍有空间[11] - 全面降息面临银行净息差约束，需等待2022-2023年高息定期存款到期重定价后，视基本面情况再行决定[11]

货币政策展望与操作 - 央行对总量宽松工具态度审慎，降准可能先于降息，一季度存在落地可能，同时可能运用公开市场买卖国债等工具 [2] - 央行宣布结构性货币政策工具“加量降价”，包括下调各类工具利率0.25个百分点，一年期再贷款利率从1.5%降至1.25% [3] - 结构性工具增加额度，包括支农支小再贷款增加5000亿元、科技创新和技术改造再贷款增加4000亿元，并新设民营企业再贷款额度1万亿元 [3] 社会融资与信贷表现 - 2025年12月社会融资规模增量为2.2万亿元，同比由多增转为少增6462亿元，政府债券是主要拖累项，同比少增额显著扩大至1.1万亿元 [6] - 12月对实体经济发放的人民币贷款增加9804亿元，同比由少增转为多增1402亿元，企业债券净融资1541亿元，同比多增1700亿元 [6] - 12月新增人民币贷款9100亿元，同比少增额收窄至800亿元，改善主要来自企业部门，企业部门贷款增加1.1万亿元 [8] - 居民部门信贷需求疲弱，12月居民贷款减少916亿元，同比少增4416亿元，其中中长期贷款仅增长100亿元，同比少增额稳定在2900亿元 [8] 货币供应量（M1、M2）变化 - 12月M2同比增速回升至8.5%，主要受益于年末财政开支强度提升及理财回流，财政性存款减少1.4万亿元，居民存款增加2.6万亿元 [9] - 12月M1同比增速放缓至3.8%，较上月减少1.1个百分点，连续三个月走低，受基数、权益市场交投活跃及居民去杠杆意愿影响 [2][9] - 12月M2与M1同比增速之差走扩至4.7个百分点，反映资金活性程度降低，社融存量增速放缓至8.3% [9] 结构性政策与传导机制 - 央行结构性降息并增加额度，旨在为银行提供低成本长期限资金，并将信贷资源导向政策鼓励领域，以刺激特定需求 [3] - 结构性降息对缓解银行年初重定价压力及呵护息差有积极意义，但“宽货币”到“宽信用”传导的关键在于实体部门融资意愿 [3] - 企业部门融资需求随开工季来临有望继续转好，但居民部门信贷仍是短板，房价企稳拐点未明确或继续制约其表现 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年12月PMI超预期回升，制造业PMI创4月以来新高，或与10月政策加码、补库开启有关，且变动节奏类似2016、2019年或表明周期启动 [4][5][6][7] - 政策核心是证伪“经济修复不及预期”，历史上经济阶段性回落时该观点发酵后均被政策托底证伪，之后市场会逐渐乐观 [8] - 债市方面，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5%，受基本面、宽货币、通胀、资金利率、地产等因素影响 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 国家统计局公布2025年12月采购经理指数运行情况，制造业PMI为50.1%，环比提升0.9pct；非制造业PMI为50.2%，环比提升0.7pct；综合PMI为50.7%，环比提升1.0pct，12月制造业PMI超季节性、超预期大幅回升至50.1%，为2012年以来最大的12月环比回升幅度 [4] PMI回升原因 - 或与10月政策加码有关，10月政策加码5000亿政策性金融工具、安排5000亿地方债结存限额，11月PMI环比微幅改善，12月环比大幅改善 [5] - 补库或开启，10 - 11月连续去库后原材料库存处于历史低位，12月开始补库，或将推动经济回升 [6] PMI变动节奏 - 2025年12月PMI突然回升至50%以上，或表明周期已经启动，其变动整体节奏类似2016、2019年，底层逻辑是经过政策长时间托底后内生动力触底回升 [7] 政策逻辑 - 政策核心是证伪“经济修复不及预期”，历史上多次经济阶段性回落时该观点发酵后均被政策托底证伪，之后市场会逐渐形成乐观预期 [8] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪，叠加2026年初或宽信用、宽财政，加速周期回升 [9] - 若有宽货币政策是减配机会 [9] - 关注通胀回升，重点关注PPI环比能否持续为正 [9] - 若通胀环比持续回升，资金收紧短端债券收益率上行 [9] - 本次不把地产作为稳增长手段，地产是滞后指标，或在各项经济指标回升、股市上涨之后滞后性见底 [9] - 10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [9]