融资结构变化 - 央行第三季度货币政策执行报告指出融资规模的结构发生较大变化 [1][8] - 2024年第三季度融资增量中贷款占比已不足50%而以债券为主的直接融资迅猛增长 [9] - 货币创造方式正由过去的贷款主导逐渐转变为债券主导 [13] M2与GDP比率的国际比较 - 中国M2/GDP比率为22015%远高于美国的8417%但与日本21799%和韩国17479%处于同一水平 [1] - M2/GDP指标差异主要由融资结构造成美国以直接融资为主而中日韩以间接融资为主并非中国货币超发的证据 [1][6] 直接融资与间接融资的货币创造机制 - 间接融资通过银行贷款进行会创造货币增量例如B存款1万元银行以此为基础贷款1万元给A则M2增加1万元 [4][5] - 直接融资如发行债券若买入主体为非银行机构则只发生货币转移不创造新增货币若银行购买债券则会创造货币 [6][7] 楼市投资判断指标 - M2增速已不能作为判断房价走势的依据因为债券融资导致的M2增长与楼市无关可能出现M2高增长与房价下行并存的情况 [12][13][14] - 居民贷款是判断楼市的唯一前瞻性数据因其直接转化为楼市购买力前三季度居民新增贷款11030亿元仅为企业新增贷款134387亿元的不到10% [15][17] 股市与经济判断指标 - 社会融资规模是最全面的经济判断指标货币供应量M2也可作为参考因中国债券主要由银行购买会创造货币 [11] - 融资结构变化意味着未来社融和M2增长将由债券主导这适用于经济和股市判断例如2024年7月通过社融和M2超预期确认了股市上行趋势 [11][18]

基础货币与广义货币的关系 - 基础货币是中央银行的负债，主要包括流通中的现金、法定存款准备金和超额存款准备金，截至2025年三季度末余额达38.6万亿元 [1] - 广义货币（M2）主要是商业银行的负债，反映居民、企业、政府的可支配货币资金，截至2025年三季度末余额超335万亿元 [1] - 基础货币变动会影响广义货币的创造和派生，但二者并非简单的包含或一一对应关系 [1] 货币创造的关键环节与影响因素 - 货币创造涉及中央银行、商业银行和实体经济三个部门，商业银行通过资产扩张派生出存款是货币创造的关键环节 [2] - 商业银行的货币创造能力受中央银行基础货币调节的影响，但根本上取决于实体经济的有效融资需求以及银行的放款意愿和能力 [2] - 当银行货币创造动力较强时，少量基础货币可撬动更多广义货币，反之即使基础货币投放很多，货币创造也可能有限 [2] 商业银行货币派生渠道的多元化 - 商业银行货币派生渠道不仅包括传统发放贷款，也包括购买债券等其他金融资产，二者在一定程度上相互替代 [3] - 无论商业银行通过贷款还是购买资产进行信用扩张，都会形成对手方在银行体系的存款，从而派生出广义货币 [3] - 银行贷款占银行总资产比重保持在60%左右，持有的债券占资产比重由2019年末约20%升至目前约25% [4] 融资结构变化与央行政策调整 - 随着直接融资快速发展，银行货币创造渠道更趋多元化，贷款和购债行为均为信用扩张支持实体经济的表现 [4] - 中国人民银行为适应经济高质量发展需要，丰富基础货币投放渠道，创新运用结构性货币政策工具，2025年三季度末工具余额占基础货币比重约为13% [4] - 再贷款是央行调控基础货币的重要渠道，体现央行与商业银行之间的借贷关系，并非央行直接向企业放贷 [4] 未来货币政策调控方向 - 直接融资发展和融资结构变化对货币总量及金融调控产生深层次影响，需推进货币政策调控框架转型 [5] - 未来将更加注重发挥价格型调控作用，通过深化利率市场化改革理顺利率传导机制和资产收益率比价关系 [5] - 目标是充分发挥利率调节金融资源配置的效果，稳固金融支持实体经济的实效 [5]

扩大准入领域 - 民间资本参与具备条件的重点领域项目持股比例可在10%以上，聚焦需报国家审批的铁路、核电等领域[2] - 能源领域将加大引入民间资本的政策供给，完善民营企业参与重大项目长效机制并研究论证持股比例[2] - 支持民间资本更多投向生产性服务业领域，实施服务业扩能提质行动，引导其有序流向高价值服务行业并打造品牌[2] 打通创新堵点 - 支持民营企业建设重大中试平台，鼓励其在先进制造业集群等进行一体化布局[3] - 鼓励国有企业、高等院校、科研院所面向民营企业提供市场化中试服务，或联合建设中试平台[3] - 通过场景开放、数据融合、模式创新等措施，引导和服务民间投资参与智改数转网联[3] 强化投融资支持 - 投资政策包括用好中央预算内投资支持符合条件的民间投资项目，以及运用新型政策性金融工具[4] - 截至10月29日，5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，其中安排一定规模支持了重点领域民间投资项目[4] - 政府采购政策鼓励将民营企业合同预付款比例提高至合同金额的30%以上[5] 优化信贷与融资环境 - 信贷政策要求用好支持小微企业融资协调工作机制，并制定民营企业年度服务目标[5] - 银行业金融机构需落实普惠信贷尽职免责和不良容忍制度，并推广“创新积分制”以服务科技型企业[5] - 直接融资方面持续落实科技型企业上市融资、并购重组“绿色通道”政策[6]

基础货币与广义货币的关系 - 基础货币是货币创造的源头，被称为高能货币或强力货币，是中央银行负债，主要包括流通中现金、法定存款准备金和超额存款准备金 [1] - 广义货币（M2）主要是商业银行负债，反映居民、企业、政府可支配的货币资金，不仅包括纸币硬币，更多是指各类存款 [1] - 截至2025年三季度末，基础货币余额为38.6万亿元，广义货币供应量（M2）余额超过335万亿元 [1] 货币创造与派生机制 - 货币创造是复杂过程，涉及中央银行、商业银行和实体经济三个部门，商业银行通过资产扩张派生存款是形成广义货币的关键环节 [2] - 中央银行通过调节基础货币可影响商业银行货币创造能力，但根本上受实体经济有效融资需求制约 [2] - 银行货币创造动力强弱影响基础货币撬动效果，若动力强则少量基础货币可撬动更多广义货币，反之则可能仅增加银行超额准备金 [2] 商业银行货币派生渠道 - 商业银行货币派生途径多元化，传统以发放贷款创造存款为主，近年来购买债券等其他金融资产也成为重要方式 [3] - 无论发放贷款还是购买债券等金融资产，均会形成对手方在银行体系的存款，从而派生出广义货币 [3] - 银行贷款占银行总资产比重保持在60%左右，持有债券占资产比重由2019年末约20%升至目前约25% [4] 融资结构变化与政策调控 - 我国融资结构转型加快，直接融资快速发展，银行贷款与购买债券在一定程度上可相互替代补充，均为信用扩张支持实体经济表现 [4] - 结构性货币政策工具成为基础货币投放重要渠道，2025年三季度末其余额占基础货币比重约13% [4] - 未来将推进货币政策调控框架转型，更注重价格型调控作用，深化利率市场化改革以理顺利率传导关系和资产收益率比价关系 [5]

中信证券融资举措 - 公司于5月成为首批公司债续发行试点券商，成功开展"2025年面向专业机构投资者公开发行公司债券（第一期）"续发行工作，发行规模20亿元 [2] - 公司于6月30日获批发行不超过300亿元永续次级公司债券 [2] - 公司于9月11日获批发行不超过600亿元公司债券 [2] 行业融资趋势 - 得益于国内发债利率持续走低，包括国泰君安、海通证券、华泰证券在内的多家头部券商在年内频频发债以补充资本 [2] - 头部券商通过债券市场融资扩大业务规模，服务实体经济，符合"新国九条"等政策提高直接融资比重的导向 [2] 战略与影响 - 公司的发债行为反映了战略需求与市场机会的精准对接 [2] - 获得大额短期公司债券发行额度将进一步提升公司的资金运营灵活性 [2] - 公司表示将持续发挥头部券商引领示范效应，深化债券市场创新，强化功能性服务供给 [2]

投资政策支持 - 中央预算内投资对符合条件的民间投资项目予以积极支持，发挥政府投资引导带动作用 [1] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，其中安排一定规模支持重点领域民间投资项目 [1] 政府采购政策 - 超过400万元的工程采购项目中适宜由中小企业提供的，预留该部分采购项目预算总额40%以上专门面向中小企业采购 [1] - 鼓励采购单位将对民营企业的合同预付款比例提高至合同金额的30%以上 [1] 信贷政策支持 - 国家发展改革委与金融监管总局加强政策协同，组织各地把符合条件的小微企业推送给银行，优化审批流程 [2] - 银行业金融机构应制定民营企业年度服务目标，落实普惠信贷尽职免责和不良容忍制度 [2] - 推广"创新积分制"，引导金融资源精准聚焦服务科技型企业 [2] 直接融资渠道 - 持续落实好突破关键核心技术科技型企业上市融资、并购重组"绿色通道"政策 [2] - 积极支持更多符合条件的民间投资项目发行基础设施REITs，拓宽民营企业融资渠道 [2] 投融资服务平台 - 国家发展改革委将在投贷联动合作机制基础上打造国家投融资综合服务平台，加强与全国融资信用服务等平台互联互通 [2] - 推动投融资高效对接，更加精准向民营企业投放信贷资源 [2]

在中信证券2026年资本市场年会上，总经理邹迎光指出，从制度环境看，中国资本市场制度包容性和适 应性的提升，重点体现在支持科技创新和发挥财富效应两个方面。一方面，资本市场风险偏好与新质生 产力行业更兼容，后续改革将聚焦发展股权、债券等直接融资，精准支持优质企业发行上市，培育高质 量发展上市公司，健全进退有序、优胜劣汰的市场生态。另一方面，我国居民储蓄向投资转化趋势显 著，权益资产配置比例较发达市场仍有较大提升空间。后续改革将着力营造"长钱长投"制度环境，提升 优质金融产品供给，引导上市公司强化投资者回报，推动融资与投资良性循环。 ...

报告核心观点 - 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出积极发展股权、债券等直接融资，为债券市场发展指明方向，从六个关键问题解读《建议》指导下的债券市场核心信号 [1][2] - 债券市场是金融强国建设的关键环节，需构建多元化、风险可控的融资支持机制，信用评级也需强化风险识别与预警能力建设 [2][5][6] - 短期《建议》对债券市场的直接影响主要在情绪层面，长期通过经济发展规划和国家战略影响债券市场走势，信用债收益率或呈区间内波动态势 [7][9][10] - 债券市场将围绕科技创新、消费、乡村振兴、绿色、民营经济等重点领域推进产品创新与机制优化 [11][13][16] - 我国债券市场双向开放推进或提速，未来对外开放或围绕扩围、深化等方向展开 [17][18][19] - 防范化解房地产、地方债务、中小金融机构等领域风险仍是重要任务，需完善债券风险处置机制，发挥风险分担机制对创投机构的作用 [20][22][23] - 信用债市场建议采取稳健配置与精细择券相结合的策略，关注与“十五五”方向契合的高成长性行业及部分区域和行业的尾部风险 [24] 各问题总结 一问：《建议》再提“加快建设金融强国”，对债券市场发展提出哪些新要求？ - “十五五”规划建议稿要求较“十四五”规划纲要更加深入，提出积极发展股权、债券等直接融资，为债券市场指明核心方向 [2] - 我国债券市场已成长为全球第二大、亚洲第一大债券市场，截至2025年10月末，存量规模约194.25万亿元，信用债存量规模约39.25万亿元 [2] - 债券市场应“规模增长”与“结构优化”并重，深化定价功能，构建多元化、风险可控的融资支持机制 [5] - 信用评级需强化风险识别与预警能力建设，为市场管理信用风险和风险合理定价提供参考 [6] 二问：《建议》发布后，债券市场利率走势如何看？ - 短期《建议》对债券市场的直接影响主要在情绪层面，长期通过经济发展规划和国家战略影响债券市场走势 [7] - 历史上长期规划发布前市场观望，债券市场利率波动可能加大，发布后市场情绪趋稳，利率波动幅度收窄 [8] - 截至2025年10月22日，3年期AAA级信用债收益率较月初下行4bp至1.96%，“十五五”规划稿发布后信用利差较10月初收窄4bp [9] - 中长期债券利率走势受会议对经济工作的整体部署与政策导向影响，短期情绪波动将随政策细节明朗逐步平复 [9] - 信用债收益率或继续呈区间内波动态势，未来受多重因素综合影响，短期下行空间有限，上行空间也有限 [10] 三问：对于债券市场而言，《建议》支持哪些重点领域融资发展？ - 科技创新领域，科创债或继续是政策倾斜重点品种，规模有望扩大，发行主体可能向中小企业扩展，相关资管产品迎来发展机遇 [11][13] - 消费领域，债券市场已强化对消费领域的支持，此次部署有望进一步发挥政策指引作用，消费类ABS有望扩容 [12] - 乡村振兴领域，乡村振兴债需更多政策倾斜，可与绿色、科技创新等主题结合，拓宽资金使用范围 [14] - 绿色领域，绿色债券规模或延续抬升，品种有望进一步丰富，形成多层次、国际化的绿色金融产品体系 [15] - 民营经济领域，债市主管部门优化基础机制，但民企信用债融资规模难言乐观，融资改善仍需时间 [15][16] - 文化领域，债券市场在文化领域暂时缺少专项品种，后续可能探索发展创新债券工具 [16] 四问：高水平对外开放要求下，债市开放格局将如何演绎？ - 我国债券市场遵循“引进来”与“走出去”并行的发展路径，对外开放水平稳步提升 [17] - 优化基础制度便利外资进入，提升外资参与度和认可度，截至2025年9月末，境外机构持有银行间市场债券3.78万亿元，约占2.2% [17][18] - 加力支持企业“走出去”，拓展多元融资渠道，2025年自贸债重启，有望与现有渠道形成互补 [18] - 未来债市双向开放推进或提速，对外开放或围绕扩围、深化等方向展开，提升开放水平 [19] 五问：防风险基调延续下债券风险防范工作将如何开展？ - 防范化解房地产、地方债务、中小金融机构等领域风险仍是重要任务，需守住不发生系统性风险的底线 [20] - 房地产市场实质性企稳和信心修复尚需时间，需关注房企尾部风险出清及风险外溢可能 [20][21] - 中小金融机构改革化险需因地制宜、分类施策，提升风控能力，防范风险增量 [21] - 需完善债券市场风险处置机制，提高处置效率，发挥风险分担机制对创投机构的作用 [22][23] 六问：“十五五”规划建议为信用债市场带来哪些投资机会？ - 建议采取稳健配置与精细择券相结合的策略，重点布局与“十五五”方向契合的高成长性行业，关注尾部风险 [24] - 科技创新、先进制造、绿色低碳等领域的产业债和科创债具备吸引力，房地产行业部分国有房企债券有配置价值，城投债需关注区域财政实力和平台偿债能力 [25] - 公用事业、交通运输等行业利差处于相对低位可作底仓配置，批发零售、建筑等行业利差高位或存在结构性机会 [25]

案例评选结果 - 国海证券申报的两项债券案例成功入选第四届广西直接融资十大提名案例 [1] 24桂债Z1（中小微企业支持债） - 该债券为深交所及广西区内首单落地的中小微企业支持债券，由广西金融投资集团有限公司发行，国海证券担任牵头主承销商 [2] - 发行规模为5亿元，票面利率低至2.63%，创下发行人同期限债券利率历史新低 [2] - 采用"保理资金投放+中小微企业筛选"的精准支持架构，募集资金投向涵盖有色金属、新能源材料等关键领域的18家中小微企业，覆盖广西8个地市 [2] - 有效缓解企业融资困境，并在稳定超万人就业、促进产业升级、扩大地方税基等方面发挥显著综合效益 [2] 24邕投K1（科技创新公司债券） - 该债券为广西首单纯用途类五年期科技创新公司债券，由南宁产业投资集团有限责任公司发行，国海证券担任独立主承销商 [3] - 发行规模为6.5亿元，募集资金专项用于直接投资或通过创业投资基金投资于新材料、电子信息、生物医药等科技创新领域 [3] - 项目深度契合南宁市"工业强市"战略，通过"基金+基地+产业"的投资模式，弥补传统银行融资在支持股权出资方面的不足 [3] - 为地方国企产业化转型提供资金支持，推动"科技-产业-金融"良性循环，并为培育新质生产力、构建面向东盟的跨境产业链注入金融动能 [3] 公司战略与展望 - 公司秉承专业专注理念，以专业能力和创新精神服务地方实体经济发展 [3] - 公司将持续发挥广西资本市场发展排头兵作用，深化在科技金融、普惠金融、绿色金融等领域的创新实践 [3] - 公司计划不断丰富和完善直接融资工具与服务模式，落实金融五篇大文章，为构建现代化产业体系、推动区域经济高质量发展贡献力量 [3]

文章核心观点 - “十五五”规划建议积极发展股权、债券等直接融资，以优化融资结构、降低企业融资成本、激发市场活力、赋能经济高质量发展 [1] - 通过提升直接融资占比、促进股权债券双轮驱动，为企业提供灵活多元的融资渠道，提升创新资本形成与配置效率 [1] - 股权与债券市场需深化改革、加强协同、推动创新，以构建更成熟、更具韧性的直接融资体系，服务实体经济 [7] 股权融资市场发展 - 科创板、创业板、北交所等多层次资本市场体系日益完善，为不同发展阶段、不同类型企业提供包容高效的融资平台 [2] - 资本市场改革核心任务是以科创板、创业板为抓手，推动更多创新型、专精特新企业通过资本市场融资 [2] - 需提升资本市场包容性、适配性，通过制度改革为“硬科技”企业开辟融资通道，支持优质科技型企业上市 [2] - 中介机构需提升高标准专业化服务能力，完善差异化上市标准与估值体系，为科技企业提供全生命周期融资支持 [3] - 积极发展私募股权和创投基金，拓宽耐心资本来源，聚焦硬科技赛道，完善多元化退出渠道，提升资本循环效率 [3] 债券市场功能强化 - 债券市场是直接融资的重要组成部分，需健全多层次债券市场体系，完善基础设施，丰富债券品种 [4] - 大力发展科创债券，市场体量或快速增长，发行期限将拉长，发债主体信用资质多元化，高科技行业企业数量增多 [4] - 大力发展绿色债券，探索制定债券市场支持绿色科技创新目录，明确绿色低碳技术识别认证标准，强制披露资金使用效益 [4][5] - 债券市场“科技板”支持金融机构、科技型企业、私募股权投资机构发行科技创新债券，丰富产品体系 [6] 股债联动协同机制 - 股债联动展现协同效应，如科创可转债项目落地、REITs产品热销，优化风险分担与融资结构 [6] - 加强股债联动可帮助高风险、高成长初创企业获得融资，降低成熟期企业融资成本 [6] - 创新知识产权质押等金融工具，完善风险对冲机制，探索开发更多科创主题债券 [6] - 稳步发展REITs和资产证券化，支持人工智能、数据中心、智慧城市等新型基础设施及科技创新产业园区项目发行REITs [6]