投资评级 - 报告未明确给出乖宝宠物(301498)的最新投资评级 [1] 核心观点总结 - 2025年前三季度公司实现收入47.37亿元，同比增长29.0%，归母净利润5.13亿元，同比增长9.1% [1] - 2025年第三季度单季收入15.17亿元，同比增长21.8%，但归母净利润1.35亿元，同比下降16.6% [1] - 自主品牌业务增长优异，结构持续优化，弗列加特和麦富迪品牌保持快速增长 [2] - 外销代工业务有所承压，受中美关税政策波动及公司经营重心阶段性调整影响 [2] - 第三季度盈利能力受销售费用率提升等因素拖累，但营运能力优化，存货周转天数同比减少约3天 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度毛利率为42.8%，同比提升0.8个百分点；第三季度毛利率为42.9%，同比提升1.1个百分点 [3] - 2025年前三季度销售费用率为21.8%，同比提升2.9个百分点；第三季度销售费用率为23.3%，同比提升4.6个百分点，主要因双十一大促营销费用提前投入 [3] - 2025年前三季度存货周转天数约86天，同比减少约3天；经营活动所得现金净额为4.98亿元 [3] 分业务表现 - 自主品牌业务收入增长良好，弗列加特同比快速增长，麦富迪保持较快增长 [2] - 2025年10月1日至9日，麦富迪和弗列加特品牌抖音渠道销售额分别同比增长40%以上和75%以上 [2] - 麦富迪推出原生鲜肉粮新品，运用MF3鲜锋者系统，颗粒漏油率减少80%以上 [2] - 外销代工业务趋弱，受关税因素及公司策略调整影响，汇率波动也可能影响盈利能力 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.0亿元、9.0亿元、11.1亿元 [4] - 对应市盈率PE分别为41.8倍、32.5倍、26.4倍 [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为65.64亿元、81.76亿元、100.01亿元 [5] - 预计毛利率将持续提升，2025-2027年分别为43.9%、46.1%、46.1% [5]

公司股价表现 - 乖宝宠物股价午间大幅收跌12%，创年内新低，总市值险守300亿元 [1] 公司财务业绩 - 第三季度营收为15.17亿元，同比增长21.85% [1] - 第三季度净利润为1.35亿元，同比下降16.65% [1] - 前三季度营收为47.37亿元，同比增长29.03% [1] - 前三季度净利润为5.13亿元，同比增长9.05% [1] 机构观点与预测 - 东吴证券下调公司2025-2027年归母净利润预测，从7.5/9.8/12.3亿元下调至7.0/8.8/10.7亿元 [1] - 下调后预测的净利润同比增速分别为+12.5%/+25.2%/+21.8% [1] - 最新收盘价对应市盈率分别为49/39/32倍 [1] - 下调预测主要考虑到公司海外代工业务受关税等因素影响 [1]

宏观与策略观点 - 日本自民党总裁高市早苗当选第104任首相，新政府财政宽松取向一致，但政策落地或需妥协，短期市场或重回"高市交易"，中长期日元真实汇率需重估[2] - 近期全球贸易摩擦、美国信贷事件、海外政局变化等宏观风险事件频繁扰动市场，黄金是能对冲多种宏观风险的优质资产，长期趋势未变[2] - AI产业趋势短期无法证伪，泡沫化程度或处初期或中期，短期关注产业链扩散和深化机会，长期将经历大浪淘沙[2] - 建议构建科技股+黄金+稀有资源品+短期债券的组合以对冲各类风险，降低组合波动[2] 有色金属行业 - 国际金价于10月21日晚创12年来最大单日跌幅5.3%，主因避险情绪回落，但短期下跌不影响黄金长期逻辑，回调提供加仓机会[3] - 10月22日典型黄金公司股价跌幅好于金价，显示市场对黄金资产长期配置价值的共识未变[3] - 金价仍处长期上行区间，多数黄金公司2026年有望实现量价齐升，当前估值已具增配价值，推荐兼具成长性及资源优势的龙头山东黄金[3] 建筑与工程行业 - 上海市发布促进建筑业高质量发展行动方案，从提振需求、优化供给、培育转型等多维度推动行业向绿色化、工业化、数字化转型[4] - 该方案有利于破解行业增长瓶颈，头部建筑集团有望凭借整合升级巩固地位，中小企业可获差异化发展空间，"反内卷"、"强支付"环境改善有望优化企业盈利[4] - 建议关注上海建工、隧道股份等上海龙头国企及上海地区业务占比较高的建筑企业[4] 重点公司观点：电力设备与新能源 - 阳光电源作为电力电子龙头，储能+出海逻辑延续，AIDC有望打开新增长空间[5] - 短期看，国内独立储能在调峰需求和容量电价支撑下有望高增；美国市场虽有扰动，但储能需求和出海业务仍具韧性[5] - 中长期看，2026年起全球多地区新能源+储能陆续平价，美国数据中心负荷、欧洲大储招标等支撑海外市场增量[5] - 公司未来氢能、AIDC等新兴业务延展有望打开更高成长上限[5] 重点公司观点：石油与化工 - 首次覆盖湖北宜化给予"增持"评级，目标价15.12元，对应2025年14倍PE，全球种植面积增长推动化肥消费量爬升，磷资源紧张致海外磷肥价格持续提高[6] - 首次覆盖中海石油化学给予"买入"评级，目标价3.06港元，公司拥有天然气成本优势，股息支付率在40-50%，2023/2024年末股息率为11.5%/6.1%[8] - 梅花生物收购协和发酵相关业务，资产评估价值约16.3亿元，预计2025年合并利润表确认营业外收入约7.8亿元，出海战略有望深化[18] 重点公司观点：通信与电子 - 首次覆盖联特科技给予"增持"评级，目标价107.37元，对应2026年62倍PE，AI时代光模块市场空间有望显著扩张，公司成长驱动力已由电信市场切换至数通市场[7] - 中国联通2025年前三季度营业收入2929.9亿元（同比+0.99%），归母净利润87.72亿元（同比+5.20%），传统业务提质增效，AI发展增强云计算等数智业务增长动能[14] - 星网锐捷2025年前三季度收入141.68亿元（同比+19.2%），归母净利润3.44亿元（同比+31.1%），受益于互联网行业数据中心建设提速[15] - 寒武纪2025年第三季度营收17.27亿元（同比+1332.5%），归母净利润5.67亿元（同比+391.5%），AI模型发展推动国内算力芯片采购需求快速增长[28] 重点公司观点：机械与电力设备 - 杭叉集团2025年第三季度营收46.70亿元（同比+11.22%），归母净利6.32亿元（同比+12.79%），业绩在叉车内外销景气向好及AI物流应用拓展下保持稳健增长[11] - 中国西电2025年第三季度营收56.72亿元（同比+17.17%），归母净利3.40亿元（同比+4.12%），国内输变电设备招标强劲，特高压储备线路充足[12] - 新强联2025年前三季度营收36.18亿元（同比+84.1%），归母净利6.64亿元（同比+1939.5%），主要受益于TRB轴承出货放量及传统主业出货高增[26] - 平高电气2025年前三季度营收84.36亿元（同比+6.98%），归母净利9.82亿元（同比+14.62%），国内输变电设备招标强劲，特高压储备线路充足[30] 重点公司观点：消费与医药 - 乖宝宠物2025年第三季度营收15.17亿元（同比+21.85%），归母净利1.35亿元（同比-16.65%），自主品牌业务保持高速增长，境外业务因关税影响盈利下滑[20] - 百亚股份2025年前三季度收入26.2亿元（同比+12.8%），归母净利润2.45亿元（同比+2.5%），线上渠道受短期舆情及平台策略调整影响，预计后续有望重拾增长[27] - 温氏股份2025年第三季度营收259.37亿元（同比-9.76%），归母净利17.81亿元（同比-65.02%），公司拟每10股派现3元，前三季度现金分红占归母净利润38%[17] - 美好医疗2025年第三季度收入4.62亿元（同比+2.6%），归母净利润0.94亿元（同比+5.9%），净利润增速明显改善，看好核心业务持续边际改善[27] 其他重点公司业绩摘要 - 安科瑞2025年前三季度营收8.37亿元（同比+2.59%），归母净利1.92亿元（同比+21.31%），盈利能力显著提升，归母净利率同比增加3.55个百分点[12] - 中国电信2025年前三季度营业收入3943亿元（同比+0.6%），归母净利润308亿元（同比+5.0%），以"息壤"平台为核心的智能云服务加速向智能云转型[24] - 中国巨石2025年前三季度营收139.0亿元（同比+19.5%），归母净利25.7亿元（同比+67.5%），玻纤销量同比增长，产品结构性复价陆续落地[29] - 奈飞2025年第三季度营收同比增长17%，剔除巴西税务纠纷一次性费用6.19亿美元影响后，毛利率同比改善3.9个百分点，低价广告套餐持续放量[22]

消费市场总体趋势 - 以旧换新等提振消费政策措施落地见效，消费新业态、新模式、新场景不断拓展，市场活力增强，消费市场实现稳定增长 [1] - 消费供给更贴合不同人群的差异化需求，新业态、新模式、新场景的持续拓展进一步释放消费市场潜力 [23] 年轻消费群体新趋势 - 攀岩等新型运动消费兴起，北京一家新开业攀岩馆日均到馆人数接近1000人，主要客群为年轻人 [3] - 年轻消费者追求“情绪价值”，消费动机从物质满足转向体验新事物 [5] - 宠物经济与文旅跨界融合，浙江杭州一家度假酒店国庆假期携带宠物入住宾客数量同比增长三倍以上 [7] - 全国城镇宠物消费市场规模已突破3000亿元，浙江发布政策意见推进宠物经济发展 [9] 银发经济消费新变化 - 老年消费者旅游需求旺盛，有案例显示退休金的一半用于旅游，偏好宽松日程、高品质及历史人文景点 [11][13] - 针对老年游客“慢节奏、高品质、深体验”需求，旅行社和旅游平台增加适老化产品供给 [15] - 某在线旅游平台适老化旅游产品已拥有超过400万用户，覆盖超50个目的地 [17] - “银发专列”成为热门选择，例如一趟适老化改造专列搭载678名旅客开启10天旅程 [19] - 多部门计划到2027年完成设计100条以上铁路银发旅游精品路线，银发旅游列车开行规模达2500列以上 [21]

公司股东回报与利润分配政策 - 公司高度重视对投资者的合理回报并已制定稳定且持续的利润分配政策 [2] - 公司已顺利完成2025年半年度权益分派工作以保障股东分红权益 [2] - 公司留存部分未分配利润用于把握行业发展机遇及业务拓展等关键领域 [2] 公司资金运用与发展战略 - 留存资金将用于业务拓展和市场渠道深耕以推动公司持续稳健增长 [2] - 资金运用的核心目标是把握宠物行业发展机遇并为股东创造更长期稳定的回报 [2]

情绪经济发展现状 - 超9成人感受到不同程度内卷，职场中97.8%受访者不同程度感受到内卷，其中7.1%陷在严重内卷里，27.1%经常感觉被内卷[1][2][15] - 近94%人群存在情绪压力，焦虑来源包括经济独立焦虑(42.9%)、人生目标焦虑(41.3%)以及超三成人群受身材、学业或职业问题困扰[1][2] - 取悦自己/愉悦心情的消费动机占比达42%，较2021年提升9个百分点，成为仅次于功能需要的第二大消费动因[2][17] - 2024年双十一期间，近三成年轻人在快乐消费上的支出占比超50%，旅行、户外徒步、音乐节、游戏等体验型消费成为释放压力重要途径[2] 情绪经济人群画像 - 女性是情绪消费核心力量，占比达64%，远超男性的36%[4] - 90后(25-34岁)占比44%，00后(18-24岁)占比33.5%，年轻群体成为消费主力[4] - 大学本科人群占比59.5%，是高学历情绪消费主要群体[4] - Z世代(1995-2009年出生)拒绝内卷、注重个人体验，追求产品情绪价值，人口占比达23%，收入占比达18%[3][22][23] 情绪经济消费场景 - 职场场景中趣味谐音梗瓜果走红，4月中旬禁止蕉绿搜索量周环比上涨70%，相关订单量增长约30%[6] - 养宠场景消费升级，300元/公斤以上风干粮成交额同比增长70%，40-100元/公斤冷鲜粮成交额同比增长800%[6] - 智能宠物家电快速增长，1000元以上智能除味器成交金额同比增长1000%，100元以上宠物智能玩具订单量增长140%[6] - 疗愈场景中香氛行业年增长率保持在10%以上，ASMR助眠视频播放量达148.8亿次，解压视频播放量超20亿次[7] - 旅游场景中81.2%年轻旅行者以逃离工作生活为目的，City Walk、寺庙游等新型旅游方式兴起，25-35岁人群占游客69%[7] 情绪经济市场表现 - 抖音电商2023年总销售额约达2.2万亿元，小红书电商年交易规模过亿商家数同比增长500%[3][27] - 2023年中国游戏市场实际销售收入3029.64亿元，同比增长13.95%，首次突破3000亿关口[31] - 2024年前三季度中国演出行业演出34.2万场，观演人次达1.11亿，票房收入315.4亿元[31] - 天水麻辣烫走红带动旅游，2024年3月至五一假期累计接待游客1338.17万人次，旅游总消费76.95亿元，同比分别增长35.69%与36.52%[8]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业主要为食品饮料行业 包括白酒 啤酒 乳制品 大众品餐饮供应链 烘焙供应链 休闲零食 宠物板块 饮料等细分领域 [1] * 纪要涉及的公司包括安井食品 千味央厨 巴比食品 安琪酵母 立高食品 万辰集团 盐津铺子 中宠股份 沛地股份 贵州茅台 山西汾酒 五粮液 泸州老窖 洋河股份 今世缘 古井贡酒 舍得酒业 青岛啤酒 燕京啤酒 伊利股份 妙可蓝多 新乳业 东鹏特饮 养元饮品 承德露露 椰股份 蜜雪冰城等 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14] 核心观点与论据 **白酒行业** * 白酒行业受禁酒令影响 九月份动销下滑 但国庆双节期间环比有所改善 [2][8] * 高端和中低端价格带表现稳健 次高端价格带承压较大 [2][8] * 飞天茅台批价低于1800元 普五和国窖批价在850元左右 显示市场压力较大 [2][8] * 预计除茅台和汾酒外 大部分白酒企业三季度业绩将出现下滑 茅台利润可能增长约10% 汾酒利润略有下滑 五粮液和老窖收入预计双位数下滑 利润降幅更大 次高端品牌预计延续二季度20%以上的下滑趋势 [2][8][9] **大众品餐饮供应链** * 餐饮供应链整体环比二季度有所提升 [1][3] * 安井食品三季度逐月向好 预计收入同比个位数增长 利润增幅快于收入 [1][3] * 千味央厨保持稳定增长 但渠道费用投入较大导致利润压力较大 [1][3] * 巴比食品同店销售恢复双位数增长 下半年利润率有望好于上半年 [1][3] **烘焙供应链** * 安琪酵母国内外市场保持良好增长 预计三季度收入双位数增长 航运费下降显著提升利润率 [1][4] * 立高食品上半年受益于大B端渠道 下半年增速略有放缓 但总体仍保持双位数增长 [1][4] **休闲零食行业** * 万辰集团同店销售和开店速度提升 预期收入和利润保持较高增长 [1][5] * 盐津铺子爆款产品效应延续 三季度收入双位数增长且利润增速快于收入 [1][5][6] **宠物板块** * 中宠股份三季报强劲 自主品牌双十一预期带动效应明显 [1][7] * 沛地股份出口业务稳定 自主品牌爵宴四季度投放更多 三季度收入与二季度持平但利润率平稳 [1][7] **啤酒行业** * 青岛啤酒三季度销量小幅增长 价格延续增长 成本红利显现 [2][10] * 燕京啤酒收入承压 但毛利率贡献显著 利润增速良好 [2][10] **乳制品行业** * 伊利股份常温液态奶承压 奶粉 冷饮增长 总体收入微增但利润略微下滑 [2][11] * 妙可蓝多B端餐饮渠道和C端家庭餐桌系列表现良好 [2][11] * 新乳业低温产品占比达60%并保持双位数增长 整体三季度收入中个位数增长 预期利润增速约30% [2][11] **饮料行业** * 东鹏特饮能量饮料稳健增长 补水类与果汁茶类饮料增速更高 预期收入增长约30% 利润增速略高于收入 [12] * 养元饮品主营业务基本持平 红牛贡献增量 但高费用投入及竞争导致利润承压 [12] * 承德露露杏仁露稳健增长 新品贡献有限 净利润同比基本持平 [12] 其他重要内容 **公司战略与投资动态** * 椰股份投资杭州高爷家宠物食品和瑞派宠物医院 寻求业务增长动力 高爷家品牌"许翠花"为天猫第一 瑞派为全国第二大连锁宠物医院有600多家门店 [2][13] * 蜜雪冰城以2.86亿元收购福禄嘉51%股权 共计控股53% 福禄嘉拥有约1200家门店 为区域型鲜啤连锁品牌 收购可利用客户资源及供应链协同效应 形成全天候消费链条 [14][15] * 蜜雪冰城外卖带动同店销售强劲 同比增长达双位数 明年高势能点位开店和IP产品销售有望维持同店销售稳定 [2][15]

行业整体规模与增长 - 中国宠物消费市场总体规模从2016年的1022亿元增长至2024年的3096亿元，2016-2020年复合增长率为21.6%，2020-2025年复合增长率预期为7.6% [1] - 2024年犬猫宠物市场规模为3002亿元，2018-2024年复合增速为9.9% [2] - 行业已进入稳定增长通道，未来增速有望扩张 [1] 市场结构分化与趋势 - 宠物猫市场发展快于犬市场，2018-2024年猫和犬市场复合增速分别为14.3%和6.7% [2] - 2021年城镇猫数量同比增长19%至5806万只，而宠物犬数量同比下跌5%至5429万只，猫犬数量出现反转 [2] - 社会生活方式变化，如城市居住空间变小及猫咪相对独立更适合上班族，导致猫咪更受欢迎 [3] 细分市场消费结构 - 宠物食品是支出核心，占2024年犬猫整体消费的52.8%，其中主粮消费占比最高且渗透率超过95% [3] - 2024年中国宠物猫狗粮生产量达142.3万吨，总零售价为527.9亿元，2020-2024年零售量复合年均增长率为4.8% [4] - 宠物医疗是第二大消费市场，2024年消费规模约840亿元，占比为28% [4] 新兴与高增长细分品类 - 2023-2025年犬猫洗护产品零售复合增长率是所有品类中最高的，达到10.9% [5] - 宠物服装配饰2023-2025年增长率为6.9% [5] - 智能化养宠需求提升，亚宠展出现宠物恒温空调房、AI猫砂盆等多种智能产品 [5] 国产品牌崛起与竞争格局 - 消费者对国产主粮和零食认可度提升，超半数消费者将“性价比”视为核心决策因素 [6] - 狗主人中选择国产品牌比例由2023年27.1%升至32.9%，猫主人中偏好国产比例由28.3%提高至34.8% [7] - 2019年玛氏旗下皇家宠物市占率2.8%领先，麦富迪为2.3%，2020年起麦富迪市占率快速攀升 [7] 主要品牌市场份额变化 - 中宠股份旗下品牌顽皮2024年市占率达1.6%，五年提升0.7个百分点 [7] - 伯纳天纯与雀巢冠能2024年市占率分别为1.3%和1.0%，较2019年分别提升0.3个百分点 [7] - 2024年玛氏/乖宝/雀巢/中宠/意蕴在宠物行业市占率分别为6.4%/3.5%/1.8%/1.6%/1.3% [8] 出海市场机遇 - 东南亚宠物市场正迎来爆发式增长，总人口约6.9亿，养宠比率达50% [9] - 印尼和泰国为两大核心市场，宠物行业规模分别近30亿和22.9亿美元 [9] - 2024年我国宠物食品出口量达33.5万吨，出口总额105.3亿元人民币，同比增长22.0% [9] 相关上市公司布局 - 乖宝宠物构建犬猫数字生命库，中宠股份签署犬猫行为识别研究合作协议 [10] - 依依股份、源飞宠物布局宠物智能化及人宠互动领域，佩蒂股份自主品牌高增并实现业绩扭亏 [10] - 萤石网络推出宠物移动看护摄像机，贝仕达克推出智能检测产品“皮克方” [10] - 小米集团、海尔智家、伊利股份等多家公司跨界布局宠物赛道 [11]

| 权益类证券大宗交易(协议交易) | | | | | | | 团 下载 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 交易日期 | 证券代码 | 证券简称 | 成交价格 (元) | 成交量 (万股/万份) | 成交金额 (万元) | 买方营业部 | 卖方营业部 | | 2025-10-21 | 001222 | 源飞宠物 | 22.09 | 45.00 | 994.05 机构专用 | | 光大证券股份有限 | | | | | | | | | 公司瑞安万松东路 | | | | | | | | | 证券营业部 | 10月21日，源飞宠物大宗交易成交45万股，成交额994.05万元，占当日总成交额的13.39%，成交价 22.09元，较市场收盘价23.94元折价7.73%。 ...

文章核心观点 - “i人经济”作为一种新兴消费势力，其核心特征包括无扰化、悦己化、独享化、专业化和智能化，正重塑消费市场格局 [1] - 该消费趋势由注重内心感受、强调自我掌控权的年轻一代推动，催生了多个快速增长的新兴消费场景 [1][23] 一人食市场 - 2025年“一人食”市场规模预计将突破1.2万亿元 [3] - 商家通过提供一人食烤肉、小火锅及外卖单人套餐等服务满足需求 [1] 宠物经济 - 猫因独立、安静的特性成为i人首选宠物，自2021年起中国城镇宠物猫数量已超越狗 [3] - 猫经济已成长为一个超千亿规模的产业 [3] 线上社交与娱乐 - 线上平台提供游戏陪玩、AI聊天机器人、陪伴型直播等可控、低压的社交方式 [5] - AI大模型应用如Saylo AI让用户可与AI角色聊天、推动剧情，成为i人的“电子救星” [5] - 全球AR/VR市场规模预计到2029年将达397亿美元，中国以超40%的增速领跑全球 [7] 潮玩经济 - 中国潮玩经济市场规模2025年有望突破800亿元，消费人群集中在00后和95后 [10] - 潮玩被视作情感的载体和精神的避风港 [10] 无人零售 - 2024年中国无人零售市场规模达1280亿元，同比增长40.2% [12] - 无人零售通过扫码进门、自助结账实现“无打扰”购物体验，契合i人需求 [12] 智慧酒店 - 全球智慧酒店市场预计从2024年的364.8亿美元增长至2032年的2362亿美元 [15] - 无人酒店通过全程自助服务满足i人对私人空间和低社交压力的需求 [15] 自助服装店 - 自助服装店通过“随便试穿”的自由体验避免传统导购的“热情服务” [17] - 优衣库等品牌采用“自助选购+自助结算”模式成功吸引i人消费者 [17] 无人自习室 - 2023年自习室相关企业注册量猛增523.70%，达到2.25万家 [19] - 无人自习室提供按时付费的沉浸式学习环境，满足对不受打扰的“心流”空间的需求 [19] 即时零售 - 中国即时零售规模在2024年已达7515亿元，预计2026年将突破1万亿元 [21] - 通过外卖、跑腿、上门服务等App最大程度减少不必要的社交损耗 [21]