投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心观点 - 绿城服务2025年上半年核心经营利润同比增长25.3% 盈利改善趋势明确 [1] - 物业管理业务收入同比增长10.2% 占总收入比重71.4% 为业绩增长提供稳定支撑 [2] - 新拓展项目年饱和营收15.2亿元 非住宅占比52.5% 平均物管单价3.7元/月/㎡ [2] - 公司通过成本管控和业务优化 毛利率提升0.5个百分点至19.5% 管理费用率下降1.0个百分点至6.4% [3] - 维持2025-2027年归母净利润预测为9.4/11.0/12.0亿元 对应PE为16/13/12倍 [3] 财务表现 - 2025年上半年营收93亿元 同比增长6.1% [1] - 毛利18亿元 同比增长8.9% 毛利率19.5% 同比提升0.5个百分点 [1] - 归母净利润6.1亿元 同比增长22.6% [1] - 物业管理/园区服务/咨询服务毛利率分别为15.3%/26.6%/33.1% 同比提升0.4/3.2/0.2个百分点 [3] - 预测2025年营业收入184.42亿元 同比增长3.1% 2026-2027年增速分别为7.4%和6.5% [4] 业务发展 - 在管面积达5.4亿平方米 长三角地区在管面积占比58.8% 收入占比69.7% [2] - 园区服务中的居家生活服务收入1.2亿元 同比减少53.8% 主要由于浙江绿城房屋服务系统有限公司不再并表 [2] - 剔除不再并表影响 园区服务业务收入同比持平 细分业务均实现同比正增长 [2] - 公司回购1717万股 占已发行股份0.5% [3] 估值数据 - 当前股价5.09港元 总市值160.3亿港元 [5] - 一年股价波动区间3.13-5.27港元 [5] - 预测2025年EPS为0.30元人民币 2026-2027年分别为0.35元和0.38元 [4] - 预测2025年ROE为10.6% 2026-2027年将提升至12.0%和12.5% [4]

核心业绩表现 - 2025年中期营收19.6亿元同比微增0.1% 归母净利润2.4亿元同比下降13.7% [3] - 毛利率21.3%同比下滑4.6个百分点 中期派息每股0.08元派息率50% [3] 业务板块表现 - 非商业板块收入15.9亿元同比降0.6% 商业板块收入3.7亿元同比增3.1% [3] - 物业管理服务收入7.2亿元同比增19.2% 占总收入比重提升5.8个百分点至36.5% [4] - 社区增值服务收入5.6亿元同比降13.5% 毛利1.5亿元同比降21.4% [5] 管理规模与区域分布 - 在管面积7231万平方米较2024年末净增300万平方米 [4] - 业态构成：住宅62% TOD15% 商业及产业园15% 公建8% [4] - 区域分布：62%面积位于大湾区 业态丰富且区域集中度高 [4] 增值服务战略调整 - 缩减高毛利率房屋装修业务规模 转向车/老/小/宠生活服务需求 [5] - 资产端发展房屋租售/局改/美居业务 非住宅业态拓展智慧校园/机电消防等领域 [5] 财务与资金状况 - 行政开支费率7.3%同比降0.8个百分点 [6] - 在手现金47.9亿元较2024年末小幅增加 银行利息收入5100万元 [6] - 上半年分红金额1.2亿元 现金充沛支撑收并购与分红潜力 [6]

海外TMT与激光雷达行业 - 速腾聚创2Q25机器人业务营收实现高速增长 标志着公司机器人战略转型取得突破性进展 [5] - 公司全栈自研技术壁垒深厚 ADAS规模优势明显 机器人生态先发布局等核心优势突出 [5] - 公司扭亏盈利路径逐渐清晰 [5] 物业管理行业 - 越秀服务2025年中期收入19.6亿元 同比增长0.1% 其中非商业板块收入15.9亿元同比降0.6% 商业板块收入3.7亿元同比增3.1% [6] - 毛利率21.3% 同比下滑4.6个百分点 归母净利润2.4亿元同比下降13.7% [6] - 宣派中期股息每股0.08元 派息率50%同比持平 [6] 环保装备与城市服务行业 - 盈峰环境环保装备销售市占率维持行业第一 城市服务新增年化合同额排名第二 [7] - 智云平台保持行业领先 新能源环保装备市占率维持行业第一 [7] - 新业务布局初现成效 海外市场订单快速增长 [7] 工程机械行业 - 三一重工25H1营业收入445.3亿元同比增长15.0% 归母净利润52.2亿元同比增长46.0% [8] - 25H1毛利率27.4%同比上升0.7个百分点 净利率11.9%同比上升2.4个百分点 [8] - 25H1拟每股派息0.31元 雅下电站开工有望带动需求提升 [8] 体育用品行业 - 李宁2025年上半年营业收入148.2亿元同比增长3.3% 归母净利润17.4亿元同比下滑11.0% [8] - EPS为0.67元 拟每股派发中期现金红利0.34元 派息率50% [8] - 公司签约奥委会 强化专业心智 [8] 电子制造行业 - 高伟电子1H25营收13.60亿美元同比大幅增长132% 归母净利润0.67亿美元同比增长320% [8] - 净利率5.0%同比提升2.3个百分点 盈利能力修复明显 [8] - CCM份额提升 多元IoT新品拓展值得期待 [8] 家居行业 - 顾家家居1H2025营收98.0亿元同比增10.0% 归母净利润10.2亿元同比增13.9% [9] - 经营性活动现金流净额10.9亿元同比增71.9% [9] - 1Q2025营收49.1亿元同比增12.9% 归母净利润5.2亿元同比增23.5% 2Q2025营收48.9亿元同比增7.2% 归母净利润5.0亿元同比增5.4% [9] 策略与市场观点 - 3800点后继续看多市场 [11] - 市场呈现大市值风格 PB-ROE组合超额收益显著 [11] - 量价共振 风险偏好进一步上行 [11] 固收与REITs市场 - 信用债发行环比增长 各行业信用利差涨跌互现 [11] - 可转债气势如虹 [11] - 二级市场价格持续回调 产权类REITs跌幅较大 [11] 有色金属行业 - 电碳价格连续1个月上涨 氧化镨钕价格创2年新高 [11] - 7月家用空调产量同比持平 好于此前排产预计数 [11] 石油化工与基础化工行业 - 老旧炼厂改造市场空间广阔 中石化炼化工程 中油工程有望受益 [11] - 磷肥出口二阶段配额落地 磷矿石价格坚挺行业景气依旧 [11] 农业与医药行业 - 生猪去库存渐入尾声 关注新一轮收储效果 [12] - 政策优化加需求恢复 看好医疗器械板块结构性投资机会 [12]

交易核心内容 - 卓越商企服务全资附属公司卓越物业与卓越置业订立结算协议 总代价为人民币3.63亿元 [1] - 卓越置业将有条件转让抵销资产给卓越物业 涉及18项持作待售物业及1项持作开发物业 [1] - 抵销资产包括写字楼单位、住宅及零售单位、停车位以及配套单位使用权 分布在东莞、成都、青岛等10个中国城市 [1] 资产构成细节 - 18项持作待售物业涵盖多种物业类型 包括写字楼单位、住宅单位、零售单位及停车位 [1] - 1项持作开发物业位于中国湖南省长沙市 为在建物业项目的多个公寓单位 [1] - 物业资产分布广泛 覆盖东莞市、成都市、青岛市、武汉市、昆明市、天津市、广州市、嘉兴市、重庆市及深圳市 [1] 交易背景与目的 - 卓越集团存在应付本集团的未偿还贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 通过结算事项可收回大部分到期贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 交易有助于减轻公司信贷风险 并提供长期增值资产组合 [1]

交易概述 - 卓越商企服务全资附属公司卓越物业与卓越置业订立结算协议 总代价为人民币3.63亿元 [1] - 卓越置业有条件转让抵销资产 卓越物业有条件接受转让 [1] - 结算事项将令公司收回大部分到期贸易应收款项及其他应收款项 减轻信贷风险 并提供长期增值资产组合 [1] 资产明细 - 抵销资产包括18项持作待售物业及1项持作开发物业 [1] - 18项待售物业涵盖写字楼单位、住宅及零售单位、停车位以及使用权资产 分布于10个中国城市包括东莞市、成都市、青岛市等 [1] - 1项开发物业为湖南省长沙市在建项目的多个公寓单位 [1] 交易背景与目的 - 卓越集团存在应付公司的未偿还贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 交易基于公平原则磋商达成 旨在回收大部分到期款项并优化资产结构 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入20.25亿元 同比增长22.7% [1][2] - 归母净利润2.98亿元 同比增长12.2% [1] - 毛利率22.5% 同比下降3.1个百分点 主要因高毛利业务量减少 [1][2] - 每股基本盈利1.08元 同比增长12.5% [1] - 中期股息每股0.826港元 派息比率达70% 同比提升10个百分点 [1] 业务结构分析 - 物业管理服务收入11.58亿元（占比57.2%） 同比增长27.9% [2] - 5S增值服务收入6.52亿元（占比32.2%） 同比增长32.0% [2][3] - 非业主增值服务收入2.14亿元（占比10.6%） 同比下降14.6% [2] - 物业管理服务毛利2.10亿元 毛利率18.2% 同比下降1.5个百分点 [2] - 5S增值服务毛利1.70亿元 毛利率26.1% 同比下降1.3个百分点 [2] - 非业主增值服务毛利7421.9万元 毛利率34.7% 同比下降8.3个百分点 [2] 战略转型进展 - 5S增值服务中二手房签约金额8.53亿元 同比增长20.1% [3] - 硬装和软装收入分别增长34.4%和502.8% [3] - 居家生活服务增速41.8% 首次超越物业服务面积及收入增速 [3] - 管理层明确将5S增值服务打造为第二增长曲线 [3] - 来自独立第三方物业收入贡献同比增长26.8% [5][6] 规模拓展情况 - 在管建筑面积7510万平方米 同比增长19.0% [5] - 合约建筑面积9640万平方米 同比增长7.1% [5] - 合约面积与在管面积比值1.28:1 [5] - 新增在管建筑面积766.4万平方米 [5] - 来自滨江集团项目201个（在管面积3341.6万平方米） [5] - 来自独立第三方项目269个（在管面积4166.7万平方米 占比55.5%） [5][6] 应收账款与风险管控 - 贸易应收款项6.25亿元 同比增长22.9% [6] - 其中第三方贸易应收款6.77亿元 关联方4901.2万元 [6] - 减值亏损2640万元 同比增加一倍 [6] - 公司称应收账款增长与收入基本持平 属行业健康水平 [6] 行业竞争策略 - 平均物业管理费4.20元/平方米/月 同比微升 [7] - 通过服务升级实现10个项目平均物业费上调14.1% [7] - 管理层认为服务价格下行属区域性短期现象 [7] - 强调不参与物业费"内卷" 坚持品质提升策略 [7]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物管行业"看好"评级 [3][5] 报告核心观点 - 房地产总量仍将继续磨底，但核心城市市场已在底部拐点区域并将领先筑底回升 [3][5] - 好房子政策将开辟"新产品、新定价、新模式"的新发展赛道，推动布局核心城市并打造好房子的优质房企率先进入底部拐点时刻 [3][5] - 行业经营模式正由金融业转向制造业，推动PB-ROE向上突破 [3][5] 行业数据总结 - 新房成交周环比上升：上周34城新房成交183.4万平米，环比+11.7%（一二线+11.7%，三四线+10.2%） [3][4] - 新房成交月同比下降：8月34城成交同比-20.9%（一二线-19.9%，三四线-32.7%），较7月下降6.7个百分点 [3][6][7] - 二手房成交回暖：上周13城二手房成交108.1万平米，环比+7.2%；8月累计成交同比-0.1% [3][11] - 库存去化压力加大：15城可售面积8939万平米（环比+0.2%），去化月数22个月（环比+0.7个月）；成交推盘比回落至0.81倍（5-7月分别为1.14/1.02/0.95倍） [3][19] 政策与新闻动态 - 国常会要求有力巩固房地产市场止跌回稳，推进城中村改造并释放改善性需求 [3][29] - 专项债收储加速：拟收储土地4300宗（面积2.2亿平米），已发行专项债1500亿元（占拟收储金额27%） [3][29][32] - 地方政策松动：广州花都落地"房票购房"模式，北京/昆明优化公积金提取政策 [3][29][32] - 土地市场分化：杭州宅地溢价13.88%成交，成都宅地由龙湖以14200元/㎡楼面价竞得 [3][29][32] 公司业绩与融资 - 房企业绩分化显著：建发国际归母净利润+11.8%（9.1亿元），绿城服务+21.4%（6.1亿元）；万科A净利润-21.3%（-119.5亿元），绿城中国-89.7%（2.1亿元） [3][36][39][47] - 融资活动活跃：中国海外发展发行20亿元中期票据，保利发展获批50亿元中期票据，华发股份拟发行48亿元可转债 [3][36][42][43] - 物管企业表现亮眼：绿城服务归母净利润6.13亿元（+21.42%），万物云7.92亿元（+2.6%） [3][36][47] 板块市场表现 - 地产板块弱于大市：SW房地产指数上涨0.5%，相对沪深300收益-3.68%，在31个板块中排名第31位 [3][49][52] - 物管板块相对收益-3.84%：个股平均上涨0.33%，落后沪深300指数4.18%的涨幅 [3][54][58] - 估值水平：主流AH房企25/26年PE均值15.0/13.4倍；物管企业25/26年PE均值14.3/12.8倍 [3][53][60] 投资建议与推荐标的 - 推荐三条主线： 1）产品力房企：建发国际、滨江集团、华润置地、绿城中国、建发股份、中国金茂 [3][5] 2）低估值修复房企：新城控股、越秀地产、龙湖集团、招商蛇口、中海外发展、保利发展、华发股份 [3][5] 3）二手房中介及物管：贝壳-W、绿城服务、华润万象、招商积余、中海物业、保利物业 [3][5]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业的单一投资评级，但在投资建议部分对多个细分领域和具体公司给出了“买入”、“增持”或“中性”的评级 [6][73] 核心观点 - 近期北京五环外限购套数取消以及有望出台政策推动央企和AMC收储存量房等消息，反映市场对于地产进一步出台政策预期较为乐观 [6] - 从财政端来看，专项债对城中村改造和收购存量土地均给到一定支持，预计后续落地速度有望加速 [6] - 考虑到当前地产板块估值偏低，建议逢低配置地产股 [6] 行情回顾 - **A股地产**：本周（8.16-8.22）申万A股房地产板块涨跌幅为+0.5%，在各板块中位列第31 [2][18] - **港股地产**：本周恒生港股房地产板块涨跌幅为-0.6%，在各板块中位列第9 [2][18] - **港股物业**：本周恒生物业服务及管理指数涨跌幅为+1.1%，物业指数对恒生中国企业指数（+0.5%）和沪深300指数（+4.2%）的相对收益分别为+0.7%和-3.1% [2][23] - **个股表现**： - A股及港股地产涨幅前五：ST中迪 (+17.2%)、深深房A (+14.4%)、汇景控股 (+14.3%)、黑牡丹 (+13.3%)、禹洲集团 (+12.2%) [18] - A股及港股地产跌幅前五：绿景中国地产 (-15.9%)、正荣地产 (-13.6%)、衢州发展 (-11.7%)、*ST南置 (-11.1%)、中国海外宏洋集团 (-8.9%) [18] - 港股物业涨幅前五：鑫苑服务 (+17.2%)、领悦服务集团 (+16.3%)、滨江服务 (+8.8%)、建发物业 (+8.3%)、万物云 (+7.3%) [23] - 港股物业跌幅前五：第一服务控股 (-9.2%)、烨星集团 (-5.2%)、恒大物业 (-5.2%)、远洋服务 (-5.2%)、越秀服务 (-5.1%) [23] 土地市场数据 - **周度数据**：本周（8.16-8.22）全国300城宅地成交建面553万㎡，单周环比-14%，单周同比-52%，平均溢价率5% [2][30] - **累计数据**：2025年初至今，全国300城累计宅地成交建面23666万㎡，累计同比-5.4% [2][30] - **房企拿地**：年初至今，绿城中国、中海地产、保利发展、建发房产、滨江集团的权益拿地金额位居行业前五，分别为552亿元、542亿元、440亿元、356亿元、347亿元 [2][30][36] 新房市场数据 - **成交量**：本周（8.16-8.22）47个城市商品房成交285万方，成交量环比+8%，同比-11%，整体维持季节性低位 [3][39] - **成交价格**：7月新房售价环比-0.3%，环比跌幅持平，同比-3.4%，同比降幅持续收窄，结合量价，景气度下行趋缓 [3] - **分能级表现**： - 一线城市：周环比+5%，周同比-37% [3] - 二线城市：周环比+38%，周同比+6% [3] - 三四线城市：周环比-13%，周同比-12% [3] - **累计同比**：年初至今47城新房成交面积累计同比-2%，其中一线城市累计同比-5%，二线城市累计同比-5%，三四线城市累计同比+4% [39] 二手房市场数据 - **成交量**：本周（8.16-8.22）22个城市二手房成交227万方，成交量环比+4%，同比+8%，与去年同期水平相当 [3][47] - **成交价格**：7月二手房售价环比-0.5%，环比降幅略有收窄，同比-5.9%，同比降幅持续收窄，结合量价，景气度底部企稳 [3] - **分能级表现**： - 一线城市：周环比+7%，周同比+8% [3] - 二线城市：周环比+9%，周同比+5% [3] - 三四线城市：周环比-9%，周同比+16% [3] - **累计同比**：年初至今22城二手房成交面积累计同比+15%，其中一线城市累计同比+19%，二线城市累计同比+14%，三四线城市累计同比+12% [47] 库存与去化 - **库存总量**：本周10城商品房可售面积为1.02亿平米，环比0%，同比-8.1% [55] - **去化周期**：以3个月移动平均成交面积计算，去化周期为24.7个月，较上周增加0.7个月，较去年同比增加1.0个月 [55] - **重点城市**：北京去化周期27.7个月，上海8.6个月，广州34.4个月，深圳19.7个月 [59] 政策与资金支持 - **城中村改造专项债**：2025年前7月城中村改造融资573亿元，较2024年同期增加475亿元，同比增长487% [4][13] - 分城市能级：一线城市发行规模329亿元，同比增长43.4倍；二线城市128.2亿元，同比增长149%；三四线城市115.5亿元，同比增长198% [4][13][14] - **专项债收储闲置土地**：截至8月18日，全国各地公示拟使用专项债收购存量闲置土地超4300宗，总用地面积超2.2亿平方米，总金额超5500亿元 [5][15] - 区域分布：广东省拟收储金额近790亿元，位居第一；浙江、重庆、河南、福建紧随其后 [5][16] - 落地进度：已发行/即将发行的专项债总金额超1500亿元，仅占拟收储总金额的27%，反映资金仍较为紧缺 [5][15] - **行业政策**：国务院提出采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势，结合城市更新推进城中村和危旧房改造 [60] 公司动态与业绩 - **房企盈利预警**：多家房企发布2025年上半年盈利警告，预计出现大幅亏损，例如碧桂园预计亏损185亿至215亿元，正荣地产预计归母净利润亏损64亿至66亿元，中国奥园预计净亏损不超过95亿元 [62][63] - **部分房企业绩增长**：建发国际集团上半年净利润同比增长11.83%至9.14亿元；美的置业预计上半年净利润达2.5亿至3.5亿元，较去年同期显著提升 [62] - **物管公司业绩分化**：万物云上半年净利润同比增长2.63%至7.92亿元；滨江服务净利润同比增长12.21%至2.98亿元；而合景悠活、远洋服务等预计录得净亏损 [64][65] - **债务重组进展**：碧桂园、融创中国、弘阳地产等公司公布了债务重组相关进展 [62] 行业估值 - **A股地产**：PE-TTM历史区间波动，当前值处于长期平均线附近 [67] - **港股地产**：PE-TTM处于历史较低水平 [69] - **港股物业**：PE-TTM同样处于历史较低区间 [71] - **覆盖公司估值**：报告覆盖的20家公司平均PE（2025E）为14.1倍，中位值为10.4倍，其中保利发展、招商蛇口、中国海外发展、绿城中国、建发国际集团、贝壳等获“买入”评级 [73] 投资建议 - **开发商**：首推重点布局深耕核心一二线城市，主打改善产品，具备持续拿地能力的房企，如建发国际集团、绿城中国、中国海外发展 [6] - **中介平台**：推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的中介平台贝壳、我爱我家 [6] - **物管商管**：推荐物管稳健发展、商管绝对龙头、积极分红的华润万象生活 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营收20.3亿元同比增长22.7% 归母净利润3.0亿元同比增长12.2% [1] - 归母净利润增速低于营收增速因综合毛利率下降3.1个百分点至22.5% [2] - 中期派息率维持70% 滚动股息率达6.5% [1][3] 物业管理业务 - 物业管理业务营收11.6亿元同比增长27.9% 毛利率18.2%同比下降1.5个百分点 [2] - 在管面积7508万平方米同比增长19.0% 合约面积9636万平方米 合管比1.28 [2] - 10个项目实现提价 平均物业费4.20元/平米/月较去年同期4.17元提升 [2] - 与宇泛智能合作推进物业AI智能化 有望提升利润空间 [2] 增值服务业务 - 增值服务收入8.7亿元同比增长16.3% [3] - 非业主增值服务营收2.1亿元同比下降14.6% [3] - 5S增值服务营收6.5亿元同比增长32.0% [3] - 优居服务营收5.7亿元同比增长36.7% 受硬装业务增长带动 [3] 业绩预测与评级 - 预测2025-2027年EPS分别为2.23/2.49/2.74元 [3] - 维持买入评级及33.01港元目标价不变 [3]

财务表现 - 公司上半年实现营收1053亿元，其中销售收入近700亿元 [1] - 经营服务业务全口径收入284亿元，保持行业前列 [1] - 销售回款率超过100%，多地项目开盘去化率超过90% [1][3] - 完成大宗交易签约金额超过60亿元，盘活存量资源回款近60亿元 [1] - 2023年以来累计盘活可售货值近800亿元，实现新增销售超200亿元 [1][3] 债务管理 - 已如期完成243.9亿元公开债偿还 [1] - 2027年之前已无境外公开债到期 [1] 运营效率 - 开发业务实现管理费用和营销费用双下降 [3] - 经营服务业务通过精细化管理实现行政开支等费用下降 [3] - 万物云、长租公寓、商业业务和万纬物流均实现费用优化 [3] - 新项目投资兑现度达85%，平均销售毛利率达16% [3] 产品与交付 - 高质量交付超4.5万套房屋，超50个项目实现"交付即交证" [1][3] - 迭代"三好"住宅产品标准，上海理想之地入选住建部好社区案例 [3] - 成都、温州、天津等盘活项目首开去化率超90% [3] 经营服务业务 - 万物云上半年实现营收182亿元，通过"弹性定价"模式拓展项目超20个 [4] - 长租公寓运营管理超27万间，超13万间纳入保障性租赁住房 [4] - 服务企业客户超6200家，盘活存量房源超8300间 [4] - 商业业务整体出租率超93%，物流业务出租率行业领先 [4] - 物流业务库内运营、运输等服务收入同比增长43% [4] 科技创新 - 图纸大模型服务内外部项目超1000个，为近百家伙伴提供审图服务 [4] - 累计完成智能巡检超32万次 [4] - "飞鸽"工单系统覆盖超3000个住宅项目 [4] - 泊寓运营实现全面自动化，前台GOP利润率长期保持在89%以上 [5] 战略合作 - 与深铁集团签署租赁运营合作框架协议 [5] - 成功试点全球首例机器人自主搭乘地铁配送货项目 [5] - 未来将在TOD开发、商业运营、工程代建等领域探索合作机会 [5] - 持续与政府、央国企、行业龙头等共建战略合作生态 [5]