房地产服务 执业证书编号：S0740523020005 Email：youzp@zts.com.cn Email：houxd@zts.com.cn | 基本状况 | | | --- | --- | | 总股本(百万股) | 3,256.42 | | 流通股本(百万股) | 3,256.42 | | 市价(港元) | 6.29 | | 市值(百万港元) | 20,482.89 | | 流通市值(百万港元) | 20,482.89 | 2025-04-20 碧桂园服务（06098.HK） 证券研究报告/公司点评报告 2026 年 05 月 07 日 执业证书编号：S0740523080001 碧桂园服务发布 2025 年年报，公司实现营业收入 483.5 亿元，同比+9.9%，归母净 利润为 6.0 亿元，同比-66.7%。 风险提示：房地产行业下行超预期、未来物业费收缴率低于预期、引用数据滞后或不及时。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 收入规模稳增，积极回报股东 ——年报点评 股价与行业-市场走势对比 计提影响当期业绩，分红回购依旧慷慨。2025 年，公司实现营收 483.5 亿元，同比+ 9.9%，归母净利 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持”，并维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年物业管理行业竞争逻辑已由“规模扩张”进一步转向“质量竞争” [4][83] - 行业盈利修复、现金流稳健，具备稳健现金流、持续分红能力及市场化拓展韧性的头部物企优势更加突出，红利属性持续凸显 [1][4][83] - 基础物业管理服务是行业经营的“压舱石”，行业整体盈利质量有望稳步提升 [4][83] 根据相关目录分别进行总结 利润表：营收企稳利润修复，提质增效持续推进 - **营收稳增**：2025年58家样本上市物企营收总额为2932.15亿元，同比增长4.63%，在新房销售承压背景下仍保持正增长 [4][9] - **结构分化**：分类型看，央国企、独立第三方、混合所有制物企营收分别同比增长8.51%、8.39%和3.87% [4][10] - **头部公司**：营收前三名为碧桂园服务（483.54亿元，+9.91%）、万物云（372.72亿元，+2.89%）、招商积余（192.73亿元，+12.23%）[10] - **利润修复**：归母净利润总额为131.94亿元，同比增长14.60%，主要受项目优化、费用管控及减值压力边际缓释带动 [4][18] - **利润头部**：归母净利润前三名为华润万象生活（39.69亿元，+9.36%）、保利物业（15.49亿元，+5.13%）、中海物业（13.67亿元，-9.54%）[19] - **毛利率承压**：整体毛利率为18.00%，同比下降1.1个百分点，因收入结构继续向低毛利的基础物管主业倾斜 [4][26] - **费用率优化**：整体销管费用率为7.38%，同比下降0.9个百分点，行业由扩张加快转向提效 [4][34] 资产负债表：回款节奏边际走弱，央国企现金优势凸显 - **回款放缓**：整体应收账款周转天数约为108天，较2024年增加约3天，受新房交付放缓及物业费收缴走弱影响 [4][41] - **分化显著**：央国企物企回款效率最优，周转天数约63天；独立第三方物企约149天；民营修复型物企约156天 [4][41] - **现金稳健**：截至2025年末，净现金总额为1021.82亿元，同比小幅下降1.45%，轻资产、低杠杆特征下现金平台仍稳 [4][47] - **央国企占优**：央国企物企净现金约382.40亿元，同比增长10.25%，稳健性更强 [4][47] - **现金头部**：净现金前三名为万物云（110.85亿元）、保利物业（107.10亿元）、碧桂园服务（102.25亿元）[48] 业务结构：基础物管稳步增长，增值业务收缩分化 - **主业压舱石**：2025年33家样本物企的物业管理服务收入同比增长7.13%，收入占比提升至72.26% [4][56] - **主业韧性分化**：央国企物企的物业管理服务收入同比增长12.84%，增长韧性更强 [4][62] - **增值服务收缩**：社区增值服务收入同比下降3.12%，非业主增值服务收入同比下降12.70%，但降幅均较2024年收窄 [4][56] - **规模增长放缓**：13家样本物企在管面积同比增长5.47%；9家样本物企合约面积同比增长2.26%，行业更强调有质量的规模增长 [4][60] 板块派息表现：分红规模收缩，头部物企红利属性凸显 - **分红收缩**：2025年58家上市物企中共有29家分红，较2024年减少4家；分红总额为117.89亿元，同比下降11.37% [4][70][72] - **分红头部**：分红总额前三名为华润万象生活（39.5亿元）、万物云（17.5亿元）、碧桂园服务（15.1亿元）[72] - **高比例分红**：29家分红物企中有18家分红比例超过50%，部分公司高派息受非经常损益扰动 [4][73] - **积极回购**：2025年回购金额前三名为碧桂园服务（3.66亿元）、绿城服务（1.21亿元）、万物云（1.07亿元）[78][80] - **高股息率**：以2026年4月30日收盘价计算，营收百亿以上物企中，万物云股息率达11.55%，其余头部物企多在5%左右 [4][79] 投资建议 - 行业竞争逻辑转向“质量竞争”，基础物管为压舱石，多元业务向商管、城市服务等赛道聚焦 [83] - 物业板块兼具防御属性与长期配置价值，红利策略是重要配置主线 [83] - 推荐华润万象生活、绿城服务，建议关注保利物业、招商积余 [4][83]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2025年物管行业竞争逻辑已由“规模扩张”转向“质量竞争”，行业整体盈利修复、现金稳健，具备稳健现金流、持续分红能力及市场化拓展韧性的头部物企红利属性持续凸显[1][4][83] 根据相关目录分别进行总结 利润表：营收企稳利润修复，提质增效持续推进 - **营收总额企稳增长**：2025年58家样本上市物企营收总额为2932.15亿元，同比增长4.63%，在新房销售承压背景下仍保持正增长[4][9] - **营收结构分化**：央国企、独立第三方、混合所有制物企营收同比增速分别为8.51%、8.39%、3.87%，整体快于民营物企[4][10] - **头部企业营收领先**：营收前三名为碧桂园服务（483.54亿元）、万物云（372.72亿元）、招商积余（192.73亿元）[4][10] - **归母净利润显著修复**：58家样本物企归母净利润总额为131.94亿元，同比增长14.60%，主要受项目优化、费用管控及减值压力边际缓释带动[4][18] - **利润表现分化**：归母净利润前三名为华润万象生活（39.69亿元）、保利物业（15.49亿元）、中海物业（13.67亿元）[4][19] - **毛利率承压下行**：整体毛利率为18.00%，同比下降1.1个百分点，收入结构继续向低毛利的基础物管主业倾斜[4][26] - **毛利率领先企业**：毛利率前三名为祈福生活服务（51.92%）、星盛商业（47.74%）、华润万象生活（35.54%）[27] - **费用管控持续优化**：整体销售及管理费用率为7.38%，同比下降0.9个百分点，行业由扩张转向提效[4][34] - **费用率最低企业**：销售及管理费用率最低的三家为中海物业（1.20%）、滨江服务（2.98%）、鲁商服务（3.53%）[34] 资产负债表：回款节奏边际走弱，央国企现金优势凸显 - **应收账款周转天数增加**：58家样本物企整体应收账款周转天数约为108天，较2024年增加约3天，回款分化加深[4][41] - **回款效率分化显著**：央国企物企回款效率最优，周转天数约63天；独立第三方物企约149天；民营修复型物企约156天[4][41] - **回款最快企业**：应收账款周转天数最短的三家为星盛商业（8天）、祈福生活服务（29天）、招商积余（46天）[41] - **净现金整体稳健**：截至2025年末，58家样本物企净现金总额为1021.82亿元，同比小幅下降1.45%[4][47] - **央国企现金增长强劲**：央国企物企净现金约382.40亿元，同比增长10.25%，稳健性更强[4][47] - **净现金领先企业**：净现金最高的三家企业为万物云（110.85亿元）、保利物业（107.10亿元）、碧桂园服务（102.25亿元）[48] 业务结构：基础物管稳步增长，增值业务收缩分化 - **基础物管收入稳步增长**：33家样本物企的物业管理服务收入同比增长7.13%，收入占比提升至72.26%，是行业最稳的“压舱石”[4][56] - **央国企主业增长更具韧性**：央国企物企的物业管理服务收入同比增长12.84%，高于其他类型物企[4][62] - **社区增值服务收入收缩**：33家样本物企社区增值服务收入同比下降3.12%，降幅较2024年收窄4.01个百分点，收入占比降至10.85%[4][56] - **非业主增值服务持续出清**：33家样本物企非业主增值服务收入同比下降12.70%，降幅较2024年收窄10.26个百分点，收入占比降至5.09%[4][56] - **在管面积增速放缓**：13家样本物企2025年末总在管面积约53.60亿平方米，同比增长5.47%，行业更强调有质量增长[60] - **合约面积低速增长**：9家样本物企总合约面积约36.48亿平方米，同比增长2.26%，外拓更趋审慎[60] - **部分企业逆势扩张**：滨江服务、建发物业、绿城服务2025年末在管面积同比分别增长21.57%、21.40%和11.22%[60] 板块派息表现分化，头部物企红利属性持续凸显 - **分红规模收缩**：2025年58家上市物企中共有29家进行分红，较2024年减少4家；分红总额为117.89亿元，同比下降11.37%[4][70][72] - **分红集中于头部企业**：分红总额前三名为华润万象生活（39.5亿元）、万物云（17.5亿元）、碧桂园服务（15.1亿元）[72] - **高分红比例受非经常性损益扰动**：29家分红物企中有18家分红比例超过50%，时代邻里、万物云、碧桂园服务分红比例居前，分别为276.84%、251.62%、251.30%，部分公司高派息主要受非经常损益扰动[4][73] - **头部企业积极回购**：2025年回购金额前三名为碧桂园服务（3.66亿元）、绿城服务（1.21亿元）、万物云（1.07亿元）[78] - **板块股息率亮眼**：以2026年4月30日收盘价计算，2025年营收百亿以上物企中，万物云股息率达11.55%，其余头部物企多在5%左右[4][79] 投资建议 - **行业逻辑转向质量竞争**：基础物管为压舱石，第三方拓展重质量与回款，多元业务向商管、城市服务等赛道聚焦[83] - **红利策略为配置主线**：物业板块兼具防御属性与长期配置价值，头部物企优势突出[83] - **具体推荐标的**：推荐华润万象生活、绿城服务，建议关注保利物业、招商积余[4][83]