报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，2025年运动鞋服板块相关品牌公司增长韧性强；服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化；黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力，有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [4][26][27] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增0.1%至20.76亿欧元，毛利率降0.6pcts至47%，经营利润降63.7%至0.6亿欧元，净利润降99.5%至50万欧元，库存同比增16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比低到中单位数增长 [1][15] - 分地区看，2025Q1EMEA地区营收同比增5.1%至8.9亿欧元，美洲地区降2.7%至7.5亿欧元，亚太地区降4.7%至4.3亿欧元；分业务模式看，批发业务营收同比降3.6%至15.3亿欧元，DTC业务营收同比增12%至5.5亿欧元 [2][3][20][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登、罗莱生活等公司 [4][26][28] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等公司 [27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基 [27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步(+19.4%)、开润股份(+13.6%)、莱绅通灵(+11.33%)，后三为华孚时尚(-12.9%)、海澜之家(-4.94%)、潮宏基(-1.31%)；H股周涨跌幅前三为特步国际(+7.15%)、超盈国际控股(+6.56%)、裕元集团(+6.33%)，后三为中国利郎(-0.83%)、互太纺织(-0.82%)、维珍妮(0%) [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，全年业绩有望在低基数上修复 [38][41] - 服饰制造过去收入平稳增长、业绩卓越，当下关税冲击或加速格局优化，龙头公司持续受益 [39][41] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的公司表现优，中长期关注产品设计和品牌力 [40][41] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕；斯凯奇将以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市；2025年中国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强 [4] - 服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化，龙头公司或享受份额提升 [8] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力增强竞争力，预计居民珠宝消费需求触底反弹，有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [8] 各部分总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增长0.1%至20.76亿欧元，毛利率略降，经营利润、净利润大幅下降，库存同比增长16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比增长低到中单位数 [1][15] - 分地区看，EMEA地区营收同比增长5.1%，美洲地区下降2.7%，亚太地区下降4.7%，大中华区营收下降17.7%；公司跟进美国关税政策，优化采购并重新分配中国生产产品 [2][20] - 分业务模式看，2025Q1批发业务营收同比下降3.6%，DTC业务营收同比增长12%，电商和自营零售店业务均增长，DTC业务营收占比同比提升2.8pcts [3][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登等标的，运动鞋服板块受益政策和居民运动参与度提升，增长韧性强 [4][26] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等标的，关税事件长期利好格局优化 [8][27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基，预计居民珠宝消费需求触底反弹，产品差异和品牌力强的公司有望跑赢行业 [8][27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步、开润股份、莱绅通灵，后三为华孚时尚、海澜之家、潮宏基；H股周涨跌幅前三为特步国际、超盈国际控股、裕元集团，后三为中国利郎、互太纺织、维珍妮 [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，盈利能力受负向经营杠杆影响，营运表现存货增加、毛利率稳中有升，现金流与分红匹配业绩且分红比例高 [38] - 服饰制造过去收入和业绩表现好，当下关税冲击或加速格局优化，核心制造商订单及出货正常，龙头公司持续受益 [39] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的品牌公司表现优，消费者或更关注产品设计和品牌力 [40] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕 [45] - 斯凯奇以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市 [45] - 2025年全国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

核心观点 - 斯凯奇因美国关税政策导致成本压力剧增，被迫选择私有化退市以应对短期盈利与长期战略的两难困境 [1][5][6][7][8] - 3G资本以每股63美元全现金收购斯凯奇，较15日均价溢价30%，提供资本护盾并推动供应链重组与DTC转型 [9][10][13] - 公司退市后三大战略方向：供应链重组（3年内将中国产能占比降至40%）、产品技术创新（智能缓震中底）、渠道优化（关闭低效门店提升电商占比） [11][13] - 中国市场表现成为关键变量，2025Q1亚太区销售额同比下降3%（剔除中国则增长12%），面临安踏多品牌矩阵与耐克阿迪价格下沉的双重挤压 [15][16][17][18] 关税冲击分析 - 美国新关税政策使童鞋税率达20%-37%，叠加后行业整体税率或达150%-220%，导致1100元运动鞋终端价飙升至1700元 [7] - 公司60%产能依赖东南亚代工厂，关税成本使5300家门店供应链承压，供应链多元化需20亿美元投资及3-5年周期 [7][8] - 2025Q1美国鞋类销售额同比骤降26.2%，消费者信心指数连续4个月下降至92.9，非必需消费需求受抑制 [7] 财务与资本运作 - 2025Q1营收同比增长7.1%至24.1亿美元，国际业务占比65%，批发与DTC销售分别增长7.8%和6% [10] - 私有化前股价年内累计下跌26.58%，退市可避免融资能力削弱并释放94亿美元资本用于战略调整 [9][10][13] - 3G资本将实施零基预算模式，参考百威英博并购经验优化成本结构，目标提升运营效率 [10][13] 市场竞争格局 - 中国本土品牌安踏通过FILA、迪桑特等多品牌矩阵覆盖全价格带，李宁国潮策略与斯凯奇定位部分重叠 [16] - 国际品牌阿迪达斯推出200-500元平替产品线，耐克推出100美元以下产品，共同挤压斯凯奇价格优势 [17][18] - 阿迪达斯2024年大中华区增长10%，通过关店优化与下沉市场扩张直接冲击斯凯奇核心市场 [17] 战略转型路径 - 供应链重组优先推进越南印尼工厂建设，降低对中国产能依赖至40% [11] - 产品创新对标Hoka、On昂跑，加大智能缓震技术投入打造差异化竞争力 [11] - 渠道转型重点关闭低效直营店，提升电商与DTC销售占比优化利润率 [13]

斯凯奇退市与私有化 - 全球第三大运动鞋零售商斯凯奇宣布将于2025年5月从纽交所退市，转为私人控股公司，交易金额达94.2亿美元（每股63美元，溢价30%），创全球鞋类行业最大并购案 [1][4] - 巴西私募基金3G资本全现金收购斯凯奇，交易公布后公司股价单日飙升24.35%，品牌总部、管理层及核心战略将保持不变，创始人继续担任董事长兼CEO [4] - 退市决策背后主因是美国关税政策冲击，公司38%的全球销售额来自美国市场，但超六成进口产品来自中国、越南等亚洲国家 [3] 业绩表现与市场挑战 - 2025年一季度财报显示：全球营收24.12亿美元（同比+7.1%），净利润2.02亿美元（同比-2.0%），毛利率52%（同比-0.5个百分点） [7] - 中国市场销售额同比下滑16%，全球营业利润下降11.3%，公司因此撤回全年业绩指引 [3][7] - 2024年全年营收89.69亿美元（同比+12.11%），净利润6.39亿美元（同比+17.16%），但美国市场增速（18%）已显著高于国际市场（9.8%） [7] 关税政策冲击 - 美国对中国及亚洲商品加征的关税（部分鞋类税率达145%）导致采购成本大幅攀升，以出厂价600元的运动鞋为例，终端售价从1100元涨至1700元，严重背离"平价舒适"定位 [7] - 关税推高终端价格削弱竞争力，2025年一季度美国市场增速（6.9%）已落后于国际市场（7.2%） [3][7] - 斯凯奇联合耐克、阿迪达斯等76家美国鞋企向白宫联名致信，警告若叠加税率达150%-220%将导致行业生存危机 [3][7] 中国市场困境 - 2024年中国市场营收贡献占比从15.4%降至13.6%，门店数量近3500家但直营店占比仅34%，远低于安踏的60% [10][13] - 2024年季度在华营收增速逐季下滑：Q1+13.3%、Q2+3.4%、Q3-5.7%、Q4-11.5% [12] - 面临本土品牌"国潮围剿"：安踏2024年主品牌销售额增长18%，李宁双十一天猫销售额同比+34%，电商渠道占比达30%（斯凯奇仅22%） [13] 行业竞争格局 - 耐克加速向越南、印尼转移产能，2024年全球销售额增长15%；阿迪达斯推出200-500元平价产品线Essentials，大中华区销售额逆势增长10% [13][14] - 安踏通过多品牌矩阵覆盖全价格带，2024年主品牌增长18%，FILA贡献超40%营收；李宁研发投入增速连续三年超16%，成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴 [13][14] - 国际品牌价格下探：耐克、阿迪达斯推出100美元以下产品，直接冲击斯凯奇核心价格带 [13]

私有化交易 - 斯凯奇宣布接受巴西私募基金3G资本全现金收购要约，交易金额94.2亿美元（每股63美元，溢价30%），创全球鞋类行业最大并购案 [6] - 交易完成后公司将从纽交所退市转为私人控股公司，品牌总部、管理层及核心战略保持不变，创始人罗伯特·格林伯格继续担任董事长兼CEO [6] - 消息公布后公司股价单日飙升24.35% [6] 业绩表现 - 2024年全年营收89.69亿美元（同比+12.11%），净利润6.39亿美元（同比+17.16%），其中美国市场增长18.0%，国际市场增长9.8% [8] - 2025年一季度营收24.12亿美元（同比+7.1%），净利润2.02亿美元（同比-2.0%），毛利率52%（同比-0.5个百分点） [8] - 中国市场销售额同比下滑16%，全球营业利润下降11.3%，创季度营销纪录 [5] 关税影响 - 美国市场占全球销售额38%，但进口产品超六成来自中国、越南等亚洲国家，关税政策导致采购成本大幅攀升 [5] - 以出厂价600元运动鞋为例，关税成本使其升至900元，终端售价从1100元涨至1700元，严重背离"平价舒适"定位 [8] - 公司联合耐克、阿迪达斯等76家美国鞋企向白宫联名致信，警告若叠加税率达150%-220%将导致行业生存危机 [5] 市场竞争 - 安踏2024年主品牌销售额增长18%，FILA贡献超40%营收，直营店占比达60% [13] - 李宁2024年双十一天猫销售额同比+34%，电商渠道占比达30%，研发投入增速连续三年超16% [13] - 耐克、阿迪达斯推出100美元以下产品，阿迪达斯Essentials系列价格下探至200-500元区间 [14] 中国市场 - 2020年中国市场贡献约20%营收，2024年开设近3500家门店，中国制造占比超90% [10] - 2024年中国市场营收贡献占比由2023年15.4%降至13.6% [12] - 面临本土品牌"国潮围剿"，公司设计以欧美为主导，直营店占比仅34% [13]

收购交易 - 3G资本以每股63美元现金收购斯凯奇全部流通股，较近15日成交量加权平均股价溢价30%，交易总估值超90亿美元 [1] - 交易包含选择权，现有股东可选择每股57美元现金加新母公司不可转让股权 [3] - 交易完成后公司将从纽交所退市转为私人控股，品牌总部、管理层及核心战略保持不变，创始人罗伯特·格林伯格继续担任董事长兼CEO [3] - 3G资本曾收购百威啤酒、汉堡王、卡夫亨氏等消费巨头，创始人称其"推动全球标志性消费品牌成长表现卓越" [3] 财务表现 - 2024年全年营收89.69亿美元（同比+12.11%），净利润6.39亿美元（同比+17.16%），美国本土市场增长18.0%，国际市场增长9.8% [6] - 2025年一季度营收24.12亿美元（同比+7.1%），净利润2.02亿美元（同比-2.0%），毛利率52%（同比-0.5个百分点） [6][7] - 一季度欧洲、中东和非洲地区销售额增长14%，美洲增长8%，亚太地区下降3%（不含中国则增长12%），中国销售额下滑16% [8] 贸易政策影响 - 美国市场占全球销售额38%，超六成进口产品来自中国、越南等亚洲国家，关税导致采购成本攀升挤压利润率 [4] - 关税推高终端价格削弱竞争力，2025年一季度美国市场增速6.9%落后于国际市场的7.2% [5] - 公司正在评估采购原产国调整、供应商谈判及定价策略，但称"无法完全抵消关税负面影响" [5] - 美国鞋类协会联合76个品牌致信白宫请求豁免关税，警告平价鞋企可能倒闭并导致库存不足 [5] 战略布局 - 交易后公司将继续执行现有战略，包括创新产品设计、国际开发、直营渠道扩张、批发增长及全球分销基础设施投资 [3] - 首席运营官称将持续增加中国市场的产品研发、营销推广和基础设施投资，看好长期增长潜力 [9]

核心观点 - 看好今年本土品牌汽车出口增长，以及国内存储相关公司的行业景气度表现，运动鞋服品牌零售行业有望继续保持较高景气度 [2][3][6] 策略和先进制造组 - 4月特斯拉在德国销量同比下降45.9%，2025年1 - 4月其销量同比下降60.4%；4月比亚迪在德国销量跃升逾8倍至1566辆，年初以来总销量增长近5倍至2791辆；4月特斯拉英国新车销量同比下降62%，为两年多来最低水平 [2] - 因美国关税战，欧盟进口中国电动车限制松动，且国内新能源车技术进步，特斯拉在欧洲销售受阻，看好本土品牌汽车出口增长 [2] - 存储原厂减产/转产DDR4和LPDDR4X，部分DDR颗粒和LPDDR4X资源供应紧俏，手机和PC终端客户回补库存，推动本周DDR4和低容量嵌入式LPDDR4X价格上扬 [3] - 去年四季度至今年4月中旬Dram价格回落，存储大厂宣布减产后，DDR5从年初低点上涨超10%，DDR4价格较低点上涨5%左右，因AI部署快速推进，看好国内存储相关公司行业景气度 [3] 消费组 - 2024年运动鞋服下游品牌零售行业营收1418.9亿元，同比增长6.1%，归母净利润214.9亿元，同比增幅35.1%，行业整体复苏，核心财务指标改善，库存健康，但增长动能分化，龙头企业与其他品牌差距拉大 [5] - 2024年运动鞋服上游代工行业营收1199.2亿元，同比增长11.7%，归母净利润150.3亿元，同比增长36.9%，业绩增长得益于海外品牌客户去库存结束、订单需求恢复，多数代工企业增长强劲 [5] - 2025年一季度运动鞋服代工行业延续稳健增长，个别企业因耐克业绩承压订单有波动 [5] - 2025年运动鞋服品牌零售行业有望保持高景气度，建议关注布局高景气细分赛道、推进产品创新的龙头企业 [6]

收购交易 - 3G资本将以每股63美元的现金价格收购斯凯奇所有流通股，较近15个交易日成交量加权平均股价溢价30% [3] - 交易完成后斯凯奇将成为非上市公司，现有管理层将继续领导公司 [3] - 3G资本是巴西亿万富翁豪尔赫•保罗•莱曼控制的收购公司，以投资卡夫亨氏、汉堡王等食品饮料企业闻名 [4] - 斯凯奇表示将继续推进现行战略举措，3G资本将为公司未来发展提供有力支撑 [3][11] 公司发展现状 - 2024年美国市场占斯凯奇全球销售的38%，生产基地主要在亚洲地区 [4] - 特朗普政府关税政策对公司业务构成重大风险，可能导致利润率下降、鞋价上涨和需求减少 [4] - 2023年二季度销售额达20.1亿美元创纪录，同比增长7.7%，亚太地区增长20%，中国市场增长19% [8] - 2025年一季度销售额24.1亿美元同比增长7.1%，但利润2.024亿美元略低于去年同期，中国市场销售下滑16% [8] - 2024年中国市场销售额同比下降0.9%，其中四季度下滑11.5% [8] 市场竞争环境 - 耐克、阿迪达斯等竞品开始布局低价和下沉市场，挤压斯凯奇原有优势领域 [9] - 耐克推出100美元以下新款运动鞋系列，阿迪达斯在中国市场降价并布局下沉市场 [9] - 安踏计划2023-2026年面向大众市场的流水年复合增长达10%-15% [9] 战略转型方向 - 公司计划将专业运动产品在总销售额中的占比提升到30% [9] - 2023年签约国际足球巨星哈里·凯恩并推出首款专业足球鞋 [10] - 与NBA球星合作推出专业篮球鞋系列，正在组建篮球部门 [10] - 2024年11月签约第四位NBA球星贾巴里·沃克 [10] 行业背景 - 美国鞋类分销商和零售商协会致信白宫称关税对行业构成"生存威胁" [5] - 76个鞋类品牌联名请求豁免关税，包括阿迪达斯、斯凯奇和安德玛等 [5] - 协会警告若不解除关税，许多平价鞋类公司将倒闭，美国市场可能出现鞋类库存不足 [5]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强[4] - 服饰制造关税事件影响短期订单及利润，长期利好竞争格局优化，龙头公司或享受份额提升[8] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力增强竞争力，居民珠宝消费需求有望触底反弹，有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业[8] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：adidas公司2025Q1营收增长13%，表现超预期 - adidas公司2025Q1货币中性基础上营收同比增长13%至61.53亿欧元，毛利率同比提升0.9pcts至52.1%，经营利润同比大幅增长82%至6.1亿欧元，库存同比增长15%至50.72亿欧元且处于健康状态[1][18] - 公司维持2025年营收同比增长高单位数、adidas品牌营收同比增长双位数的指引，但美国关税问题或有负面影响[1][18] - 分地区看，2025Q1欧洲/大中华区业务增长亮眼，拉丁美洲业务持续快速增长，北美业务营收同比增长2.8%，欧洲业务营收同比增长14%，大中华区营收同比增长12.7%，新兴市场业务营收同比增长23.4%，拉丁美洲业务营收同比增长26.2%，日韩地区营收同比增长12.8%[2][3][24] 本周观点：推荐行业优质标的 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登、罗莱生活等公司，关注比音勒芬、森马服饰[4][7][27][29] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等公司[8][28] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基[8][28] 本周行情：品牌服饰板块跑赢大盘 - 沪深300指数-0.43%，纺织制造板块-0.88%，品牌服饰板块+0.32%[34] - A股周涨跌幅前三为探路者、菜百股份、三夫户外，后三为森马服饰、华利集团、浔兴股份；H股周涨跌幅前三为滔搏、特步国际、超盈国际控股，后三为维珍妮、互太纺织、安踏体育[34] 近期报告 李宁：2025Q1流水稳健增长，渠道库存健康 - 2025Q1李宁成人流水同比增长低单位数，电商流水同比增长10%-20%低段，直营流水同比下降低单位数，批发业务流水增长低单位数[39] - 2025Q1李宁young门店净关闭15家，预计童装流水表现优于成人[41] - 2025Q1末库销比预计在5左右，整体健康可控[41] - 预计公司2025年营收同比持平左右，归母净利润下降17.5%，维持“买入”评级[42] 华利集团：新工厂爬坡影响Q1盈利表现，Q2有望环比改善 - 2025Q1收入为53.5亿元，同比+12%；归母净利润为7.6亿元，同比-3%；运动鞋销量0.49亿双，平均销售单价109元/双[9][43] - 新工厂爬坡影响毛利率，2025Q2有望环比改善，新客户订单量2025Q1同比显著增长，估计老客户订单稳健为主[43][44] - 未来产能预计加速扩张，增强国际化产能布局，2025年收入有望保持快速扩张，利润则以稳健增长为主，维持“买入”评级[45][46] 伟星股份：2025Q1业绩表现优异，聚焦公司长期价值 - 2025Q1公司实现营业收入9.8亿元，同比增长22.3%，归母净利润同比增长28.8%至1亿元[9][47] - 2025Q1拉链业务销售优异，长期期待其他服饰辅料业务规模扩张，越南工厂经营顺利，帮助公司拓展海外客户[48] - 预计公司2025年收入增长7.7%至50亿元，归母净利润增长8.5%至7.6亿元，维持“买入”评级[48][49] 比音勒芬：主品牌竞争力提升，第二增长曲线持续培育 - 2024年公司收入同比+13%，归母净利润同比-14%，单Q4收入大幅增长；2025Q1公司收入同比+1%，归母净利润同比-8%[50][51] - 电商高质量、高速度增长，线下优质门店稳步扩张，主品牌坚持年轻化建设，副品牌K&C孵化及开店推进顺利[52][53] - 现金流管理基本正常，存货库龄健康，预计2025年公司收入有望稳健增长10%+，维持“买入”评级[54] 森马服饰：2025Q1零售端估计稳健增长，费用投入致使利润承压 - 2025Q1公司收入为30.8亿元，同比-2%；归母净利润为2.1亿元，同比-38%[56] - 估计2025Q1零售端同比表现好于收入，童装业务健康增长、成人服饰业务同比下降[57][58] - 库龄结构健康，现金流管理基本正常，期待2025全年业绩稳健成长，维持“买入”评级[59] 健盛集团：2025Q1收入同比平稳，盈利表现短期承压 - 2025Q1公司收入为5.6亿元，同比+2%；归母净利润为0.6亿元，同比-27%[60] - 棉袜、无缝服饰全年订单有望稳健增长，产能与订单逐步匹配调整，坚持扩大海外一体化产能布局，中长期竞争实力预计持续提升[61][62] - 现金流及存货管理基本正常，维持“买入”评级[63] 海澜之家：分红卓越，主业稳健，期待京东奥莱引领增长 - 2024年公司收入同比-3%，归母净利润同比-27%，股利支付率高达91%；2025Q1公司收入同比持平，归母净利润同比+5%[64][65] - 分品牌主品牌盈利质量平稳，京东奥莱、斯搏兹业务迅速推进；分渠道线下门店结构调整，电商规模扩张，渠道结构优化带动直营优于加盟[65][66][67] - 现金流及存货管理基本正常，期待全年利润同比快速增长，维持“买入”评级[67][68] 歌力思：海外加速调整致使业绩承压，2025年轻装上阵 - 2024年公司收入同比+4%，归母净利润为亏损3.1亿元；2025Q1公司收入同比-8%，归母净利润同比+40%[69][70] - 剔除Edhardy出表差异，可比口径下2025Q1公司收入同增1.5%[70]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强，服饰制造关注政策变化，黄金珠宝关注产品与渠道力提升的公司[4][27][28] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：adidas公司2025Q1营收增长13%，表现超预期 - adidas公司2025Q1货币中性基础上营收同比增长13%至61.53亿欧元，毛利率同比提升0.9pcts至52.1%，经营利润同比大幅增长82%至6.1亿欧元，库存同比增长15%至50.72亿欧元且处于健康状态[1][18] - 公司维持2025年营收同比增长高单位数、adidas品牌营收同比增长双位数的指引，但美国关税问题或有负面影响[1][18] - 分地区看，2025Q1欧洲/大中华区业务增长亮眼，拉丁美洲业务持续快速增长，北美业务营收同比增长2.8%，欧洲业务营收同比增长14%，大中华区营收同比增长12.7%，新兴市场业务营收同比增长23.4%，拉丁美洲业务营收同比增长26.2%，日韩地区营收同比增长12.8%[2][3][21] 本周观点：推荐行业优质标的 - 服装家纺优先关注基本面稳健的品牌公司，2024年品牌服饰重点公司合计收入同比+4.4%、归母净利润同比 - 0.6%，运动鞋服板块重点公司合计收入同比+8.7%、归母净利润同比+12.4%，2025年运动鞋服板块增长韧性强[4][27] - 服饰制造关税事件影响短期订单及利润，长期利好竞争格局优化，推荐关注申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然[28] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力，2025年1 - 3月金银珠宝累零售额同比增长6.9%，金价上涨消费者或关注产品设计和品牌力，关注周大福、潮宏基[8][28] - 运动鞋服板块推荐安踏体育、滔搏，品牌服饰推荐海澜之家、稳健医疗、波司登，关注比音勒芬、森马服饰，家纺板块推荐罗莱生活[7][29] 本周行情：品牌服饰板块跑赢大盘 - 沪深300指数 - 0.43%，纺织制造板块 - 0.88%，品牌服饰板块 + 0.32%[34] - A股周涨跌幅前三为探路者、菜百股份、三夫户外，后三为森马服饰、华利集团、浔兴股份；H股周涨跌幅前三为滔搏、特步国际、超盈国际控股，后三为维珍妮、互太纺织、安踏体育[34] 近期报告 李宁：2025Q1流水稳健增长，渠道库存健康 - 2025Q1李宁成人流水同比增长低单位数，线下直营渠道流水同比下降低单位数、批发渠道流水同比增长低单位数，电商流水同比增长10% - 20%低段[39] - 2024年直营门店关店影响2025Q1直营流水，预计2025年仍有净关店，批发业务流水增长低单位数，预计2025年批发门店净开店[40] - 2025Q1电商业务流水快速增长，预计2025Q1库销比在5左右，2025年营收同比持平左右，归母净利润下降17.5%[41][42] 华利集团：新工厂爬坡影响Q1盈利表现，Q2有望环比改善 - 2025Q1收入53.5亿元同比+12%，归母净利润7.6亿元同比 - 3%，运动鞋销量0.49亿双同比+8%，平均销售单价109元/双同比+4%[9][43] - 2025Q1毛利率同比 - 5.5pct至22.9%，销售/管理/财务费用率同比分别 - 0.1/-1.5/-0.6pct，净利率同比 - 2.3pct至14.3%[43] - 新客户订单量2025Q1同比显著增长，估计老客户订单稳健，预计2025年收入同比增长15%+[44] - 未来产能预计加速扩张，2025Q2毛利率或环比改善，现金流及存货管理基本正常[45][46] 伟星股份：2025Q1业绩表现优异，聚焦公司长期价值 - 2025Q1营收增长22.3%至9.8亿元，归母净利润增长28.8%至1亿元，业绩表现优异[47] - 2025Q1拉链业务销售优异，长期期待其他服饰辅料业务规模扩张，越南工厂经营顺利，有助于拓展海外客户[48] - 预计2025年收入增长7.7%至50亿元，归母净利润增长8.5%至7.6亿元，中长期看好公司份额提升[48][49] 比音勒芬：主品牌竞争力提升，第二增长曲线持续培育 - 2024年公司收入同比+13%、归母净利润同比 - 14%，单Q4收入大幅增长，2025Q1收入同比+1%、归母净利润同比 - 8%[50][51] - 电商高质量、高速度增长，线下优质门店稳步扩张，主品牌坚持年轻化建设，副品牌K&C孵化及开店推进顺利[52][53] - 现金流管理正常，存货库龄健康，预计2025年收入稳健增长10%+，中长期业绩高质量成长[54] 森马服饰：2025Q1零售端估计稳健增长，费用投入致使利润承压 - 2025Q1收入30.8亿元同比 - 2%，归母净利润2.1亿元同比 - 38%，毛利率同比+0.4pct至47%，净利率同比 - 4.1pct至6.9%[56] - 估计2025Q1零售端同比表现好于收入，电商增速好于线下、直营增速好于加盟，2025年门店结构有望优化[57] - 估计2025Q1童装业务健康增长、成人服饰业务同比下降，库龄结构健康，现金流管理正常，期待2025全年业绩稳健成长[58][59] 健盛集团：2025Q1收入同比平稳，盈利表现短期承压 - 2025Q1收入同比+2%，归母净利润同比 - 27%，毛利率同比 - 2.5pct至26.8%，净利率同比 - 4.3pct至10.7%[60] - 棉袜、无缝服饰全年订单有望稳健增长，产能与订单逐步匹配调整，坚持扩大海外一体化产能布局，中长期竞争力提升[61][62] - 现金流及存货管理基本正常，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.40/3.88/4.41亿元[62][63] 海澜之家：分红卓越，主业稳健，期待京东奥莱引领增长 - 2024年公司收入同比 - 3%、归母净利润同比 - 27%，股利支付率高达91%，2025Q1收入同比持平、归母净利润同比+5%[64][65] - 分品牌主品牌盈利质量平稳，京东奥莱、斯搏兹业务迅速推进；分渠道线下门店结构调整，电商规模扩张，直营优于加盟[65][66] - 现金流及存货管理基本正常，期待全年利润同比快速增长，预计2025 - 2027年归母净利润为25.3/28.4/31.9亿元[67][68] 歌力思：海外加速调整致使业绩承压，2025年轻装上阵 - 2024年公司收入同比+4%，归母净利润亏损3.1亿元，2025Q1收入同比 - 8%、归母净利润同比+40%[69][70]