行业投资评级 - 报告对覆盖的可选消费子行业及个股给予积极评级，多数公司获得"跑赢大市"(Outperform)评级，仅露露柠檬(LULU.O)获得"中性"(Neutral)评级 [1] 核心观点 - 全球奢侈品板块出现触底反弹，周涨幅达4.6%，主要受美联储降息预期提升(预计2025-2026年共4次降息)及新品发布周期推动 [5][14] - A/H股业绩披露主导各子板块表现，零食板块表现突出，周涨幅4.4%，其中万辰集团因2Q25业绩超预期单周上涨29% [5][14] - 多数可选消费子板块估值仍低于过去5年平均水平，仅生活用品板块的2025年EV/EBITDA高于历史五年平均 [8][17] 板块表现分析 - 周度表现排名：奢侈品(+4.6%) > 零食(+4.4%) > 生活用品(+3.4%) > 信用卡(+2.0%) > 海外化妆品(+1.9%)，其中国内运动服饰(-3.3%)和黄金珠宝(-2.5%)表现落后 [4][10] - 月度表现排名：零食(+14.8%) > 生活用品(+11.7%) > 国内运动服饰(+9.4%) > 宠物(+6.3%)，海外运动服饰(-2.9%)唯一负增长 [4][10] - 年初至今表现：黄金珠宝(+154.9%) > 国内化妆品(+56.0%) > 宠物(+45.6%) > 零食(+43.6%)，奢侈品(-9.4%)和海外运动服饰(-8.4%)表现最差 [4][10] 个股业绩亮点 - 万辰集团2Q25收入增长93%，归母净利润2.4亿元，同比扭亏为盈，净利润率突破4%超预期 [5][14] - 有友食品2Q25收入增长52.5%，归母净利润增长77%，符合市场预期 [5][14] - 上海家化和上美股份2Q25利润超市场预期，珀莱雅收入和利润增速略慢于预期 [5][14] 估值分析 - 海外运动服饰板块2025年预期PE为35.6倍，为过去5年平均的63% [8][17] - 奢侈品板块2025年预期PE为24.4倍，为过去5年平均的44% [8][17] - 博彩板块2025年预期PE为31.5倍，为过去5年平均的37% [8][17] - 零食板块2025年预期PE为28.2倍，为过去5年平均的50% [8][17] - 生活用品板块2025年预期PE为27.0倍，为过去5年平均的74%，是估值折扣最小的板块 [8][17] 特殊事件提示 - 蜜雪集团将于9月3日解禁37%股份 [6][15] - 万辰集团将于9月22日解禁9.83%股份 [6][15][16]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 零食板块2025年上半年行业β弱化，个股α凸显，营收同比下滑2.2%至255.1亿元，归母净利润同比下滑40.3%至10.9亿元，毛利率同比下降2.1个百分点至28.3%，净利率同比下降2.7个百分点至4.3%[1] - 2025年第二季度行业收入环比提速但利润压力加大，营收同比增长2.2%至110.9亿元，归母净利润同比下滑55.1%至2.5亿元，毛利率同比下降1.7个百分点至28.4%，净利率同比下降2.8个百分点至2.3%[2] - 行业成长催化因素聚焦产品端爆品打造和渠道端开拓，核心看好三类公司：产品端打造核心爆品（如卫龙、盐津铺子）、渠道快速拓展（如有友食品）以及不断开拓创新的公司[2][20][21] - 投资建议沿产品和渠道两条主线，优选成长个股，包括卫龙美味、盐津铺子、有友食品、万辰集团，并重点关注好想你、三只松鼠、甘源食品、劲仔食品、洽洽食品等低估值且具备成长变革的公司[3][22] 经营回顾：行业β弱化，个股α凸显 25H1 - 2025年上半年零食板块营收255.1亿元，同比下滑2.2%，主因Q1春节错期备货节奏差异及渠道红利边际缩减，成长驱动力转向产品端爆品打造或自身渠道扩容[10] - 归母净利润10.9亿元，同比下滑40.3%，行业普遍面临成本压力及渠道红利弱化、规模效应下降带来的利润挤压[10] - 毛利率同比下降2.1个百分点至28.3%，主因成本上涨及渠道结构调整；销售费用率同比上升1.0个百分点至18.3%，主因产品推新和渠道拓展投入；管理费用率同比下降0.2个百分点至4.5%，体现内部管理提效；净利率同比下降2.7个百分点至4.3%[11] 25Q2经营回顾：收入环比提速，但利润压力加大 - 2025年第二季度零食板块营收110.9亿元，同比增长2.2%，行业在淡季实现正增长，各公司呈现差异化发展方向，盐津铺子、有友食品等通过产品及渠道增量实现更高成长性[12] - 归母净利润2.5亿元，同比下滑55.1%，行业面临成本及费用端压力，但部分公司如盐津铺子、有友食品通过大单品牵引和规模效应实现利润提振[12] - 毛利率同比下降1.7个百分点至28.4%，主因成本上涨（瓜子、棕榈油、坚果、魔芋等）及新兴渠道占比提升改变毛利结构；销售费用率同比上升0.9个百分点至18.9%，主因规模效应缩减及战略投入差异；管理费用率同比下降0.3个百分点至5.3%，体现行业精细化管理；净利率同比下降2.8个百分点至2.3%[13] 成长催化：产品重要性提级，渠道开拓强驱动 - 零食板块呈现大行业小公司格局，中式零食发展和渠道变革带来成长机遇，但行业β收缩下更考验爆款产品打造和新渠道挖掘能力[20] - 产品端核心爆品驱动成长，如魔芋品类爆发带动卫龙蔬菜制品营收同比增长44.3%至21.1亿元，盐津铺子魔芋品类营收同比增长155.1%至7.9亿元[20] - 渠道端快速拓展释放红利，如有友食品进驻山姆、量贩零食店及电商渠道，新兴渠道处于快速扩容阶段[20] - 创新公司通过产品端消费者洞察及创新打开成长潜力[21] 投资建议：产品渠道两条主线，优选成长个股 - 卫龙美味：魔芋品类需求爆发，龙头公司分享品类红利，H2利润低基数下弹性充足[3][22] - 盐津铺子：魔芋大单品牵引成长，品类品牌孵化能力印证，多品类公司成长抓手多元[3][22] - 有友食品：渠道红利集中释放，成长势能强劲路径明确[3][22] - 万辰集团：量贩零食店扩店延续高增趋势，净利率提升及少数股东权益收回进行中，新店型打造打开成长空间[3][22] - 同时重点关注好想你（鸣鸣很忙板块映射、主业扭亏）、三只松鼠、甘源食品、劲仔食品、洽洽食品（低估值、成长变革）[3][22]

行业投资评级 - 维持行业"推荐"评级 [2][6][34] 核心观点 - 市场流动性带来食品饮料板块估值提升 上周申万一级食品饮料板块上涨2.13% [6][34] - 白酒板块经历超跌后估值修复有望先于基本面改善 建议关注三类标的 [6][34] - 大众品板块在新零售业态驱动下展现高成长性 零食板块表现突出 [6][35] 市场表现 - 上周申万食品饮料指数上涨2.13% 在申万一级行业中排名第七 [16] - 子板块表现分化明显 零食(+10.20%)、乳品(+2.67%)、白酒(+2.14%)涨幅居前 预加工食品(-1.49%)跌幅居前 [6][16][34] - 个股方面 紫燕食品(+18.79%)、会稽山(+15.88%)、立高食品(+12.88%)涨幅居前 康比特(-9.11%)跌幅居前 [16] 白酒行业分析 - 2025上半年白酒行业整体承压 规上企业数量减少100多家至887家 产量同比下降5.8%至191.59万千升 [27] - 白酒行业销售收入微增0.19%至3304.2亿元 利润下降10.93%至876.87亿元 [27] - 仅6家白酒上市公司实现营收和净利润双增长:贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、老白干和金徽酒 [6][34] - 二季度禁酒令政策影响持续 但边际影响预计收窄 [6][34] 大众品板块表现 - 零食板块龙头企业业绩亮眼 有友食品营业收入7.71亿元 同比增长45.59% 净利润1.08亿元 同比增长42.47% [6][33][35] - 万辰集团量贩零食业务营业收入223.45亿元 同比增长109.33% 门店数量达15,365家 [6][30][35] - 调味品龙头海天味业营业收入152.3亿元 同比增长7.59% 净利润39.1亿元 同比增长13.35% [29] 重点公司业绩 - 贵州茅台: 股价1480.00元 2025年预测EPS 74.38元 预测PE 19.9倍 [7][36] - 五粮液: 营业收入527.71亿元 同比增长4.19% 净利润194.92亿元 同比增长2.28% [32] - 山西汾酒: 营业收入239.64亿元 净利润85.05亿元 [31] - 古井贡酒: 营业收入138.80亿元 净利润36.62亿元 线上渠道增长40.19% [28] - 东鹏饮料: 股价308.94元 2025年预测EPS 8.51元 预测PE 36.3倍 [7][36] 价格数据追踪 - 飞天茅台批价下跌: 散瓶从1820元/瓶降至1795元/瓶 原装从1845元/瓶降至1820元/瓶 [22] - 普五(八代)批价维持860元/瓶 国窖1573批价维持835元/瓶 [22] - 生鲜乳价格3.02元/公斤 同比下降5.60% [24] - 包材成本: 瓦楞纸出厂价3360元/吨 聚酯瓶片现货价5860元/吨 [24] 行业动态 - 茅台1935尊享版正式发布 采用5年以上坛贮基酒 [27][28] - 舍得酒业推出29度"舍得自在"低酒度畅饮型老酒 售价329元 [28] - 好想来品牌零食成为行业首个门店数量过万的品牌 [30][35]

公司事件 - 知名零食品牌良品铺子在花生味压缩饼干宣传图中错误展示花生挂在树上而非土中生长 并标注"甄选吉林扶余四粒红花生"[1][3] - 公司于8月28日致歉 承认因工作疏忽错误使用AI生成图片 并对相关页面进行更新修正[6] - 广告中标注"0反式脂肪酸"存在误导 因压缩饼干并非直接销售生花生[8] - 另一张广告图背景出现玉米地及收割机画面 同样存在不合常理之处[9] - 该事件对公司品牌形象造成负面影响 根据2025中期财报显示 上半年关闭门店达430家[10] 行业现象 - AI生成图片在电商领域被广泛应用 出现虚拟模特替代真人模特现象 但常出现"6指模特""漂浮手提包"等违背常识的瑕疵[15][17][23] - 外卖行业存在商家使用AI生成虚假门店图片情况 将不足10平方米的小厨房包装成灯火通明的网红餐厅[25][29][42] - AI图片生成服务已形成产业链 输入特定关键词几秒钟即可出图 第三方提供"包过审"服务价格仅需几十块[40] - 部分买家利用AI技术伪造商品损坏图（如添加裂缝/霉斑/污渍）进行"仅退款"操作 甚至制作存在逻辑错误的AI视频[45][47] - 外卖平台虽表面禁止AI展示图 但审核通过后缺乏持续监管 导致商家面临钱货两空风险[42][49] 技术局限 - AI缺乏真正常识 其学习本质基于海量数据概率统计 无法理解光合作用/植物分类等自然规律[10] - AI在绘画领域存在技术短板 尤其不擅长处理手部细节 导致公共广告出现六指人物等异常现象[13][15]

事件概述 - 良品铺子电商平台商品详情页错误使用AI生成图片 将花生果实描绘为悬挂枝头 与生物学特性相悖 [1] 企业回应与失误原因 - 公司回应称系工作中疏忽导致错误使用AI生成素材 [1] - 违背常识的设计暴露内容审核缺失 非AI技术单方面责任 [1] AI应用风险与行业影响 - 企业营销传播面广需警惕AI幻觉风险 可能对青少年群体产生常识性误导 [2] - 事实偏差广告图引发公众对品牌审核机制的质疑 损害品牌形象 [2] - 企业普遍借助AI进行效率优化 但基础常识审核环节存在明显短板 [2] AI应用规范与行业要求 - 有效使用AI需明确认知其能力边界 配合合理规划与及时干预 [3] - 必须加强使用者鉴别能力 系统审核能力与综合评估能力 [3] - 安全攸关行业及依赖公众信任的领域需特别防范AI幻觉风险 [3] AI技术发展趋势 - 人工智能在深度学习与强化学习领域取得突破 展现多领域应用能力 [2] - 企业采用AI生成广告可降本增效 但需确保内容科学性与常识准确性 [3]

事件概述 - 良品铺子在电商平台商品详情页错误使用AI生成图片 将花生果实描绘为悬挂枝头 与花生地上开花地下结果的生物学特性相悖 [1] 企业AI应用现状 - 企业采用AI生成广告图片可降低成本提升效率 实现从费时费力的单线操作到分分钟速成的海量选择 [1] - 人工智能在深度学习和强化学习等核心技术取得突破 展现出对复杂问题的理解与解决能力 能够在多领域多任务中进行学习和应用 [2] - 众多行业形成让AI为我所用的共识 企业普遍对AI提升效率深信不疑 [3] AI应用风险与挑战 - 企业营销因传播面广速度快 需警惕AI幻觉风险 可能对消费者构成常识性误导 尤其影响生活常识积累阶段的青少年群体 [2] - 存在事实偏差的广告内容会引发公众对品牌审核机制的质疑 对品牌形象造成负面影响 [2] - 企业容易忽视AI降本增效的重要前提 缺乏对AI能力边界的清晰认知 导致出现"AI味太浓"和"AI幻觉"等同质化操作 [3] 行业应对策略 - AI使用不能完全放手不管 需要合理规划及时干预有效审核 使用者的责任较以往更重 [1] - 需加强使用者鉴别能力 系统审核能力和综合评估能力 以应对AI幻觉带来的虚假信息和违背科学常识的内容 [3] - 安全攸关行业 信息真实至关重要的行业以及依赖公众信任的行业 需特别防范AI幻觉可能造成的重大错误 [3]

产品流通渠道变化 - 山姆于7月下架低糖好丽友派产品 原售价为49.9元 [1] - 好特卖于8月27日以32.9元价格上架同款产品 保质期至11月 [3] - 好丽友通过好特卖渠道消化库存 强调产品品质无问题 [4] 公司经营与市场表现 - 好丽友中国区第二季度销售额同比增长3.0%至3048亿韩元 占全球销售额超40% [5] - 中国区营业利润同比下降6.4%至559亿韩元 韩国市场营业利润同比增长3.4%至469亿韩元 [5] - 好丽友集团第二季度总销售额同比增长8.1%至7772亿韩元 [5] 零售行业动态 - 山姆选品策略调整引发会员争议 被质疑产品同质化失去特色 [7] - 好特卖为专业折扣连锁品牌 主营临期品与滞销品清尾货 全国门店数达950家 [3] - 渠道供货模式存在差异 山姆否认向其他商场供货 好特卖货源可能来自品牌直供或供应商 [3][4]

产品流通与渠道动态 - 好特卖门店以32.9元价格销售山姆同款低糖好丽友派 产品由公司统一配货 保质期至11月[1][3][6] - 山姆于7月下架该产品 官方解释为缺货 并声明未向其他商场分销此商品[4][9] - 好丽友官方确认通过好特卖渠道消化库存 强调产品品质无问题[9] 企业运营与财务表现 - 好特卖主营临期折扣商品 涵盖零食及日化美妆品类 全国门店数量达950余家[7] - 好丽友集团二季度销售额同比增长8.1%至7772亿韩元 中国市场销售额3048亿韩元占比超40%[9] - 中国市场营业利润同比下降6.4%至559亿韩元 韩国市场销售额同比增长4.9%至2778亿韩元[9] 行业事件与市场反应 - 山姆选品策略调整引发舆论关注 部分会员质疑其产品特色弱化及会员费价值[10] - 事件起源于社交媒体用户发现渠道流通差异 引发多家媒体追踪报道[1][4][10]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 食品饮料行业呈现"承压基调下的环比改善"特征 2025Q2行业营收同比增长5.6% 较2025Q1的4.6%有所回暖 但利润同比下滑2.1% 较2025Q1的0.3%有所回落[4][12] - 白酒板块受禁酒令影响显著 2025Q2收入增速为-5.0% 较2025Q1的+1.7%出现大幅回调[4][12] - 大众品中零食板块表现突出 子行业涨幅达10.2% 位居首位[4][13] - 行业呈现两大特征：龙头企业业绩稳定性强（如贵州茅台、海天味业） 新消费相关标的韧性突出（饮料类及零食公司）[4][12] - 预计2025年下半年行业将持续回暖 需求曲线缓慢上行 建议聚焦头部龙头公司布局[4][12] 市场表现 - 2025年8月25日-29日期间 食品饮料指数涨幅2.1% 在28个一级子行业中排名第7 跑输沪深300指数0.6个百分点[4][13] - 子行业表现分化显著：零食（+10.2%）、乳品（+2.7%）、白酒（+2.1%）涨幅领先[4][13] - 个股涨幅前三：爱普股份、会稽山、立高食品；跌幅前三：莫高股份、春雪食品、科拓生物[4][13] 上游原料数据 - 乳制品原料：2025年8月19日全脂奶粉中标价4036美元/吨 同比上涨15.9%；8月21日国内生鲜乳价格3.0元/公斤 同比下降5.6%[19][20] - 肉类原料：2025年8月30日猪肉价格20.0元/公斤 同比下降27.4%；8月23日白条鸡价格17.5元/公斤 同比下降2.1%[22][28] - 粮食原料：2025年8月29日大豆现货价4005.8元/吨 同比下降9.2%；8月21日豆粕平均价3.3元/公斤 同比下降1.8%[35][36] - 糖类原料：2025年8月29日柳糖价格6000.0元/吨 同比下降4.2%；8月22日白砂糖零售价11.3元/公斤 同比微涨0.2%[39][40] - 进口数据：2025年7月进口大麦价格266.1美元/吨 同比上涨4.0%；进口数量81.0万吨 同比下降34.1%[29][30] 行业动态与事件 - 五粮液推出新品29°五粮液·一见倾心 预售价399元/瓶 并宣布邓紫棋为全球代言人[41] - 茅台1935酒在三大平台开启预售 定价998元/瓶[41] - 俄罗斯葡萄酒出口表现强劲 2025年上半年出口量超1800吨 同比增长19% 出口额达260万美元[42] - 盐津铺子将于2025年9月5日召开股东大会[43][47] 重点公司推荐 - 贵州茅台：分红率提升 强调可持续发展[5] - 山西汾酒：产品结构升级 全国化进程加快[5] - 西麦食品：燕麦主业稳健增长 原材料成本改善[5] - 万辰集团：量贩零食业态持续渗透 门店扩张加速[5] - 百润股份：预调酒处于改善趋势 威士忌铺货进展良好[5]

公司运营事件 - 良品铺子在产品宣传图中错误展示花生生长在树上而非土壤中 引发公众对品牌专业性的质疑 [1] - 公司回应称系误用AI生成素材导致错误 但未承认内部审核机制失效 [1] - 事件暴露公司从设计、文案到市场公关的全链条管理漏洞 缺乏食品行业基本常识 [1] 财务表现 - 根据中期财报显示 上半年公司关闭430家门店 [1] - 业绩出现由盈转亏的负面转折 [1] 品牌影响 - 该事件发生在公司发展遭遇瓶颈时期 正值需要重拾消费者信任的关键阶段 [1] - 公众期待公司提出具体改进措施而非流程化道歉 包括员工常识培训及引入农业专家参与审核等方案 [1] - 零食行业核心竞争力不仅在于口味更在于消费者信任 品牌真实性直接影响企业生命力 [1]