经济运行总体态势 - 8月份规模以上工业增加值同比增长5.2%，全国服务业生产指数增速为5.6%，社会消费品零售总额同比增长3.4%，出口增长4.8%，但上述指标相较上月均呈现边际走弱态势[1] - 尽管面临外部压力，在宏观政策持续发力等因素带动下，经济运行总体平稳，高质量发展扎实推进[1] 供给侧表现 - 8月份规模以上装备制造业、高技术制造业增加值同比分别增长8.1%、9.3%，比工业增加值整体增速快2.9个、4.1个百分点[3] - 集成电路、航空航天设备、工业机器人、民用无人机、新能源汽车等领域保持快速增长[3] - 服务业生产指数同比增长5.6%，住宿餐饮业生产指数增速比上月加快，信息传输软件和信息技术服务等现代服务业增势良好[3] 企业景气程度 - 1-8月规模以上工业企业利润增速由负转正，从1-7月的同比下降1.7%转为增长0.9%[3] - 单月增速由7月份的下降1.5%转为8月份增长20.4%[3] 需求侧表现 - 消费方面，以旧换新相关商品零售额继续保持较快增长，前8个月全国乘用车新能源市场零售量同比增长超过20%[3] - 服务消费潜力不断释放，前8个月服务零售额增长5.1%[4] - 投资方面，前8个月制造业投资增长5.1%，信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业投资同比分别增长34.1%、28.0%、12.6%[4] - 外贸方面，8月份货物进出口总额同比增长3.5%，出口和进口连续三个月实现双增长，对共建"一带一路"国家出口增长12.8%[4] 新型政策性金融工具 - 新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金[5] - 工具重点投向新兴产业、基础设施等领域，具体包括数字经济、人工智能、低空经济、消费领域、绿色低碳、农业农村、交通物流、城市基础设施等[5] - 区别于2022年政策性开发性金融工具，本次新型政策性金融工具使用范围更加广泛，但更加侧重于提振消费和新兴产业领域[6]

公司治理动态 - 公司于2025年9月29日以通讯方式召开第十二届董事会临时会议 [1] - 会议审议《关于调整公司第十二届董事会专门委员会委员的议案》等文件 [1] 业务收入结构 - 2024年1至12月房地产业务收入占比48.34% [1] - 制造业收入占比41.44% [1] - 服务业收入占比8.72% [1] - 其他业务收入占比1.49% [1] 市值信息 - 公司当前市值为186亿元 [1]

宏观经济政策 - 8月份经济运行总体平稳 供给侧生产平稳增长 制造业和服务业重点领域增势良好 需求侧政策效能持续显现 展现出较强韧性和抗压能力 [2] - 当前经济运行仍面临不少风险和挑战 外部环境严峻复杂 经济回升向好基础需进一步巩固 [2] - 国家发展改革委将持续发力 适时加力实施宏观政策 加强经济监测预测预警 做好政策预研储备 根据形势变化及时推出 [2] - 新型政策性金融工具规模共5000亿元 全部用于补充项目资本金 正抓紧将资金投入具体项目 督促地方推动项目加快开工建设 [5] 人工智能产业发展 - 国家发展改革委将从供需两端发力推动智能终端和智能体市场扩容 加强构建政策环境 制定政策指引 [3] - 协同推进技术攻关和开源共享 加快创新步伐 支持人工智能企业和各行业龙头企业开展协同创新 [3] - 供给侧围绕人工智能+教育、医疗、养老、出行等重点领域支持企业开展试点示范 打造新产品新应用 [3] - 需求侧发挥超大规模市场优势 以行业应用场景开放为牵引 创新消费补贴方式 加快智能终端赋能千行百业 [3] 民营企业参与 - 民营企业是参与人工智能+行动的主力军 今年一季度新设立人工智能软件研发类民营企业25.4万户 [4] - 民营企业是推动人工智能落地应用的先锋队 不少企业已率先将人工智能运用于生产工艺和业务流程 [4] - 国家发展改革委将多措并举支持民营企业深度参与人工智能+行动 在"两重"建设中支持国产算力模型语料库发展 [4] - 加大"两新"政策对民营企业支持力度 持续在算力等领域发放人工智能券 为企业使用算力服务提供补贴 [4]

经济范式转变 - 过去二十年，房地产、互联网、外贸三大造富机器轮番启动，但现已进入存量博弈时代 [1] - 当前经济正经历从“增量市场”到“存量市场”的根本性转变，产业升级带来结构性失业 [4] - 我们正站在一个巨大的断层线上，经历一次深刻的地壳板块漂移，是历史性的、结构性的范式革命 [6] 旧世界：排列原子的经济 - 旧世界财富的本质是对稀有原子（如黄金、宝石、土地）的物理占有，通过暴力或武力移动来实现 [11][12] - 工业革命让“排列原子”变得文明高效，价值核心是建立庞大物理系统，通过标准化流程高效排列基础原材料 [13][14] - 旧世界成功法则是控制有形资产（如矿山、工厂、铁路）和优化线性流程，奖励高效参与物理生产和管理的人 [15][16] 新世界：排列比特的经济 - 新世界的价值载体是比特——信息的基本单位，金融是最早的“排列比特的职业” [18][19] - 信息是非竞争性商品，其边际成本几乎为零，价值源于分享与连接，颠覆了工业时代基于稀缺的商业逻辑 [21][22] - 生产资料民主化，电脑和网络分配到数十亿人手中，使得点对点生产（如Linux、维基百科）成为可能 [23][24] 新旧范式冲突 - 稀缺思维与丰饶现实冲突，旧世界试图通过版权、专利维持稀缺性，与新世界复制成本为零的天性背道而驰 [30][31] - 科层制与网络化冲突，价值创造由网络中的拓扑位置决定，遵循幂律分布，连接比线性努力更重要 [33][34][38] - 线性增长与指数级增长冲突，排列原子的经济活动线性增长，排列比特的活动具指数级潜力，加剧财富差距 [40][41][43] 人工智能的冲击 - 人工智能正在自动化“排列比特”本身，以远超人类的效率和极低的成本完成认知任务 [48][49] - AI是“非新陈代谢劳动”，只需电力，人类在纯粹经济成本竞争中处于劣势 [51][52] - 典型的“比特排列”行业，如金融和科技，是受AI冲击最大的领域 [50] 新世界的生存策略 - 个体需从“工人”转变为“节点”，从榨取者变为生成者，为网络创造价值以提升自身价值 [59] - 从原子囤积者变为比特流动者，分享知识与技能，提升影响力（网络资本）比秘藏知识产权更重要 [60] - 需构建包含物质资本、智能资本、网络资本和多样性资本的全新价值坐标系 [56][58][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中国经济处于投资向消费转型的再平衡阶段，固定资产投资增速止跌回升需中央加大财政杠杆，消费领域存在结构性问题，需通过改革释放潜力，通胀有望企稳回升以促进消费复苏 [2][25][52] 根据相关目录分别进行总结 投资：中央财政有望加大杠杆 - 固定资产投资增速止跌回升需中央加大财政杠杆，房地产收储和基建资金问题凸显此需求 [8] - 房地产下行惯性大政策加码，但刺激需求端政策效果不及预期，收储进展加快，中央财政资金是解决收储难题的关键 [9][10][11] - 基建投资增速下滑，资金面临中央加杠杆、地方去杠杆，结构分化将延续，预估全年基建增长2.6%左右 [14][18][20] - 制造业“反内卷”限制资本开支和产能扩张，投资增速将放缓 [22] 消费：经济再平衡的结构性改革 - 中国正经历经济再平衡，政府考核方式或转向提高消费占GDP比重，未来政策或涉及社会保障体系改革以释放消费潜力 [25] - 中国家庭消费率低，收入结构分化和城乡差距影响消费能力和倾向，消费结构存在短板，服务消费占比低 [28][33][37] - 《提振消费专项行动》供需两端协同发力，解决制约消费的突出矛盾问题，金融支持政策进一步加力扩围 [42][47][48] - 消费政策重心未来或向服务消费领域倾斜，以旧换新政策支撑边际减退 [50] 通胀：稳预期促消费的重要抓手 - 释放消费潜力需通胀温和回升，通胀回暖带动企业盈利和居民收入增加，实现消费复苏 [52] - CPI存在核心CPI和CPI、服务消费和商品消费的分化，未来通胀将企稳回升，下半年处于“弱现实和强预期”，数据回升或在明年上半年 [55][58]

美国经济政策与数据 - 美国政府关门风险上升，特朗普取消与民主党会面，众议院计划10月1日复会[1][4] - 美国宣布新一轮关税，10月1日起对橱柜等征收50%，家具30%，品牌药100%关税[1][4] - 美联储官员对降息态度分化，新晋理事米兰主张迅速降息，多数官员持谨慎态度[1][4] - 美国第二季度GDP终值年化环比增长3.8%，较修正值3.3%大幅上修[1][4] - 美国8月新屋销售年化总数80万户，远超预期的65万户，环比大涨20.5%[1][4] - 美国上周初请失业金人数降至21.8万人，为7月中旬以来最低，预期23.5万人[1][4] - 美国8月核心PCE物价同比2.9%，环比0.2%，显示通胀压力稳定[1][4] - CME FedWatch显示10月降息25BP概率为87.7%[1][4] 欧洲与日本经济 - 欧元区9月制造业PMI初值49.5，跌破荣枯线，服务业PMI初值升至51.4[1][4] - 英国央行行长贝利称利率有下行空间，但取决于通胀回落轨迹[1][8] - 日本东京9月核心CPI同比上升2.5%，涨幅与8月持平[1][5] 全球大类资产表现 - 全球股市情绪降温，标普500指数本周下跌0.3%，欧股STOXX600上涨0.1%[10][12] - 10年期美债收益率整周上行6BP至4.20%[15] - 美元指数整周上涨0.55%至98.19，非美货币普遍下跌[19] - 布伦特原油价格本周上涨5.2%，黄金现货价上涨2.9%[17]

广东与江苏的经济发展差距与趋势 - 2024年广东GDP为14.16万亿元，江苏为13.7万亿元，两省GDP差距缩小至4626亿元 [2] - 2024年江苏实际经济增速为5.8%，显著高于广东的3.5% [2] - 2025年上半年广东GDP为68725.4亿元，江苏为66967.8亿元，两省经济总量差距进一步缩小至1757.6亿元，创近6年同期最小差值 [2] 基础设施投资模式差异 - 2019年至今江苏基建增速呈上行趋势，而广东基建投入呈现下降态势 [2] - 2024年江苏基建增速为13.3%，广东仅为0.2%，两者差距明显扩大 [2] - 2024年江苏省重大基础设施投资增速为98.7%，广东仅为3.9% [3] - 江苏通过加大基础设施投资力度进行逆周期调节以拉动经济增长 [2] 地方政府融资机制对比 - 截至2024年末，江苏县域地方国企融资企业数量为481家，融资额达8.54万亿元；广东县域地方国企融资企业数量为49家，融资额为1.54万亿元 [3] - 江苏县域国企通过市场化手段融资，规模巨大；广东县域建设资金主要依靠政府专项债券融资 [3] - 江苏的县城投公司能够以低于3%的成本获取资金，形成"债—贷—债"的良性闭环 [6] 江苏模式的核心特征 - 江苏模式核心为"政府主导、园区驱动、债务支撑"，实行独特的二级财政体制，13个地级市全部实行二级财政，县级政府可直接对中央分税 [5] - 江苏实行"链长制"，由省领导亲自担任各产业链"链长"，按照"缺什么引什么"的原则打造完整产业链 [7] - 江苏重大项目投资额占干部考核权重高达35%，并曾对隐性债务实行"一次性锁定+终身免责"政策 [6] 广东模式的核心优势 - 广东模式精髓在于"市场主导、民企驱动、全球布局" [5] - 广东是全国人口第一大省，拥有1.27亿实时人口，2024年社会消费品零售总额达4.79万亿元 [11] - 广东拥有几乎全部工业门类体系，是国内制造业产业链条最完整的省份，拥有近400个地方产业集群 [11] - 2025年上半年广东登记在册经营主体突破2000万户，每6.4个广东人就有1个老板，民营经济对GDP贡献超60% [13] 广东的消费市场潜力 - 2023年广东人均GDP接近2万美元，粤港澳大湾区人均GDP达2.35万美元 [13] - 广东跨境电商出口占全国43%，本土消费直接对接全球需求 [11] - 2024年末广东住户存款余额11.3万亿元，全国第一，比江苏多出2.4万亿元 [13] - 广东私人汽车保有量2700万辆，每千人拥有201辆，远高于江苏 [13] 广东国际化发展建议 - 截至2024年，广东企业对外投资存量仅为2100亿美元，有巨大发展空间 [17] - 建议借鉴日本海外发展模式，通过香港金管局牵头组建人民币银团，利率比当地基准利率低50-100BP [17] - 建议建立湾区制造标准并推动与国际标准互认，组建由香港国际仲裁中心为主的"大湾区国际仲裁中心" [17] 广东改革开放深化方向 - 建议探索制度型开放，争取大湾区特别立法权，对审批制度、机构改革、跨境金融等领域有立法权 [18] - 建议探索建立更加开放的跨境金融市场和专业服务市场，推动专业资格互认 [18] - 建议推动建立粤港澳大湾区商事法院，探索粤港澳经济一体化，特别是在技术标准、社会事务管理等领域 [19]

上海民营经济现状与贡献 - 民营经济贡献上海近四成税收、四分之三新增就业、80%专精特新和小巨人企业、近三成工业产值和固定资产投资、超三成增加值[1] - 2024年上半年上海规模以上民营企业工业总产值同比增长8.8%，高于全市3.2个百分点[4] - 2024年上半年上海规模以上民营企业服务业营业收入同比增长9.9%，高于全市2.4个百分点[4] - 2024年上半年上海民营企业进出口额同比增长23.6%，占上海市比重近四成，创近十年新高[4] - 上海实有民营经营主体约320万户，占全市比重超93%[4] 《上海市民营经济促进条例》核心内容 - 《上海市民营经济促进条例》于9月25日表决通过，10月20日起施行，共11章88条[1][2] - 条例核心原则是保护与激励，特别强调将保护放在最重要位置[1] - 条例较国家《民营经济促进法》多2章，单独设立融资服务和对外经贸保障章节[1] - 主要内容覆盖破除市场准入隐性门槛、强化政策引导、破解融资难题、加强科创支持、优化出海服务、提升服务效能六个方面[2] 条例具体措施：公平竞争与融资支持 - 严格实施全国统一市场准入负面清单制度，清单外领域各类经济组织可平等进入[2] - 规范政府采购和招投标活动，对限制排斥民营经济组织的行为作出禁止性规定[2] - 强化信贷公平，健全政府性融资担保体系，推动担保业务增量扩面[3] - 明确金融机构需开发适合民营经济组织特点的金融产品和服务[3] 条例具体措施：企业出海与服务体系 - 健全海外综合服务体系，助力民营经济组织拓展全球市场[3] - 提升通关便利化水平，提供通关物流全流程电子化服务[3] - 优化跨境金融便利化措施，畅通跨境支付结算渠道[3] - 鼓励专业服务机构开展全球化布局、拓展跨境服务功能[3] 上海促进民营经济下一步工作 - 重点推进落实一套综合性政策措施、深化运用一个工作协调机制、建立一个常态化沟通机制等"6个一"工作[5] - 市级层面定期召开企业座谈会、走访企业，已召开重点企业座谈会和现场会40余场次[5] - 分行业分领域动态建立全市代表性民营企业和民营企业家库[5] - 首次开展民营经济发展"十五五"规划编制工作，该规划被列入46项市级规划之一[5][6]

五年规划中产业结构调整的演变 - 国民经济和社会发展五年规划为国民经济与社会发展的远景设定目标、指明方向，会针对经济、改革、社会发展等领域制定具体规划[3] - 从"十五"计划到"十三五"规划，产业结构调整均设有明确量化指标，如"十一五"和"十二五"规划分别要求提高服务业增加值占比3个和4个百分点[3] - 自"十三五"规划起，政策重心转向先进制造业发展，到"十四五"规划时，更细化了研发经费投入、创新等目标，不再提及服务业占比指标[3] 五年规划侧重点的转变 - 从五年规划经济结构主要指标的演变看，规划侧重点已从关注三次产业比例，逐步转向重视科技创新与研发投入[5] - "十一五"至"十四五"间，服务业增加值比重指标渐淡化；研发费用指标调整为"全社会研发经费投入"指标；城镇化率指标细化为"常住人口城镇化率"；"十四五"还新增数字经济核心产业目标[5] - 这些变化既体现规划从"粗放"到"精细"的转变，也反映国家对科创和研发的重视不断提升[5] 制造业发展路径的转变 - 五年规划对制造业的要求从"量"到"质"的转变，对应的是第二产业增长动能从劳动密集型行业向高新技术产业的切换[5] - "十五"与"十一五"规划已开始重视装备制造业和高新技术产业，同时也强调劳动密集型行业的比较优势[5] - "十二五"到"十四五"规划，对制造业的要求从"改造提升"升级为"制造强国"，2021-2024年间，电气机械、计算机通信、燃气、汽车等行业的工业增加值平均增速均超过8%[5] 服务业结构变化 - 五年规划对服务业的侧重从金融地产转向信息技术，对应的是第三产业对金融、地产的依赖度逐渐下降，信息技术产业的发展动能持续增强[6] - 在五年规划中，对生产性服务业的重视程度高于生活性服务业，同时还高度关注信息技术发展[6] - "十三五"期间，信息传输和技术服务业、租赁和商务服务业的GDP占比分别提高1.3和0.7个百分点；2021-2024年间，两大行业的GDP占比再度均提升0.9个百分点[6] "十五五"规划产业调整方向 - 今年以来，中央政治局和国务院的集体学习涉及人工智能等科创前沿，以及服务消费、服务贸易等产业结构调整内容，或已勾勒出"十五五"产业结构调整的部分"蓝图"[4] - 2025年4月和7月的政治局会议均对"新兴支柱产业"作出部署，2025年7月中央财经委会议提及的海洋经济、政治局会议提出的"人工智能+"，以及政府工作报告涉及的商业航天、低空经济、智能网联新能源汽车、智能机器人等，均可能成为"十五五"规划重点关注的新兴行业[7] - 发改委战略规划司2025年课题中，科技课题涵盖独角兽企业、人工智能产业化与应用化、产业数字化及智能化等领域；服务业课题涵盖服务贸易竞争力、生产性服务业、生活性服务消费等领域[26] "反内卷"政策导向 - 当前产业结构的突出问题是制造业供过于求，截至2025年7月，PPI已连续34个月同比负增长[7] - 总量层面，破解"内卷"一方面要缓解供需矛盾，另一方面需通过政策引导、行业自律及金融资源配置推动供给创新升级[7] - 地方政府"反内卷"上，短期中央或清理违规政策，中长期需引导树立正确政绩观[7] 服务业发展必要性 - 服务业近年供需恢复乏力，就业修复态势弱于增加值增速，2023年文体娱、教育、卫生行业就业占比较历史趋势分别下降6.0、2.8、1.0个百分点[8] - 推动服务业不仅是顺应发展阶段的题中之义，能够缓解转型过程中的结构性失业，更与新时代经济的发展要求相契合[8] - "十五五"规划或将加大服务业对内对外开放力度，通过优质供给激活服务消费与服务贸易，以此增强就业结构的稳定性[8] 产业结构实际变化 - 产业结构方面，第二产业占比的稳定性逐渐增强，2010年、2015年、2020年、2024年分别为45.7%、40.0%、36.9%、36.5%；第三产业占比分别为45.1%、51.7%、55.5%、56.7%[18] - 需求结构方面，最终消费占比逐渐提高，2010年、2015年、2020年、2024年分别为49.9%、54.2%、55.3%、56.5%；固定资本形成的占比分别为46.5%、42.6%、42.3%、40.6%[18] - 高技术产业增加值增速平均比工业增加值快3.4个百分点，截至2025年7月，高技术产业增加值累计同比增长9.5%，仍比工业增加值整体增速快3.2个百分点[32]

核心观点 - 市场对"反内卷"的重视度上升，但对"内卷"的理解存在分歧，常错误地将其等同于供给侧改革所针对的"产能过剩" [1] - "内卷"的本质是需求强劲领域的供给主动、无序增加，而"过剩"是需求下滑导致的供给被动过剩，两者在需求成因、物价表现和供给问题分布上存在根本差异 [2][3] - "反内卷"政策并非简单复制供给侧改革的模式，其针对领域可能更聚焦于中下游和民企，政策抓手除产量调控外，还包括发展服务业、解决设备更新套利等多种手段 [4][5][6][7] 内卷内涵的误解 - 需求成因不同："过剩"源于需求下滑（如地产基建走弱导致高耗能行业产能被动过剩），而"内卷"发生在需求强劲领域（如外需行业）供给主动增加 [2][14] - 物价表现不同："过剩"表现为企业因需求下滑而跟随式降价，"内卷"则表现为企业因需求强劲而进行"降价无序竞争"，例如出口商品价格（同比-5%以下）甚至低于相同商品内销价格（同比-1%~-2.5%） [2][38] - 供给问题分布不同：供给侧改革前上中游、国企供给过剩，本轮反内卷是中下游、民企更内卷，当前民企固定资产周转率处于历史最低水平，国企处于历史中位数附近（50%） [3][47] 针对领域的误解 - 高耗能行业已完成集中产能改造，传统落后产能并不落后，例如2020年以来钢铁行业产能增速接近0，但固定资产投资增速一度达20%以上，反映节能改造 [4][58] - 政策可能仅对部分中上游供给过快增长行业（如煤炭、光伏、生猪）予以调控以修复价格"超跌"，但视角更聚焦中下游，例如原煤产量增速冲高至5%以上导致煤价大跌，生猪存栏增速（2%）升至近10年高位带动猪价回落 [4][68] - 应避免中上游供给过度收缩导致价格"超涨"进而约束反内卷效果，因为上游价格大涨将加剧下游成本压力，测算显示金属价格上涨10%将利空下游利润增速1.9个百分点，化工行业已部署"保供稳价" [5][89] 政策抓手的误解 - 反内卷并非刺激过剩领域需求，而是发展非过剩领域需求（如服务业）并引导供给结构适配长期需求转型，服务业需求端有3万亿缺口，供给端就业不足，发展服务业能承接制造业就业 [7][95][96][112] - 解决设备更新"监管套利"是重要手段，行业购置新设备后并未同等淘汰老设备，而是保留老设备内卷出口，例如设备购置投资增速冲高近20%，而处理老设备的废弃资源利用业增速下滑近10个百分点，强制淘汰老设备对生产和就业影响有限 [7][139][142] - 拖欠款项治理也是重要方向，当前中小企业逾期应收规模在万亿以上，政策已在加码，例如2019年政策部署后清欠规模达6600多亿元 [157]