股价表现 - 早盘股价一度冲高逾36% 此后持续走低 尾盘跌幅扩大逾55% 全天振幅接近95% [1] - 截至发稿跌55.13% 报3.72港元 成交额8943.39万港元 [1] 公司股权变动 - 10月22日 股东将股票由第一上海证券公司转入发利证券 转仓市值3.4亿港元 占比20.09% [1] - 今年7月香港证监会查询结果显示 公司已发行股份只有9.87%由其他股东持有 [1] 业务发展 - 全资附属公司启明东方有限公司与COTY签署协议 将在阿联酋共同成立合资公司 获授权在中东开展全球电子烟巨头爱奇迹品牌的分销业务 [1] - 另一全资附属公司与一家服务提供商签订专业服务协议 旨在推动电子烟产品在澳大利亚注册与进口工作 [1] 公司治理 - 董事会建议将上市公司改名为East Nova Holdings Limited（启明东方控股有限公司） [1]

合资公司成立与市场拓展 - 公司全资附属公司启明东方有限公司与COTY Holding Limited签署协议，在阿联酋共同成立合资公司，获授权在中东地区开展电子烟产品分销业务[1] - 合资公司将获得特定区域内特定电子烟品牌的独家分销权，主要聚焦中东市场，并以沙特阿拉伯、伊拉克和埃及为起点推进业务布局[1] - 预计到2025年底中东电子烟市场规模达35亿美元，年复合增长率高达21%[1] 全球市场布局与公司更名 - 公司另一全资附属公司已与一家服务提供商签订专业服务协议，旨在推动HEAPS电子烟产品在澳大利亚的注册与进口工作[2] - 该全资附属公司已于2024年11月在新西兰成立分支机构，启动电子烟销售业务[2] - 董事会建议将上市公司名称更改为East Nova Holdings Limited，以更好反映未来业务计划及发展方向[2] 合作方实力与背景 - 中东合作方COTY是一家总部位于迪拜的多元化投资控股公司，拥有替代尼古丁、科技和零售领域的战略平台，具备深厚市场网络和监管专业知识[3] - 电子烟品牌方爱奇迹源于2007年，是中国最早的新型烟草出口企业之一，业务遍及全球100多个市场，全球零售网点突破10万个，服务全球5000多万成年用户[3] - 爱奇迹旗下拥有ELFBAR和LOST MARY等电子雾化品牌，其中LOST MARY品牌将由中东合资公司分销[1][3] 品牌与产品组合 - ELFBAR品牌于2018年诞生，致力于打造更智能、更愉悦的雾化体验[4] - LOST MARY品牌致力于打破传统产品形式的束缚，从技术探索、产品设计到口感体验全面拥抱创新[5] - ELFLIQ品牌致力于为用户打造高口味还原度和一致性的网芯友好烟油产品，QUAQ品牌则专注于雾化技术创新，拥有自主实验室及全球逾2,312项专利申请[6]

合资公司成立 - 公司全资附属East Nova Limited与Coty Holding Ltd于2025年10月30日订立协议 在阿联酋成立合资公司从事品牌电子烟设备分销 [1] - 公司通过East Nova持有合资公司30%权益 Coty持有70%权益 [1] - East Nova及Coty将分别出资90,000迪拉姆约190,000港元和210,000迪拉姆约440,000港元作为合资公司投资 [1] - 合资公司任何进一步融资须通过第三方进行 或由Coty负责拨付所有股东贷款 [1] 战略意图与合作伙伴 - 成立合资公司旨在为电子烟设备业务提供平台以把握商机 [2] - 合作伙伴Coty为总部位于阿联酋杜拜的多元化投资控股公司 战略利益横跨尼古丁替代品、科技及零售行业 [2] - Coty拥有强大市场准入能力和监管专业知识 其附属公司包括海合会地区尼古丁替代品分销市场领导者ANDS及零售连锁店Smokers Center [2] 其他市场拓展 - 公司全资附属Alpha Six Three Limited与独立服务供应商订立协议 办理"HEAPS"品牌电子烟产品于澳洲的注册及进口事宜 [2] - 此次澳洲业务扩展是继2024年11月在新西兰成立分公司销售电子烟设备后的又一布局 [2]

公司评级与盈利预测 - 华创证券维持思摩尔国际“强推”评级，目标价21.90港元 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润为10.58/20.64/26.21亿元，对应市盈率为76/39/30倍 [1] 财务表现 - 前三季度公司实现营收102.10亿元，同比增长21.8%，净利润8.09亿元，同比下降23.8%，经调整净利润11.82亿元，同比增长0.1% [1] - 第三季度单季实现营收41.97亿元，同比增长27.2%，净利润3.17亿元，同比下降16.4%，经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0% [1] HNB业务进展 - 第三季度HNB产品出货量大幅增加，收入同比和环比均录得亮眼表现 [2] - 用户反馈显示，与IQOS相比，Glo Hilo在时尚设计、风味传递和气味控制方面获得称赞 [2] - 随着Glo Hilo在欧洲市场逐步铺开，产品渗透率有望加速提升 [2] 雾化业务与行业监管 - 全球主要国家对不合规产品监管力度加强，例如美国一项民意调查发现80%的选民支持加强对非法电子烟的执法力度 [3] - 得益于旗舰系列新品推出和本地化运营加强，公司自有品牌业务收入保持稳健增长 [3] 盈利能力与费用 - 第三季度经调整净利率约为10.6%，同比下降2.4个百分点，主要受产品结构影响（HNB早期销售中毛利率低的烟具产品占比较高） [4] - 公司销售、管理及研发费用率稳步改善，未来有望释放利润弹性 [4]

评级与目标价 - 华创证券维持思摩尔国际“强推”评级，目标价为21.90港元 [1] 财务表现 - 公司前三季度实现营收102.10亿元，同比增长21.8%，净利润8.09亿元，同比下降23.8%，经调整净利润11.82亿元，同比增长0.1% [1] - 单三季度实现营收41.97亿元，同比增长27.2%，净利润3.17亿元，同比下降16.4%，经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0% [1] - 华创证券调整盈利预测，预计25-27年归母净利润为10.58/20.64/26.21亿元，对应PE为76/39/30X [1] HNB业务进展 - 25Q3公司配合战略客户在全球更多主要市场成功推出加热不燃烧新品，产品出货量大幅增加带动收入同比和环比均录得亮眼表现 [2] - 根据2Firsts反馈，与IQOS相比，用户普遍称赞Glo Hilo的时尚设计、风味传递和气味控制 [2] - 随着Glo Hilo在欧洲市场逐步铺开，产品渗透率有望加速提升 [2] 雾化业务与行业监管 - 全球主要国家对不合规产品的监管力度加强，据newsmax消息，美国一项新的民意调查发现80%的选民支持加强对非法电子烟的执法力度，公司业务有望加速修复 [3] - 得益于旗舰系列新品推出和本地化运营加强，公司自有品牌业务收入保持稳健增长 [3] 盈利能力与费用 - 25Q3公司经调整净利率约10.6%，同比下降2.4个百分点，预计主要系产品结构影响（HNB早期销售中毛利率低的烟具产品占比较高） [4] - 公司销售、管理、研发费用率稳步改善，未来有望释放利润弹性 [4]

公司概况 * Ispire Technology 是一家在纳斯达克上市的公司 股票代码ISPR 专注于电子烟设备的开发、商业化和制造[1] * 公司业务涵盖两大领域 全球流行的电子烟行业以及与大麻和CBD相关的雾化设备行业[2] * 公司上一财年截至6月 营收达到1.27亿美元[3] * 公司拥有大量核心专利技术 是技术导向型公司[3] * 公司创始人曾推出全球首款商用电子烟品牌Aspire 并在2016年2月前是美国市场销量第一的品牌[4] * 公司收入来源全球化 欧洲约占一半 北美约占40% 其余来自世界其他地区[5] 核心业务支柱与技术 * **支柱一 使用点年龄门控/验证技术** * 旨在解决未成年人使用电子烟的问题 现有销售点年龄验证无法控制最终使用者[6][7][8] * 技术核心为基于区块链的芯片 集成蓝牙功能 控制设备电源开关[15][16] * 用户需通过App进行约1-1.5分钟的验证 扫描官方ID并拍摄实时3D照片以确认年龄≥21岁[17][18] * 该技术已提交FDA审查 申请类型为"组件PMTA" 若获批可授权给所有烟草公司[19][21] * FDA对此技术评价极高 称之为"圣杯" 并给予快速通道审批 常规审批需2-3年 此技术可能缩短至5-6个月[18][22][23] * 在美国以外的市场也获得关注 至少三个国家正在审议 英国议会已辩论六个月 该技术可能被纳入明年1月的烟草法案[24][25][26] * **支柱二 马来西亚生产基地** * 为应对中美地缘政治和关税问题 四年前在马来西亚柔佛州设立工厂 目前有两家工厂 正在筹建第三家工厂"Ispire园区"[26][27][28] * 正在谈判一块200英亩的土地 计划建设高达200万平方英尺的生产设施[28] * 公司获得了马来西亚首个也是唯一一个尼古丁产品生产许可证 允许为出口和国内消费生产尼古丁产品[28] * 马来西亚生产基地满足了与大烟草公司潜在合作中"必须在中国以外生产"的要求[33] * **支柱三 技术创新 G MESH技术** * 公司推出了革命性的G MESH技术 这是一种基于玻璃的雾化核心技术[29][31] * 传统电子烟使用陶瓷芯 在多次加热循环后可能破裂 导致陶瓷粉末进入蒸汽被消费者吸入[30][31] * G MESH技术采用玻璃材质 不会分解或产生颗粒物 并通过微通道有效导油 解决了安全问题[31][32] * 该技术已引起所有大型烟草公司的关注[32] * **支柱四 业务重心调整 聚焦大麻领域高质量客户** * 自2月以来 公司减少了对大麻业务的风险敞口 不再追求收入规模 而是聚焦于财务状况良好、能及时付款的高质量客户[34] * 在美国联邦层面实现大麻合法化或重新分类之前 公司不会像以前那样在大麻行业投入过多精力[34] 行业与市场分析 * **电子烟市场现状与监管困境** * 全球范围内 尼古丁电子烟仍是快速增长行业 即使在北美等成熟市场也在增长[35] * 全球消费者普遍偏好水果口味的电子烟[9][10] * 美国FDA陷入两难 一方面成人消费者需要口味电子烟 另一方面担心未成年人使用 因此多年来仅批准烟草味电子烟[12][13] * 这导致美国合法FDA批准的电子烟产品市场份额不足10% 非法市场占据90%以上份额[13][37] * 非法市场产品存在健康风险 消费者为获得口味产品而冒险[14] * **中国市场特殊性** * 中国烟草既是监管者 也是最大的市场参与者 贡献了中国税收总额的五分之一[40][41] * 其有动力继续销售可燃烟 电子烟监管由服务于中国烟草的省级监管机构执行 缺乏统一国家标准[41][42] * **公司技术对行业的影响** * 使用点年龄门控技术有望解决监管核心矛盾 使成人能合法获得口味电子烟 同时有效防止未成年人使用[38] * 公司正与全球前五大烟草公司就技术授权进行深入洽谈 许多小型公司也对此技术感兴趣[38][39] * 该技术不仅针对美国市场 也适用于全球市场[39]

公司财务预测 - 预计2025年营收141.75亿元，同比增长20.14% [1] - 预计2026年营收166.89亿元，同比增长17.73% [1] - 预计2027年营收194.95亿元，同比增长16.81% [1] - 预计2025年归母净利润10.80亿元，同比增长17.15% [1] - 预计2026年归母净利润19.34亿元，同比增长79.13% [1] - 预计2027年归母净利润26.52亿元，同比增长37.10% [1] 行业与市场动态 - 英美烟草在Glo Hilo产品上资源与营销投入力度较大 [1] - Glo Hilo在日本市场销售反馈较好 [1] - Glo Hilo在欧洲部分国家已提前部署 [1] - 雾化烟行业在非法烟监管发力下有望迎来修复 [1] 公司前景 - 看好英美烟草Glo Hilo产品后续放量 [1] - 持续看好核心供应商思摩尔国际 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现超预期，单季度收入创历史新高，经调整利润实现同比增长 [1] - 加热不燃烧（HNB）产品出货量大幅增加，在日本市场获得积极反馈，并成功进入波兰等欧洲核心市场，预计第四季度将环比加速 [2] - 雾化烟业务受益于海外监管趋严导致的非法产品出清，ODM订单增长，同时自主品牌通过产品迭代和本地化运营实现份额提升 [3] - 基于HNB的放量潜力和雾化烟业务的复苏，预计公司2025年至2027年营收和净利润将实现显著增长 [4] 2025年第三季度业绩 - 2025年第三季度单季度收入为42亿元人民币，同比增长27.2%，创公司单季收入历史新高 [1] - 2025年第三季度期内利润为3.17亿元人民币，同比下降16.4% [1] - 2025年第三季度经调整利润为4.44亿元人民币，同比增长4%，与期内利润的差额为激励费用 [1] - 2025年前三季度累计收入为102亿元人民币，同比增长21.8% [1] - 2025年前三季度累计期内利润为8.09亿元人民币，同比下降23.8% [1] - 2025年前三季度累计经调整利润为11.82亿元人民币，同比增长0.1% [1] 股权激励计划 - 公司于10月15日向9名员工授予118万股购股权，行权价为15.72港元/股，有效期为10年 [1] - 公司同时向10名员工授予54万股奖励股份，价格为15.57港元 [1] - 截至公告日，公司尚有5.48亿股股份可供未来授予 [1] 加热不燃烧（HNB）业务进展 - HNB产品出货量在报告期内大幅增加 [2] - glo Hilo 9.1产品在日本全境推广，市场反馈集中在超快加热、口感接近真烟、气味控制优于IQOS等优点 [2] - Glo Hilo于9月在波兰上市，后续将推广至意大利 [2] - 根据欧睿数据，2024年意大利和波兰的HNB烟支销量分别为142亿支和81亿支，分别为全球第三和第五大市场 [2] - 预计HNB业务在2025年第四季度将环比继续加速 [2] 雾化烟业务表现 - ODM业务在报告期内同比和环比均保持增长，主要原因是海外对不合规产品监管加强，公司合规业务订单增加 [3] - 2025年8月中国电子烟出口额为9.36亿美元，同比增长4.3%，较7月的同比下降11.1%有所改善 [3] - 美国市场非法产品持续出清，监管机构在9月有多起查处行动，查获大量非法电子烟产品，有利于合规大厂商订单回暖 [3] - 自主品牌业务通过旗舰新品迭代和加强本地化运营及营销，实现了品牌份额提升和收入的健康增长 [3] 财务预测 - 预计公司2025年营收为141.75亿元人民币，同比增长20.14%；2026年营收为166.89亿元人民币，同比增长17.73%；2027年营收为194.95亿元人民币，同比增长16.81% [4][9] - 预计公司2025年归母净利润为10.80亿元人民币，同比下降17.15%；2026年归母净利润为19.34亿元人民币，同比增长79.13%；2027年归母净利润为26.52亿元人民币，同比增长37.10% [4][9] - 当前市值对应2025年预测市盈率为81.89倍，2026年为45.77倍，2027年为33.38倍 [4] - 预计公司毛利率将从2024年的37.39%提升至2027年的44.23% [10] - 预计公司销售净利率将从2025年的7.62%回升至2027年的13.60% [10]

业绩概览 - 公司1-3Q25实现收入102.1亿元，同比增长21.8% [1] - 1-3Q25归母净利润为8.1亿元，同比下降23.8% [1] - 调整股权激励费用后，1-3Q25归母净利润为11.8亿元，同比微增0.1% [1] - 3Q25单季度净利润为3.17亿元，同比下降16.4% [1] 分业务发展 - HNB业务：英美烟草Glo Hilo已在日本和波兰全面销售，其口味还原度、加热速度及品牌形象处于行业第一梯队，加热器具率先出货有望贡献收入 [1] - 雾化电子烟业务：在欧洲一次性禁令背景下，公司合作中小品牌差异化合规产品销售积极，预计带动欧洲业务营收延续快速增长；美国市场订单在监管强化下预计相对稳健 [1] - APV业务：开放式自有品牌全球份额领先，判断3Q25同比持续增长 [1] 盈利能力与费用 - 受欧洲雾化电子烟中小客户订单快速增长及HNB加热器具前期销售影响，公司短期毛利率或略微承压 [2] - 随着雾化电子烟订单爬坡及高毛利的HNB烟支业务销售放量，后续盈利能力有望持续提升 [2] - 公司加大雾化医疗及HNB新业务研发投入，叠加股权激励费用分摊，影响短期利润，3Q25调整后净利润同比增长4% [2] 中长期成长前景 - HNB业务：预计2026年Glo Hilo将在全球核心市场加速扩张，烟支集中出货有望带动业绩释放，新产品、新技术、新客户将打开中长期增长空间 [2] - 雾化医疗业务：随着药械结合复杂仿制药研发加速推进及创新药BD合作逐步落地，雾化医疗有望迎来商业化，打开中长期成长空间 [2] 盈利预测与估值 - 考虑股权激励费用，将2025年归母净利润预测下调20%至10.5亿元（调整后同比持平） [2] - 考虑HNB烟支规模化出货，将2026年归母净利润预测上调11%至18.8亿元 [2] - 当前股价对应2026年47倍市盈率，目标价对应2026年69倍市盈率（0.88倍PEG），存在46%上行空间 [2]

业绩表现与预测调整 - 公司2025年前三季度收入为102.1亿元，同比增长21.8%，归母净利润为8.1亿元，同比下降23.8%，调整股权激励费用后归母净利润为11.8亿元，同比基本持平[2] - 分季度看，2025年第一季度、第二季度、第三季度净利润分别为2亿元、3亿元、3.17亿元，同比变动分别为-43.4%、+12.7%、-16.4%[2] - 中金研报下调公司2025年归母净利润预测20%至10.5亿元，主要考虑股权激励费用计入，调整后净利润同比持平，同时上调2026年归母净利润预测11%至18.8亿元[1] 各业务板块表现与前景 - HNB业务方面，英美烟草Glo Hilo已在日本和波兰进行全面销售，其口味还原度、加热速度及品牌形象处于行业第一梯队，加热器具率先出货有望贡献收入[3] - 雾化电子烟业务方面，在欧洲一次性禁令背景下，公司与中小品牌合作的差异化合规产品销售积极，有望带动欧洲业务营收延续快速增长，美国市场订单预计相对稳健[3] - APV业务方面，公司开放式自有品牌全球份额领先，预计第三季度同比持续增长[3] - 展望未来，预计2026年Glo Hilo将在全球核心市场加速扩张，烟支集中出货将带动业绩释放，雾化医疗业务随药械结合研发加速和BD合作落地，有望迎来商业化[5] 盈利能力与费用分析 - 短期内，受欧洲雾化电子烟中小客户订单快速增长及HNB加热器具前期销售影响，公司毛利率或略微承压，后续随订单爬坡和高毛利HNB烟支放量，盈利能力有望提升[4] - 费用端，公司持续加大雾化医疗及HNB新业务的研发投入，叠加股权激励费用分摊影响，第三季度净利润同比下降16.4%，调整后净利润同比增长4%[4] 估值与评级 - 公司当前股价对应2026年预测市盈率为47倍[1] - 中金维持对公司跑赢行业的评级，目标价23港元不变，该目标价对应2026年预测市盈率为69倍及0.88倍PEG，相较当前股价有46%的上行空间[1]