投资评级 - 维持"优于大市"评级 目标价75-82港元 对应2025年16-17.5倍市盈率 [4][6][37] 核心观点 - 公司2025年上半年收入同比增长15.3%至149.7亿元 归母净利润同比增长8.4%至31.8亿元 [1][10] - 毛利率同比下降1.9个百分点至27.1% 主要受2024年下半年一线员工涨薪影响 [1][10] - 越南子公司税负变化导致所得税开支同比增加43%至4.55亿元 [1] - 公司财务状况稳健 净现金约133.7亿元 中期股息每股1.38港元 派息率59.6% [1][16] - 订单增长表现优于品牌客户自身 市场份额持续提升 [3][32][37] 财务表现 - 营业收入149.7亿元(+15.3%) 归母净利润31.8亿元(+8.4%) [1][10] - 毛利率27.1%(-1.9pp) 净利率21.2%(-1.4pp) [1][10] - 经营性现金流26.9亿元(+16.6%) 净现比0.85 [16] - 资本开支15.3亿元(去年同期6.4亿元) [3][16] - 预测2025-2027年净利润65.8/74.6/84.0亿元 同比增长5.4%/13.4%/12.6% [4][37] 业务分拆 - 分品类：休闲类(+37.4%) 运动类(+9.9%) 内衣类(+4.1%) 休闲服占比提升至25.3% [2][22] - 分客户：四大核心客户均正增长 客户甲(+27.4%) 客户乙(+6.0%) 客户丙(+28.2%) 客户丁(+14.7%) [2][24] - 分地区：美国(+35.8%) 欧洲(+19.9%) 日本(+18.1%) 中国市场(-2.1%) [2][28] 产能与竞争力 - 柬埔寨新成衣工厂2025年3月投产 已招工4000人 [3][35] - 越南第二面料工厂预计年底投产 规划产能200吨/天 [3][35] - 对比同行表现优异：晶苑国际2025上半年收入12.3亿美元(+12.4%) 儒鸿190.9亿新台币(+10.8%) 聚阳176.1亿新台币(+8.0%) [33][35] - 垂直一体化优势强化 供应链响应速度提升 [3][35] 行业地位 - 作为规模最大的运动服代工龙头 市场份额持续提升 [3][32] - 主要客户包括耐克、阿迪达斯、优衣库等国际品牌 [24][32] - 若耐克2026年恢复增长势头 公司有望进一步受益 [3][32]

板块整体表现 - 纺织制造板块当日上涨0.13%，跑输上证指数（涨1.14%）和深证成指（涨2.25%）[1] - 板块内10只个股上涨，10只个股下跌，呈现分化态势[1][2] - 板块主力资金净流入1.32亿元，但游资和散户资金分别净流出3463.78万元和9773.16万元，显示机构资金与散户资金流向背离[2] 领涨个股表现 - 华升股份（600156）以10.01%涨幅领涨板块，收盘价9.56元，成交23.53万手，成交额2.20亿元[1] - 诺邦股份（603238）上涨6.36%，收盘价21.91元，成交11.35万手，成交额2.51亿元[1] - 古麒纽材（001390）上涨4.42%，收盘价25.96元，成交10.34万手，成交额2.63亿元[1] - 南山智尚（300918）上涨2.63%，收盘价23.44元，成交41.50万手，成交额9.61亿元[1] 资金流向特征 - 华升股份主力资金净流入1.15亿元，主力净占比高达52.35%，但游资和散户分别净流出5672.96万元和5861.95万元[3] - 南山智尚主力资金净流入1.03亿元，主力净占比10.71%，散户资金净流出1.04亿元[3] - 诺邦股份主力资金净流入4774.01万元，主力净占比19.00%，游资和散户分别净流出2022.58万元和2751.44万元[3] - 多数上涨个股呈现主力资金净流入、散户资金净流出的格局[3] 下跌个股表现 - 云中马（603130）下跌3.91%，跌幅最大，收盘价38.58元，成交5.68万手，成交额2.18亿元[2] - 华茂股份（000850）下跌3.13%，收盘价4.64元，成交42.27万手，成交额1.98亿元[2] - 兴业科技（002674）下跌2.32%，收盘价13.05元，成交15.32万手，成交额2.00亿元[2] - 华安时尚（002042）成交额达4.09亿元，为下跌个股中最高，跌幅1.10%[2]

投资评级 - 维持"买入"评级 公司现价对应2025年PE为12.5倍 预计2025~2027年净利润分别为65.6/73.1/80.2亿元 [5][7] 核心财务表现 - 2025H1收入149.7亿元 同比增长15% 归母净利润31.8亿元 同比增长8% [1] - 销量增长14% 人民币单价略有增长 宣派中期股息每股1.38港元 同比增长10% 股利支付率约60% 股息率2.3% [1] - 毛利率27.1% 同比下降1.9个百分点 环比下降0.3个百分点 净利率21.2% 同比下降1.4个百分点 [2] - 期间利息收入5.22亿元 汇兑收益1.26亿元 政府补助2.74亿元 [2] 客户结构与订单表现 - 前四大客户销售额占比82% 其中Uniqlo销售43.3亿元（+27%）Nike销售34.4亿元（+6%）Adidas销售29.9亿元（+28%）PUMA销售15.3亿元（+15%） [3] - 运动品类销售101.3亿元（占比68% +10%）休闲品类37.9亿元（占比25% +37%）内衣品类9.4亿元（占比6% +4%） [3] - 欧洲地区销售30.3亿元（+20%）美国地区25.5亿元（+36%）日本地区25.0亿元（+18%）国内销售36.5亿元（-2%） [3] 产能扩张与战略布局 - 越南西宁省面料产能土建基本完工 规划产能200吨/天 预计2025年底前投产 新购50公顷土地使用权 [4] - 柬埔寨金边新成衣工厂2025年3月投产 规划人员规模6000名 当前员工约4000名 海外产能占比已超50% [4] - 国内宁波基地新织布工厂建成 宁波制衣工厂完成翻新 安徽工厂推进自动化改造 [4] 业绩展望与增长驱动 - 2025Q3出货量保持健康增长 预计全年收入增长10%~15% 净利润个位数增长（剔除2024年一次性收益后增长10%+） [5] - 长期增长动力来自订单份额提升 产能效率释放 一体化产业链优势强化 [4][5]

财务表现 - 营业总收入1.41亿元，同比下降4.41% [1] - 归母净利润1053.74万元，同比上升22.7% [1] - 第二季度营业总收入7684.09万元，同比上升0.48%，但归母净利润122.28万元，同比下降68.19% [1] - 毛利率27.3%，同比增45.32%，净利率7.45%，同比增28.37% [1] - 扣非净利润1084.77万元，同比上升35.17% [1] - 每股收益0.11元，同比增22.73%，每股净资产5.49元，同比增1.38% [1] 现金流与资产状况 - 货币资金4.61亿元，同比增25.95% [1] - 应收账款3220.33万元，同比下降28.03% [1] - 有息负债1.5万元，同比下降84.53% [1] - 每股经营性现金流-0.1元，同比改善56.82% [1] - 投资活动现金流净额同比改善99.3%，因理财产品购买规模减少 [7] - 筹资活动现金流净额同比改善385.42%，因银行定期存款质押到期收回及股利发放时点差异 [5] 费用与运营变动 - 三费总额1046.41万元，占营收比7.4%，同比增15.77% [1] - 销售费用同比增121.07%，主因新增自营直播业务佣金及投流费用 [4] - 财务费用同比降305.18%，因大额定期存款利息收入增加 [7] - 预付款项同比降35.43%，因销量减少导致采购收缩 [3] - 应付票据同比增57.99%，因银行承兑汇票结算增加 [3] 特殊项目说明 - 其他应付款同比增675.78%，主因应付2024年度现金股利新增 [3] - 递延收益同比增275.45%，因新增商铺长期租金收入 [3] - 使用权资产同比降100%，因计提折旧完毕 [3] - 预计负债同比降100%，因直播货损预提项清理完毕 [3] 历史与业务背景 - 近10年ROIC中位数3.08%，2024年ROIC为3.66% [7] - 历史上36份年报中亏损7次 [7] - 基金持仓显示新华中小市值优选混合持有2.49万股，为新进十大持仓 [6]

股东结构变化 - 截至2025年6月30日股东户数达1.36万户，较3月31日增加1030户，增幅8.22% [1] - 户均持股数量由1.1万股降至1.01万股，户均持股市值29.91万元 [1] - 2025年3月31日至6月30日期间股东户数增加1030户，增幅8.22% [1][2] 行业对比 - 纺织制造行业平均股东户数为2.44万户，公司1.36万户低于行业平均水平 [1] - 纺织制造行业户均持股市值25.93万元，公司29.91万元高于行业均值 [1] 股价表现与资金流向 - 2025年3月31日至6月30日区间股价涨幅15.81% [1][2] - 同期主力资金净流入4751.6万元，游资资金净流出9929.23万元，散户资金净流入5177.63万元 [2] - 期间龙虎榜上榜2次 [2] 历史股东数据 - 2025年3月31日股东户数12537户，较2024年末增加3391户，增幅37.08% [2] - 2024年12月31日股东户数9146户，较同年9月末减少1927户，降幅17.40% [2] - 2024年9月30日户均持股市值24.40万元，户均持股1.24万股 [2]

股东结构变化 - 截至2025年6月30日股东户数为3.86万户，较3月31日增加1074户，增幅2.86% [1] - 户均持股数量由3.09万股减少至3.0万股，户均持股市值11.24万元 [1] - 2025年3月31日至6月30日期间股东户数增加1074户，增幅2.86% [1][2] 行业对比 - 纺织制造行业平均股东户数为2.44万户，公司股东户数高于行业平均水平 [1] - 纺织制造行业户均持股市值为25.93万元，公司11.24万元的户均持股市值低于行业平均水平 [1] 股价表现与资金流向 - 2025年3月31日至6月30日区间股价涨幅4.76% [1][2] - 同期主力资金净流出1.22亿元，游资资金净流出1107.47万元，散户资金净流入1.33亿元 [2] - 2024年9月30日至12月31日期间股价跌幅0.28%，股东户数减少2254户，降幅5.84% [2] 历史数据趋势 - 2024年9月30日股东户数3.86万户，户均持股市值10.79万元，户均持股3.01万股 [2] - 2024年12月31日股东户数降至3.64万户，户均持股市值上升至11.43万元 [2] - 2025年3月31日股东户数3.76万户，户均持股市值11.03万元，户均持股3.09万股 [2]

板块整体表现 - 纺织制造板块单日下跌2.53%，领跌股为华升股份[1] - 当日上证指数下跌1.76%至3800.35点，深证成指下跌1.43%至12295.07点[1] - 板块内30只个股中仅南山智尚上涨4.2%，其余29只个股均下跌，其中华升股份跌幅达7.94%[1][2] 个股涨跌表现 - 涨幅榜首南山智尚收盘价22.84元，成交量43.25万手，成交额9.79亿元[1] - 跌幅前五分别为华升股份(-7.94%)、凤竹纺织(-5.88%)、聚杰微纤(-5.4%)、日出实业(-5.28%)、万事利(-4.57%)[2] - 成交额前三为南山智尚(9.79亿)、华安时尚(5.4亿)、兴业科技(2.58亿)[1][2] 资金流向分析 - 板块主力资金净流出4721.86万元，游资资金净流入5338.97万元，散户资金净流出617.11万元[2] - 南山智尚获主力净流入8962.74万元(占比9.15%)，但遭散户净流出8094.49万元[3] - 金春股份主力净流入3530.74万元(占比16.48%)，为板块内主力净占比最高个股[3] - 健盛集团主力净流入1119.81万元(占比18.64%)，主力净流入占比位列板块第一[3]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][19] - 目标价7.9-8.6元，对应2025年PE 13-14倍[19][22] 核心观点 - 2025上半年收入同比-0.1%至25.5亿元，归母净利润同比+1.7%至2.7亿元，扣非归母净利润同比+3.2%至2.7亿元[1] - 毛利率同比提升0.8个百分点至21.6%，归母净利率同比+0.2百分点至10.6%[1] - 羊绒纱线业务收入同比+16.0%至7.9亿元，成为主要增长驱动力[2][19] - 财务费用率同比-0.8百分点，主要因汇兑收益0.16亿元（去年同期汇兑亏损0.09亿元）[1] - 公司通过产能扩张及高端产线升级优化海内外布局，包括越南5万锭项目一期投产、银川2万锭项目调试完成[3] 分业务表现 - 毛精纺纱：收入同比-3.1%至14.3亿元，销量8800吨（-4.9%），均价16.2万元/吨（+2%），毛利率28.8%（+1.7百分点）[2] - 羊绒纱线：收入7.9亿元（+16.0%），销量1370吨（+16.6%），均价57.2万元/吨，毛利率13.5%（-0.7百分点）[2] - 毛条：收入同比-16.0%至3.0亿元，销量3450吨（-15%），均价8.8万元/吨，毛利率6.2%（+0.8百分点）[2] - 改性处理及染整：收入同比-11.4%至0.2亿元[2] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.4/4.9/5.6亿元，同比增长3.6%/11.0%/14.3%[19][21] - 预计2025-2027年营业收入分别为50.29/52.80/58.02亿元，同比增长3.9%/5.0%/9.9%[21] - 2025年预测每股收益0.61元，净资产收益率12.2%，市盈率10.2倍[21][22] 产能与战略布局 - 新澳越南"5万锭高档精纺生态纱纺织染整项目"一期2万锭逐步投产[3] - 新澳银川"2万锭高品质精纺羊毛（绒）纱建设项目"完成安装调试，预计下半年释放产能[3] - 英国邓肯子公司引入外部投资者，升级高端羊绒纺纱产线[3] 行业与估值对比 - 当前总市值45.14亿元，收盘价6.18元[5] - 可比公司伟星股份（PE 18.6倍）、台华新材（PE 10.8倍）、百隆东方（PE 12.9倍）[22] - 公司2025年预测PE低于部分同业，PEG为1.404[22]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][5] 核心观点 - 短期受关税政策不确定性和服装终端消费不振影响，公司业绩承压，但长期竞争优势明确，国际化布局和行业整合趋势下头部企业更具优势 [1][3] - 国际业务成为增长主要驱动力，收入同比+14%，毛利率44.1%同比+1.2pct，海外产能布局持续推进 [2] - 公司通过完善客户服务、加速国际营销网络建设、坚定执行"大辅料"战略强化市场竞争力 [3] 财务表现 - 25H1营收23.4亿元同比+2%，归母净利3.7亿元同比-11%；25Q2营收13.6亿元同比-9%，归母净利2.7亿元同比-20% [1] - 毛利率保持较高水平，25H1整体毛利率42.9%同比+1pct，其中拉链毛利率43.3%，钮扣毛利率43.5% [1] - 调整后盈利预测：25-27年营收50/55/62亿元，归母净利6.7/7.4/8.2亿元，EPS 0.58/0.64/0.70元 [4] 业务结构 - 拉链业务收入12.9亿元占比55.3%同比+2.7%，钮扣收入9.3亿元占比39.6%同比微降0.17%，其他服饰辅料收入8467万元同比+11.2% [1] - 国内业务收入14.7亿元占比63%同比-4%，国际业务收入8.6亿元占比37%同比+14% [2] - 存货管控优化，纽扣库存5.4亿粒同比-17%，拉链库存2733万米同比-14%，库存周转天数31/29天 [1] 产能与布局 - 总产能：纽扣63亿粒，拉链4.85亿米，境内产能占比82%，境外占比18% [2] - 产能利用率65.28%，其中境内69%，境外48%，越南工业园24年3月投产处于产能爬坡阶段 [2] - 持续推进全球化战略，海外产能比重预计进一步提升 [2] 行业与竞争 - 服饰辅料行业竞争格局稳定，关税变动加速行业整合，有利于具备国际化能力的企业 [3] - 服装消费存在刚性需求，行业集中度有望提升，综合实力强的头部企业更具优势 [3]

股东户数变化 - 截至2025年6月30日股东户数为3.05万户，较5月29日减少5.44万户，减幅64.04% [1] - 户均持股数量由上期2355.0股增加至6551.0股，户均持股市值为15.05万元 [1] 行业对比 - 纺织制造行业平均股东户数为2.39万户，公司高于行业平均水平 [1] - 纺织制造行业户均持股市值为26.24万元，公司低于行业平均水平 [1] 股价与资金流向 - 2025年5月29日至6月30日区间股价跌幅28.22% [1][2] - 主力资金净流入8152.82万元，游资资金净流入3.12亿元，散户资金净流出3.93亿元 [2] - 近3个月融资净流入5447.7万元，融券净流入0.0元 [2] 市场交易情况 - 期间龙虎榜上榜1次，机构专用席位上榜1次 [2] - 2025年5月29日数据显示当日股东户数8.49万户，户均持股市值7.54万元，户均持股数2355.44股 [2]