财务表现 - 25Q1营收54亿，同比增长12%，归母净利润7.6亿，同比减少3%，扣非后归母净利润7.5亿，同比减少3% [1] - 新工厂投产初期效率爬坡影响毛利率，2025年3月末员工人数约18.4万人，较2024年3月末增加约17%，最近半年增加约1.4万人 [1] 客户与订单 - 战略性拓展新客户及深化新兴运动品牌客户合作，2025Q1新客户订单量同比显著增长 [1] - 客户相对多元且多为上市公司，多数客户业绩保持成长，公司在高增速客户中的订单快速成长，在增速一般或下滑客户中订单份额有保障 [2] - 新增客户及合作深入是业绩稳健成长的重要保障 [2] 产能与工厂 - 为匹配快速增长产能需求，2025Q1投产2家成品鞋工厂，继2024年上半年和下半年各投产2家成品鞋工厂 [1] - 通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署提升新工厂运营效率 [1] 关税与产能布局 - 量产工厂主要在越南，未来印尼产能逐步增加，产品按客户指令从越南、印尼出口至全球市场 [3] - 运动鞋进口关税由客户承担，关税政策变化影响客户决策供应链产能区域分布，公司根据客户要求调整产能布局 [3] 盈利预测调整 - 基于25Q1业绩表现，短期新厂爬坡拖累盈利，调整25-27年归母净利预测分别为40亿、47亿、55亿（前值44亿、52亿、60亿） [4] - 25-27年EPS分别为3.41/3.99/4.68元，对应PE为20/17/14x [4]

核心观点 - 国科嘉和通过前瞻性布局围绕新质生产力展开系统性投资，已累计投资百余家科技企业，其中近30家成功IPO、已过会或已申报IPO，50余家获国家级专精特新"小巨人"称号[4][5] - 公司依托科研院所资源构建技术资本优势，推动科技成果市场化产业化，同时通过生态赋能助力企业出海[11][13] - 在政府引导基金主导的市场环境下，公司强调市场化思维，平衡经济效益与社会效益，与地方政府合作实现"引资引智"[7][9][10] - 面对一二级市场倒挂，公司坚持合理估值标准，并通过多元化退出机制应对IPO放缓挑战[13][16][17][18] 政策与市场环境 - 新"国九条"强调科创投资对科技创新的支持，中央经济工作会议倡导以科技创新引领新质生产力发展[3] - 2024年政府机构及国资控股机构LP出资额占新募基金规模比例提升至八成，成为市场资金端主力军[7] - 2024年我国股权投资案例及金额分别同比下降约10%和8%，投资步伐明显放缓[12] - 当前存量基金中约2万只进入退出阶段，涉及14万亿元规模市场，退出端梗阻影响一级市场再循环[16] 投资策略与案例 - 泉州基金案例：与泉州水务集团合作，将联泰科技3D打印技术引入"中国鞋都"晋江，该地区年产运动鞋16亿双，助推当地科创项目落地[9][10] - 区域合作案例：2021年将被投企业中科通量引入河南新乡，建设"信息高铁"新乡站，带动当地数字经济建设和信息产业聚集[10] - 生态赋能案例：为中科润美引荐高端装备央企龙头，助力中科慧拓与有色矿产集团合作，为中科通量对接中科软[13] 技术资本优势 - 依托科研院所资源，接触高科技稀缺案源，借力顾问委员会专家提升技术价值判研能力[13] - 通过"中国创新世界市场"理念，支持被投企业出海考察马来西亚、新加坡等国家，推动本土创新辐射全球[13][15] - 提出从"C2C"(复制到中国)向"IFC"(中国创新)转变，认为中国市场创新能力正回馈全球[15] 退出机制建设 - 强调一二级市场动态平衡，保持合理IPO节奏，避免短期市场波动阻断实体经济融资通道[17] - 建议优化并购流程、推动S基金发展等多措并举打通退出堵点[18] - 建立多元化退出机制应对退出需求强烈与渠道不畅矛盾，以时间换空间实现行业健康发展[17][18] 未来展望 - 2025年将成为行业重新定义价值的起点，公司将继续围绕国家战略性新兴产业做好科创投资[19] - 计划深化国科嘉和科创企业生态体系资源整合，助力科技成果转移转化、区域振兴和产业升级[19]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年度业绩快报，营收、利润端符合预期，24年营收和归母净利润均创历史新高，24Q4单季业绩增速较前三季略有走低，24年度分红率大幅提升 [7] - 分拆量价，量增贡献为主，单价亦延续上行，24年销量同比增长17.5%，人民币口径ASP约107元，同比增长1.6% [7] - 盈利能力维持稳定高水平，但密集投产造成利润率小幅波动属于正常情况，24年净利率16%，24Q4单季净利率15.4% [7] - 产能扩张明确提速，印尼正式投产，并首次落子中国大陆，未来印尼两期工厂预计总产能将达到5000 - 6000万双/年 [7] - 25年主要订单增长或来自新客户放量，尤其Adidas合作空间巨大，公司成为全球少数能同时承载Nike、Adidas两大运动品牌的运动鞋制造商 [7] - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商，扩产提速叠加新客户导入，成长确定性高，维持“买入”评级，略下调24 - 26年盈利预测 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年03月12日收盘价64.61元，一年内最高/最低为85.00/55.31元，市净率4.6，股息率1.86%，流通A股市值753.99亿元，上证指数3371.92，深证成指10843.23 [2] 基础数据 - 2024年09月30日每股净资产14.02元，资产负债率24.78%，总股本/流通A股均为11.67亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|20114|-2.2|3200|-0.9|2.74|25.6|21.2|24| |2024Q1 - 3|17511|22.4|2843|24.3|2.44|27.8|17.4|/| |2024E|24032|19.5|3840|20.0|3.29|26.2|21.9|20| |2025E|27773|15.6|4350|13.3|3.73|26.0|22.3|17| |2026E|31869|14.8|5060|16.3|4.34|26.1|23.2|15| [6] 财务摘要 |百万元，百万股|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|20569|20114|24032|27773|31869| |其中：营业收入|20569|20114|24032|27773|31869| |减：营业成本|15250|14967|17728|20563|23567| |减：税金及附加|3|5|6|6|7| |主营业务利润|5316|5142|6298|7204|8295| |减：销售费用|77|70|85|139|127| |减：管理费用|772|689|913|1055|1211| |减：研发费用|291|309|360|417|478| |减：财务费用|-65|-89|-84|-140|-163| |经营性利润|4241|4163|5024|5733|6642| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-5|-4|1|-3|-3| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-227|-150|-150|-133|-130| |加：投资收益及其他|73|53|3|3|3| |营业利润|4105|4056|4877|5601|6511| |加：营业外净收入|-15|-20|-17|-24|-24| |利润总额|4090|4036|4860|5577|6487| |减：所得税|862|836|1021|1227|1427| |净利润|3228|3200|3840|4350|5060| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|3228|3200|3840|4350|5060| [13]