报告核心观点 - 结合A股2024年报与2025一季报最新数据，对供给出清、出口链与高股息行业进行再梳理，认为市场变盘未结束，建议控制仓位，均衡配置应对不确定性，关注科技题材、高景气行业及红利资产 [1][5] 策略专题 供需格局 - 左侧思路“供给出清”行业，库存与产能出清，需求稳定或高增长时盈利弹性大，25Q1包括塑料、通用设备等行业 [2][15] - 右侧思路“强势扩产”行业，营收高增长反映需求旺盛，产能扩张水平高，未来有望提产增利，25Q1包括其他电子、休闲食品等行业 [2][17] 出口链 - 国内需求有压力时，海外收入占比高的出口链有望独立景气，全球出口链重点行业有其他家电、消费电子等 [3][20] - 中美经贸关系未改善前，对美收入占比高的行业短期有不确定性，关税缓和则可能估值修复，涉及文娱用品、纺织制造等行业 [3][23] 高股息 - 高股息重点行业有煤炭开采、油气开采等，交运与消费部分行业如航运港口、物流等股息率较上年明显抬升 [4][26] 策略观点 大势研判 - 本周A股市场有韧性，ETF净流出但市场稳中有升、成交量万亿以上，变盘未结束，最需关注中美经贸高层会谈结果，周度建议控制仓位，后续宽幅震荡是基准情形，指数触支撑位可增仓，经济未超预期改善前追高需谨慎 [5][29] 配置观点 - 均衡配置应对不确定性，科技题材或重获热度，关注AI新催化；交易思路或从超预期个股向高景气行业过渡，关注饲料、摩托车及其他等行业；防御方向可配置银行、保险等红利资产，关注股息率抬升的交运与消费行业 [5][30] 本周市场表现与政策事件 A股复盘 行情表现 - 一揽子金融政策催化，A股稳中有升，国内政策落地和中美接触提振市场情绪，海外印巴冲突有地缘风险扰动；A股指数全面收涨，微盘股和北证50居前，中游制造和金融稳定等风格占优，申万行业国防军工、通信和电力设备涨幅居前 [8][31] 情绪资金 - 市场风险偏好修复、情绪回升，A股ERP下降，复合情绪指标和个股相关占比改善；A股增量资金小幅净流入，融资盘转净买入，ETF净流出规模缩减 [44][50] 估值跟踪 - 市场指数估值分位普遍上行，北证50、科创50等PE估值分位较高，上证50、沪深300等回升较多；申万行业估值分位涨跌参半，房地产、计算机等PE估值分位前三，煤炭、纺织服饰等提升前三 [52][54] 全球权益 - 全球权益市场涨跌不一，A股表现居前，越南证交所、沪深300、上证指数领涨；美股市场窄幅震荡，三大指数小幅收跌，美联储强调经济前景不确定性，鲍威尔不急于降息 [9][56] 大类资产 - 权益方面全球市场下跌，商品价格多数上涨，铜金比和油金比回落；利率债中，中债短端利率回落、长端回升，美债长短端利率均回升，中美利差扩张；汇率方面，美元指数上涨，人民币升值 [10][61] 政策事件 - 国内宏观：三部门发布一揽子金融政策稳市场；4月出口增速超预期正增；央行发布一季度货币政策执行报告；CPI、PPI连续3月同时为负 [11][71] - 海外宏观：美联储维持联邦基金利率不变，符合预期 [11][71] - 国际关系：印巴冲突升级后同意停火；中方同意与美方接触并举行经贸高层会谈；美英达成贸易协议但细节待敲定 [11][71] - 产业动态：丹佛斯中国数据中心业务预增；特朗普计划取消AI芯片出口限制；首款鸿蒙电脑亮相，华为智慧办公升级 [11][71]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 国新办发布会发布金融政策支持稳市场稳预期，地方政府债发行金额同比增长，化债下政府财政压力有望减轻，企业资产负债表有修复空间，市政工程类项目有望加快推进 [2] - 玻璃需求季节性环比改善但供需仍有矛盾，关注价格下行后的冷修；消费建材受益政策且具备提升市占率逻辑，估值弹性大；水泥行业需求寻底，企业错峰停产力度加强；玻纤价格触底回升，风电纱需求好；碳纤维下游需求缓慢复苏；其他建材关注绩优、有成长性个股 [2] 各部分总结 行情回顾 - 2025年5月6日至5月9日建筑材料板块（SW）上涨0.92%，其中水泥（SW）上涨0.57%，玻璃制造（SW）上涨0.38%，玻纤制造（SW）下跌0.39%，装修建材（SW）上涨1.85%，本周建材板块相对沪深300超额收益-0.07%，资金净流入额为-0.14亿元 [13] - 个股方面，*ST金刚、北京利尔、ST纳川、韩建河山、瑞尔特位列涨幅榜前五，九鼎新材、三棵树、鲁阳节能、上峰水泥、ST立方位列涨幅榜后五 [14] 水泥行业跟踪 - 截至2025年5月9日，全国水泥价格指数376.58元/吨，环比下降0.83%，全国水泥出库量333.4万吨，环比下降5.95%，其中直供量185万吨，环比下降3.14%，全国水泥熟料产能利用率63.87%，环比增加11.74pct，全国水泥库容比63.36%，环比增加0.28pct [18] - 基建端受节假日和雨水天气影响，直供量环比小幅回落，关注东北、华东等资金到位较快区域的赶工需求，警惕西南雨季扰动；房建端房地产新开工项目稀缺，需求复苏需政策端发力，价格战蔓延；民建端受天气、假期等因素压制，需求锐减，短期难有起色 [18] - 全国范围内熟料线停窑率比上周下降，南方沿长江省份虽计划5月份停窑12 - 17天，但实际执行困难，多数熟料线处于运转状态 [29] 玻璃行业跟踪 - 本周浮法玻璃均价1317.57元/吨，较上周跌幅1.08%，全国13省样本企业原片库存5817万重箱，环比上周+191万重箱，年同比+425万重箱，市场不及预期，价格重心小幅下移，下游订单一般，节后中下游刚需补货，供应端暂无明显变化，部分产线点火计划推后 [33] - 截至2025年5月9日，华北重质纯碱价格为1500元/吨，环比上周持平，较2024年同比-800元/吨，同比-34.8%；管道气浮法玻璃日度税后毛利为-101.61元/吨，动力煤日度税后毛利为-116.17元/吨 [35] - 截至2025年5月8日，全国浮法玻璃生产线共计286条，在产220条，日熔量共计156505吨，较上周+1600T/D；2025年共有13条产线冷修、停产，日熔量合计7770T/D，2条产线新点火，6条产线复产，日熔量6160T/D [43] 玻纤行业跟踪 - 本周无碱粗纱市场价格环比持平，需求端下游开工维持低位，提货积极性不高，短期需求支撑较弱，供给端无粗纱产线增减变动，库存端受假期影响成交偏弱，库存维持一定增速，预计短期粗纱价格维持弱势趋稳节奏 [46] - 本周国内电子纱市场价格基本稳定，出货较前期放缓，需求端当前需求增量不明显，后续电子纱产能无明显增量，高端产品需求支撑较强，价格或存小涨可能 [46] - 2025年4月玻纤行业月度在产产能66.28万吨，同比增加9.42万吨（增幅16.57%），环比略减0.94万吨（降幅1.39%）；4月底玻纤行业月度库存82.95万吨，同比增加22.93万吨（增幅38.2%），环比增加3.11万吨（增幅3.9%） [47] - 2025年3月玻璃纤维及制品出口总量19.27万吨，同比下降1.16%，环比增加29.13%；进口总量1.1万吨，同环比分别上升34.15%、59.72%；净出口量18.17万吨，同比下降2.71%，环比增长27.64% [47] 消费建材原材料价格跟踪 - 截至2025年5月9日，铝合金日参考价为20020元/吨，环比上周-540元/吨，较2024年同比-1050元/吨，同比-5.0% [55] - 截至2025年5月9日，全国苯乙烯现货价为7125元/吨，环比上周-125元/吨，较2024年同期-2275元/吨，同比-24.2%；全国丙烯酸丁酯现货价为8200元/吨，环比上周-50元/吨，较2024年同期-950元/吨，同比-10.4% [56] - 截至2025年5月9日，华东沥青出厂价为3570元/吨，环比持平，较2024年同期-250元/吨，同比-6.5% [62] - 截至2025年5月9日，中国LNG出厂价格为4515元/吨，环比上周+2元/吨，较2024年同期+207元/吨，同比+4.8% [66] 碳纤维价格跟踪 - 本周碳纤维市场报价环比持平，截至2025年5月8日，华东地区T300（12K）市场参考价格8 - 9万元/吨，T300 （24/25K）市场参考价格7 - 8万元/吨，T300 （48/50K）市场参考价格6.5 - 7.5万元/吨，T700（12K）市场参考价格9 - 12万元/吨，节后下游需求恢复不足，市场价格弱稳运行 [71] - 本周行业单周总产量1679吨，装置平均开工率60.62%，单周库存量15200吨，同比减少4.31%，环比增长0.33%，节后库存略有积累 [74] - 本周行业单位生产成本10.65万元/吨，对应周内平均单吨毛利-0.84万元，毛利率-8.58%，多数企业亏损延续 [76]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][23] 报告的核心观点 - 北新建材2025Q1收入利润双增长，经营韧性凸显，防水/涂料两翼业务增长显著，毛利率改善但期间费用率因销售费用增加略有提升，净利率受投资收益下降同比略下滑，单季度经营性现金流有波动但经营质量稳健，公司内生外延均衡发展，“一体两翼”成长持续兑现 [1][2][3][8][13][20] 根据相关目录分别进行总结 收入利润情况 - 2025Q1公司实现营业收入62.46亿元，同比+5.09%，环比+14.45%，归母净利润8.42亿元，同比+2.46%，环比+67.82%，扣非归母净利润8.19亿元，同比+3.53%，环比+67.36%，EPS为0.5元/股 [1][8] - 防水/涂料两翼业务分别实现收入10.54/9.08亿元，同比+10.54%/+111.44%，实现净利润0.43/0.44亿元，同比+19.89%/+48.17% [1][8] 毛利率与费用率情况 - 2025Q1公司实现综合毛利率28.94%，同比+0.29pp，环比+1.96pp，期间费用率13.69%，同比+0.26pp，环比-4.1pp [2][13] - 销售/管理/财务/研发费用率分别为5.97%/4.47%/0.19%/3.06%，同比+1.03pp/-0.2pp/-0.06pp/-0.51pp，环比-1.97pp/-1.07pp/+0.001pp/-1.06pp，费用率同比提升受销售费用增加影响 [2][13] - 2025Q1实现净利率13.68%，同比-0.27pp，环比+4.01pp，同比下滑主因到期理财产品同比减少致投资收益同比大幅下降，Q1投资收益贡献1534万元，上年3807万元，同比-59.9% [2][13] 现金流与营运情况 - 2025Q1公司经营性现金流净流出2.22亿元，上年同期净流出0.26亿元，主因同期嘉宝莉股权转让协议原股东回购部分应收账款使去年一季度现金流入增加，收现比和付现比分别为0.64/0.76，上年同期为0.68/0.81 [3][20] - 截至2025Q1应收账款及票据51.1亿元，同比-0.3%，应收账款周转率和存货周转率分别为1.69次/1.65次，上年同期为1.67次/1.50次，经营稳健，营运效率提升 [3][20] 投资建议与预测 - 公司作为石膏板龙头推进“一体两翼，全球布局”战略，石膏板主业领先地位巩固，内生外延均衡发展，防水涂料“两翼”业务贡献成长 [3][23] - 预计25 - 27年EPS分别为2.61/3.00/3.38元/股，对应PE为11.2/9.8/8.7x [3][23] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22,426|25,821|28,144|31,556|34,810| |(+/-%)|12.5%|15.1%|9.0%|12.1%|10.3%| |净利润(百万元)|3524|3647|4410|5076|5703| |(+/-%)|12.4%|3.5%|20.9%|15.1%|12.3%| |每股收益（元）|2.09|2.16|2.61|3.00|3.38| |EBIT Margin|16.7%|14.7%|15.8%|16.1%|16.2%| |净资产收益率（ROE）|15.1%|14.2%|15.6%|16.2%|16.4%| |市盈率（PE）|14.1|13.6|11.2|9.8|8.7| |EV/EBITDA|12.4|12.0|9.4|8.5|7.9| |市净率（PB）|2.12|1.93|1.75|1.58|1.43| [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][23] 报告的核心观点 - 2025Q1公司收入利润双增长，经营韧性凸显，防水/涂料两翼业务收入和净利润同比增长 [1][8] - 2025Q1公司毛利率改善，期间费用率有所增加，净利率同比略有下滑主因投资收益下降 [2][13] - 2025Q1单季度经营性现金流有所波动，但经营质量依旧稳健，营运效率稳步提升 [3][20] - 公司内生外延均衡发展，“一体两翼”成长持续兑现，预计25 - 27年EPS分别为2.61/3.00/3.38元/股，对应PE为11.2/9.8/8.7x [3][23] 根据相关目录分别进行总结 财务数据表现 - 2025Q1公司实现营业收入62.46亿元，同比+5.09%，环比+14.45%，归母净利润8.42亿元，同比+2.46%，环比+67.82%，扣非归母净利润8.19亿元，同比+3.53%，环比+67.36%，EPS为0.5元/股 [1][8] - 2025Q1防水/涂料两翼业务分别实现收入10.54/9.08亿元，同比+10.54%/+111.44%，实现净利润0.43/0.44亿元，同比+19.89%/+48.17% [1][8] - 2025Q1公司综合毛利率28.94%，同比+0.29pp，环比+1.96pp，期间费用率13.69%，同比+0.26pp，环比 - 4.1pp，净利率13.68%，同比 - 0.27pp，环比+4.01pp [2][13] - 2025Q1投资收益贡献1534万元，上年同期3807万元，同比 - 59.9% [2][13] - 2025Q1公司经营性现金流净流出2.22亿元，上年同期净流出0.26亿元，收现比和付现比分别为0.64/0.76，上年同期为0.68/0.81 [3][20] - 截至2025Q1应收账款及票据51.1亿元，同比 - 0.3%，应收账款周转率和存货周转率分别为1.69次/1.65次，上年同期为1.67次/1.50次 [3][20] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22,426|25,821|28,144|31,556|34,810| |(+/-%)|12.5%|15.1%|9.0%|12.1%|10.3%| |净利润(百万元)|3524|3647|4410|5076|5703| |(+/-%)|12.4%|3.5%|20.9%|15.1%|12.3%| |每股收益（元）|2.09|2.16|2.61|3.00|3.38| |EBIT Margin|16.7%|14.7%|15.8%|16.1%|16.2%| |净资产收益率（ROE）|15.1%|14.2%|15.6%|16.2%|16.4%| |市盈率（PE）|14.1|13.6|11.2|9.8|8.7| |EV/EBITDA|12.4|12.0|9.4|8.5|7.9| |市净率（PB）|2.12|1.93|1.75|1.58|1.43| [4] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行了预测，如2025E现金及现金等价物2440百万元，营业收入28144百万元等 [26] - 关键财务与估值指标显示，2025 - 2027E每股收益分别为2.61/3.00/3.38元，股息率分别为3.6%/4.1%/4.6%等 [26]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，营收和归母净利润同比下降，核心业务承压拖累业绩，借款有所扩张；费用管理趋严，现金流有所改善；公司正进行“去地产化 + 零售优先”转型和明确第二主业，有望先于行业寻底；虽短期承压，但已进入可持续高质量发展转型期，下调2025 - 2027年归母净利润预测，维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年5月8日收盘价11.42元，年内最高/最低为18.00/9.75元，流通市值21,866.22百万元，总股本2,388.70百万股，资产负债率49.68%，每股净资产9.38元/股 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|32,823|28,056|26,714|27,955|30,841| |同比增长率（%）|5.15%|-14.52%|-4.78%|4.64%|10.33%| |归母净利润（百万元）|2,273|108|1,131|1,617|2,028| |同比增长率（%）|7.22%|-95.24%|945.70%|42.93%|25.46%| |每股收益（元/股）|0.95|0.05|0.47|0.68|0.85| |ROE（%）|8.01%|0.43%|4.46%|6.21%|7.56%| |市盈率（P/E）|12.00|252.18|24.12|16.87|13.45| [7] 事件分析 - 2025年一季度公司净利润1.78亿元，较上期减少47.92%，因市场需求不及预期和行业竞争加剧，营收规模缩减且综合毛利率同比降5.95pct；短期借款期末余额72.16亿元，较期初增56.44%，长期借款期末余额13.92亿元，较期初增50.81% [8] 市场表现 - 2025年一季度公司期间费用率17.02%，同比降3.38Pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为9.07%、6.07%、1.65%、0.22%，分别同比 - 1.46、 - 1.60、 - 0.11、 - 0.21Pct，管理费用率降幅大因职工薪酬等减少；经营活动现金流净额 - 8.13亿元，较上期增加10.76亿元，因支出减少和税费支付优化 [8] 转型情况 - 公司加速“去地产化 + 零售优先”转型，构建城乡全域渠道网络；明确第二主业，打造“防水 + 特种砂浆”协同模式，突破区域市场壁垒开辟新增长极 [8] 附录：财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E货币资金5,343百万元、营业收入26,714百万元等，还给出成长能力、盈利能力、估值倍数等财务比率预测 [9]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 2025年4月地方政府债发行金额同比大增，化债下政府财政压力有望减轻，市政工程类项目推进或加快，关注龙泉股份、青龙管业、中国联塑、震安科技 [2] - 玻璃需求季节性环比改善但供需有矛盾，关注价格下行后的冷修 [2] - 消费建材受益二手房交易向好等政策，具备长期提升市占率逻辑，估值弹性大，持续推荐北新建材、伟星新材，关注三棵树等 [2] - 水泥行业需求寻底，企业错峰停产力度加强，关注海螺水泥、华新水泥 [2] - 玻纤价格触底回升，风电招标量增长，推荐中国巨石，关注中材科技 [2] - 碳纤维下游需求缓慢复苏，关注价格企稳情况 [2] - 其他建材关注绩优、有成长性个股，重点推荐濮耐股份、银龙股份 [2] 各目录总结 行情回顾 - 2025年4月28 - 30日建筑材料板块（SW）下跌0.58%，水泥（SW）跌1.70%，玻璃制造（SW）跌0.01%，玻纤制造（SW）涨0.13%，装修建材（SW）涨0.08%，板块相对沪深300超额收益 - 0.29%，资金净流入额0.07亿元 [1][12] - 涨幅榜前五为帝欧家居、海象新材、韩建河山、北京利尔、友邦吊顶；涨幅榜后五为公元股份、坚朗五金、*ST金刚、ST纳川、ST立方 [13][14] 水泥行业跟踪 - 截至2025年4月30日，全国水泥价格指数379.72元/吨，环比降1.62%，出库量354.5万吨，环比升0.7%，直供量191万吨，环比升1.6%，熟料产能利用率52.13%，环比降6.1pct，库容比63.08%，环比增0.57pct，市场处于弱复苏阶段 [3][17] - 基建端区域表现分化，后续增长依赖专项债落地及新项目开工；房建端需求疲软，期待保交楼及保障房政策发力；民建端受天气等因素扰动，价格竞争加剧 [3][17] - 上周全国熟料线停窑率基本持平，北方主要省份错峰停窑基本5月5 - 10日结束，南方部分省份有5月停窑计划但4月执行多数不到位 [30] 玻璃行业跟踪 - 上周浮法玻璃均价1331.98元/吨，涨幅0.02%，13省样本企业原片库存5626万重箱，环比增8万重箱，年同比增140万重箱，市场需求一般，预计短期价格随期货盘面震荡 [4][34] - 截至2025年4月30日，华北重质纯碱价格1500元/吨，环比持平，同比降34.8%；管道气浮法玻璃日度税后毛利 - 97.71元/吨，动力煤日度税后毛利 - 83.44元/吨 [36] - 截至2025年4月30日，全国浮法玻璃生产线286条，在产222条，日熔量158105吨，较前一周降600T/D；2025年11条产线冷修、停产，日熔量合计6170T/D，2条产线新点火，6条产线复产，日熔量6160T/D [42] 玻纤行业跟踪 - 上周无碱粗纱价格环比下降，需求偏弱，节前深加工厂开工低，本周无粗纱产线增减变动，厂库增加，预计价格仍承压；电子纱价格稳定，产能无明显增量，高端产品需求支撑下价格或小涨 [45] - 2025年4月玻纤行业月度在产产能66.28万吨，同比增16.57%，环比降1.39%；3月底月度库存79.84万吨，同比微增0.55%，环比降2.31% [46] - 2025年3月玻璃纤维及制品出口总量19.27万吨，同比降1.16%，环比增29.13%；进口总量1.1万吨，同环比分别升34.15%、59.72%；净出口量18.17万吨，同比降2.71%，环比增27.64% [47] 消费建材原材料价格跟踪 - 截至2025年4月30日，铝合金日参考价20560元/吨，环比持平，同比降2.4%；苯乙烯现货价7250元/吨，环比降150元/吨，同比降23.7%；丙烯酸丁酯现货价8250元/吨，环比持平，同比降9.8% [57][58] - 截至2025年4月30日，华东沥青出厂价3570元/吨，环比持平，同比降6.5%；中国LNG出厂价格4513元/吨，环比持平，同比升4.8% [66][69] 碳纤维价格跟踪 - 上周碳纤维市场报价环比持平，截至2025年4月29日，华东地区不同型号碳纤维有相应市场参考价格，临近五一假期下游备货意愿不强 [72] - 上周行业单周总产量1679吨，环比增0.72%，装置平均开工率60.62%，环比增0.43pct，单周库存量15150吨，同环比分别减3.53%和0.98% [74] - 上周行业单位生产成本10.65万元/吨，对应周内平均单吨毛利 - 0.84万元，毛利率 - 8.58%，多数企业亏损幅度收窄 [76]

报告行业投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][24] 报告的核心观点 - 兔宝宝收入增长有韧性，信用减值及商誉计提拖累全年业绩，乡镇下沉和小B拓展推动板材增长，全屋定制逆势提升，全年毛利率略有下滑，费用管控加强，回款良好，多渠道布局完善，看好乡镇下沉及小B渠道拉动和定制家居业务突破增长，因整体需求偏弱下调25 - 26年盈利预测，但高分红价值持续 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收91.9亿元，同比+1.39%，归母净利润5.9亿元，同比-15.11%，扣非归母净利4.9亿元，同比-16.01%，EPS为0.71元/股，拟10派3.2元（含税），累计分红4.93亿元，分红率84.2%，公告2025年中期分红规划；2025Q1营收1.27亿元，同比-14.3%，归母净利润1.01亿元，同比+14.2%，扣非归母净利润0.87亿元，同比+7.9% [1][8] - 预计25 - 27年EPS为0.96/1.04/1.14元/股，对应PE为11.0/10.1/9.2x [3][24] 业务板块 - 2024年装饰材料/定制家居业务营收74.04/17.2亿元，同比+8.0%/-18.7%；装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入47.7/4.93/21.41亿元，同比+7.57%/+14.18%/+7.6%；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入7.07/6.1亿元，同比+18.49%/-46.81% [2][12] 财务指标 - 2024年综合毛利率18.1%，同比-0.32pp，期间费用率6.0%，同比-0.8pp，销售/管理/财务/研发费用率+0.2pp/-0.7pp/-0.2pp/-0.06pp；经营性现金流净额11.5亿元，同比-39.7%，收现比/付现比为1.15/1.12，上年同期1.06/0.90；年末应收票据及账款等合计7.9亿元，同比-39.0% [3][19] - 2025Q1毛利率20.9%，同比+3.0pp/环比+0.9pp，期间费用率9.9%，同比+1.3pp/环比+5.3pp，经营性现金流净额-8.4亿元，同比+5.2% [3][19] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|9,063|9,189|9,106|9,467|9,918| |(+/-%)|1.6%|1.4%|-0.9%|4.0%|4.8%| |净利润(百万元)|689|585|798|868|952| |(+/-%)|54.8%|-15.1%|36.4%|8.6%|9.7%| |每股收益（元）|0.82|0.70|0.96|1.04|1.14| |EBIT Margin|11.0%|11.3%|12.0%|12.0%|12.5%| |净资产收益率（ROE）|21.5%|19.2%|25.5%|27.1%|29.8%| |市盈率（PE）|12.8|15.0|11.0|10.1|9.2| |EV/EBITDA|11.2|10.4|9.8|9.3|8.7| |市净率（PB）|2.76|2.87|2.80|2.73|2.74| [4] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，包含现金及现金等价物、应收款项、存货净额等多项指标 [28]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][24] 报告的核心观点 - 兔宝宝2024年营收增长有韧性但利润受减值计提拖累，2025Q1营收下滑利润增长；装饰材料业务板材增长、全屋定制逆势提升；全年毛利率略降、费用管控加强、回款良好；多渠道布局完善，看好乡镇下沉及小B渠道拉动和定制家居业务突破增长，因整体需求偏弱下调25 - 26年盈利预测 [1][2][3][8][12][19][24] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收91.9亿元，同比+1.39%，归母净利润5.9亿元，同比 - 15.11%，扣非归母净利4.9亿元，同比 - 16.01%，EPS为0.71元/股，拟10派3.2元（含税），累计分红4.93亿元，分红率84.2%，公告2025年中期分红规划 [1][8] - 2025Q1营收1.27亿元，同比 - 14.3%，归母净利润1.01亿元，同比+14.2%，扣非归母净利润0.87亿元，同比+7.9% [1][8] 业务板块 - 2024年装饰材料业务营收74.04亿元，同比+8.0%，其中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为47.7/4.93/21.41亿元，同比+7.57%/+14.18%/+7.6%，推动多渠道运营，拓展家具厂、家装公司，下沉乡镇市场 [2][12] - 2024年定制家居业务营收17.2亿元，同比 - 18.7%，其中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为7.07/6.1亿元，同比+18.49%/ - 46.81%，全屋定制品牌升级、完善产品矩阵，逆势增长 [2][12] 盈利指标 - 2024年综合毛利率18.1%，同比 - 0.32pp，期间费用率6.0%，同比 - 0.8pp，销售/管理/财务/研发费用率+0.2pp/ - 0.7pp/ - 0.2pp/ - 0.06pp，管理费用率降低因强化费用管控及股权激励费用减少 [3][19] - 2025Q1毛利率20.9%，同比+3.0pp/环比+0.9pp，期间费用率9.9%，同比+1.3pp/环比+5.3pp，毛利率和费用率同比变动因AB类收入结构影响 [3][19] 现金流与应收款 - 2024年经营性现金流净额11.5亿元，同比 - 39.7%，收现比/付现比为1.15/1.12，上年同期1.06/0.90，回款良好，付款节奏有波动；年末应收票据及账款等合计7.9亿元，同比 - 39.0% [3][19] - 2025Q1经营性现金流净额 - 8.4亿元，同比+5.2% [3][19] 盈利预测 - 预计25 - 27年EPS为0.96/1.04/1.14元/股，对应PE为11.0/10.1/9.2x [3][24] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|9,063|9,189|9,106|9,467|9,918| |(+/-%)|1.6%|1.4%| - 0.9%|4.0%|4.8%| |净利润(百万元)|689|585|798|868|952| |(+/-%)|54.8%| - 15.1%|36.4%|8.6%|9.7%| |每股收益（元）|0.82|0.70|0.96|1.04|1.14| |EBIT Margin|11.0%|11.3%|12.0%|12.0%|12.5%| |净资产收益率（ROE）|21.5%|19.2%|25.5%|27.1%|29.8%| |市盈率（PE）|12.8|15.0|11.0|10.1|9.2| |EV/EBITDA|11.2|10.4|9.8|9.3|8.7| |市净率（PB）|2.76|2.87|2.80|2.73|2.74|[4][28]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][33] 报告的核心观点 - 公司积极调整优化收入结构，多措并举降本控费，并强化回款和风控考核，经营质量明显提升，盈利能力已呈改善趋势，考虑行业持续加速出清带来供给格局优化，公司作为头部企业未来有望进一步受益。由于需求整体依旧疲弱，下调盈利预测，预计 25 - 27 年 EPS 为 0.18/0.30/0.42 元/股，对应 PE 为 25.4/15.4/11.1x，随着后续增长逐步回归正轨，盈利有望进一步修复 [33] 根据相关目录分别进行总结 收入与利润情况 - 2024 年公司实现营收 68.3 亿元，同比 -14.0%，归母净利润 0.44 亿元，上年同期 -3.38 亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润 -2.53 亿元，上年同期 -4.28 亿元，同比减亏，EPS 为 0.04 元/股，并拟 10 派 3 元（含税），2024 年度累计分红 4.22 亿元；2025Q1 实现营收 14.0 亿元，同比 -6.1%，归母净利润 0.41 亿元，同比 -23.2%，扣非归母净利润 0.23 亿元，同比 -4.0% [1][8] - 预计 25 - 27 年营业收入分别为 68.6/74.2/81.12 亿元，净利润分别为 2.05/3.38/4.69 亿元 [4] 产品收入与毛利率情况 - 2024 年防水卷材/防水涂料/防水工程施工/减隔震分别实现收入 35.6/17.9/12.1/1.1 亿元，同比 -15.4%/-5.7%/-17.5%/-62%，毛利率分别为 19.2%/33.7%/11.4%/41.2%，分别同比 +1.1/+2.1/-2.8/+9.9pp [2][16] - 2024 年综合毛利率 21.8%，同比 +0.6pp，受益原材料价格下降及内部降本增效，毛利率同比提升；2025Q1 毛利率 24.4%，同比 +0.6pp/环比 +6.5pp [2][16] 费用率情况 - 2024 年期间费用率 19.5%，同比 +2.64pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比 +1.16/+1.41/+0.07/+0.01pp，费用率提升主因收入下滑导致未能有效摊薄，同时销售费用和管理费用同比有所增加所致 [2][16] - 2025Q1 期间费用率 18.3%，同比 -0.2pp/环比 -5.8pp，毛利率和费用率均同环比改善 [2][17] 现金流与资产情况 - 2024 年公司实现经营活动净现金流 3.2 亿元，同比 +64.5%，收现比和付现比 1.08/1.05，上年同期 1.04/1.09；2025Q1 经营活动现金流净流出 3.8 亿元，上年同期净流出 9.8 亿元，收现比和付现比 1.05/1.42，上年同期 0.85/1.73 [3][28] - 截至 2024 年末应收账款和票据合计 40.9 亿元，较上年同期减少 0.7 亿元，应收规模持续下降，资产负债率 64.6%，同比 +1.7pp，负债率总体依旧可控 [3][28]

装修建材板块表现 - 装修建材板块以11851.20点收盘，涨幅为1.52% [1] - 梦百合领涨装修建材股，收盘价为7.67元/股，涨幅为10.04% [1] - 顾家家居涨幅位列第二，收盘价为25.07元/股，涨幅为10.00% [1] - 菲林格尔涨幅位列第三，收盘价为7.14元/股，涨幅为5.93% [1] - 亚振家居领跌装修建材股，收盘价为6.12元/股，跌幅为7.97% [1] - 公元股份跌幅位列第二，收盘价为3.98元/股，跌幅为6.79% [1] - 德尔未来跌幅位列第三，收盘价为4.26元/股，跌幅为1.16% [1] 建筑材料行业趋势 - 贸易战情绪缓和，出口板块领涨 [2] - 政治局会议以落实存量政策为主，储备增量政策为辅，例如创设新的货币政策工具和发展服务消费 [2] - 地产链斜率放缓但方向不变，供给格局大幅改善，25年需求平稳且企业增长预期较低 [2] - 以旧换新补贴推动下，24年Q4家电消费加速，25年3月家具消费明显加速，预计25年Q3家装将迎来明显加速 [2] - 首选低估值的消费龙头和扩张型公司 [2] - 中西部基建可能成为外部需求快速回落时的救急方向 [2] - 25年流动性充裕背景下，科技属性强的公司仍有较高关注度 [2]