汇丰银行对亚马逊的投资观点与业绩展望 - 重申对亚马逊的“买入”评级，目标价为300美元 [1] - 对亚马逊即将发布的2025年第四季度财报持积极态度 [1] 2025年第四季度业绩预期 - 管理层指导偏谨慎，为业绩超预期留下空间，公司已连续12个季度实现运营利润超出指引上限 [1] - AWS云服务第三季度收入同比增长20.2%，增速高于第二季度的17.5%，管理层认为这一增速“可持续” [1] - 黑色星期五/网络星期一的美国电商销售额同比增长7.7%至442亿美元，显示消费需求韧性 [1] AWS云服务的增长驱动力 - AWS增长受益于云计算产能扩张，计划在2027年前实现容量翻倍 [1] - 媒体报道称AWS已将EC2服务价格上调约15% [1] - 全球云计算市场面临容量瓶颈，而AWS计划在未来两年内新增计算能力远超竞争对手 [2] - AI芯片Trainium3的推出，性能较前代提升4倍以上，将降低AI开发成本，吸引更多企业客户 [2] 2026年四大战略增长主题 - **云需求**：AWS计划大幅扩张计算能力，并受益于AI基础设施需求爆发 [2] - **企业AI应用深化**：AWS在2025年底的“re:Invent”大会上发布多项AI创新，推动企业客户加速数字化转型 [2] - **电商市场份额扩张**：亚马逊计划将次日达服务覆盖美国超4000个中小城市，进一步渗透杂货等高频消费领域，当前其在美在线杂货市场排名第二 [2] - **资本开支加码**：预计亚马逊2026年资本开支达1500亿美元，同比增长20%，主要用于数据中心扩建与物流设施投入 [2] 长期增长逻辑 - 公司正处于一个极佳的平衡点：AWS受益于AI算力释放带来的“量价齐升”，而零售业务将通过极致的物流效率挤压出利润 [2] - 长期增长逻辑清晰，投资者需关注四季度财报中对AWS增速和资本开支的指引 [2]

标普500指数及科技行业盈利预期 - 华尔街对标普500指数2025年全年盈利增长预期从10月17日的+20.9%显著上升至1月16日的+25.4% [1] - 分析师预计2026年标普500指数整体盈利增长率为+15.5%，而科技行业盈利增长率预计将高达+31.1%，远高于整体市场及历史平均水平 [1][5] - 2026年科技行业盈利预期（+31.1%）不仅高于2025年预期（+25.4%），也明显高于标普500指数其余行业的增长预期 [1][5][6] 七大科技巨头（Mag 7）的核心作用 - “七大科技巨头”（苹果、微软、谷歌、特斯拉、英伟达、亚马逊、Meta）在标普500和纳斯达克100指数中占据高额权重，约35%，是推动指数屡创新高的核心力量 [2][3][12] - 预计Mag 7在2026年的整体盈利增长率约为24%，几乎是标普500指数其余493家公司预期增长率（约12.5%）的两倍 [2] - 从盈利预期和市场权重看，科技行业尤其是七大巨头，仍是2026年美股盈利增长和牛市表现的“最核心力量” [2][3] AI投资是核心增长驱动力 - 自2023年以来，与AI密切相关的增长动能成为标普500科技行业盈利增长的最核心驱动力 [7] - 庞大的AI基础设施投资、AI驱动型资本支出以及AI商品化预期是未来几年标普500指数整体盈利增长的主要推动力 [8] - AI投资在推动高性能服务器、AI数据中心、云计算及SaaS软件增长方面发挥关键作用，从而提升科技公司盈利能力 [8] - 围绕AI算力基础设施及Mag 7的AI投资主题，被机构认为是2026年全球股票市场的最强劲主线 [2][13] 行业盈利预期细分与历史对比 - 根据截至1月16日的数据，2025年各行业盈利增长预期差异显著：信息技术（+25.4%）、通信服务（+20.3%）、金融（+14.9%）、医疗保健（+12.6%），而能源行业为-9.4% [5] - 2026年，信息技术行业盈利增长预期（+31.1%）遥遥领先，其次是基础材料（+22.2%）和工业（+15.8%） [5] - 从2023年第一季度到2025年第三季度，科技行业每股收益（EPS）平均增长率为+18%，显著高于2011年底至2019年底的+10%的历史平均水平 [7] 市场结构与权重影响 - 由于标普500指数重新分类，亚马逊和特斯拉被移至非必需消费品，谷歌和Meta被归类至通信服务，这提升了这些行业的盈利增长表现 [12] - 若未重新分类，更广泛的科技行业在标普500指数中的市值权重可能接近55%，而非当前约35% [12] - 截至1月16日，市值前三的公司（英伟达、谷歌、苹果）市值总和接近标普500指数总市值的约20% [13] 财报季与市场展望 - 新一轮美股财报季已开启，Mag 7以及博通、AMD和甲骨文等AI算力产业链领军者的财报与业绩指引，对美股整体盈利趋势及牛市能否延续至关重要 [3][10] - 微软和苹果计划在1月最后一周发布财报，谷歌母公司Alphabet在2月初，英伟达和博通在2月最后一周发布 [11] - 在核心科技公司公布财报和指引前，市场难以实现真正的牛市突破，近期有资金流向国际市场、新兴市场及小盘股的迹象 [13] - 摩根大通认为，2026年市场交易格局与2025年差异不大，由AI驱动的超级投资周期将继续推动创纪录的资本支出和盈利扩张，并维持极高的市场集中度 [18]

字节跳动进军云市场 - 字节跳动正大举进军中国云市场，寻求利用其在AI领域的技术进步推动业务多元化，不再局限于消费类应用[1] - 公司通过扩充销售团队和压低价格快速扩展其企业云产品“火山引擎”，并向企业客户推介依托其庞大数据储备和计算基础设施的定制化AI产品[1] - 这一战略搅动着价值数十亿美元的中国云计算行业，该行业长期以来由阿里巴巴、腾讯和华为主导[1] 市场份额与竞争格局 - 研究公司IDC数据显示，火山引擎已成为中国第二大AI基础设施和软件提供商，仅次于阿里巴巴[1] - 2025年上半年，字节跳动在中国AI云服务市场的收入达到3.9亿美元，占比接近13%，仅次于占23%的阿里巴巴[1] - 字节跳动在中国整体云市场的份额只有大约3%，但在AI服务这一云市场增长最快的板块正在取得优势[2] - 华为和腾讯在2025年上半年的AI云市场份额均出现小幅下滑，为字节跳动创造了进一步夺取市场份额的机会[3][4] 字节跳动的AI战略与优势 - 公司以AI为核心的增长战略可能有助于推动其未来的潜在首次公开招股(IPO)[3] - 字节跳动正通过火山引擎积极推进其AI能力的商业化，目前专注于销售其可根据企业需求定制AI智能体的旗舰平台HiAgent[3] - 公司拥有强大的软件能力和充足的硬件资源，已成为中国最大的AI硬件买家之一，并在2024年成为英伟达在中国的最大客户，2024年为采购AI处理器提供850亿元人民币预算[3] - 公司利用自身丰富的数据资源和庞大的GPU基础设施为客户开发AI工具，同时配合激进的定价策略，并与其消费级生态深度整合[2] 业务模式与市场策略 - 字节跳动将其最先进的部分模型保留为专有技术，这意味着企业只能通过其云业务来使用这些模型[6] - 与推出免费“开放”模型的竞争对手相比，字节跳动在大语言模型方面的进展因策略原因未被广泛宣传，公司团队形容其做法是有意保持“低调”，专注于训练优秀模型而非参与开源竞赛[5][6] - 阿里巴巴作为中国开源战略的积极倡导者，近几个月也将部分领先模型保持为“封源”[6] 公司背景与挑战 - 字节跳动在消费科技领域拥有亮眼成绩，旗下产品包括TikTok、抖音、剪映以及今日头条[2] - 消费产品销售与广告业务仍占据公司收入的绝大部分，2025年第三季度，字节跳动总收入达500亿美元[2] - 公司此前尝试进入企业软件领域的努力，如推出“飞书”，未能将该业务板块做大[3] - 公司缺乏深厚的行业专业知识，以及为各行各业企业客户提供服务的经验，目前仍在追赶中，并从腾讯和华为手中争夺市场份额[3]

投资评级与核心观点 - 报告对腾讯控股维持“买入”评级，目标价为792港元 [1][6] - 核心观点：预期腾讯4Q25营收同比增长13%，经调整归母净利润同比增长16%至643亿元，中短期催化剂来自新游戏上线、AI提升广告效率及AI小程序生态发展 [1] 第四季度及分业务业绩预测 - **整体业绩**：预计4Q25营收同比增长13%，经调整归母净利润同比增长16%至643亿元 [1] - **游戏业务**：预计4Q25收入同比增长16%，环比增速放缓因《三角洲行动》递延周期较长 [2] - **广告业务**：预计4Q25收入同比增长20%，驱动力来自AI带来的效率提升 [1][4] - **金融科技业务**：预计4Q25收入同比增长9% [1][3] 游戏业务详细分析 - **新游表现**：《逆战：未来》于1月13日双端上线，官方宣布玩家规模突破1000万，预计首年流水达35-70亿元，该游戏补足了腾讯在PVE射击赛道的空缺 [2][12] - **游戏储备**：2026年重点储备项目包括《洛克王国：世界》（定档3月）、《王者荣耀世界》（春季待上线）及《失控进化》、《异人之下》等多款游戏 [2] - **小游戏生态**：微信小游戏iOS渠道苹果抽成15%，腾讯暂不抽成，25年IAP小游戏MAU达3亿，IAA小游戏MAU约4亿 [2][19] - **小游戏商业化**：25年微信小游戏单季度流水超千万元产品超300款，同比提升58%，百万级DAU产品近70款，同比增长17% [20] 广告业务与AI驱动 - **增长驱动力**：中短期长尾广告主预算上涨明显，AI通过广告大模型参数扩展及自动化投放工具迭代提升效率 [4] - **微信小店演进**：平台向类货架电商演进，引入基于社交关系的商品推荐流，探索送礼物、一起买等社交电商玩法，25年微信小店GPM较24年增至1.5倍，月均动销商家数同比增长70% [4] AI小程序与金融科技布局 - **AI小程序发展**：微信上线小程序AI代码开发工具，降低开发门槛，并推出AI小程序成长计划，向开发者开放后端能力，提供免费token额度 [3] - **变现规模**：根据微信公开课，25年AI应用小程序变现规模同比增长108%，eCPM同比提升75% [3] - **金融科技**：预计4Q25金融科技收入同比增长9%，主要系社零增速有所放缓，公司算力优先保障内部使用场景 [3] 盈利预测与估值调整 - **收入预测调整**：展望25-27年，分别调整腾讯收入预测-0.5%、-0.8%、-0.3%，主因游戏递延收入预测略有变更 [5][24] - **净利润预测调整**：调整25-27年经调整归母净利润预测-0.9%、-0.6%、-0.5%至2631亿元、2994亿元与3425亿元，主要系上调AI投入费用 [5][24] - **估值方法**：基于SOTP估值法给予目标价792港元，对应26年21.6倍PE（华泰经调整归母利润口径） [5][28][30] 分业务估值拆解 - **网络游戏**：每股估值360.14港元（占总市值45.5%），基于2026年净利润18.5倍PE，较全球可比公司均值21.4倍有所折价 [28][30] - **社交网络**：每股估值22.62港元，基于虎牙、阅文、腾讯音乐的总市值及腾讯视频26年收入2.0倍PS [28][30] - **在线广告**：每股估值244.05港元（占总估值30.8%），基于26年净利润24倍PE，较全球可比公司均值26.9倍有所折价 [28][30] - **金融科技**：每股估值49.25港元，基于26年收入2倍PS，较行业均值11.5倍PS有大幅折价 [28][30] - **企业服务和云**：每股估值18.77港元，基于26年收入3倍PS，低于行业均值7.9倍PS [28][30] - **投资业务**：每股估值97.17港元 [30] 财务预测数据 - **营业收入**：预测2025E/2026E/2027E分别为7518亿元、8454亿元、9508亿元，同比增长13.86%、12.45%、12.47% [10][25] - **经调整归母净利润**：预测2025E/2026E/2027E分别为2631亿元、2994亿元、3425亿元，同比增长18.14%、13.78%、14.42% [10][25] - **毛利率**：预测2025E/2026E/2027E分别为56.3%、57.3%、57.9% [25][26] - **经调整净利率**：预测2025E/2026E/2027E分别为35.0%、35.4%、36.0% [25][26]

市场表现 - 云计算概念股普遍走低，其中新易盛股价下跌超过5%，中际旭创、科大讯飞、紫光股份股价下跌超过3% [1] - 受相关个股盘面影响，云计算主题ETF普遍下跌约3% [1] - 具体ETF表现：云计算ETF(159890)下跌0.063元，跌幅3.24%；云计算ETF华夏(516630)下跌0.058元，跌幅3.11%；云计算ETF广发(159527)下跌0.071元，跌幅2.94%；云计算ETF鹏华(159739)下跌0.053元，跌幅2.92%；云计算ETF易方达(516510)下跌0.054元，跌幅2.82% [2] 行业观点与分析 - 分析认为云计算是AI时代的基础设施，有望受益于AI应用以及AI Agent商业化落地进程的加速 [2] - 随着AI应用使用量持续提升，云资源消耗量以及云厂商的规模效应将持续增强 [2] - 预计将形成“AI模型-云计算”共生增长的产业格局 [2] - 互联网云厂商在算力、模型、应用三大层面均具备一定竞争优势，预计其市场份额有望企稳回升 [2]

阿里千问Agent更新与全栈优势 - 阿里千问Agent于1月15日发布更新，其核心优势在于全面接入淘宝、支付宝、飞猪、高德等阿里生态业务，可在用户界面直接调用底层数据 [1] - 深度整合阿里生态有望解决AIAgent落地中最棘手的“决策信任”与“支付断点”难题，全栈能力是Agent时代脱颖而出的关键变量 [1][2] - 千问“任务助理”功能开始定向邀测，具备类人化多步骤规划能力，覆盖应用开发、Office办公、咨询调研及生活办事等核心场景，商业化变现路径渐显清晰 [2] AI算力需求与投资展望 - 字节旗下豆包tokens消耗数在2025年12月达每日50万亿，相比2025年9月的30万亿增长60%，相比2024年12月同比增长1150% [3] - 阿里巴巴在业绩会上表示，未来3年3800亿元AI资本开支目标可能偏低，后续有望上修 [3] - 万国数据计划出售旗下DayOne 3.85亿美元股份，回笼资金将用于国内AI数据中心投资，显示国内算力基础设施投资前沿依然乐观 [3] - 推理算力需求增长将持续驱动国内算力投资 [1][3] 云厂商超节点技术进展 - 阿里巴巴发布磐久AI Infra 2.0 AL128超节点服务器，核心解决GPU互连问题，同等AI算力下推理性能可提升50% [4] - 腾讯提出“ETH-X”超节点架构，优化GPU与内存通信的“执行顺序”问题，并正在研发探索全光互连的“ETH-X Ultra”方案 [4] - 华为发布Ascend 950/960/970系列，其中950 8192卡超节点有望在2026年第四季度正式推出 [4] - 阿里巴巴、腾讯、字节等云厂商的超节点渗透率有望持续超预期 [1][4] 产业链相关投资机会 - 建议关注交换设备、NPO（近封装光学）、DAC/AEC（直接连接铜缆/有源以太网电缆）等赛道 [1]

证券日报网讯 1月19日，首都在线（300846）在互动平台回答投资者提问时表示，作为中立云服务提供 商，公司智算云平台已构建成熟的算力及网络综合解决方案，深度服务国内多家知名大模型及AIGC领 域客户。同时，依托全球一张网，公司为国内AI应用出海企业提供高效、合规的算力出海服务支撑。 鉴于部分合作项目涉及客户商业敏感信息，具体合作情况无法对外披露，敬请广大投资者谅解。 ...

公司战略方向 - 公司认为正站在关键的时代路口，AI正以前所未有的速度重塑世界，消费方式和结构也在深刻改变 [1][2] - 公司未来三年将投入超3800亿元用于AI和云计算硬件基础设施建设，总额超过去十年总和，旨在打造全球领先的AI算力底座 [6] - 公司CEO提出通往超级人工智能的三阶段路线图：从当前大模型能力，到具备自主推理的Agentic AI，最终迈向通用智能体 [8][9] - 公司预测全球将形成5–6个超级云计算平台，并强调“大模型即下一代操作系统”，阿里云将聚焦基础模型、算力基建与行业智能体三大方向 [9] - 公司认为AI发展正从“学习人类”的智能涌现期，过渡到“辅助人类”的通用人工智能阶段，而未来将实现“超越人类”的超级智能 [11] AI应用“千问”的突破 - “千问”App公测一周全渠道下载量突破1000万次，创下全球AI应用增长新纪录，超越ChatGPT首周300万次和Sora首周500万次的成绩 [13] - 应用上线次日跻身苹果App Store免费应用总榜第四位，两天后冲入前三，次日留存率达62%，远超行业45%的平均水平 [15] - 应用定位为“能办事的个人智能助理”，深度打通阿里生态内电商、出行、办公等核心业务场景，构建一站式服务闭环 [15][17] - 应用基于自研的Qwen系列开源大模型打造，该模型全球累计下载量已突破6亿次，衍生模型超17万个，旗舰版本Qwen3-Max性能跻身全球前三 [19] - “千问”App的爆发标志着公司正式确立AI to C超级入口战略，后续成立千问C端事业群以整合核心业务强化布局 [19] 即时零售与“淘宝闪购”整合 - 公司将饿了么App正式更名为“淘宝闪购”，新平台覆盖“万物30分钟达”，整合淘宝商品池、菜鸟仓配、本地商户资源 [20] - 2025年三季度财报显示，“淘宝闪购”即时零售收入同比增长60%，日订单峰值突破1.2亿单，月度交易用户数突破3亿，带动手淘DAU同比增长20% [22] - 公司在组织上将饿了么、飞猪合并入阿里中国电商事业群，为品牌整合与业务协同扫清组织障碍 [23] - 更名经过灰度测试，确保品牌切换平稳，用户账号数据实现无缝迁移，原核心服务能力与用户权益均得到完整保留 [25][27] - 更名后，餐饮商家可借助淘宝供应链加售非餐品类，非餐饮商户可接入淘宝亿级流量池，骑手配送场景从单一餐饮拓展到全品类 [27] 生态协同与业务进展 - 高德“扫街榜”用户从2025年初4000万增至年底4亿，渗透率近50%，基于真实消费数据与AI推荐算法替代传统评分机制 [28] - 高德“扫街榜”不仅强化其作为生活服务平台的属性，也为“淘宝闪购”提供精准流量支持，形成“搜索—推荐—履约”闭环 [28] - 公司成果展现出以技术提升商业效率、以协同创造新增长路径的清晰方向，AI带来的不是替代，而是升级和更多可能性 [1][3] - 公司强调技术有温度，算法懂关怀，持续解决社会问题，并倡导长期主义的企业文化 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 预计公司FY2026Q3收入为2929.03亿元，同比增长4.6%，增速因电商业务增长降速而放缓 [7] - 由于闪购业务的持续投入，公司利润端面临较大压力，预计本季度集团调整后EBITA为306.11亿元，调整后EBITA Margin为10.5% [7] - 宏观消费需求走弱及高基数效应影响下，预计CMR增速降至3.0% [7] - 闪购业务目标是拿下即时零售市场绝对第一，预计本季度GMV和AOV稳步提升，亏损将收窄且收敛速度快于竞争对手 [7] - 得益于AI算力及服务需求强劲，预计阿里云本季度收入达428.52亿元，同比增长35.0%，EBITA Margin环比持平在9.0%左右 [7] - 公司在AI云领域布局深化，B端覆盖更多客户，C端加强千问APP等AI应用推广，凭借模型、算力、生态优势，未来收入和利润有望维持增长 [7] - 维持FY2026/FY2027/FY2028的Non-GAAP净利润预测为101,525/141,564/184,647百万元 [1][7] 财务预测与估值 - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E营业总收入分别为1,068,578/1,158,745/1,269,024百万元，同比增长7.25%/8.44%/9.52% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E归母净利润分别为82,635/122,871/166,013百万元，同比变化-36.49%/48.69%/35.11% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E Non-GAAP净利润分别为101,525/141,564/184,647百万元，同比变化-35.79%/39.44%/30.43% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E EPS（最新摊薄）分别为4.33/6.44/8.70元/股 [1] - 基于现价及最新摊薄EPS，FY2026E/FY2027E/FY2028E P/E分别为34.94/23.50/17.39倍 [1] - 基于Non-GAAP净利润，FY2026E/FY2027E/FY2028E P/E分别为28.44/20.39/15.64倍 [1][7] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E毛利率分别为35.05%/38.31%/40.29% [8] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E ROE分别为7.46%/9.96%/11.84% [8] 市场与基础数据 - 报告日收盘价为166.20港元 [5] - 一年最低/最高价分别为81.65港元/186.20港元 [5] - 市净率为2.73倍 [5] - 港股流通市值为2,851,471.40百万港元 [5] - 每股净资产为54.61元 [6] - 资产负债率为40.98% [6] - 总股本及流通股本均为19,099.26百万股 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对阿里巴巴-W（09988.HK）维持“买入”评级 [1][7] - 报告核心观点：预计公司FY2026Q3营收增速因电商放缓而承压，利润因闪购投入面临短期压力，但闪购亏损将收窄，且AI云业务在强劲需求下保持快速增长，是未来增长关键动力 [1][7] FY2026Q3业绩前瞻 - 预计FY2026Q3总收入为2929.03亿元，同比增长4.6%，增速放缓主要因电商业务收入增长降速 [7] - 预计集团调整后EBITA为306.11亿元，调整后EBITA利润率为10.5%，利润端因闪购投入面临较大压力 [7] 电商与闪购业务 - 受宏观消费需求走弱及货币化率（take rate）高基数效应影响，预计FY2026Q3客户管理收入（CMR）增速将降至3.0% [7] - 闪购业务目标是拿下即时零售市场绝对第一，预计本季度GMV和客单价（AOV）将稳步提升，受益于用户结构、订单结构和履约成本优化 [7] - 预计闪购业务亏损将收窄，且相比竞争对手亏损收敛速度更快 [7] 云业务 - 得益于客户对AI算力及服务的强劲需求，预计阿里云FY2026Q3收入达428.52亿元，同比增长35.0% [7] - 预计阿里云本季度EBITA利润率环比持平，维持在9.0%左右 [7] - 公司在AI云领域布局持续深化，B端覆盖更多客户，C端增强对千问APP等AI应用的推广 [7] - 展望未来，由于阿里云具备模型、算力、生态等优势，随着AI渗透率提升，其收入和利润有望维持增长 [7] 盈利预测与估值 - 维持FY2026/FY2027/FY2028的Non-GAAP净利润预测为101,525/141,564/184,647百万元 [1][7] - 预计FY2026至FY2028年营业总收入分别为1,068,578/1,158,745/1,269,024百万元，同比增速分别为7.25%/8.44%/9.52% [1] - 预计FY2026至FY2028年归母净利润分别为82,635/122,871/166,013百万元，同比增速分别为-36.49%/48.69%/35.11% [1] - 基于Non-GAAP净利润，FY2026/FY2027/FY2028年对应市盈率（P/E）分别为28.4/20.4/15.6倍（按港币/人民币汇率0.89计算） [1][7] 财务数据摘要 - 报告发布日（2026年1月20日）收盘价为166.20港元，一年股价区间为81.65-186.20港元 [5] - 港股流通市值为2,851,471.40百万港元，市净率为2.73倍 [5] - 公司每股净资产为54.61元，资产负债率为40.98%，总股本为19,099.26百万股 [6]