行业趋势 - 益生菌行业呈现高活性、高菌量、配方纯净化的发展方向，多菌种与益生元复配成为技术主流[1][2][3] - 消费者关注点集中于配料洁净度（无蔗糖、香精、淀粉添加）、活菌数量及工艺保障的存活率[3] - 婴幼儿细分市场要求菌株专利性、安全性和适口性，成人市场更注重代谢调节与专业调理功能[2][3] 产品竞争力 - 卓岳益生菌以单条2000亿CFU活菌、36种益生菌+11种益生元复配、80%膳食纤维含量及三层冻干包埋技术形成技术壁垒[1] - 美嘉年益生菌主打单条6000亿活菌量，采用低温冻干工艺与纯净配料策略[2] - 元素力益生菌聚焦无乳制品/麸质配方，特元素益生菌强调合理菌元比例与便携设计[3] 市场表现 - 卓岳益生菌复购率达99%，口碑评分9.9分，获保险承保及多平台官方旗舰店支持[1] - 卓岳宝宝益生菌复购率98%，口碑评分9.8分，专利用户菌株与独立包装设计受家庭市场认可[2] - 行业头部品牌复购率均超95%，口碑评分区间为9.5-9.9分，显示高用户黏性[2][3] 技术标准 - 冻干包埋技术（三层/低温）成为保障胃酸存活率的核心工艺，直接影响产品有效性[1][2] - 活菌添加量成关键指标，头部产品单条菌量介于150亿-6000亿CFU，盒装总量达3000亿-40000亿[1][2] - 配料纯净度与功能性成分（如80%膳食纤维）构成产品差异化竞争要素[1][3]

股价表现复盘 - 2025年初至今仙乐健康股价上涨20.1% 显著超越保健品指数12.8%和食品饮料板块-2.8%的涨幅 [1] - 股价1-3月跟随食品饮料指数回升 4-5月受美国关税政策影响下跌 5月后新消费主题资金推动保健品指数6月12日高点较5月8日上涨18.4% 期间仙乐健康股价大幅上涨44.9% [1] - 6月12日后新消费主题退潮 保健品指数趋稳 仙乐健康股价出现回调 [1] 估值逻辑演变 - 市场定价逻辑从制造业公司向消费品公司转化 1-4月股价与CRO指数高度相关 5月后出现背离 [1] - 5月以来股价与新消费指数强相关 涉及MCN/跨境电商/私域/新零售渠道 受麦角硫因/NMN/宠物保健品等概念催化 [1] - 2025年市值增长主要来自估值提升 预测PE从13.4倍升至18.3倍 同期净利润预期有所下调 [1] 国内业务发展 - 国内保健品渠道严重分化 线上高景气但线下持续下滑 抖音/跨境/私域/MCN/新型商超等新渠道崛起 [2] - 客户结构从头部客户向中长尾客户转移 通过提升销售能力深入布局新渠道 中国区收入有望快速增长 [2] 海外业务展望 - BF子公司通过人员调动/管理改革/供应链效率提升等措施 核心保健品业务有望实现扭亏为盈 [2] - 长期看好美国及东南亚市场拓展机会 [2] 行业投资机会 - 白酒行业经历四年调整期 2025年迎来估值与业绩双底 股息率与十年期国债收益率比值显现配置价值 [3] - 大众品行业渠道变革中 消费者追求性价比与高价值 产品力强的细分赛道龙头有望受益 [3]

财务表现 - 第二季度总营业收入为6840万挪威克朗 同比下降16% 去年同期为8040万挪威克朗 [1] - 上半年总营业收入为1.293亿挪威克朗 较去年同期的1.328亿挪威克朗略有下降 [1] - 第二季度净营业收入为6780万挪威克朗 去年同期为7220万挪威克朗 [1] - 第二季度EBITDA为负540万挪威克朗 去年同期为负200万挪威克朗 [2] - 上半年EBITDA为负2530万挪威克朗 去年同期为负1820万挪威克朗 [2] - 第二季度调整后运营EBITDA为130万挪威克朗 去年同期为负250万挪威克朗 主要排除490万挪威克朗临床试验研发投入和240万挪威克朗Berkåk项目成本 [2] - 上半年调整后运营EBITDA为负700万挪威克朗 去年同期为负1030万挪威克朗 [2] 现金流状况 - 期末现金及等价物为6800万挪威克朗 较去年同期2530万挪威克朗显著增长 [3] - 季度内现金减少390万挪威克朗 [3] - 包括可用信贷额度后 总流动性达到7650万挪威克朗 [3] 业务发展 - 人类营养B2B销售额达930万挪威克朗 同比增长180% 主要受欧洲、中国和东南亚需求驱动 [8] - OmeGo®全谱Omega软胶囊在Vitafoods Europe推出 标志着人类营养业务全球里程碑 [8] - ProGo®在中国获得"盼盼杯"食品制造奖 并入围NutraIngredients-USA健康老龄化奖项 [8] - Brilliant Salmon Oil现已进入25个国家 新增意大利、爱尔兰、台湾、阿联酋和厄瓜多尔市场 [8] - 日本、捷克和乌克兰的分销协议正在推进中 [8] 研发进展 - 完成CalGo®骨骼健康研究 显示预防骨质流失和增加骨量的趋势 [8] - NT-II™临床前分析获同行评审期刊接受 [8] - 启动ProGo®阿尔茨海默症认知健康研究计划 [8] - 公司发现GLP-1受体激活作用 在超重成人中实现脂肪减少 [7] - OmeGo®显示重要免疫健康益处 包括病毒感染恢复和改善呼吸健康 [7] 公司架构 - 总部位于挪威奥勒松 在奥斯陆、伦敦、苏黎世、新泽西和帕洛阿尔托设有分支机构 [9] - 分拆生物技术公司HBC Immunology 专注于前列腺癌和卵巢癌治疗项目 [7] - 开发口服类固醇替代疗法用于哮喘治疗 [7] - 在奥斯陆证券交易所上市 股票代码"HBC" [9]

核心观点 - 益生菌产品在代谢支持和体重管理方面具有积极作用 通过科学配方和高活菌量实现肠道健康改善 [1][2][3] 产品技术特点 - 卓岳益生菌采用三层冻干包埋技术保护活菌穿越胃酸环境 每条含2000亿活菌 整盒累计40000亿活菌 搭配36种益生菌和11种益生元 [1] - 美嘉年益生菌单条约含6000亿活菌 采用极简高效配方 [2] - 特元素益生菌选用耐酸性强的复合菌种组合 添加植物提取成分和益生元体系 [2] - 元素力益生菌采用铝箔独立密封包装 强调菌种定植能力与代谢支持功能 [3] 配方特性 - 卓岳益生菌配料表仅含益生菌和益生元 无蔗糖/香精/淀粉添加 膳食纤维含量达80% [1] - 卓岳宝宝益生菌含5株进口专利菌株 单条达150亿CFU 配料仅含5种益生菌和3种益生元 [2] - 美嘉年全系产品只添加益生菌与益生元 拒绝非必要成分 [2] - 特元素益生菌添加多种植物提取成分作为辅助支持 [2] 市场反馈 - 卓岳益生菌在天猫京东双渠道有官方旗舰店 复购率极高 用户反馈显示两周内改善排便顺畅度和腹胀问题 [1] - 美嘉年益生菌被健身人士作为日常搭档 用户反馈显示饮食油腻后服用能减轻身体负担 [2] - 卓岳宝宝益生菌适合婴幼儿及敏感体质人群 用户反馈显示对睡眠质量有提升作用 [1][2] 行业选购标准 - 需关注配料表纯净度 避免蔗糖/香精/淀粉等添加剂 [3] - 重视益生菌与益生元种类数量 多样化配比有助于生态平衡 [3] - 活菌总量需充足 菌株保护技术如冻干/包埋工艺直接影响活性留存 [3]

股价表现与交易数据 - 8月22日盘中下跌2.13%至43.11元/股 成交1999.43万元 换手率0.72% 总市值27.59亿元 [1] - 主力资金净流出133.14万元 大单买入占比12.43% 卖出占比19.09% [1] - 年内股价累计上涨25.43% 近5日涨1.58% 近20日跌1.53% 近60日跌1.03% [2] - 年内3次登上龙虎榜 最近5月20日净卖出2008.09万元 买入总额7705.21万元(占比13.64%) 卖出总额9713.30万元 [2] 财务与经营数据 - 2025年第一季度营业收入2.07亿元 同比增长9.75% [2] - 第一季度归母净利润3223.21万元 同比增长10.26% [2] - A股上市后累计派现1.64亿元 近三年累计派现1.32亿元 [2] 股东结构变化 - 截至3月31日股东户数8115户 较上期增加8.47% [2] - 人均流通股4419股 较上期减少7.62% [2] 公司基本信息 - 主营业务为营养保健食品 位于山东省荣成市 [2] - 2005年11月16日成立 2022年1月25日上市 [2] - 申万行业分类：食品饮料-食品加工-保健品 [2] - 概念板块包括电子商务、化妆品、宠物经济、高派息、专精特新等 [2]

公司调研概况 - 知名私募理成资产于8月21日对上市公司若羽臣进行特定对象调研及电话会议 [1] 产品与渠道规划 - 公司加大香氛洗衣液投入并拓展线上线下渠道 [1] - 新增布局NuiBay和VitaOcean两个保健品品牌 [1] - 红宝石油产品上线首月登顶天猫鱼油新品榜TOP1 [1] 品牌战略布局 - 保健品牌营销聚焦人群画像与联动策略 [1] - 以绽家品牌为主力优先布局东南亚市场 [1] - 通过自有品牌与品牌管理业务优化营收结构并降低代运营依赖度 [1] 资本运作计划 - 选择港股上市因政策环境友好、流动性增强及行业示范效应 [1] - H股募资主要用于全球资源整合 重点挖掘大健康、个护及家清行业优质资源 [1] 投资机构背景 - 调研方上海理成资产为国内最早私募管理公司之一 管理规模最高超100亿元 [2] - 专注医药、先进制造及大消费领域 投研团队近30人 [2] - 曾获三届四座私募金牛奖 采用二级股票多头与PIPE策略 [2]

发行概况 - 公司向不特定对象发行可转换公司债券（金威转债）总额为129,239.48万元，发行价格为100元/张，共计12,923,948张 [1][5] - 发行采用原股东优先配售与网上公开发行相结合方式，未安排网下发行 [2] - 保荐人（主承销商）广发证券股份有限公司对认购不足部分承担余额包销责任，包销基数129,239.48万元，包销比例原则上不超过发行总额30% [3] 优先配售结果 - 原股东优先配售总计10,790,785张，配售比例100% [5] - 控股股东厦门金达威投资有限公司获配4,485,982张，占发行总量34.71% [5] 网上申购结果 - 网上有效申购数量87,109,888,590张，配号总数8,710,988,859个 [5] - 网上实际发行量2,133,160张，中签率0.0024488149% [5] - 最终配售余额3张由保荐人包销 [5] 发行流程安排 - 股权登记日为2025年8月19日（T-1日），申购及优先配售日为2025年8月20日（T日） [1][5] - 摇号抽签仪式于2025年8月21日（T+1日）举行，中签结果于8月22日（T+2日）公告 [5] - 投资者需在T+2日日终确保资金账户足额，否则视为放弃认购 [2] 中止发行条款 - 若原股东及网上投资者合计认购数量不足发行总量70%，可能中止发行 [3] - 中止发行时将公告原因并在批文有效期内择机重启 [3] 申购规则 - 放弃认购投资者6个月内不得参与新股、可转债等网上申购 [4] - 放弃认购次数按投资者实际放弃次数累计计算，多账户合并统计 [4]

产品与渠道规划 - 绽家将继续加大战略单品香氛洗衣液的投入力度，推出场景化多元香型产品 [7] - 下半年持续布局新IP系列产品，以不同文化IP符号带动人群扩圈和粉丝共鸣 [7] - 对内衣洗衣液、洗衣凝珠、香氛衣物喷雾等明星单品持续迭代升级，巩固细分品类领先排名优势 [7] - 焕新洗手液产品、布局厨房新概念洗涤剂等细分高潜品类 [7] - 拓展具有香氛感的产品，如无火香薰，对比专门做香氛品牌会更有性价比，设计更加极简 [7] - 2024年中国家清线上渗透率达35.9%，绽家在线上仍然有较大的发展空间 [7] - 线下渠道目前主要以山姆为主，同时在盒马、话梅、KKV、永辉超市等渠道也有布局 [7] 品牌与人群画像 - 斐萃聚焦科学口服抗衰，围绕女性人群的不同生命周期推出针对性产品，产品以复配为主 [8] - 斐萃用户以31-40岁一二线城市女性为主，还有一些小镇贵妇 [8] - NuiBay主打国民普惠产品，人群更下沉，年龄更年轻（新锐白领占比11%，Z世代27.62%，小镇青年22.07%，精致妈妈12.4%，资深中产8.17%） [8] - VitaOcean目前量还不大，三个品牌目前暂时没有做营销互动 [8] 品牌布局与收购计划 - 今年除斐萃外，新增布局了NuiBay和VitaOcean [9] - 会在全球范围内挖掘优质的大健康品牌资源，可能不完全以自己孵化的方式来布局新品牌 [9] - 红宝石油上线一个月便登顶天猫鱼油新品榜TOP1 [9] - 公司筹备H股上市募资的主要目的之一，是用于全球资源的整合布局，包括持续丰富品牌矩阵 [10] 港股上市原因 - 政策环境友好：香港积极推动资本市场发展，港交所上市制度改革放宽了相关条件 [9] - 港股流动性增强：近年来港股流动性不断提升，市场活跃度高 [9] - 行业示范效应与资本需求：2025年已有多家美妆消费相关企业启动了IPO进程 [9] - 契合公司未来业务发展需要：上市融资计划用于产品开发、品牌建设、全球化布局、数字化建设等 [9] 品牌出海计划 - 先以绽家为主，会先考虑东南亚市场的布局 [10] - 东南亚的清洁用品复合年增长率不低于5%，洗衣用品市场规模在2024年将达到100亿美元，占清洁用品的52% [10] - 家庭清洁市场规模能达到40亿美元，占清洁用品总规模的20% [10] 经营与现金流 - 自有品牌与品牌管理业务共同推动营收结构优化，代运营依赖度降低 [10] - 经营性现金流减少主要因为品牌管理的业务快速增长，在上半年有618大促，加大了提前备货量 [10]

汤臣倍健业绩表现 - 2025年上半年营业收入35.32亿元，同比下降23.43%，净利润7.37亿元，同比下降17.34% [2] - 2024年全年营收68.38亿元，同比下跌27.3%，净利润6.53亿元，降幅62.62%，创上市以来最大跌幅 [2][5] - 市值从巅峰600亿跌至209亿，蒸发近400亿 [2][6] 品牌与产品线表现 - 主品牌"汤臣倍健"收入18.88亿元，同比下滑28.32% [5] - 骨关节健康品类"健力多"收入4.11亿元，同比下降30.35% [5] - 益生菌品牌"lifespace"国内业务收入1.38亿元，降幅34.43%，境外子公司LSG收入5.34亿元，增长13.46% [5] - 线上渠道收入16.84亿元，下滑13.78%，线下渠道收入17.98亿元，下降31.63% [5] 行业趋势与竞争格局 - 保健品行业整体增长16.2%，市场规模604.1亿元，骨骼健康、口服美容、婴童营养为主要赛道，睡眠管理类产品增速53.1% [19] - 年轻化趋势显著：90后消费30%辅酶Q10和45%护肝片，95后人均购买3种保健品，05后血糖监测产品消费增长85% [9] - 新兴品牌如诺特兰德（抖音月销过亿）、五个女博士（女性口服美容市场第一）、万益蓝（益生菌市场第一）、Swisse（天猫京东销量第一）通过低价、精准营销和产品创新抢占市场 [10] 汤臣倍健战略失误 - 过度依赖传统药店渠道，受2020年医保新规（保健品不纳入目录）冲击，境内经销商数量从2023年底的940家减少至597家 [7] - 营销投入缩减：2024年广告费减少31.85%，市场推广费下降37.47%，导致营收和利润双降 [7] - 年轻化转型失败：子品牌"Yep"和收购的"Life-Space"未达预期，2019年因商誉减值亏损3.56亿元 [11] 保健品行业历史与商业模式 - 行业核心逻辑始终围绕"怕老、怕死、怕丑"需求，通过精准营销和时代化调整持续发展 [19] - 早期成功案例：娃哈哈营养液（1988年三年销售过亿）、太阳神口服液（1993年销售额13亿）、太太口服液（1995年1.6亿）、中华鳖精（年销5亿） [12][13][15][16] - 1996年《保健食品管理办法》出台后行业规范，汤臣倍健等二代企业通过药店渠道崛起，但当前面临互联网营销转型挑战 [18][19]

行业与公司概述 - 行业：家清医护、保健品行业 [2][9][14] - 公司：若羽臣（原电商代运营商，转型自由品牌孵化） [1][3] --- 核心业务与品牌表现 1 **自由品牌"占家"（家清医护）** - **定位**：高端家清医护赛道，主打天然植萃与个性化香氛 [2][5] - **核心产品**：内衣洗衣液（天猫前三）、护衣喷雾、地板清洁剂、四季繁花香氛洗衣液 [2][5][8] - 四季繁花香氛洗衣液差异化：春夏秋冬四种香型，香氛设计师背书，定价99.9元（高于立白/蓝月亮3-4倍） [8][12] - **增长数据**：2024年下半年显著放量，抖音渠道月销从1,000万增至4,000万 [12] - **利润贡献**：占公司总利润超50% [2][7] 2 **自由品牌"翡翠"（保健品）** - **定位**：口服抗衰，主打成分麦角硫因（抗氧化/美白） [6][14][16] - **增长数据**： - 2024年9月启动，月销从几百万→2025Q1达2,000-3,000万→Q2达4,000-5,000万→2025年8月预计突破7,000万GMV [3][6][17] - 2025年全年销售额预期超5亿元，未来单品牌体量或达10-20亿 [6][19] - **渠道策略**：跨境渠道为主（国内新原料申报中），抖音自播占比80% [15][17] - **产品矩阵**：复配PQQ（抗衰）、奶蓟草（护肝）、南非醉茄（助眠），2025年5月新增红宝石油（抗氧化/降血脂） [18][19] --- 行业动态与竞争格局 家清医护行业 - **市场规模**：1,300亿元（医务护理占750亿元），线上化率32%（2023年） [9] - **竞争格局**： - 头部集中（立白170亿+、雕牌100亿+、蓝月亮80亿+），十名外品牌规模仅10-20亿，新品牌机会显著 [9] - 日本市场启示：品类延伸（洗衣粉→凝珠→香氛剂）推动人均消费提升 [10] 保健品行业 - **跨境渠道增长**：2024年增速15%，抖音等新兴渠道增速80% [15] - **差异化机会**：麦角硫因成分因合成生物技术成本降低，竞争较少 [16] --- 渠道与营销策略 - **抖音渠道**： - 关键成功要素：差异化卖点（如香氛洗衣液、益生菌卫生巾） [4][11] - 种草效应溢出至天猫/线下，实现全渠道放量 [11] - 赞佳案例：自播+商品卡占比70%，合作伊能静等达人 [12] - **代运营经验复用**：消费者洞察与运营能力放大至自由品牌孵化 [4][20] --- 未来展望 - **增长预期**： - 占家：持续主导家清细分市场，香氛产品线扩展 [5][8] - 翡翠：2025年H1营收1.6亿，全年目标5亿+，潜在布局50亿级市场 [19] - 新品牌：Vita Ocean（红宝石油）、纽伊贝（平价保健品） [19] - **战略目标**：打造新消费品牌集团，覆盖美妆大单品与保健品矩阵 [20] --- 关键数据汇总 - **GMV**：翡翠8月预计7,000万+ [2][6] - **定价**：四季繁花香氛洗衣液99.9元 vs 立白/蓝月亮25-30元 [12] - **市场规模**：家清医护1,300亿，跨境保健品增速15% [9][15] - **渠道占比**：抖音自播+商品卡80%（翡翠） [17]