纪要涉及的行业和公司 - **行业**：算力租赁行业、IDC行业 - **公司**：Core Wave（Qorweb） 纪要提到的核心观点和论据 Core Wave公司基本面 - **公司背景**：2017年成立，前身是加密货币挖矿企业Atlantic，总部在美国，初期通过以太坊挖矿积累大量英伟达GPU资源，2019年调整业务方向聚焦AI云和基础设施建设[1] - **GPU资源**：拥有二十五万颗以上GPU，大部分是英伟达Hopper架构，是英伟达H100、H200、GB200 NVR72的高性能基础设施云服务商之一[2] - **业务形态**：提供基础设施及服务（算力租赁，即裸金属GPU租赁）、管理软件、应用服务（如SUNK服务、Tensor Racer加速推理响应及即时监控）三类业务，核心是GPU裸金属租赁[2][3] - **商业模式**： - **承诺制合同**：客户主要是AI实验室和企业（如微软），按签约的每GPU小时价格计价，合同期限内单价固定，客户需支付15% - 25%预付款，收入占比96%[3][4] - **按需付费**：按使用量计时计费，支持客户动态调整算力规模，适用于已有承诺式合同客户补充算力不足和中小客户尝试使用平台，填补合同外算力空白，提升算力利用率[5] - **历史沿革**：2020年推出云平台，2021年6月在北美部署最大的A40 GPU集群，2025年2月首家实现英伟达GB200 NVL 70月实列全面上线，完成多轮融资，2025年宣布并购相关企业[5][6] - **股东结构**：英伟达是大股东之一，持股3.86%，保障芯片优先供应并参与早期技术验证；AO持股2.39%，集团高管对公司控制权达83%[6] Core Wave公司核心优势 - **模型浮点利用率高**：通过大规模GPU基础和自建软件优化AI训练和推理效率，模型浮点利用率比行业平均高20%[7] - **专为人工智能打造平台**：重构传统云架构，去除不必要的托管服务，提高机架密度和数据中心占地面积利用率[8] - **电力获取能力强**：截至2024年底与科斯Scientific达成五百兆瓦容量协议，截至2025年底拥有三百六十兆瓦可用电力和约十三亿兆瓦合同电力[9] - **融资及生态关系良好**：与英伟达等厂商有良好合作，融资能力较强[8] Core Wave公司财务数据 - **营收情况**：2024年营收19.15亿美元，同比增长七倍以上；2025年一季度收入9.82亿美元，同比增长四倍以上，环比增长31%；剩余订单义务达150亿美元，同比增长53%[9][10] - **利润情况**：2024年亏损8.63亿美元，2025年一季度亏损3.15亿美元，主要因IPO后利息资本化比例下降[10] - **费用率情况**：2025年一季度销售、管理、研发费用率分别为1.1%、17.8%、57.3%，销售费用低因客户集中度高，管理费用高因IPO后一次性股权纪律费用，研发费用增长因提升电力、数据中心等方面能力[11] - **毛利率情况**：2024年全年毛利率74%，2025年一季度73.3%，同比提升4个百分点，原因是算力利用率提高和高算力集群单价提升[11] - **收入结构**：2025年一季度95%收入来自北美AI实验室和大型客户，主要服务于北美实验室和大型客户，客户分为AI企业（如Azure Ripple AI）和科技企业（如亚马逊、微软），当前收入主要来自微软，2024年前两大客户收入占77%，微软占62%，微软有100亿合同[12] Core Wave公司未来规划 - **增长点**：挖掘现有客户算力需求，拓展新行业（银行、制药等），收购AI开发平台进行协同和行业扩展，向国际化扩张（北美、欧洲、亚太等）[13] - **工作重心**：落地已签约的1.6G瓦合同电力以支撑剩余合同履约；保持低杠杆的日常性债务结构；通过平台差异化提升用户联系和毛利率；通过并购进行扩张[14] 算力租赁行业情况 - **市场规模**：预计从2023年的790亿美元增长到2028年的3990亿美元，年复合增速达38%，潜在需求包括训练基础设施、推理基础设施及工作负载监控市场[15] - **行业现状**：全球超过一百多家新型云计算服务商，过去六个月更多云服务商扩展H100、H200、GB200机群，行业活跃度显著提升[15] - **产品价格**：H100价格呈下降趋势，NVL72推理单位成本比H100降低75%，训练成本降低56%[16] - **运营成本**：云巨头每GPU每小时运营成本0.39美元，新兴云巨头0.45美元，大型云商更具规模优势[17] - **合同优势**：建议云商签订三年及以上合同，确保计算资源，规避三年后GPU降价影响；三年期合同对新型机构厂商更有优势，可实现盈亏平衡并提高利润[17][19] - **集群回报**：按芯片使用六年测算，Core Wave的EBIT利润率能达到20% - 30%；按五年寿命测算，利润率降至百分之十几[19] 行业投资观点 - 国内算力租赁行业在互联网资本开支增长和中美供应链限制背景下有竞争优势，长期来看因针对AI场景和大型客户需求有定制化属性，会有一定需求，颠覆云厂商竞争格局[20] - 看好算力及AI方向，关注芯片环节（如海光信息、航空机）、服务器整机（如中途曙光）、算力租赁数据中心及服务器组件环节[21] 其他重要但可能被忽略的内容 - Core Wave公司目前卡以GPU训练为主，但推理增速更快，未来管理层要大幅提升推理占比以摊薄成本、改善营利结构[13] - 若GPU有良好的维修和保护，其使用寿命可能比预期更长[19]

算力租赁概念股表现 - 科华数据封板涨停 [1] - 依米康涨超10% [1] - 利通电子一度触及涨停 [1] - 润泽科技、光环新网、浪潮信息、奥飞数据等跟涨 [1]

算力租赁概念板块表现 - 算力租赁概念盘中持续走高 科华数据涨停 依米康涨超10% 利通电子一度触及涨停 润泽科技 光环新网 浪潮信息 奥飞数据等涨幅靠前[1] 行业事件驱动因素 - 英伟达CEO黄仁勋宣布美国已批准H20芯片销往中国[1]

纪要涉及的公司 海南华铁 纪要提到的核心观点和论据 1. **业务经营情况良好** - 高空作业平台租赁领域逆势扩张，2025 年整体出租率约 88%，多品类拓展顺利，价格较 2024 年略有上升并保持稳定，未来规模和市场排名有望提升[4] - 算力租赁业务订单充足，正在执行 70 多亿订单，已交付近 15 亿，积极推进高性能训练算力和国产推理端算力订单[2][5] 2. **RWA 资产端发行有基础** - 2017 年底至 2018 年初投入比特币挖矿设备，2021 年探索区块链技术应用，设备植入 TBOX 芯片，实现主板层面区块链技术切入，全面实现设备在线代理并获业内认可[6][7] - 认为适合做 RWA 的是资产产生价值过程中在线的设备，如登高车，可通过使用数据实现价值在线化[7] 3. **RWA 发展理解与规划** - 早期积累比特币、以太坊等经验，将区块链技术应用于实体经济移动设备，实现移动设备全面在线代理获高度评价[8] - 认为 RWA 领域核心是资产产生价值过程通过数据变化体现价值，计划通过香港市场进行固定回报发行[8][9] 4. **Web3 金融全面布局** - 入股 XMET，借助其团队扩展能力，全面接入区块链技术[10] - 将高空作业平台等传统资产与 Web3 金融结合，2025 年出租率高于市场平均 5 - 6 个百分点[10] 5. **NFT 相关情况** - 未来用途广泛，将涵盖虚拟场景物体，成为最大资产，依赖算力、算法、AI 和区块链技术[11] - 国内可发行登高车使用权 NFT，类似会员卡，不承诺固定回报，合法可行，正在研究多路径发展[12] - 与 RWA、RDA 本质相似，涉及资产确权和收益分配，国内推广速度可能不亚于 RWA，已引起反响，发售大黄蜂造型 NST 碎片售价 2000 元，计划向投资者赠送 4000 个[13][14][15] - 目前集中于外观设计，未来计划推出含使用权的新型 NFT 产品[16] 6. **稳定币发展规划** - 认为未来抗衡 USDT 和 USDC 的是基于强大算力支持的新型稳定币，正在探索利用算力资源开发[9] - 基于算力的稳定币以计算能力为基础，避免法定货币增发问题，类似比特币底层逻辑[22] 7. **算力业务现状与规划** - 需求量扩大，近期将落地云原生和边缘算力项目，推进算力设备上线和 RPA 化试验[21] - 计划在新加坡上市 A + S，在东南亚建立算力中心，与阿拉伯地区打通[3][21] 8. **应对海外显卡供应问题** - 采取海内外两条腿走路策略，海外发行股票解决资金问题，国内偏向推理计算和边缘计算，推动国产算力发展，政府提供补贴支持[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **资产模式转变**：近期可通过 AI 和区块链技术实现资产轻量化，但认为核心地段长期持有仍有价值，未来将平衡 AI 算力投入与资产管理[18] 2. **RWA 具体规划**：近期推出各种 RWA 尝试，未来两三个月推出多种融资模式，入股其他企业或搭建团队解决基础建设问题[19] 3. **算力与 RWA 结合趋势**：算力业务与 RWA 结合是未来趋势，可有效利用区块链技术，带来新增长点[20] 4. **应对市场传言**：作为国有企业有融资能力和抵押优势，坚定不移推进 AI 和区块链技术发展，承担战略任务[24] 5. **传统业务发展**：传统业务高基和算力租赁发展良好，与 RWA 和 NFT 互联互通，形成相互提携模式[26] 6. **独特优势**：立足海南自贸港有区位优势，作为混合所有制和科技创新企业在国资体系有定位和资源支持[27]

公司业绩 - 2025年上半年预计实现归母净利润3500万元至4500万元，同比扭亏为盈，扣非净利润预计3350万元至4350万元 [1] - 业绩改善主要得益于风电板块业务回暖、大兆瓦法兰及轴承产品产能释放，以及算力子公司润六尺科技业绩显著提升 [1] - 风电与算力业务双向发力，经营拐点进一步确认，有望进入新一轮成长周期 [1] 风电业务 - 2025年上半年风电行业景气度显著改善，政策层面强调新能源项目上网电量全部进入电力市场，为行业长期健康发展奠定基础 [2] - 2025年1-5月全国风电新增装机46.28GW，同比+134.21%，海上风电项目开标加速，Q2开工显著提速 [2] - 陆风风机中标价格触底修复并企稳，2025年上半年零部件环节已实现涨价，预计下半年陆风风机毛利率有望环比改善 [2] - 公司作为全球少数能制造12MW及以上海上电塔筒法兰的企业，大兆瓦产品产能加速释放，叠加零部件环节涨价落地，上半年风电板块订单和销售毛利均实现增长 [2] - 主轴轴承已通过台架试验并实现批量生产，进一步巩固在高端装备领域的竞争力 [2] 算力业务 - 2025年一季度润六尺科技算力业务收入达2.50亿元，超过2024年全年水平，同比增速超2800% [3] - 润六尺构建了涵盖硬件供应、算力调度、场景化解决方案的全链条服务体系，为互联网、金融、智能制造等领域企业提供定制化算力支持，并与国内云计算头部企业开展合作 [3] - AI大模型对算力需求持续攀升，多模态模型及生成式AI应用的落地进一步加剧供需矛盾 [3] - 地方政府通过"算力券"等补贴政策刺激算力需求，深圳、上海、北京等地单个企业年度补贴最高达5000万元，推动算力租赁市场扩容 [3] - 据华西证券测算，2025年末国内算力租赁市场规模有望突破2116亿元 [3] 长期展望 - 风电与算力双轮驱动战略成效显著，公司正式进入盈利周期 [4] - 随着风电产业政策推动与AI算力需求形成共振，公司有望持续受益 [4] - 凭借技术积累与产能优势，公司有望在高端装备制造与数字经济领域实现双重突破 [4]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - RWA通过区块链技术将实体资产转化为链上数字资产，是金融科技领域的创新变革，有望迎来跨越式发展，建议投资者关注区块链+金融科技、支付解决方案商以及RWA发行方等领域标的 [2][114] 根据相关目录分别进行总结 一、RWA：连接真实世界资产与链上金融世界 - RWA指通过区块链技术将现实世界资产转化为数字代币，底层资产范围广泛，能降低交易和融资成本，将加密与底层资产市场联系起来，提供多样化投融资工具，提升交易效率、降低准入门槛等，市场正迎来指数级扩张，预计2030年规模达16万亿美元 [11][15][17] 二、RWA发行流程相对清晰，监管框架正在建立 2.1 RWA将链下资产通过代币化转移至链上 - RWA发行流程包括资产选择与评估、建立法律与合规框架、技术选型和实施、代币发行与交易、运营管理和治理等环节，以实现线下资产链上化发行 [21][22][23] 2.2 全球主要国家与地区RWA监管框架正在建立 - 全球主要地区和国家正逐步建立RWA监管框架，香港以沙盒机制和监管创新并重打造RWA枢纽，美国监管严格，新加坡采取沙盒机制和分类监管，欧盟建立统一法律框架，迪拜以宽松政策吸引RWA平台 [26][30][31] 三、资产版图持续扩容，RWA迈向“万物可代币”时代 3.1 RWA资产可分为现金流类、权益类和非现金流类 - RWA底层资产分为现金流资产、权益类资产和非现金流资产，现金流资产有稳定现金流，权益类资产可获公司利润分红或资本增值，非现金流资产价值基于市场供需等 [41] 3.2 目前主要RWA赛道分析 - 信贷类资产是当前RWA赛道最大分支，规模近150亿美金，链上借贷放款周期短、去中心化、信息透明；债券类资产RWA相对成熟，锚定美债代币项目最多，规模接近70亿美金，预计2028年代币化债券达1万亿美元；房地产RWA降低房产投资门槛，2025年3月全球房产RWA资产价值约20亿美元，预计2027年增长至50亿美元；证券RWA连接传统股票与加密市场，提升交易透明度和股权流动性；商品RWA提升传统商品流通性，除大宗商品外，非标资产代币化项目处于早期阶段 [36][42][46] 3.3 RWA创新日新月异，新的赛道持续扩容 - 香港RWA围绕新能源等四大主题探索，如朗新集团、协鑫能科资产代币化，华夏基金（香港）推出亚太首只零售代币化基金；权益类资产RWA成为全球热点，股票代币化有链上股票交易平台和加密世界“美股专区”两种模式；算力、碳排放等资产有望成为RWA新蓝海，算力RWA正蓄势待发，碳信用RWA和数据RDA也有发展空间 [61][69][78] 四、RWA产业链正在形成，各方主体共享产业红利 4.1 RWA产业链共同协作形成产业闭环 - RWA产业链包括资产方、技术方、平台方、合规方、投资者和支持服务方，各方主体通力协作形成产业闭环 [94] 4.2 技术服务方、交易平台以及RWA发行人是关键参与方 - 区块链+金融科技为资产上链提供关键支撑，如蚂蚁数科提供“两链一桥”平台，京北方积累区块链技术，四方精创推进香港Web3金融基建项目，恒生电子助力持牌金融机构开展虚拟资产交易服务；数字资产交易所为RWA发行和交易提供平台服务，如HashKey Exchange和OSL集团；RWA发行人数量与类型具备较大扩展潜力，除新能源行业外，算力服务等领域有望成为下一波发行参与者 [99][108][112] 4.3 投资建议和投资标的 - 建议关注区块链+金融科技领域的恒生电子等，支付解决方案领域的新国都等，RWA发行方赛道的海南华铁等 [114][115]

CoreWeave的崛起与商业模式 - 公司最初由华尔街对冲基金背景团队创立，从以太坊挖矿转型为AI算力租赁[1][2] - 加密货币崩盘后闲置GPU被重新利用于AI训练，误打误撞进入AI算力租赁领域[3][4] - 商业模式聚焦"裸金属GPU算力"出租，客户包括微软、OpenAI等科技巨头和中小AI公司[5] - 与英伟达形成战略闭环：英伟达早期投资助其估值从20亿飙升至230亿美元，公司用融资款大量采购英伟达GPU[8] - 2023年营收2.29亿美元，2024年飙升至19.15亿美元，同比增幅736%，未完成合同金额累计151亿美元[10] 英伟达的战略布局 - 英伟达急需分散对AWS、Azure等云服务巨头的依赖，CoreWeave成为其"缓冲层"[4] - 通过调控算力供给，英伟达间接维持GPU市场稀缺性与高价[9] - 公司是目前唯一拥有10万张H100芯片集群的非超大规模公司，为OpenAI、MetaAI等管理GPU基础设施[10] - 与OpenAI签订5年119亿美元协议，用长期合同锁定客户[5] 资本市场表现与风险 - 2025年3月纳斯达克上市，发行价40美元，市值189亿美元，半年内股价最高达187美元[13] - 一季度营收高速增长但净亏损放大，利息和折旧占营收72%，负债达129亿美元[16] - 7月宣布90亿美元收购Core Scientific，扩张速度带来现金流压力[18] - 商业模式依赖头部客户，若客户自建算力设施将冲击营收[19] 国内算力租赁行业 - 阿里巴巴计划三年投入3800亿元建设云和AI基础设施[26] - 腾讯FY2024资本开支767.6亿人民币，同比+221%[28] - 字节跳动AI模型调用量达114.2万亿Tokens，火山引擎份额46.4%[29] - 国内算力租赁上市公司订单金额显著：宏景科技28.94亿元、海南华铁36.90亿元等[32] - 行业进入景气周期，鸿景科技、协创数据等公司通过算力租赁实现业绩增长[31] 行业趋势与创新 - AIDC相比传统IDC能带来更高租金收益，满足AI训练等高附加值需求[37][38] - 算力租赁具备成为RWA优质标的潜力，GPU代币化可降低运营商资金压力[40] - 万卡集群使用高级卡的年化净利润规模比普通卡多一倍[35] - 能否拿到先进算力芯片和签订长约成为行业分水岭[35]

公司基本信息 - 投资者关系活动类别为特定对象调研 [2] - 参与单位包括天风资管、汉鸿基金等多家机构 [2] - 活动时间为2025年7月10日，地点在公司会议室 [2] - 上市公司接待人员为董事、董事会秘书徐曼和证券事务代表钱丽娟 [2] 算力租赁业务 销售模式与客户群体 - 采用租售联动销售模式，通过“智星云”平台实现平台化运营，为人工智能、GPU渲染等提供算力支撑服务 [3] - 主要客户为科技型企业、研发机构、高等院校及创新能力个人用户 [3] - 暂时不考虑自建IDC，以轻资产运营为主 [3] GPU型号与租用模式 - GPU型号有A100、H100、RTX4090等 [4] - 按时间计费，可选择小时租、日租、月租等方式 [4] 与同行业区别 - 采用平台化、市场化运营模式，“智星云”平台稳定运营5年，有品牌效应 [5] - 用户群体丰富，单一客户潜在违约风险小 [5] - 根据客户使用情况调配底层算力池资源，提供优质服务 [5] 染料业务 生产基地情况 - 子公司东营安诺其为分散染料生产基地 [6] - 烟台安诺其为染料中间体、活性染料、数码墨水生产基地 [6] - 山东安诺其为高档差别化分散染料生产基地 [6] 未来计划 - 加强精细化工领域差别化、规模化发展，夯实原料一体化 [6] - 对生产基地进行装备智能化、自动化、连续化升级，迈向“智能制造” [6] - 巩固提升差异化市场地位，提高市场占有率，推动业绩增长 [6] 数码墨水业务 - 主要应用于纺织面料，建有5,000吨产能 [7] - 重点布局AI数码打印业务，带动数码墨水销售 [7] 未来资本投入 - 重点在算力AI数码板块增加投入并加强市场推广，力争突破性发展 [8] 其他说明 - 本次活动不涉及未公开披露的重大信息 [9] - 无附件清单 [9]

公司平台介绍 - “尚乎AI智造”是一站式AI定制与柔性生产平台，依托自主研发的便携式数码直喷打印机和生成式AI设计系统，推动AI赋能实体智造，实现产业升级 [2] - Catimind是基于云端ComfyUI架构的全场景AI创作平台，将专业流程简化为“一键启动”模板，无需代码基础，提供私有化部署与API接口，助力多行业降本增效 [2] 算力租赁业务 - 采用平台化、市场化运营模式，智星云平台稳定运营5年，下游客户主要为研发机构、科技企业、高校等，营收主要来自企业客户，未来将加大营销提升客户基数 [3] 业务布局 - 目前业务主要在国内，海外业务占比较小，未来将根据市场情况适时拓展海外业务 [3] - 在建项目按计划正常推进，染料中间体项目建成后将提升染料产品成本管控和市场竞争力 [3] 未来战略规划 - 做强实业根基，持续研发中高端染化产品，巩固市场领导地位 [3] - 深化算力赋能，持续加大算力投入 [3] - 以“智星云”“CatiMind”“尚乎AI智造”等平台为核心，拓展AIGC应用场景并实现突破发展 [3]

核心财务表现 - 2024年营业收入22.48亿元，同比增长18.72%，但扣非归母净利润588.91万元，同比下滑71.10%，延续2023年41.94%的降幅 [1] - 分季度看，2024年Q4营收达全年峰值7.57亿元，但扣非净利润亏损4144.12万元，主要受海外工厂投产初期成本高企及墨西哥关税影响 [1][7][10] - 算力业务成为新增长极，2024年营收4.55亿元同比暴增3817%，毛利率53.42%同比提升9.39个百分点 [12][4] 业务结构分析 算力业务 - 已形成15000P算力规模（自有10000P+转租3000P），客户合同期限均在36个月以上，2024年直租/转租/技服维保收入占比分别为66%/10%/24% [12][14][16] - 技术团队43人，平均年薪60万元，具备Kubernetes调度优化、GPU资源池化等核心技术能力 [19][20] - 同行业对比：营收增速高于中贝通信（3696%），毛利率介于弘信电子（19.72%）与海南华铁（61.40%）之间 [4] 传统制造业务 - 精密金属结构件营收15.27亿元同比降3.06%，毛利率8.58%较2023年下滑6.26个百分点，主因墨西哥工厂良率不足及25%关税增加成本1000万元 [6][7][8] - 电视行业需求疲软：2024年中国彩电零售量3086万台创历史新低，55-85英寸电视价格较2022年下降15%-30% [6][7] 海外运营情况 - 墨西哥工厂2024年亏损主要系产能利用率不足，但2025年Q1已实现净利360万元，制造业务毛利率回升至9.68% [8][11] - 新加坡子公司LETACTCLOUD采用净额法核算，净利率83.63%（还原后30.61%），经营性现金流净额-1.99亿元因大额预付款周转 [24][26][28] 资金与资产变动 - 使用权资产激增1483%至15.08亿元，占总资产25.42%，主要系算力设备融资租赁增加 [33] - 预付款项2.17亿元（+292.55%）及其他非流动资产7.06亿元，主要为锁定算力资源的预付款 [12][31] - 存货跌价准备增加942万元，反映电视结构件价格下行压力 [10] 行业趋势 - 中国智能算力规模2020-2024年CAGR超60%，2024年AI算力规模达725.3 EFLOPS（+74.1%），市场规模190亿美元（+86.9%） [2][3] - 万卡级集群建设加速，大型互联网厂商需求占主导地位，公司通过NVIDIA、超聚变等战略合作占据先发优势 [2][3][13]