报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告为2025.2.9 - 2025.2.28的非标资产风险周报，统计了2025年以来及2026年以来涉及发债主体的非标风险事件情况，包括事件数量、分布省份和地级市，还详细列举了各事件的具体信息[1][2][3] 各部分总结 新增非标风险事件情况 - 2月9日新增非标风险事件3条，涉及发债主体的1条为“中融 - 享融287号集合资金信托计划”，该信托计划总规模11亿元，投资于华夏幸福永续债权，用于新郑市产业新城PPP项目开发建设，目前存在债务人不能按时偿还和廊坊京御不能按时受让的风险，2月11日发布第四次受益人大会通知，审议是否对华夏幸福等相关方采取诉讼等司法措施[2] 2025年以来及2026年以来非标风险事件分布 - 2025年以来涉及发债主体的非标风险事件共102起，主要分布在山东省（20起）和云南省（11起），地级市中昆明市、潍坊市和青岛市发生次数较多，分别为8起、8起、7起[3] - 2026年以来涉及发债主体的非标风险事件共14起，主要分布在山东省（4起）和天津市（3起），地级市中德州市、深圳市和西安市均发生2起[3] 非标风险事件详细情况 - 报告详细列出了2025年1月1日至2026年2月11日期间多起涉及发债主体的非标风险事件，包括事件日期、产品名称/事件、涉及发债主体、融资方、风险类型、涉及地区、涉及金额等信息，如“中融 - 享融287号集合资金信托计划”涉及发债主体华夏幸福基业股份有限公司，风险类型为已违约，涉及地区廊坊市；“陕国投·沣东新城城市发展基金集合资金信托计划”涉及发债主体西安沣东控股有限公司，风险类型为已违约，涉及地区西安市，涉及金额13,500.00万元等[4][6][8]

市场表现与行情 - 上周房地产板块（中信）涨跌幅为0.9%，在29个中信行业中排名第20位，跑输沪深300指数(-0.2%)和万得全A指数(-1.9%)[6][47] - 上周房地产个股上涨81支，下跌35支，涨幅前五的个股包括万泽股份(+27.0%)、ST京蓝(+15.9%)等[50][53] 新房市场数据 - 上周（2026/2/21-2/27）36城新房成交面积78万平方米，环比大幅增长431.2%，但同比仍下降69.3%[6][11] - 2026年截至2月27日，36城新房累计成交900.1万平方米，同比下滑33.6%[6][11] 二手房市场数据 - 上周（2026/2/21-2/27）15城二手房成交面积80.4万平方米，环比激增749.4%，但同比下降55.8%[6][16] - 2026年截至2月27日，15城二手房累计成交1047.5万平方米，同比微降1.5%[6][16] 库存与去化情况 - 13城新房累计库存为7684.7万平方米，同比减少3.2%；整体去化周期为24.8个月，同比延长8.4个月[6][25] - 分城市能级看，一线、新一线、二线、三四线城市去化周期分别为16.1、13.7、20.2、118.9个月，三四线城市去化压力巨大[6][25] 土地市场动态 - 上周（2026/2/23-3/1）百城土地成交建筑面积1858.5万平方米，环比增长2033.5%，同比下降26.5%；成交楼面价1734元/平方米，环比上涨262.0%[6][40] - 上周百城土地溢价率为18.6%，环比增加18.6个百分点，同比增加6.9个百分点[6][40] 行业融资环境 - 上周（2026/2/23-3/1）房地产企业发行信用债1支，金额5.5亿元；净融资额为-184.2亿元[41] - 2026年至今，房地产企业累计发行信用债569.9亿元，同比减少18.7%[41] 核心政策动向 - 上海发布楼市新政“沪七条”，内容包括缩短非沪籍居民购房社保年限、允许符合条件的非沪籍居民增购1套住房等[58][60] - 地方层面，佛山和长春也出台了关于推进“好房子”建设和调整住房公积金使用的新政策[58][59] 投资建议 - 报告维持行业“看好”评级，投资建议聚焦三个方向：1）布局高价值城市的内地开发商；2）基本面稳健的轻资产运营公司（物管、商管、中介）；3）受益于香港楼市企稳和利率下行的港资开发商[6][10][60] 风险提示 - 主要风险包括：房地产调控政策放宽不及预期；行业下行持续，销售不及预期；行业信用风险蔓延，流动性恶化超预期[6][61][62][63]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月3日，月初资金面宽松，主要回购利率大幅下行；债市整体偏强，长债小幅走弱；转债市场主要指数集体收跌，转债个券多数下跌；各期限美债收益率普遍上行，主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行 [1] 各目录总结 债市要闻 国内要闻 - 3月3日下午，全国政协十四届四次会议新闻发布会举行，发言人刘结一介绍会议情况并就中国经济形势等话题答记者问，称我国经济长期向好趋势不变 [3] - 3月3日，央行发布2026年1月金融市场运行情况，政府债券和企业债券净融资同比增加，债券市场托管余额达197.7万亿元；货币市场同业拆借和债券回购日均成交同比增加 [4] 国际要闻 - 明尼阿波利斯联储主席卡什卡利表示，若通胀降温，今年晚些时候或降息一到两次，但中东战争可能使局势复杂，当前利率区间接近“中性水平” [5][6] - 纽约联储主席威廉姆斯称，若通胀在关税影响消退后继续回落，美联储可进一步降息，预计通胀率2026年底降至2.5%，2027年回落至2%，今明两年失业率延续小幅回落趋势，今年经济增速约2.5% [6] 大宗商品 - 3月3日，WTI 4月原油期货收涨4.67%，布伦特5月原油期货收涨4.71%，COMEX黄金期货跌3.98%，NYMEX天然气期货价格收涨1.98% [7] 资金面 公开市场操作 - 3月3日，央行开展343亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日有5260亿元逆回购到期，单日净回笼资金4917亿元 [9] 资金利率 - 3月3日，虽央行公开市场净回笼，但月初资金面宽松，主要回购利率大幅下行，DR001下行4.52bp至1.3266%，DR007下行1.24bp至1.452% [10] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：3月3日，债市整体偏强，长债受2月央行买债规模不及预期影响小幅走弱，10年期国债活跃券250016收益率上行0.45bp至1.7935%，10年期国开债活跃券250220收益率上行0.35bp至1.9630% [13] - 债券招标情况：展示了26国开02、25国开18（增28）等多只债券的期限、发行规模、中标收益率等招标信息 [15] 信用债 - 二级市场成交异动：3月3日，4只产业债成交价格偏离幅度超10%，“H1万科06”涨超11%，“H1万科04”涨超14%，“H0宝龙04”涨超66%，“H1碧地03”涨超100% [16] - 信用债事件：涉及万科、雅居乐集团等多家公司的贷款续期、清盘呈请聆讯延期、召开持有人会议等事项 [19] 可转债 - 权益及转债指数：3月3日，A股放量下跌，三大股指收跌，申万一级行业多数下跌；转债市场跟随权益市场下行，中证转债、上证转债、深证转债分别收跌1.81%、1.71%、1.98%，转债个券多数下跌 [20] - 转债跟踪：3月3日，闻泰转债、宏图转债公告董事会提议下修转股价格，科华转债公告即将触发转股价格下修条件；安集转债、恒逸转债公告提前赎回，百川转2、利扬转债公告即将满足提前赎回条件 [24] 海外债市 - 美债市场：3月3日，各期限美债收益率普遍上行，2年期美债收益率上行4bp至3.51%，10年期美债收益率上行1bp至4.06%；2/10年期美债收益率利差收窄3bp至55bp，5/30年期美债收益率利差收窄1bp至107bp；美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率保持在2.29%不变 [23][25][26] - 欧债市场：3月3日，主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行，德国、法国、意大利、西班牙、英国10年期国债收益率分别上行7bp、8bp、11bp、6bp和8bp [27] - 中资美元债每日价格变动：展示了3月3日收盘时，啡庫味喔、爵堡投资有限公司等多只中资美元债的日变动、信用主体、债券余额等信息 [29]

部分内房股市场表现 - 截至发稿，金辉控股(09993)股价上涨6.29%至1.52港元 [1] - 富力地产(02777)股价上涨6.12%至0.52港元 [1] - 世茂集团(00813)股价上涨3.47%至0.179港元 [1] - 龙光集团(03380)股价上涨3.13%至1.32港元 [1] - 旭辉控股集团(00884)股价上涨2.63%至0.078港元 [1] 行业政策与短期机会 - 上海在3月小阳春前大幅优化限购及公积金贷款政策，有望刺激需求短期内集中释放，激活一二手房置换链条，提振市场信心 [1] - 3月地产板块仍有博弈机会，尤其是两会关于房地产的增量政策预期以及小阳春销售数据的表现 [1] 机构对房地产行业中长期展望 - 2026年房地产应聚焦三大主线 [1] - 主线一为政策底部的估值修复，开年中央和一线城市政策释放明确政策转向信号，新开工和拿地回撤预示供给端出清加速 [1] - 主线二为布局“好房子”品质溢价主线，拥有成熟体系和高端产品线的开发商将享受品质代差带来的销售溢价和毛利率优势 [1] - 主线三为借鉴香港“产业—人口—租金”传导路径，关注核心城市租金回报率修复带来的资产配置需求 [1]

市场表现 - 部分内房股股价表现活跃，截至发稿，金辉控股(09993.HK)上涨6.29%，股价报1.52港元[1] - 富力地产(02777.HK)上涨6.12%，股价报0.52港元[1] - 世茂集团(00813.HK)上涨3.47%，股价报0.179港元[1] - 龙光集团(03380.HK)上涨3.13%，股价报1.32港元[1] - 旭辉控股集团(00884.HK)上涨2.63%，股价报0.078港元[1]

市场表现 - 部分内房股表现活跃，金辉控股涨6.29%报1.52港元，富力地产涨6.12%报0.52港元，世茂集团涨3.47%报0.179港元，龙光集团涨3.13%报1.32港元，旭辉控股集团涨2.63%报0.078港元 [1] 短期政策与市场预期 - 上海在3月小阳春前大幅优化限购及公积金贷款政策，有望刺激需求在短期内集中释放，激活一二手房置换链条并提振市场信心 [1] - 3月地产板块仍有博弈机会，主要关注两会关于房地产的增量政策预期以及小阳春销售数据的表现 [1] 中长期行业投资主线 - 2026年房地产应聚焦三大主线：一是政策底部的估值修复，开年中央和一线城市政策释放明确政策转向信号，新开工和拿地回撤预示供给端出清加速 [1] - 二是布局“好房子”品质溢价主线，拥有成熟体系和高端产品线的开发商将享受品质代差带来的销售溢价和毛利率优势 [1] - 三是借鉴香港“产业—人口—租金”传导路径，关注核心城市租金回报率修复带来的资产配置需求 [1]

**涉及的行业与公司** * **行业**：中国房地产行业[1][2][3][4][5][6][7][8] * **提及公司**：华润、滨江、招蛇、建发、保利置业、华润万象生活、太古地产、瑞安房地产、嘉里建设、大悦城、百联股份[7] **核心观点与论据** * **近期市场表现疲弱**：26年春节（第8-9周）新房市场成交量显著低于23-25年同期水平，而二手房成交量则高于23-25年同期[1][2] * **新房市场**：40城新房成交面积环比下降65.2%，同比下降79.1%；55城新房成交套数较25、24、23年春节分别下降22%、13%、53%[1][2] * **二手房市场**：18城二手房成交面积环比下降68.8%，同比下降77.6%；22城二手房成交套数较25、24、23年春节分别增长107%、84%、470%[1][2] * **库存与土地**：12城新房去化周期为21.3个月，环比增加1.4个月；百城土地成交建面同比下降49.4%，楼面均价同比下降52.9%[1] * **政策刺激已出台但效果待观察**：上海于2月25日发布“新七条”优化政策，涉及限购、公积金和房产税[2] * 该政策被认为能增加购买资格、降低购房成本，可能短期促进成交量回升，但后续持续性有待观察[3] * **对26年板块走势的预判与投资建议**：认为26年地产板块出现收益机会较大，并可能迎来两个拐点[6] * **“政策拐点”**：可能在Q1末左右出现，体现在供需端政策积极性提升，建议提前布局[6] * **“基本面拐点”**：可能在Q4左右出现，主要体现在二手房价格降幅收窄，其带来的机会持续时间可能更长[6] * **投资主线**：关注两类公司，一是25年计提减值充分、26-27年减值压力减轻的房企；二是已提前布局新业态的商业地产公司[7] * **核心风险提示**：政策出台不及预期、销售与房价持续下行、市场信心修复不及预期[8] **其他重要内容** * **当前行业定位**：房地产行业仍面临压力，防范地产及相关风险是首位[4] * **政策出台的潜在动力**：市场的惯性下滑及蔓延的看跌预期可能会倒逼政策尽快出台[5] * **持续性修复的前提**：价格的止跌回稳是市场持续性修复的关键[6]

报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 - 折价成交个券中“23 发展 01”债券估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交个券中“ H3 万科 01”估值价格偏离程度靠前；净价上涨成交二永债中“25 长沙银行二级资本债 01”估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交商金债中“25 江苏银行债 04BC”估值价格偏离幅度靠前 [3] - 成交收益率高于 5%的个券中地产债排名靠前 [3] - 信用债估值收益变动主要分布在[-5,0)区间 [3] - 非金信用债成交期限主要分布在 2 至 3 年，3 至 4 年期品种折价成交占比最高；二永债成交期限主要分布在 4 至 5 年，4 至 5 年期品种折价成交占比最高 [3] - 分行业看建筑装饰行业的债券平均估值价格偏离最大 [3] 根据相关目录分别进行总结 折价成交跟踪 - 涉及“23 发展 01”“23 产融 09”等多只债券，剩余期限从 0 年到 9.14 年不等，估值价格偏离从 -19.73%到 -0.02%，成交规模从 10 万元到 116771 万元 [5] 净价上涨个券成交跟踪 - 包含“ H3 万科 01”“ H1 万科 04”等债券，剩余期限从 0.21 年到 28.47 年，估值价格偏离从 0.12%到 1.90%，成交规模从 10 万元到 24041 万元 [6] 二永债成交跟踪 - 涵盖“25 长沙银行二级资本债 01”“25 唐山银行二级资本债 01”等，剩余期限从 1.11 年到 9.30 年，估值价格偏离多为 0.01% - 0.04%，成交规模从 1001 万元到 149100 万元 [7] 商金债成交跟踪 - 涉及“25 江苏银行债 04BC”“25 光大银行科创债 01”等，剩余期限从 1.23 年到 2.81 年，估值价格偏离多为 0.02% - 0.03%，成交规模从 2003 万元到 88253 万元 [8] 成交收益率高于 5%的个券 - 有“ H3 万科 01”“ H1 万科 04”等，剩余期限从 0.10 年到 3.12 年，估值价格偏离从 -1.50%到 1.90%，成交规模从 2 万元到 1564 万元 [9] 当日信用债成交估值偏离分布 - 展示了信用债估值收益变动在[-10,-5)、[-5,0)、(0,5]、(5,10]区间的债券只数和成交规模 [10][11] 当日非金信用债成交期限分布 - 显示非金信用债成交期限在 0.5 年内到 4 - 5 年各区间的成交规模和折价成交占比 [12][13] 当日二永债成交期限分布 - 呈现二永债成交期限在 1 年内到 4 - 5 年各区间的成交规模和折价成交占比 [15][16] 各行业非金信用债折价成交比例及成交规模 - 体现各行业非金信用债平均估值价格偏离和成交规模 [17][19]

核心观点 - 本轮房地产周期调整的核心在于库存问题，当前北京、上海的二手房库存去化周期已回归至合理水平，且呈现出社会库存自然见底的可持续特征，叠加政策端对“去库存”的重视和边际调整，两地房价在2026年内有望企稳 [1][2][7] - 随着核心城市房价企稳信号的出现，房地产板块的投资逻辑或将从政策博弈逐渐过渡至基本面驱动的beta行情 [1][35] 对房价走势的研判 - 本轮周期房价走势的关键决定变量是库存水平，特别是居民端的二手房库存直接决定了住房的边际定价 [7][8] - 实证数据显示，二手房去化周期与房价涨跌存在清晰的量化关系，当去化周期处于特定水位区间（如7-9个月）以下或内部时，房价趋于稳定或上涨 [16] - 截至分析时点，北京、上海、合肥、成都四个城市的二手房挂牌去化周期已基本回到或接近其房价可走稳的合理区间，其中北京和上海可能已进入社会库存去化的尾声阶段 [16][21] 北京与上海市场的具体分析 - 自2025年下半年以来，北京和上海的二手房挂牌量开始持续下行，截至2026年1月，北京和上海的挂牌量已分别累计下降**14%** 和**24%** [21] - 挂牌量下降的原因并非成交加速，而是表现为新挂牌量下降、撤牌量增多，这反映了可出售体量或出售意愿的下降，是社会库存自然触底的体现，这使得房价企稳的趋势更具可持续性 [2][21] - 2026年1月，北京和上海的高频挂牌价自2025年底至农历春节前累计分别走平和微增**0.5%**，价格趋稳迹象明显 [4] 政策环境分析 - 政策层面自上而下开始重视“去库存”问题，例如上海在2026年2月于浦东、静安、徐汇三区试点以市价收购二手住房用于保障性租赁住房，这被视为可能加速房价企稳节奏的积极举措 [2][24] - 北京和上海在2025年末至2026年初对限购等政策进行了边际调整，尽管力度适中，但在当前社会库存见底的背景下，可能成为房价预期进入正循环的催化剂 [2][24] 房地产板块投资展望 - 随着核心城市房价显现企稳信号，房地产板块可能迎来由基本面改善驱动的beta行情，即板块性的估值修复 [35][36] - 对重点覆盖的12家房企进行的RNAV测算显示，其最新市值较RNAV的平均折让幅度达**37%**，估值折价深的标的在首轮修复中弹性可能更大 [36] - 建议关注三类投资思路：配置beta特征明显的稳健标的；配置产品力强、存货质量优的结构性成长标的，以及估值折价深且潜在弹性大的标的；关注部分在超跌估值下可能实现可观重估的民企 [1] 需要关注的潜在风险 - 若地方政府“控新增”（控制土地供应）不及预期，新增新房供给可能中断社会库存的去化进程，从而影响房价企稳趋势 [25] - 二手房挂牌量易受季节性因素、技术性噪音（如中介清理无效挂牌）及外生冲击（如政策预期变化、限售解禁）影响，对其趋势的观察需审慎 [25] - 如果内外生风险导致住房交易量大幅萎缩，将需要重新评估供需关系，房价可能再度面临下行压力 [26] - 库存问题存在空间不均匀性，多数二线城市及中低能级城市的去化周期仍偏高或挂牌量仍在上升，从局部企稳到整体企稳的进程可能较慢 [26]

债市资金与利率情况 - 央行公开市场单日净回笼资金4917亿元，当日开展343亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，同时有5260亿元逆回购到期 [3] - 银行间市场资金面保持宽松，主要回购利率继续下行，其中DR001加权平均利率下行超4个基点至1.26%附近，匿名点击系统隔夜报价1.25%且资金供给超千亿 [5] - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交利率为1.565%，较上一交易日下行1个基点 [9] - 国债期货市场表现分化，30年期主力合约上涨0.09%，10年期主力合约下跌0.01%，5年期主力合约持平，2年期主力合约上涨0.01% [13] 全球宏观与政策动态 - 伊朗危机引发金融市场对通胀的担忧，全球债券市场承压，交易员抛售多国政府债券，担忧冲突推高油价并加剧通胀，美国、日本、澳大利亚等国国债本周均下跌 [17] - 美国总统特朗普就针对伊朗的军事行动向国会提交《战争权力法案》通知，表示无法确定军事行动的全部范围和持续时间，并称美军保持部署态势以应对进一步威胁 [17] - 2026年全国两会即将召开，全国政协会议于3月4日开幕，会期7天，主要议程包括审议工作报告、讨论“十五五”规划纲要草案等；全国人大会议于3月5日开幕 [14] - 深圳发布城市更新项目管理新规，自2026年3月16日起实施，有效期5年，规定未完成规划审批的项目取消保障性住房奖励容积并原则上可不配建保障性住房 [15] - 工信部等六部门联合发布《关于促进光伏组件综合利用的指导意见》，明确发展目标、核心技术攻坚方向，并从行业规范、金融支持等多维度出台配套措施 [15] 债券发行与兑付事件 - 财政部计划于3月4日发行300亿元63天期记账式贴现国债 [19] - 中国农业发展银行计划于3月4日招标增发不超过260亿元的三期金融债 [19] - 青海省计划于3月10日招标发行81.8427亿元地方债 [19] - 龙湖集团完成兑付“16龙湖04”债券本息，其境内信用债余额约为33亿元 [19] - 雅居乐集团的清盘呈请聆讯延期至6月29日 [19] 债券市场信用风险事件 - 近期发生多起发债主体负面事件，包括闻要科技、山东龙大美食、航天宏图等公司的主体评级下调，以及厦门真洲鸿图地产相关债券展期等 [19] - 本月城投非标资产出现多起风险事件，涉及融资租赁合同纠纷、私募基金、信托计划等多种类型，风险类型包括违约及风险提示 [21]