投资评级 - 报告对倍轻松（688793.SH）维持“优于大市”评级 [1][3][5] 核心观点 - 公司作为我国高端局部按摩仪龙头，当前经营持续承压，主要受消费环境及线上竞争影响 [1][3] - 公司正积极通过调整渠道结构、创新业务模式、加速新品迭代等方式应对挑战，期待后续变革成效释放 [1][3] - 考虑到2025年新业务探索和研发投入较大，下调盈利预测，但预计2026年将实现扭亏为盈，2027年归母净利润同比增长90% [3][25][26] 财务表现 - 2025年Q1-Q3公司实现营收5.5亿元，同比下降34.1%，归母净利润为-0.7亿元，同比下降601.0% [1] - 2025年第三季度单季收入1.7亿元，同比下降28.5%，归母净利润-0.3亿元，亏损同比扩大0.16亿元 [1] - 2025年第三季度毛利率同比下降5.9个百分点至60.9%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.3/+0.9/+3.2/+0.9个百分点 [3] - 盈利预测显示，公司2025-2027年归母净利润预计为-0.5亿元/0.3亿元/0.5亿元，对应市盈率（PE）为-48倍/102倍/53倍 [3][4][25] 业务转型与新增长点 - 公司推出“轻松一刻”健康管理品牌，将线下直营店从纯销售产品形态转变为“科技产品+速效按摩”的新模式 [2] - 新门店模式以“智能设备+人工手法+艾灸理疗”形成三位一体的按摩服务体系，截至10月底已在全国建成15家门店 [2] - 公司以“科技赋能健康”为核心战略，将前沿科技应用于硬件产品，推出头部按摩器HAIR 3、脚部按摩器iFoot5等多款新品 [2] 渠道策略 - 线上渠道方面，公司自2024年起对费用投放进行有效管控，压缩盈利能力较差的渠道，预计2025年线上收入同比下滑31.6%，2026年恢复增长 [20][23] - 线下直销渠道预计2025年收入同比下降20.0%，但随着按摩服务类门店数量增加，2026-2027年有望实现29.4%和21.8%的增长 [20][23] - 线下经销渠道主要通过加盟体系在海外及三四线市场开拓，预计2025-2027年收入分别增长12%/15%/15% [21][22][23] - ODM业务随着新海外客户的拓展，预计2025年收入同比下滑5%，2026-2027年转为增长15%和12% [22][23] 行业背景 - 根据美团及艾瑞咨询《2024年按摩足疗行业白皮书》，2024年我国按摩足疗行业用户超2亿人，按摩作为快节奏生活下的放松保健刚需，市场潜力巨大 [2]

抽查概况 - 上海市市场监督管理局于2025年10月28日公布了电热水壶产品质量监督抽查结果 [1] - 本次共抽查35批次产品，发现不合格产品6批次，整体不合格率为17.1% [1] - 抽查覆盖实体销售20批次（不合格3批次，不合格率15%）和电商销售15批次（不合格3批次，不合格率20%） [1] 产地与合格率分析 - 抽查样品产地涉及上海、北京、安徽、浙江等5个省市 [1] - 标称上海市生产企业产品共抽查4批次，全部合格，合格率为100% [1] - 标称外省市生产企业产品共抽查31批次，不合格6批次，不合格率为19.4% [1] 不合格项目分析 - 本次抽查发现的不合格项目主要集中在6个方面：耐潮湿、非正常工作、机械强度、结构、内部布线、电源连接和外部软线 [5] - 耐潮湿项目不合格问题最为突出，涉及5批次产品，存在触电安全隐患 [5] - 非正常工作项目不合格涉及4批次产品，存在引发火灾、触电等安全隐患 [5] - 机械强度项目不合格涉及3批次产品，存在触电安全隐患 [5] - 结构、内部布线、电源连接和外部软线项目各发现1批次产品不合格 [6] 合格产品品牌与生产者 - 抽查结果显示包括浙江爱仕达、浙江绍兴苏泊尔、广东龙力电器、广东新宝电器（morphy richards品牌）、上海唐年实业、得力集团等多家知名企业产品符合标准 [2] - 其他合格产品生产者包括广东安博朗科技、佛山市海迅电器、广东海利集团（金灶品牌）、广东美的生活电器、小熊电器、九阳生活电器、合肥荣事达小家电等 [3]

抽查结果概览 - 2025年上海市加湿器产品质量监督抽查共检验35批次产品，其中不合格7批次，不合格率为20% [2] - 实体销售渠道抽查15批次，发现不合格1批次，不合格率为6.7%；电商销售渠道抽查20批次，发现不合格6批次，不合格率为30% [2] - 抽查样品产地涉及4个省市，标称上海市生产的4批次产品全部合格；标称外省市生产的31批次产品中，有7批次不合格 [2] 合格产品分析 - 合格产品名单中包含飞科、小熊、美的、亚都、荣事达、德尔玛等知名品牌，显示主流品牌质量控制较为稳定 [2][3] - 合格产品生产商所在地域分布广泛，包括上海、广东、安徽、浙江等地，其中广东企业占比最高 [2][3] - 合格产品覆盖多种加湿器类型，包括超声波加湿器、无雾加湿器、智能加湿器等，产品功能多样化 [2][3] 不合格产品分析 - 所有7批次不合格产品的不合格项目均为“标志和说明”，未涉及电气安全或性能指标问题 [4][5] - 不合格产品主要问题包括未标注额定电压、额定频率、制造商信息、产品型号等必要信息，可能误导消费者 [5] - 不合格产品生产商集中在深圳市，涉及深圳大事件科技、深圳市共乐盈科技、深圳市腾亮科技等多家企业 [4] 行业产品类型分析 - 加湿器行业主要产品类型包括超声波式、冷蒸发式（无雾型）和电热式三种 [6] - 超声波式加湿器加湿效率高、价格亲民，但对水质要求较高；冷蒸发式无白雾现象，适合敏感人群；电热式加湿量大但能耗较高 [6] - 消费者应根据房间大小、家庭成员状况等因素选择合适类型，房间面积每10平方米需要100-200mL/h加湿量 [7] 消费者选购指引 - 建议优先选择知名品牌，这类品牌在技术研发、生产工艺和质量控制方面更为成熟 [6] - 选购时应关注核心性能参数，包括加湿量、水箱容量（一般2-5升）、噪音水平（建议35分贝以下）等指标 [7] - 需要检查安全设计，如缺水自动断电保护功能，对于电热式加湿器还需关注外壳隔热性能 [7] - 评估使用便捷性，包括加水方式、清洁难度、操作面板设计等影响用户体验的因素 [8]

公司整体业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入122.84亿元，同比下降3.20%，实现归母净利润8.41亿元，同比增长7.13% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入44.81亿元，同比下降9.78%，实现归母净利润2.98亿元，同比下降13.05% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润为2.82亿元，同比下降7.85% [1] 分区域业务表现 - 2025年第三季度公司海外业务收入同比下降11.9%至36.95亿元，占总收入的82% [2] - 2025年第三季度公司国内业务收入同比增长1.5%至7.87亿元，占总收入的18%，单季度增速转正 [2] - 海外业务压力主要源于前期订单提前释放、关税环境不稳定及海外需求波动 [2] 品牌与产品结构 - 国内业务中，摩飞品牌表现较弱，而东菱、百胜图品牌实现较优增长 [2] - 公司品牌结构调整的积极效果有望开始兑现 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度公司毛利率同比下降0.84个百分点 [3] - 2025年第三季度归母净利率同比下降0.25个百分点 [3] - 毛利率压力主要源于外销价格竞争及高端摩飞品牌国内收入占比降低 [3] - 第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.10、-0.22、+0.35、-0.18个百分点，费用率总体稳定 [3] 其他收益与影响因素 - 第三季度政府补贴有所增加，但受汇率波动影响，投资收益与公允价值变动收益合计有所降低 [3] - 在政策退坡以及外贸干扰背景下，归母利润率或阶段性承压 [3] 未来业绩展望 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.84亿元、12.51亿元、14.48亿元 [4] - 对应2025-2027年市盈率分别为11.3倍、9.8倍、8.5倍 [4]

投资评级 - 报告对倍轻松（688793.SH）维持“优于大市”的投资评级 [1][3][5] 核心观点 - 公司2025年前三季度经营持续承压，营收5.5亿元，同比下降34.1%，归母净利润亏损0.7亿元，同比下降601.0% [1] - 公司正积极应对挑战，通过调整渠道结构、创新业务模式、加速新品迭代等方式，探索新的增长点，期待后续变革成效释放 [1][3] - 公司系我国高端局部按摩仪龙头，受当前消费形势影响经营承压，但通过发力新业务模式、新渠道和新品类，后续收入和业绩有望迎来企稳修复 [3] 财务表现 - 2025年第三季度单季收入1.7亿元，同比下降28.5%，归母净利润亏损0.3亿元，亏损同比扩大0.16亿元 [1] - 2025年第三季度毛利率同比下降5.9个百分点至60.9%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别增加0.3、0.9、3.2、0.9个百分点 [3] - 2025年第三季度归母净利率同比下降12.1个百分点至-17.7%，盈利能力承压 [3] 业务转型与新增长点 - 公司推出“轻松一刻”健康管理品牌，门店模式转变为“智能设备+人工手法+艾灸理疗”三位一体的按摩服务体系，并辅以产品销售 [2] - 截至2025年10月底，公司已在全国建成15家“轻松一刻”门店，预计下半年将加速门店开拓 [2] - 按摩足疗行业用户超2亿人，按摩作为快节奏生活下的放松保健刚需，有望为公司带来新业务增长点 [2] - 公司以“科技赋能健康”为核心战略，将激光护发、微型生物传感器、中医健康AI模型2.0等前沿科技应用于硬件产品，推出多款新品 [2] 盈利预测 - 报告下调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为-0.5亿元、0.3亿元、0.5亿元，同比变化为-622%、扭亏、+90% [3][25] - 预计2025-2027年营业收入分别为8.35亿元、9.59亿元、10.79亿元，同比变化分别为-23.1%、+14.9%、+12.5% [4][26] - 对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为-48.1倍、101.7倍、53.4倍 [3][27] 渠道与收入拆分预测 - 线上渠道：预计2025年收入同比下滑31.6%，2026年起恢复增长，毛利率维持在60% [20][23] - 线下直销：预计2025年收入同比下滑20.0%，2026年后随着按摩服务类门店增加，收入贡献将显现，毛利率预计修复至70%以上 [20][23] - 线下经销：预计2025-2027年收入分别增长12%、15%、15%，毛利率稳定在42.6% [22][23] - ODM业务：预计2025年收入同比下滑5%，之后恢复增长，毛利率稳定在38% [22][23] 费用预测 - 销售费用率：预计2025-2027年分别为52%、48%、46% [24] - 管理费用率：预计2025-2027年分别为6%、4%、4% [24] - 研发费用率：预计2025-2027年分别为7%、5%、5% [24]

投资评级与目标 - 报告对公司的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 基于DCF估值法，报告给出目标价22.4元，对应2026年市盈率为31倍 [6] - 当前股价为20.28元，目标价存在约10.5%的上涨空间 [2] 核心财务表现与预测 - 2025年第三季度公司营收为6.0亿元，同比下滑3.4%；归母净利润为0.2亿元，同比大幅下降45.1% [6] - 报告预测公司2025年全年营收为24.23亿元，同比增长17.7%；归母净利润为1.10亿元，同比下降20.8% [2] - 展望2026-2027年，预计归母净利润将恢复增长，增速分别为22.9%和23.1%，净利润额达到1.36亿元和1.67亿元 [2] - 2025年第三季度毛利率为12.7%，同比下降2.5个百分点；归母净利率为3.1%，同比下降2.3个百分点 [6] 业绩表现分析 - 第三季度营收承压主要受去年同期高基数以及贸易争端影响 [6] - 毛利率下滑主要系新品模具投入较多，以及环境电器新品起量初期毛利率较低所致 [6] - 盈利能力承压还受费用率提升影响，2025年第三季度销售/管理/研发费用率分别为2.9%/3.4%/3.3%，同比分别提升1.9/0.6/0.8个百分点 [6] 未来增长驱动力 - 公司正积极开拓新产品线，包括咖啡机、奶泡机、净水机、AI扫地机器人等，有望带动未来收入提升 [6] - 随着新品落地起量，毛利率和盈利能力有望持续修复 [6] - 报告预测公司2025-2027年每股收益分别为0.59元、0.72元和0.89元 [2]

核心观点 - 家电行业在2025年第三季度展现出经营韧性，整体营收同比增长2.6%，归母净利润同比增长4.8%，盈利能力同比改善 [3] - 行业内部延续分化趋势，白电、小家电、零部件板块表现相对稳健，而厨电、照明电工板块持续承压 [3] - 龙头企业凭借竞争优势实现稳健增长，预计第四季度家电龙头将维持稳健经营态势，叠加估值分红优势，配置价值凸显 [3][79] 家电行业整体表现 - 2025年第三季度家电行业营收达到3,852.0亿元，同比增长2.6% [3][16] - 同期归母净利润为317.8亿元，同比增长4.8%，归母净利率同比提升0.1个百分点至8.3% [3][18][23] - 分板块看，白电/厨电/小家电/黑电/照明电工/零部件行业营收增速分别为+3.7%/-4.8%/+6.4%/-3.0%/-4.5%/+2.9% [3][15] 白电板块分析 - 白电板块需求韧性凸显，2025年第三季度营收同比增长3.7%至2,671.1亿元，归母净利润同比增长3.5% [3][15][18] - 产业在线数据显示，空调、冰箱、洗衣机内销量在第三季度分别同比增长5.5%、1.2%和下降2.3% [3][25] - 龙头企业表现分化，美的集团和海尔智家营收分别增长9.9%和9.5%，而格力电器营收同比下降15.1% [3][25][26] 小家电板块分析 - 小家电行业2025年第三季度营收同比增长6.4%至281.5亿元，归母净利润同比增长10.4% [3][15][18] - 厨小电内部表现分化，小熊电器和北鼎股份营收分别增长14.7%和19.0%，而苏泊尔和九阳股份营收分别下降2.3%和11.0% [3][39] - 清洁电器龙头增长强劲，石头科技和科沃斯第三季度营收分别大幅增长60.7%和29.3% [3][39][43] 黑电板块分析 - 黑电行业呈现量稳价升趋势，2025年第三季度营收同比下降3.0%，但归母净利润同比大幅增长70.6% [3][15][18] - 龙头企业海信视像、创维数字、极米科技第三季度营收分别增长2.7%、9.1%和2.9% [3][65][66] - 行业盈利能力显著改善，归母净利率同比提升0.7个百分点，其中极米科技净利率同比大幅提升5.2个百分点 [3][18][69][70] 投资建议 - 报告推荐业绩兑现度较优、红利价值突出的白电龙头美的集团和海尔智家 [3][79] - 同时看好份额提升、盈利改善持续兑现的黑电龙头海信视像 [3][79] - 还推荐内外销景气向好、经营有望持续优化的扫地机龙头科沃斯和石头科技 [3][79]

抽查结果概览 - 上海市市场监督管理局在2025年对电动剃须刀产品进行质量监督抽查，共抽查40批次产品，其中6批次不合格，不合格率为15% [2] - 抽查覆盖生产、实体销售和电商销售三个领域，生产领域抽查5批次全部合格，实体销售抽查20批次有1批次不合格，电商销售抽查15批次有5批次不合格 [2] - 抽查样品产地涉及上海、浙江、广东，其中标称上海生产的企业抽查10批次发现2批次不合格，标称外省市生产企业抽查30批次发现4批次不合格 [2] 合格产品情况 - 本次抽查共有34批次产品所检项目符合相关标准，包括飞利浦、博朗、松下、飞科、超人、真汉子等知名品牌 [3][4] - 合格产品的销售渠道多样，涵盖实体商场、超市以及拼多多、京东、天猫、盒马等电商平台 [3][4] - 部分合格产品由知名企业生产，如珠海经济特区飞利浦家庭电器有限公司、广州宝洁有限公司（博朗）、上海飞科电器股份有限公司等 [3][4] 不合格产品情况 - 本次抽查发现的6批次不合格产品均存在“标志和说明”项目不符合标准要求的问题 [5][6] - 不合格产品涉及smasmall、麦克赛尔泉、DOCO LAB、有色、立时、盟平等品牌 [5] - 不合格产品的销售渠道集中在电商平台，包括京东、天猫、科力普、抖音商城等 [5] 不合格项目分析 - 不合格项目“标志和说明”问题主要表现为产品铭牌参数标注不规范、缺少符号，以及说明书缺少必要的说明或警示信息 [6] - 标志和说明不符合标准要求会导致用户无法获得足够的使用指导，存在误用风险 [6] - 所有不合格批次均集中于标志和说明项目，未涉及产品安全或性能核心指标 [5][6]

行业整体态势 - 小家电行业业绩分化加剧，清洁电器龙头保持高增长，而传统厨房小家电企业普遍面临收入下滑 [2] - 业绩分化反映出各品类处于不同生命周期阶段，清洁电器为成长型品类，厨房小家电已步入成熟期 [2] - 国家补贴政策对行业短期销售节奏产生明显影响，品牌应对市场变化的能力是业绩分化的关键因素 [2] 清洁电器领域：科沃斯 - 公司前三季度实现营业收入128.77亿元，同比增长25.93%，归母净利润14.18亿元，同比增幅高达130.55% [3] - 第三季度单季归母净利润同比激增7160.87%，但需结合去年同期的低基数（归母净利润仅为603.88万元）进行理性分析，更多体现为“低基数修复”效应 [3][5] - 第三季度营收和净利润环比双双下滑，营收较二季度的48.18亿元下降12.8%，净利润从二季度的5.04亿元减少至4.38亿元，环比降幅达13.1% [5] - 高端新品地宝X11市场表现未达预期，未能有效承接政策退坡后的市场需求缺口 [5] - 公司通过优化产品结构与内部降本增效，第三季度毛利率同比提升7.73个百分点 [3] 清洁电器领域：石头科技 - 公司第三季度单季实现营业收入41.63亿元，同比增长60.71%，远超全球智能清洁设备行业28%的平均增长水平 [3] - 前三季度实现营业收入120.66亿元，同比增长72.22%，但净利润为10.38亿元，同比下降29.51%，面临“增收不增利”困境 [6] - 前三季度研发投入金额高达10.28亿元，同比增长60.56，销售费用和研发费用增加导致净利润下滑 [3][6] - 经营活动产生的现金流量净额为-10.6亿元，同比急剧下降200%，主要因销售规模扩大和渠道结构调整带来的备货增加 [6] - 2025年上半年以20.7%的全球市场份额位居第一，科沃斯以13.9%的份额位列第二 [6] 清洁电器行业前景与挑战 - 行业存在增长红利，北美、欧洲渗透率在15%-20%，亚太地区不足10%，发展空间广阔 [4] - 技术持续升级、产品创新突破与全球化渠道布局是高速增长的主要驱动力 [3] - 中国品牌在欧美市场采取“以价换量”策略，部分机型折扣幅度达10%至30%，价格战从国内蔓延至海外，压缩企业利润空间 [6] 厨房小家电领域：苏泊尔 - 公司前三季度实现营业收入168.97亿元，同比微增2.33%，归母净利润13.66亿元，同比下降4.66% [7] - 第三季度单季营收同比下降2.30%，净利润降幅扩大至13.42% [7] - 业绩压力主要源于内销市场疲软（2024年内销业务增速为-1.21%）以及对外销客户SEB集团的过度依赖（2024年外销业务收入中超90%来自SEB） [8] - 研发投入占比降至1.83%，显著低于行业平均的3.33%，而分红比例常年保持高位 [9][12] 厨房小家电领域：九阳股份 - 公司前三季度营收为55.9亿元，同比下降9.7% [7] - 第三季度通过产品结构优化和内部降本增效，毛利率同比提升4.37个百分点，实现扭亏为盈，但当期营收仍同比下降10.99% [7] - 曾凭借豆浆机建立品牌护城河，但随竞争加剧和需求多元化，功能单一的豆浆机吸引力下降，亟需寻找新增长点 [9][10][11] 行业趋势与机遇 - 部分企业如小熊电器通过产品创新和渠道优化实现逆势增长，2025年上半年营收同比增长18.94%，净利润同比增长27.32% [12] - 中美经贸问题取得阶段性成果为小家电出海释放积极信号，有利于代工企业与海外客户的价格谈判，以及自有品牌企业通过提价转移关税 [12] - 随着技术迭代加速和全球竞争加剧，行业马太效应将更加显著，龙头企业有望获取更多市场份额 [12]

公司治理与股权激励 - 公司于2025年10月29日召开第三届董事会第二十次会议并审议通过注销部分股票期权的议案 [1] - 注销原因包括8名激励对象因离职不再具备资格导致176,660份股票期权被注销 [1] - 注销原因还包括第一个行权期公司层面业绩考核要求未达成导致41名激励对象的230,230份股票期权被注销 [1] - 本次合计注销已授予但尚未行权的股票期权406,890份并于2025年11月4日完成注销手续 [1]