行业投资评级 - 家电行业评级为“优于大市” [2][8] 核心观点 - 海外“黑五网一”大促显示良好增长趋势，美国网络周在线消费总额达442亿美元，同比增长7.7% [3][19] - 石头科技在海外大促中表现强劲，欧洲、北美、亚太区扫地机销量分别同比增长41%、58%、96% [3][20] - 传统扫地机巨头iRobot面临严重财务危机，其现金及等价物仅2480万美元，且欠代工厂杉川1.6亿美元货款，其中0.9亿美元已逾期 [4][24] - iRobot的失序为中国扫地机企业在海外市场，尤其是北美区域的进一步发展打开了空间 [4][19] - 10月大家电内外销出货普遍承压，内销受国补高基数影响，外销在高基数下同样承压，但冰箱、洗衣机、中央空调表现相对抗跌 [5][29] - 第三季度以来家电上市公司营收增速放缓但韧性充足，盈利能力同比小幅提升，白电和小家电板块增长韧性最强 [14] - 后续家电内销需求景气度可能回落，外销随着海外降息及终端需求恢复有望回归稳健增长，龙头公司有望延续稳健增长 [14] 分板块观点与投资建议 白电板块 - 经营表现最为稳健，营收利润均实现个位数增长 [14] - 推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [6][15][17] - 看好白电龙头持续的稳健增长和高股息回报 [17] 小家电板块 - 第三季度营收增速领先其他板块，受国补扰动较小，利润率有所改善 [14] - 推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份 [6][15][17][18] - 石头科技海外增长强劲，产品布局日益强化 [15][17] 黑电板块 - 第三季度营收受北美出口拖累有所承压，但利润持续修复 [14] - 推荐海信视像 [6][18] - 海信视像在Mini LED技术布局领先，全球渠道持续优化 [18] 厨电板块 - 受地产拖累，第三季度营收利润持续承压 [14] - 推荐老板电器 [15] - 老板电器烟灶主业表现稳定，并持续开拓洗碗机等新品类 [15] 照明及零部件板块 - 受出口及下游家电需求影响，第三季度营收增速放缓，盈利承压 [14] - 推荐大元泵业、佛山照明 [16] 本周重点数据跟踪 - **市场表现**：本周家电板块上涨1.84%，相对沪深300指数收益为+0.56% [5][31] - **原材料价格**： - LME3个月铜价周环比上涨5.7%至11616美元/吨 [5][34] - LME3个月铝价周环比上涨1.5%至2892.5美元/吨 [5][34] - 冷轧板价格周环比上涨1.3%至3840元/吨 [5][34] - **海运价格**： - 美西线集运指数周环比下降2.88%至817.58 [5][42] - 美东线集运指数周环比下降3.92%至872.76 [5][42] - 欧洲线集运指数周环比下降0.12%至1447.56 [5][42] - **地产数据**：10月住宅竣工面积累计同比下降18.9%，住宅销售面积累计同比下降7.0% [5][46] 重点公司动态 - **美的集团**：截至11月底，已完成15-30亿元回购计划中的15.1亿元；50-100亿元回购计划中已回购94.7亿元，11月单月回购14.0亿元 [49] - **海尔智家**：截至11月底，10-20亿元回购计划中已回购10.3亿元，11月单月回购0.11亿元，均价27.06元/股 [52] 行业动态 - **家用空调出口**：10月出口量333.1万台，同比下滑26.3%；出口额7.2亿美元，同比下降22.4% [53] - **家用除湿机**：10月生产89.5万台，同比下滑4.4%；销售88.6万台，同比下滑5.0% [53]

行业与公司 * 纪要涉及的行业广泛，包括交运、机械、家电、建筑建材、宠物食品、小商品贸易、车辆制造等，均围绕“出海链”主题展开[1] * 核心公司包括极兔速递、北部湾港、巨星科技、涛涛公司、春风动力、隆鑫通用、昊阳股份、美的集团、海尔智家、TCL电子、海信视像、石头科技、科沃斯、华新水泥、西部水泥、小商品城、中宠股份等[6][9][11][12][15][17][19][22] 核心观点与论据：出海链投资逻辑 * 美国财政扩张将强力推动外需，例如后续4万亿美元减税落地及向低收入群体发放2000美元等言论[3] * 美国降息周期下，资本从美国流出至新兴市场（如墨西哥）进行投资建厂，带动当地就业和消费[4] * 政策重心从“十四五”的科技转向“十五五”的制造，具备全球竞争优势的龙头企业将受益于行业集中度提升和全球需求恢复[4] * 财通证券构建的“奔马50”组合通过RCA竞争优势指数筛选出中国具有出口优势的306个商品，对应108个底层资产，最终组合自11月27日发布以来超额收益约4个百分点[1][5] 核心观点与论据：细分行业与公司机会 * **交运行业**：极兔速递受益于东南亚和拉美电商高增长，东南亚方向包裹增速从一季度52%提升至三季度79%，拉美方向从19%提升至48%[6][7]；北部湾港10月货物吞吐量增22.7%，与东盟进出口金额增速超15%，平陆运河开通将进一步提升吞吐量[7] * **机械与工具**：降息周期下关注阿尔法属性明显且受美国地产影响的工具类产品，宠物销售数据回暖（10月环比上涨1.2%超预期）[8]；地产链相关的手工具、电动工具、园林工具和户外动力设备需求将增长[9] * **车辆**：玩乐类车辆如涛涛公司的高尔夫球车受益于资本开支上升，隆鑫通用大排量摩托车在欧洲市场达国产前两名，春风动力北美市场发展显著且2026年电动车业务将扭亏[11] * **设备与家电**：昊阳股份舞台灯光设备订单连续三四个月恢复到历史高位，月订单量超一亿元[12]；2026年家电出口链呈内稳外强趋势，新兴市场占全球40%份额且渗透率低，有望实现双位数以上增速[13][14] * **建筑建材**：东南亚、非洲、中东人均水泥需求量远低于中国（如越南900多千克、坦桑尼亚300多千克），非洲每年基础设施支出达400~500亿美元，中非合作框架下2025-2027年将投入3600亿支持非洲重点项目建设[16]；华新水泥和西部水泥通过并购进军非洲，西部水泥2024年海外毛利超200元/吨（国内不足20元/吨）[17][18] * **小商品贸易与支付**：小商品城2025年前三季度进出口规模突破6000亿元，同比增长26%，对一带一路国家贸易额占比近七成[19]；其易支付业务上半年流水超25亿美元，同比增54%，上半年实现3000万元利润，同比增50%[21] * **宠物食品**：中宠股份全球供应链布局完善，美国工厂享受美加墨协定免关税，加拿大与美国代工利润率约15%，美国二期投产后产值将达10-15亿人民币[22]；品牌出海收入2025年预计达4.5亿人民币，依托代工经验转变客户为代理商[23] 其他重要内容 * 市场回调因素包括海外流动性问题、国内买债传闻不及预期、内需不确定性，但调整空间有限，上证指数3800点附近是相对靠谱的抄底位置[2] * 小商品城第六代市场全球数贸中心于2025年10月开业，优质铺位单价超10万元/平米，预计未来两三年贡献百亿收入和利润[21]

核心观点 - 行业在2025年以旧换新政策刺激下实现快速增长，但2026年将面临高基数挑战，预计整体增速放缓，龙头公司凭借渠道和品牌优势有望跑赢行业 [2][6] - 外销市场短期受关税政策扰动，但企业通过海外产能布局积累了应对经验，长期在全球份额提升逻辑下有望保持稳健增长 [2][6] - 成本端压力可控，原材料仅铜价上涨明显，海运费回落，汇率震荡略有升值，盈利能力有望保持稳定 [6] - 子行业分化明显：白电龙头业绩稳健；小家电厨电均价改善；黑电产品结构升级；两轮车新规执行推动行业集中度提升 [2] 2025年年度总结 行情回顾 - 2025年1月1日至11月28日，申万家电指数累计涨幅8.1%，在全行业中排名第27位，跑输沪深300指数10.4个百分点 [6][17] - 子板块表现分化显著：家电零部件、黑电、照明设备、小家电、厨电、白电板块涨幅分别为+64.7%、+12.6%、+11.9%、+9.5%、-0.7%、-1.1% [6][17] - 截至2025年11月28日，家电板块PE-TTM由年初15.1倍升至17.3倍，2016年以来历史分位数66% [6][24] 基本面回顾 - 内销方面：2025年1-10月家电社零累计同比+20.1%，但受高基数影响，9月、10月单月同比增速分别为+3.3%、-14.6% [6][35] - 外销方面：2025年1-10月家电出口金额美元口径同比-3.4%，人民币口径同比-2.5%，累计降幅可控彰显韧性 [6][35] - 白电出货端：1-10月空调总销量同比+3.4%，1-9月冰洗销量分别同比+3.2%、+9.0%；空调、冰箱、洗衣机外销分别同比+0.4%、+3.8%、+13.0% [40] 财务表现回顾 - 2025年第三季度家电板块总营收同比+3.8%，增速环比下降1.5个百分点；白电、小家电增速领先，分别为+5.1%、+5.0% [49] - 2025年第三季度板块净利率同比微降0.1个百分点，白电、黑电、小家电净利率分别同比-0.2、+0.0、+0.1个百分点 [50] 2026年行业展望 需求端 - 内销因2025年以旧换新政策造成高基数，2026年行业增速可能放缓，但龙头公司有望凭借渠道和品牌优势跑赢行业 [6][53] - 外销短期受关税政策扰动，但企业自2018-2019年起通过海外产能布局应对，长期全球份额提升逻辑支撑外销稳健增长 [6][56] 盈利端 - 原材料成本：截至2025年11月14日，铜、铝、冷轧、塑料均价较年初分别+24.9%、+11.7%、-8.0%、-13.6%，仅铜价上涨明显对空调成本影响较大 [61] - 汇率：2025年1-10月人民币兑美元整体略有升值，企业通过产品调价、套期保值等手段对冲，影响可控 [66] - 海运：截至2025年11月14日，CCFI指数较年初下跌29%，基本回归正常水平，为企业提供更大利润空间 [69] 2026年子行业展望 白电 - 2026年内销受高基数影响增速可能放缓，但龙头公司凭借渠道和品牌优势有望跑赢行业；外销展现韧性，受益新兴市场拉动，预计龙头业绩稳健增长 [2][90] - 2025年1-10月空调线上累计均价同比-1.3%，线下-2.9%；小米空调线上市占率突破10%，销量增幅约50% [72][83] 小家电 - 厨房小家电在政策刺激下均价提升显著：2025年W1-46电蒸锅、养生壶、电饭煲线上累计均价同比分别为18%、16%、16% [91] - 扫地机行业2025年1-10月线上销售额同比+17.3%，石头科技线上均价3973元/台，份额30.0% [97] - 洗地机行业2025年1-10月线上销量同比+30.2%，添可线上零售额市占率42.4% [105] 黑电 - 产品结构升级带动均价提升，2025年W1-39彩电线上销售额累计同比+9.7%，线下零售量同比+1.5% [116] - 面板价格平稳，下游厂商通过大屏及高端产品占比提升优化结构，盈利能力有望改善 [116] 两轮车 - 2026年新规全面执行，行业有望保持增长；新规提高行业门槛，小厂商出清，龙头份额有望继续提升 [2][152] - 海外市场空间广阔，预计2027年全球电动两轮车销量达5390万辆，出海成为重要发展方向 [147] 长期发展趋势 - 全球化：2024年全球家电零售规模达6703亿美元，海外市场占比高（大家电海外占74%），为中国家电品牌提供广阔出海空间 [155][156] - 消费分化：高端消费潜力依旧，大众消费更关注性价比，驱动企业多元化产品布局 [6]

家电行业2026年度策略分析 涉及的行业与公司 **行业** * 家电行业（包括白电、黑电、清洁电器、小家电）[1][3] * 面板行业[1] **公司** * 白电龙头企业：美的、海尔[6][8] * 黑电企业：提及小米[1][7] * 清洁电器公司：石头科技、科沃斯、iRobot、Shark、UFI[3][13][14] * 小家电出口链公司：新宝股份、欧圣电气、德昌股份[3][18] * 其他：海容冷链[6] 核心观点与论据 行业整体投资策略 * 2026年家电行业投资策略围绕四条主线：经营韧性、出海红利、左侧成长和终极定价[2] * 经营韧性主线关注高股息、高ROE的白电企业 这类企业具有稳健资产和较强业绩释放能力[4] * 出海红利主线关注出口链公司业绩修复 中国家电企业在新兴市场抢占日韩份额 欧美市场增长潜力大[4] * 左侧成长主线关注估值低但产业周期向上的公司 如黑电行业格局改善和商用冷冻柜领域[6] * 终极定价主线关注能打开远期想象空间的新产品或商业模式 如影视创新和割草机[6] 白电板块 * 白电板块发展前景依赖业绩韧性及海外市场扩展能力[6] * 美国降息通道及房地产需求回升将带动家电需求增加[1][4] * 关税问题对龙头白电企业影响有限 因其已建立全球产能弹性[5][6] * 建议优先选择龙头企业 如美的和海尔股息率分别为5~6%和4~5% 估值偏低且具海外业务支持[8] 黑电行业 * 中长期看 中国黑电企业全球份额和利润率有望持续提升[9] * 面板周期性减弱 国内面板产能接近垄断 成本压力减轻[1][9] * 2025年双十一黑电行业整体下滑 但Mini LED渗透率提升至47% 均价提升14%至6,682元[10] * 预计2026年Mini LED与LCD价差收窄将继续推动渗透率提高[1][10] * 北美市场库存趋于合理化 美国消费需求在降息周期下有望恢复[11] * 欧洲市场价格竞争预计2026年放缓 因三星和LG利润率同比下降显示价格战难以持续[12] 清洁电器及小家电 * 清洁电器行业竞争格局改善 iRobot破产危机利好Shark、UFI及石头、科沃斯等中低端产品[3][14] * iRobot去年收入约49亿元人民币 其破产将改善行业竞争格局[14] * 国内追觅和云鲸份额下降 科沃斯与石头合计份额提升至64%[13] * 重点关注洗地机器人等创新产品周期带来的投资机会[3][13] * 石头科技估值较低（对应明年约18倍） 潜在看点包括洗地机器人和割草机器人[16] * 科沃斯估值对应明年约20倍 与机器人概念关联度高[16] 出口链小家电公司 * 2025年加征关税后股价回落 如新宝股份跌幅6% 欧圣电气跌幅16% 德昌股份距缺口还有8个百分点[18] * 预计2026年随关税缓和和美国降息 收入和净利润有望恢复[3][18] * 新宝股份估值对应明年约10倍 主要出口厨小电产品 将受益于关税缓和[19] * 欧圣电气越南及马来西亚产能爬坡迅速 市场预期对应明年估值约16倍 还布局智能护理机器人业务[21] 其他重要内容 市场动态与数据 * 2025年国内空调市场表现超预期 但2026年将因国家补贴政策退坡出现需求透支效应[7] * 三季度小米家电业务增长为-16% 竞争格局改善 双十一期间空调价格较618有明显修复[7] * 铜价年底看涨 减少了短期内进行价格竞争的可能性[7] * 海外市场 中国黑电企业凭借高性价比Mini LED产品突破北美中高端渠道及新兴国家市场[9][10] 产品与产能 * 中国黑电企业凭借面板产能集中及Mini LED技术实现弯道超车[10] * 龙头企业通过全球产能弹性应对关税影响 如美的通过产能调整恢复美国业务增长 海尔凭借美墨产能布局保持竞争优势[5][6] * 新宝股份在印尼的产能扩建不激进 以避免对利润率造成巨大影响[19] * 欧圣电气吸尘器产品仍需海外生产以降低成本 其越南及马来西亚产能爬坡迅速[21] 投资建议与时间点 * 清洁电器领域新品预计最快在12月中下旬或2026年第一季度推出 建议发布后再考虑投资[17] * 建议四季度跟踪出口链公司接单情况 明年第一、二季度重点关注订单恢复情况[22] * 新宝股份建议在2026年第二季度左右关注 因公司基数较低且订单恢复情况可能改善[19]

行业整体展望 - 2026年家电行业投资主线清晰，行业正从规模扩张转向价值增长 [1] - 2025年1-11月申万家电行业指数整体上涨8%，内部呈现显著结构性分化 [2] - 家电零部件板块在2025年1-11月内上涨62%，市场对其成长逻辑给予高溢价 [2] 白电板块 - 白电内销在国补刺激下呈现前高后低态势，高基数压力将主要体现在2025年下半年及2026年上半年 [3] - 白电外销自2025年第二季度起显著放缓，主因关税不确定性及抢出口后的高库存 [3] - 展望2026年，随着美联储降息预期强化及龙头公司海外产能布局，白电出口有望好转，板块高ROE、高分红的特征防御性突出 [3] 黑电板块 - 全球黑电市场呈现“中进韩退”格局重塑，海信、TCL通过Mini LED技术升级与全球化产能布局持续提升份额 [4] - 面板周期趋于弱化，竞争焦点转向技术、成本与运营效率，韩系品牌盈利承压为中国品牌让出市场空间 [4] 新兴品类 - 扫地机行业2025年进入“活水洗地”产品周期，但高价位抑制渗透率快速提升，预计2026年竞争将转向性价比活水产品 [5] - 智能割草机主流路线收敛驱动渗透率快速提升，中国品牌已在线上渠道实现份额引领，预计2026年行业销量同比增长61%，规模有望实现超50%增长 [5] - 家用NAS全球潜在客群规模较大，销量提升空间估计约5倍 [5]

行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [11] 核心观点 - 家电板块龙头在面临内销国补退坡、外销关税挑战的形势下，整体表现出较强的盈利韧性 [2] - 家电板块持仓已环比显著回落至相对低位，估值亦处于合理偏低水平 [2] - 建议把握业绩趋势性高增长龙头成长机会和确定性稳定在龙头的价值回归机会 [2] 整体行业表现 - 2025年前三季度家电行业营收实现中高个位数增长（+7.52%），Q1/Q2/Q3分别增长+13.97%/+5.46%/+3.59%，呈现逐季放缓趋势 [4][21] - 2025年前三季度行业归母净利润同比近双位数增长，Q3同比增长4.22%，盈利能力延续提升 [4] - 2025Q3家电行业毛利率为24.75%，同比-0.54个百分点，但毛销差同比+0.64个百分点至16.35% [31] - 2025Q3行业归母净利润率为8.30%，同比+0.05个百分点 [37] - 2025年前三季度家电行业累计实现经营性现金流净额1526.13亿元，同比增长31.23% [45] 白电行业 - 2025年前三季度白电行业营收同比+9.06%，Q3同比+5.29% [5][24] - 2025Q3白电行业归母净利润同比+3.50%，盈利能力保持相对平稳 [5][70] - 2025Q3白电行业毛利率为26.14%，同比+0.56个百分点，预计因国内价格竞争舒缓 [65] - 2025年前三季度白电行业归母净利润率为9.60%，同比+0.31个百分点 [73] 黑电行业 - 2025年前三季度黑电板块收入同比+3.09%，Q3同比-2.64% [6][24] - 2025Q3黑电行业归母净利润同比+37.26%至14.51亿元，归母净利率达2.99%，同比+0.87个百分点 [6][89] - 长期来看行业结构性升级趋势确定，毛利率有望提升 [6] 厨电与后周期行业 - 2025Q3厨电行业营收同比-4.09%，主要受地产景气度下探影响 [7][100] - 2025Q3厨电板块归母净利润同比-12.73%，归母净利润率同比-1.38个百分点 [7][42] - 行业需求趋于存量，业绩阶段承压 [7] 小家电行业 - 2025Q3小家电板块营收同比+5.92%，其中清洁板块营收同比+30.70% [8][24] - 2025Q3小家电板块业绩同比+16.52%，归母净利润率同比+0.60个百分点 [8][42] - 板块毛利率整体同比提升，企业表现分化 [8] 上游零部件行业 - 2025年前三季度上游零部件行业收入同比+8.13%，Q3同比+3.31% [9][24] - 2025Q3上游零部件行业归母净利润同比+30.29%，归母净利润率同比增加1.66个百分点 [9][42] - 盈利能力大幅提升，主要受益于订单或业务结构优化 [9] 投资建议 - 把握趋势性增长机会，重点推荐安克创新、石头科技、九号公司等新兴家电企业 [10] - 关注稳定性龙头价值回归机会，重点推荐美的集团、海尔智家、格力电器等白电龙头 [10]

核心观点 - 2025年第三季度家电行业在内外销承压背景下展现出经营韧性，47家上市公司合计营收3663亿元，同比增长3.6%，归母净利润301亿元，同比增长4.4%，归母净利率提升0.1个百分点 [1][13][14] - 行业整体盈利能力小幅改善，毛销差（毛利率-销售费用率）同比提升0.2个百分点，归母净利率同比提升0.1个百分点，预计主要得益于内销价格竞争缓和 [1][14] - 子板块分化明显，白电和小家电增长韧性最强，营收分别增长5.0%和6.3%；厨电和黑电收入同比下滑，但黑电盈利显著改善 [1][2][28][29] - 展望第四季度，内销因高基数或承压，外销随海外需求恢复有望回归稳健增长，龙头公司预计延续稳健增长，盈利端有望保持稳中略升趋势 [13][73] 家电行业整体表现 - 2025年前三季度家电上市公司累计营收11599亿元，同比增长7.6%，累计归母净利润960亿元，同比增长9.1% [22][24] - 第三季度毛利率同比微降0.5个百分点至25.0%，但毛销差同比提升0.2个百分点，显示费用管控效果显现 [1][14] - 行业营收增速放缓主要受国家补贴政策效果退坡及外销高基数影响，但整体仍实现韧性增长 [1][13] 白电板块分析 - 白电板块第三季度营收2687亿元，同比增长5.0%，归母净利润255亿元，同比增长3.4%，表现最为稳健 [1][29][30] - 板块毛利率同比下滑1.0个百分点至26.2%，但毛销差同比改善0.2个百分点，归母净利率微降0.1个百分点至9.5% [1][30][31] - 美的集团和海尔智家等龙头公司表现亮眼，第三季度营收分别增长9.9%和9.5%，通过产品创新和全球产能布局实现优于行业的增长 [32][33] 厨电板块分析 - 厨电板块第三季度营收59.6亿元，同比下降4.8%，归母净利润5.0亿元，同比下降17.1%，归母净利率下滑1.2个百分点至8.4% [1][37] - 板块持续受地产低迷拖累，传统厨电龙头老板电器营收保持1.4%的微增，但集成灶企业如火星人收入大幅下滑35.8% [37][40][44] 黑电板块分析 - 黑电板块第三季度营收472.9亿元，同比下降3.6%，但归母净利润同比大幅增长41.9%至14.0亿元，归母净利率提升1.0个百分点至3.0% [2][45] - 收入下滑主要受国内补贴效果减弱及北美关税影响，盈利改善部分得益于四川长虹等公司的公允价值变动收益 [45] - 海信视像表现稳健，第三季度营收增长2.7%，净利润增长20.2%，凭借国内外均衡布局实现稳健增长 [52][53] 小家电板块分析 - 小家电板块第三季度营收306.2亿元，同比增长6.3%，增速领先其他板块；归母净利润20.6亿元，同比增长10.2% [2][29][54] - 板块归母净利率同比提升0.2个百分点至6.7%，结束了连续5个季度的同比下降，预计因行业竞争缓和及低基数效应 [2][54] - 石头科技和科沃斯等新兴品类公司增长强劲，第三季度营收分别大幅增长60.7%和29.3% [59][60] 照明及零部件板块分析 - 照明及零部件板块第三季度营收137.3亿元，同比基本持平（微增0.1%），归母净利润同比下降11.6%至6.3亿元 [2][65] - 板块归母净利率同比下降0.6个百分点至4.6%，受下游家电需求疲软及北美关税影响 [2][65] - 部分公司通过向车用照明等新领域拓展实现收入稳健增长，如海立股份和盾安环境盈利有所改善 [72][74] 重点数据跟踪 - 2025年10月家电板块相对收益为+0.70% [3][77] - 同期原材料价格中，LME三个月铜价环比上涨5.7%至10915美元/吨，铝价环比上涨7.6%至2880美元/吨，冷轧板价格环比上涨0.8%至3760元/吨 [3][78] - 海运价格在10月再度回落，美西、美东和欧洲航线集运指数月环比分别下降6.33%、4.76%和5.57% [3][91] 核心投资组合建议 - 报告推荐白电龙头美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电，看好其增长韧性及高股息回报 [3][73][76] - 小家电板块推荐石头科技、小熊电器和新宝股份，黑电板块推荐海信视像 [3][73][76] - 厨电板块推荐估值处于底部、股息率可观的老板电器；照明及零部件板块推荐大元泵业和佛山照明 [73][75][76]

核心观点 - 2025年第三季度家电行业在内外销承压背景下展现出经营韧性，行业整体营收同比增长3.6%至3663亿元，归母净利润同比增长4.4%至301亿元，净利率提升0.1个百分点[1][13][14] - 白电与小家电板块增长韧性最为充足，白电板块营收同比增长5.0%至2687亿元，小家电板块营收同比增长6.3%至306.2亿元，净利率止跌回升[1][2][28][29] - 行业竞争环境缓和与产品结构升级推动盈利能力改善，第三季度家电行业毛销差（毛利率-销售费用率）同比提升0.2个百分点，净利率环比第二季度明显好转[1][13][14] - 展望第四季度，内销因高基数或承压，外销随海外需求恢复有望回归稳健增长，龙头公司凭借全球产能布局与降本增效有望延续稳健增长[13][73] 行业整体表现 - 2025年前三季度家电行业累计营收达11599亿元，同比增长7.6%，累计归母净利润为960亿元，同比增长9.1%，利润率提升0.1个百分点[22][24] - 第三季度营收增速放缓主要受国补效果退坡及外销高基数影响，但行业整体仍实现韧性增长，白电与小家电成为增长主要驱动力[1][13][28] - 盈利指标改善显著，第三季度毛利率虽同比下降0.5个百分点至25.0%，但毛销差提升0.2个百分点，显示费用管控与竞争缓和效果[1][14] 子版块分析 白电板块 - 白电板块营收2687亿元，同比增长5.0%，归母净利润255亿元，同比增长3.4%，净利率微降0.1个百分点至9.5%[1][30][31] - 龙头公司表现突出，美的集团第三季度营收1123.8亿元，同比增长9.9%，海尔智家营收775.6亿元，同比增长9.5%，均显著高于行业增速[33] - 竞争环境改善推动毛销差提升0.2个百分点，但汇兑损益等因素对净利率产生小幅负面影响[1][31] 厨电板块 - 厨电板块营收59.6亿元，同比下降4.8%，归母净利润5.0亿元，同比下降17.1%，净利率下降1.2个百分点至8.4%[1][37][44] - 传统厨电企业表现相对稳健，老板电器第三季度营收27.0亿元，同比增长1.4%，而集成灶企业受地产拖累明显，火星人营收同比下降35.8%[40][44] - 地产持续承压导致零售需求下降，尤其新兴厨电品类收入与盈利承压明显[1][37] 黑电板块 - 黑电板块营收472.9亿元，同比下降3.6%，但归母净利润同比增长41.9%至14.0亿元，净利率提升1.0个百分点至3.0%[2][45][53] - 海信视像营收156.0亿元，同比增长2.7%，净利润同比增长20.2%，表现稳健；四川长虹因公允价值变动收益净利润大幅增长690.8%[45][53] - 国补效果减弱与北美关税影响导致收入增速转弱，但低基数与一次性因素推动利润修复[2][45] 小家电板块 - 小家电板块营收306.2亿元，同比增长6.3%，归母净利润20.6亿元，同比增长10.2%，净利率提升0.2个百分点至6.7%，结束连续5个季度同比下降[2][54][64] - 新兴品类增长强劲，石头科技营收41.6亿元，同比增长60.7%，科沃斯营收42.0亿元，同比增长29.3%，主要受益于扫地机与洗地机需求放量[54][60] - 行业竞争好转与低基数推动盈利修复，但外销关税与产能转移对部分企业净利率产生压力[2][54] 照明及零部件板块 - 照明及零部件板块营收137.3亿元，同比基本持平（+0.1%），归母净利润6.3亿元，同比下降11.6%，净利率下降0.6个百分点至4.6%[3][65][74] - 下游家电需求下行与北美关税影响盈利表现，但部分企业通过拓展新业务（如车用照明）实现收入稳健增长[3][65][72] 市场数据与外部环境 - 2025年10月家电板块相对收益为+0.70%，主要原材料LME铜、铝价格月度环比分别上涨5.7%与7.6%，冷轧板价格环比上涨0.8%[3][77][78] - 集运指数显示外销物流成本下降，美西、美东、欧洲线10月环比分别下降6.33%、4.76%与5.57%，有助于缓解外销压力[3][91] - 内销市场方面，奥维云网数据显示2025年前三季度家电零售额同比增长5.2%，但第三季度零售规模1988亿元，同比下降3.1%[14][98] 投资建议与重点公司 - 白电板块推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电，关注其高股息、全球化布局与盈利韧性[3][73][76] - 小家电板块推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份，受益于新兴品类放量与盈利修复[3][73][76] - 黑电板块推荐海信视像，基于其Mini LED技术领先与全球渠道优化；厨电板块建议关注老板电器，估值处于历史底部且股息率可观[3][73][76]

核心观点 - 2025年家电行业三季度整体表现稳健，行业营收与净利润实现双增，但内销增速普遍回落，外销呈现分化态势 [5][6][11] - 投资策略上建议聚焦于经营韧性强的白电、受政策影响较小的两轮车以及外销潜力大的清洁电器等子板块 [6][101] - 具备内外均衡布局、海外产能建设较快、以自主品牌为主的公司，如美的集团、海尔智家、科沃斯等，业绩表现相对更优 [6][101] 行业概览 - 2025年前三季度家用电器行业整体营收达12,678亿元，同比增长6.4%；归母净利润达955亿元，同比增长10.2% [11][12] - 行业盈利能力保持稳定，毛利率和归母净利率分别为24.3%和7.5% [11][15] - 经营活动现金流净额显著改善，同比大幅增长29.2%至1,518亿元 [11][15] 白电板块 - 三季度白电内销增速放缓，空调/冰箱/洗衣机内销量同比增幅分别为+6%/-4%/-4%，较二季度（+12%/+8%/+8%）明显下滑 [5][16] - 外销表现疲软，空调/冰箱/洗衣机外销量同比变化分别为-13%/-5%/-1% [5][16][20][21][24][25] - 核心公司营收与净利润增速放缓，三季度营收/归母净利润分别同比增长9.0%/2.7%，低于二季度的13.8%/5.9% [26] - 美的集团与海尔智家收入增速领先，毛利率分别为26.4%和27.9% [26][28] 小家电板块 - 清洁电器增长迅猛，三季度营收总体同比增长21.5%；传统小家电增速稳定，为5.6% [6][35] - 科沃斯和石头科技营收增长突出，同比增速分别达到29.3%和60.7% [6][35] - 板块毛利率整体稳定，但石头科技净利率承压 [35][37][41][46] 黑电板块 - 板块营收承压，三季度整体营收同比下滑4.5%（不考虑TCL电子）；但归母净利润同比大幅上升94.4%，较二季度的-57.3%显著改善 [6][50] - 极米科技表现亮眼，单三季度营收和归母净利润分别同比增长2.9%和79.7% [6][50] - 兆驰股份归母净利率为6.3%，领先行业 [52][53] 厨电板块 - 传统厨电核心个股营收微降0.7%，但归母净利润同比增长2.0%，较二季度有所好转 [59] - 老板电器表现相对较好，营收和归母净利润分别同比增长1.4%和0.2% [59][60] - 集成灶企业受地产需求疲软影响显著，核心个股营收同比大幅下滑34.5% [59][66][67] 其他家电 - 民用电工板块（如公牛集团）收入增速环比改善，但仍为负增长；零部件板块（如三花智控）增速上升 [75][78] - 三花智控和盾安环境盈利能力强，销售净利率分别达到15%和8% [82] - 德昌股份存货周转情况改善，公牛集团和三花智控经营性现金流同比好转 [93][98][99]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但提出了三条明确的投资主线，重点推荐白电、出口和核心零部件领域 [3][4][5] 报告核心观点 - 2025年第三季度家电行业收入实现同比增长，利润增速处于中游水平，行业整体呈现结构性分化 [3] - 白电板块表现稳健，零部件板块增长亮眼，厨电和黑电板块业绩承压 [3][35][36] - 政策驱动（以旧换新、地产政策放松）和出口回暖是支撑行业发展的关键因素 [4][5] - 投资主线聚焦于白电的低估值高分红属性、出口链的订单突破以及上游零部件的需求超预期 [3][4][5] 按目录结构总结 板块行情回顾 - 2025年第三季度（7月1日至9月30日）家用电器板块上涨8.3%，但跑输沪深300指数（涨幅17.9%），在行业中涨幅排名下游 [9] - 子板块表现分化显著，零部件板块涨幅达77.93%，小家电、黑电、厨电和白电板块涨幅分别为26.71%、24.51%、6.71%和0.18% [14][16] 2025Q3家电行业整体表现 - 收入端：61家家电企业实现营业总收入3561亿元，同比增长4.57%，增速在各行业中处于中等偏上 [3][17] - 利润端：实现归母净利润301.58亿元，同比增长3.49%，净利润增速在各行业中排名中游 [3][20] - 盈利能力：毛利率同比下降0.68个百分点至25.38%，净利率同比微升0.06个百分点至8.65% [3] - 费用控制：期间费用率同比下降0.65个百分点至11.88%，其中销售费用率下降0.81个百分点至8.83% [3] - 营运指标：存货同比上升8.77%，应收账款同比上升10.95%，经营活动现金流量净额同比增长1.99%，ROE同比下降0.22个百分点至4.00% [27][28] 子行业表现 白电 - 收入端：实现营业总收入2549.24亿元，同比增长5.64% [3][40] - 利润端：实现归母净利润250.49亿元，同比增长3.42%，增速较2025Q2下降2.63个百分点 [3][41] - 盈利能力：毛利率为26.50%，同比下降1.10个百分点；净利率为10.05%，同比下降0.05个百分点 [3][40] - 费用率：期间费用率为11.54%，同比下降0.89个百分点 [3][40] 厨电 - 收入端：实现营业总收入72.57亿元，同比下降6.38% [3][47] - 利润端：实现归母净利润5.48亿元，同比下降18.66% [3][47] - 盈利能力：毛利率为43.26%，同比提升2.24个百分点；净利率为7.47%，同比下降1.10个百分点 [3][47] - 费用率：期间费用率为30.60%，同比提升3.16个百分点 [3][47] 小家电 - 收入端：实现营业总收入367.39亿元，同比增长11.36% [3][53] - 利润端：实现归母净利润22.01亿元，同比提升2.13% [3][53] - 盈利能力：毛利率为30.07%，同比下降0.65个百分点；净利率为6.01%，同比下降0.54个百分点 [3][53] - 费用率：期间费用率为18.67%，同比下降0.22个百分点 [3][53] 黑电 - 收入端：实现营业总收入268.98亿元，同比下降4.02% [3][59] - 利润端：实现归母净利润3.32亿元，同比下降28.12% [3][59] - 盈利能力：毛利率为14.06%，同比下降0.02个百分点；净利率为1.44%，同比下降0.12个百分点 [3][61] - 费用率：期间费用率为7.85%，同比提升0.24个百分点 [3][61] 零部件 - 收入端：实现收入302.38亿元，同比增长6.85% [3][64] - 利润端：实现归母净利润20.27亿元，同比增长29.07% [3][64] - 盈利能力：毛利率为16.03%，同比提升0.16个百分点 [3][64] - 费用率：期间费用率为5.60%，同比下降0.65个百分点 [3][64] 2025全年家电趋势判断 - 空调行业：2025Q3空调总销量4034万台，同比下降2.5%，其中内销2427万台（同比+6.0%），外销1608万台（同比-12.9%），预计全年出货量仍将维持增长 [4][72] - 冰洗行业：2025Q3冰箱销量2530万台（同比+2.4%），洗衣机销量2510万台（同比+9.0%），洗衣机均价提升2.3% [73][74] - 厨电行业：传统厨电受地产拖累，新兴品类如洗碗机、集成灶增长势头放缓，但头部企业市占率稳定 [75] - 小家电行业：内销处于修复通道，出海需求高速增长，汇率波动对出口企业有影响 [76] 重点公司业绩回顾 - 白电企业：美的集团（营收+10%，净利+9%）、海尔智家（营收+10%，净利+13%）业绩符合预期；格力电器（营收-15%，净利-10%）低于预期 [78][79][81] - 小家电企业：科沃斯业绩超预期（净利+7161%），石头科技（净利+3%）、莱克电气（净利-30%）低于预期 [82][83] - 厨电企业：老板电器业绩超预期 [84] - 零部件企业：盾安环境（净利+33%）、三花智控（净利+44%）业绩超预期 [85][86] - 黑电企业：海信视像业绩符合预期（净利+20%），极米科技业绩低于预期 [87][88] 投资分析意见 - 主线一（白电）：推荐海信家电、美的集团、海尔智家、格力电器等，看好其低估值、高分红和稳增长属性 [3][4][92] - 主线二（出口）：推荐德昌股份、欧圣电气、石头科技，关注大客户订单突破和海外需求回暖 [3][5][92] - 主线三（核心零部件）：推荐华翔股份、盾安环境、三花智控、英华特、安孚科技，受益于白电景气度提升和新兴赛道拓展 [3][5][93]