万能险结算利率趋势 - 4月万能险结算利率中位数为2.75%，较去年同期和去年年底呈下降态势 [1] - 748款万能险产品中，结算利率最高为3.5%（21款），3.0%以上产品57款，3.0%产品253款，2%-3%产品433款，不足2%产品5款 [3] - 结算利率在3%及以上的产品占比41.4%，不足3%的占比58.6% [3] - 2024年4月万能险结算利率最高3.8%，中位数和算术平均值分别为3.0%和2.98%，2024年12月最高3.5%，中位数和算术平均值分别为3.0%和2.84% [3] 万能险保费收入变化 - 一季度万能险保费收入（保户投资款新增缴费）为2605亿元，同比下降7.8% [3] 行业影响因素 - 最低保证利率、实际结算利率下降及监管政策趋严影响万能险销售 [4] - 自2024年10月1日起，新备案万能险最低保证利率上限下调至1.5% [4] - 万能险销售费用较低，销售渠道更倾向于推广激励更高的分红险 [4] - 保险公司重心转向分红险，多家险企计划将分红险销售比例提升至50%及以上 [4]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 证券 - 本周证券板块上涨0.89%，跑赢沪深300指数0.50pct，跑赢上证综指数0.33pct，当前券商板块PB估值为1.33倍，位于2020年20分位点附近，处于历史低位 [1] - 上市券商陆续发布2025年一季报，除个别券商外业绩均报喜，如西部证券一季度营收12.16亿元、同比降23.75%，归母净利润2.91亿元、同比增48.33%，总资产1047.84亿元、较2024年末增9.19%；东方财富一季度营业总收入34.86亿元、同比增41.93%，归母净利润27.15亿元、同比增38.96% [1][2] - 头部券商一季度业绩快报均实现营业收入及归母净利润双增长，券商业绩增长受益于一季度市场活跃度提升，A股日均成交额显著提升，券商投资业务及财富管理业务受益 [2] - 券商估值处于历史低位，政策层面稳定股市、提振市场信心，券商板块景气度和盈利能力有望持续提升 [2] - 监管鼓励行业内整合，并购重组是券商外延式发展有效手段，对提升行业竞争力、优化资源配置等有积极作用，预计行业内并购重组将加速推进，建议关注国泰海通、国联民生、浙商证券及头部券商如中信证券、华泰证券等 [2][6] 保险 - 本周保险板块上涨1.35%，跑赢沪深300指数0.97pct，跑赢上证综指数0.79pct [1][6] - 国家金融监督管理总局印发《关于加强万能型人身保险监管有关事项的通知》，聚焦万能险保障功能、账户运作、资金运用等问题，从规范产品发展、提升风险保障水平、强化账户管理、强化资金运用监管、强化销售管理要求等方面进行规范 [6] - 《通知》有助于规范万能险市场秩序，提高保障水平、加强风险管控，保险板块不确定性基于资产端压力，后续估值修复需根据债券、权益、房地产市场表现判断，建议关注综合实力强的险企如中国平安、中国人寿 [7] 根据相关目录分别进行总结 券商周度数据跟踪 - 报告未提及经纪、投行、资管、信用、自营业务具体数据 [9] 保险周度数据跟踪 - 报告未提及资产端、负债端具体数据 [9] 行业动态 券商 行业动态 - 2025年4月21日，多部门联合印发《上海国际金融中心进一步提升跨境金融服务便利化行动方案》，从五方面提出18条重点举措，对上海建设国际金融中心有重要意义 [33] - 2025年4月25日，中证协修订发布三项指引，自2025年6月1日起施行，主要修订内容包括强化要求、完善估值方法 [33] 公司公告 - 国金证券2024年度营收66.64亿元、同比降0.98%，归母净利润16.70亿元、同比降2.80%；2025年一季度营收18.85亿元、同比增27.14%，归母净利润5.83亿元、同比增58.82% [33][34] - 国盛金控2024年度营收20.07亿元、同比增7.11%，归母净利润1.67亿元、同比增658.34%；2025年一季度营收5.90亿元、同比增39.11%，归母净利润0.70亿元、同比增205.96% [35] - 华西证券2024年度营收39.20亿元、同比增23.22%，归母净利润7.28亿元、同比增71.31%；2025年一季度营收10.85亿元、同比增67.59%，归母净利润3.01亿元、同比增138.26% [36] - 东方财富2025年一季度营收34.86亿元、同比增41.93%，归母净利润27.15亿元、同比增38.96% [2][37] - 华林证券2025年一季度营收3.25亿元、同比增19.07%，归母净利润1.03亿元、同比增87.92% [38]

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 金监总局4月25日印发通知规范万能险经营行为，引导人身保险回归保障本源，新规5月1日起实施，给予1年过渡期，存量不合规产品2026年4月30日前完成整改 [5] - 寿险负债转型推进，队伍规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，应关注稳定规模下的产能爬坡及保障意识激活后的需求释放 [5] - “国九条”明确资本市场新起点，对权益市场展望乐观，长端利率处于历史绝对低位，预定利率下调有望缓解利差损风险，板块处历史低估值区间，重视板块配置机遇，建议关注大型上市险企 [6] 根据相关目录分别进行总结 产品设计 - 赋予险企最低保证利率在保证期满后的可调整性，降低负债成本，缓解利差损风险，新产品设计更灵活，存量产品不受影响 [5] - 仅允许终身寿险、两全保险和年金保险设计成万能型，不再包含定期寿险 [5] - 禁止开发5年期以下（不含5年）产品，鼓励通过设定相关费用和奖励延长保单实际存续期限，奖励发放时点不得早于第五个保单年度末 [5] - 对同一被保险人销售的同一款万能险产品，期缴基本保费上限从1万元提高到2万元，身故保额仍为基本保费的20倍 [5] 账户管理 - 建立从设立到注销的全流程规范，设立时规范启动资金运作，存续期间定期检视资产负债状况并补足缺口，注销时明确触发机制和要求 [5] - 根据账户真实投资情况合理审慎确定结算利率，不得虚增账户投资收益 [5] - 严格规范特别储备的使用，其仅来自万能险单独账户投资收益率与实际结算利率之差的积累，针对不同情况对使用特别储备弥补进行差异化安排 [5] - 落实结算利率平滑机制，当年化投资收益率低于年化结算利率且特别储备不足时，结算利率不得高于最低保证利率和年化投资收益率的较高值 [5] 资金运用 - 强化集中度监管，对万能险资金投资单一未上市股权、单一股权投资基金、单一不动产相关金融产品、单一集合资金信托计划（AAA级信托产品除外）分别设置20%、30%、25%和25%的上限 [5] - 强化流动性管理，要求投资流动性资产和剩余期限1年以上的（准）政府债券占比不得低于5%，投资未上市权益类、不动产类等资产占比不得超过45%，投资单一项目占比不得超过5%，禁止不当关联交易 [5] 销售管理 - 加强岗前培训和持续教育，满足销售人员分级分类管理要求和产品适当性管理 [5] - 制定销售“负面清单”，明确六类禁止行为，防范销售误导 [5] - 强化保险公司信息披露要求，及时告知消费者与利益相关的事项 [5]

监管政策调整 - 国家金融监督管理总局发布《关于加强万能型人身保险监管有关事项的通知》，将于5月1日起实施，实行"新老划断"的监管政策 [1] - 新规将进一步降低险企的刚性负债成本，减少投资冲动，更好实现资产负债匹配管理，降低利差损风险 [1] - 现有保单持有者的最低保证利率不会因新规而改变 [1] 万能险产品特性 - 万能险是包含投资和保障两大功能的人身险产品，投保人将保费分别进入风险保障账户和投资账户 [1] - 保障额度和投资额度的设置主动权在投保人手中，可根据不同时期的需求进行调节 [1] - 投资账户的资金由保险公司代为投资，投资利益上不封顶，下设最低保障利率 [1] 行业现状与问题 - 万能险被质疑"披着保险的外衣，卖的却是根本不具备保障功能的理财产品" [2] - 近年来受低利率环境影响，部分保险公司纷纷下调万能险结算利率 [2] - 结算利率与公司财务收益率之间利差过大，导致保险公司在万能险业务上亏损 [2] 产品演变与监管意义 - 万能险在国外属于保障型险种，但在中国已演变为价格敏感型的理财型险种，保障功能几乎可忽略不计 [3] - 监管升级旨在通过增加风险保额来提高万能险的保障额度，恢复其保障功能 [3] - 预计未来新增万能险会下调保证利率，设置保证期限，规范特别储备和结算利率的使用 [3] 消费者影响 - 根据"新老划断"原则，已购买的万能险保单最低保证利率仍按合同条款执行 [3] - 消费者对新万能险产品的选择需根据资金规划、风险偏好和收益预期综合判断 [3] - 不同险企的收益率水平将基于其投资能力和业绩表现出现分化 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 政治局会议强调以高质量发展应对外部不确定性，部署稳就业、企业、市场、预期等工作，实施积极宏观政策，增强消费拉动作用，帮扶困难企业，防范化解风险等[3][4] - 国家金融监督管理总局发布通知加强万能险监管，完善监管体系，规范市场秩序，促进健康发展[5] - 证监会发布规定规范信息披露制度，明确信披豁免原则，平衡权益与责任，保护市场公平性[6] 根据相关目录分别进行总结 重点聚焦 - 政治局会议4月25日召开，坚持稳中求进，实施积极政策，增强消费作用，帮扶企业，防范风险，完善政策工具箱，加强党对经济工作领导[13] - 国家金融监督管理总局4月25日发布通知，规范万能险产品发展、账户管理、资金运用和销售行为，给予存量业务一年过渡期[15] - 证监会4月25日发布规定，明确豁免信息种类、方式和管理要求，维护投资者知情权，保护市场公平性[19] 行业新闻 银行 - 国家金融监督管理总局修订发布办法，调整监管处罚影响，压实金融机构责任，规范报告制事项[21] - 央行行长表示应推进普惠包容的经济全球化，避免全球经济滑向“高摩擦、低信任”轨道[22] - 多部门联合印发方案，提升上海跨境金融服务便利化，2024年上海跨境人民币收付总额同比增长30% [23] 证券 - 财政部和证监会修订印发办法，改进备案管理，完善管理要求，注重协调贯通[24] - 全国人大常委会将制定民营经济促进法等法律，修改反不正当竞争法等法律[25] - 蚂蚁财富股东向耀才证券发起要约收购，有望助力香港资本市场发展[26] 保险 - 瑞士两家保险公司将合并组建第二大保险集团，业务量约200亿瑞士法郎[27] - 中共中央、国务院提出有序扩大金融开放，吸引和利用外资[27] - 多部门支持保险机构优化出口信用保险产品和服务，在临港新片区设立专营机构[27] 金融科技 - 中共中央、国务院扩大跨国公司本外币一体化资金池业务试点，推动金融开放创新[29] - 上海金融运行良好，一季度外卡交易、取现、兑换和移动支付业务增长显著[29] - 广州落地数字人民币智能合约医疗采购资金结算场景，上线首周结算86笔、370万元货款[31] 行业数据 市场表现 - 本周银行、证券、保险、金融科技指数分别变动-0.41%、+0.89%、+1.35%、+2.12%，沪深300指数上涨0.38% [32] 银行 - 公开市场操作净投放740亿元，隔夜SHIBOR利率降至1.61%，7天SHIBOR利率降至1.64% [38][39] 证券 - 周度股基日均成交1.34万亿元，股票质押规模26262亿元，两融余额18082亿元，本周审核通过IPO企业2家[43][45][47] 保险 - 截至4月25日，十年期国债、地方政府债、国开债、企业债到期收益率分别为1.661%、1.900%、1.696%、2.214%，十年期国债收益率环比上行0.84bps [50] 投资建议 - 银行板块关注高股息配置价值，无风险利率下行凸显类固收配置价值[53] - 保险行业看好长期配置价值，利率下行、竞品吸引力下降，负债端有望改善[53] - 证券板块受益于市场景气度改善和改革周期，有较大发展增量空间[53]

报告行业投资评级 - 证券：增持（维持）[9] - 银行：增持（维持）[9] 报告的核心观点 - 投资机会方面银行>证券>保险，A股大盘指数稳步修复，成交额维持在万亿元左右，融资余额在1.79 - 1.80万亿间小幅波动[1][12] - 上市银行25Q1整体经营稳健，账面不良率下行，但Q1债市波动导致部分银行公允价值变动净亏损；理财存续规模较年初下降，存款配置比例下行，债券占比提升；政治局会议提出创设货币政策新工具，政策预期向好[1][2][12] - 已披露业绩报的上市券商，24年/1Q25归母净利润合计同比+16%/+51%，一季报业绩弹性延续；中证协发布三则估值/减值指引；蚂蚁财富股东发起要约收购；政治局会议强调稳定和活跃资本市场，关注左侧布局机会[1][2][12] - 中国平安/中国太保净利润同比下滑，一季度利率上行影响交易类债券利润，二季度有望回补；NBV增长强劲，银保渠道为最大推动力；关注资产负债表相对稳健的公司[1][12][52] 根据相关目录分别进行总结 银行 - 上市银行25Q1业绩陆续披露，整体经营稳健，资产质量平稳，但部分银行受债市波动影响业绩，部分银行负债成本改善带动业绩；账面不良率持平或环比下行，部分个股拨备覆盖率波动较大[13][15] - 政治局会议强调适时降准降息，创设货币政策新工具，降息时机需观察海外央行动向和长债利率情况，近期央行超额续作MLF使短期降准降息概率略有降低，结构性货币政策后续有望先行[18] - 25Q1银行理财规模总体平稳，银行机构规模压降，理财子占比提升；固收类产品小幅下滑，混合类和权益类产品占比仍低；存款配置比例下行，债券占比提升；理财收益稳健，投资者数量维持增长[19][20][21] - 2025年4月10 - 16日美国银行业存款流入，信贷规模上升，不同类型银行和贷款类型表现有差异[22][28] - 上周南向资金主要增持工商银行、建设银行、中银香港，主要减持中国银行、农业银行、民生银行；截至4月25日，主要持仓建设银行、工商银行、汇丰控股[36] - 推荐招行AH，兴业，成都，上海，渝农AH，重庆AH；港股大行股息优势突出，仍有配置价值，如工行H[14] 证券 - 已发布2024年业绩报的券商全年营业收入同比+8%，归母净利润同比+16%，投资业绩为核心驱动；已发布1Q25业绩报的券商营业收入同比+14%，归母净利润同比+51%，经纪、投资业务弹性延续，利息净收入修复，资管、投行业务净收入下降[40] - 4月25日蚂蚁财富股东上海云进以每股3.28港元要约收购耀才证券，交易股份约8.58亿股，占比约50.55%，总代价28.14亿港元，溢价约17.6%，此举可打破牌照壁垒，推动科技与财富管理融合[46][47] - 4月25日中证协发布三则估值/减值指引，自6月1日起施行，可提升证券行业会计信息质量，规范金融工具会计处理，防范金融风险[48] - 推荐汇金系券商中国银河H、中金公司H；优质头部券商中信证券H、国泰海通[3][39] 保险 - 上周保险板块普遍上涨，中国人保H收涨7%表现最佳；中国平安/中国太保净利润同比下滑，二季度债券跌价影响有望回补；NBV增长强劲，银保渠道为最大推动力[52] - 4月21日保险业专家认为普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%，低于当前预定利率37个基点；预定利率下调旨在减低利差损风险，推动行业高质量发展，警惕规范“炒停售”行为[53][55] - 建议关注资产负债表相对稳健的中国太保、友邦保险、中国人保、中国平安[52] 重点公司及动态 |股票名称|股票代码|投资评级|目标价（当地币种）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |招商银行|600036 CH|买入|56.79| |招商银行|3968 HK|增持|56.06| |兴业银行|601166 CH|买入|25.72| |成都银行|601838 CH|买入|20.05| |上海银行|601229 CH|买入|11.93| |渝农商行|601077 CH|增持|8.14| |重庆农村商业银行|3618 HK|买入|7.55| |重庆银行|601963 CH|增持|12.31| |重庆银行|1963 HK|买入|8.89| |中国银河|6881 HK|买入|10.31| |中金公司|3908 HK|买入|24.43| |中信证券|6030 HK|买入|27.10| |国泰海通|601211 CH|买入|27.64|[9][56]

监管政策变化 - 金融监管总局发布《关于加强万能型人身保险监管有关事项的通知》，将于5月1日起实施，实行"新老划断"政策 [1] - 新规允许保险公司对万能险最低保证利率设置保证期间，保证期满后可调整利率，告别固定最低保证利率 [2] - 明确万能险产品仅限于终身寿险、两全保险和年金保险，且保险期限不得低于5年 [2] 资金运用监管强化 - 对万能险资金投资单一股权投资基金、不动产相关金融产品等比例从严设置上限 [3] - 禁止通过多层嵌套、通道业务等方式开展不当关联交易 [3] - 对万能险资金投资非标不动产和非标金融产品的比例从严设置上限 [3] 行业影响分析 - 新规有助于降低险企刚性负债成本，减少投资冲动，更好实现资产负债匹配管理 [1][3] - 短期内万能险保费收入或受冲击，但有利于行业长期稳健发展 [1][4] - 2023年行业保户投资款新增缴费为5787亿元，同比下降2.8%，2024年一季度为2605亿元，同比下降7.8% [4] 结算利率与产品调整 - 2024年3月，1122款万能险中结算利率最高为3.5%，46.3%产品结算利率在3.0%及以上，18款不足2% [5] - 自2024年10月1日起，新备案万能型保险产品最低保证利率上限为1.5%，超上限产品停止销售 [5] - 存量高保证利率保单仍按合同执行，但新增保单利差损风险更可控 [5][6] 消费者影响 - 已购万能险保单最低保证利率不受新规影响，按合同条款执行 [6] - 消费者需根据资金规划、风险偏好和收益预期综合判断是否购买新万能险产品 [6] - 未来新增万能险可能下调保证利率并设置保证期限，不同险企收益率将分化 [6][7]

4月21日，中国保险行业协会公布，当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%。业内人士表示，预 定利率研究值为首次下降至2.25%以下，传统险产品预定利率上限2.5%尚无需下调。 中国保险行业协会官网发布信息称，4月21日组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会 2025年一季度例会，就宏观经济形势、市场利率走势和行业发展情况进行研究。 保险业专家认为应当加快浮动收益型产品发展转型，强化资产负债联动管理，推动降本增效，实现高质量 发展。保险业专家积极建言献策，并对人身保险产品预定利率研究值发表了意见，认为当前普通型人身保 险产品预定利率研究值为2.13%。 当保险公司在售普通型人身保险产品预定利率最高值连续2个季度比预定利率研究值高25个基点及以上 时，要及时下调新产品预定利率最高值，并在2个月内平稳做好新老产品切换工作。 当保险公司在售普通型人身保险产品预定利率最高值连续2个季度比预定利率研究值低25个基点及以上 时，可以适当上调新产品预定利率最高值，调整后的预定利率最高值原则上不得超过预定利率研究值。 近年来，面对持续下行的利率，保险业在不断优化负债成本，以降低利差损风险。其中的举措之一即 ...