公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入53.51亿元，同比增长15.67% [2] - 归属于上市公司股东的净利润5.01亿元，同比增长51.19% [2] - 扣除非经常性损益的净利润4.81亿元，同比增长51.13% [2] - 2021年至2024年营业收入从88.25亿元增长至100.2亿元，净利润从6.88亿元增长至8.68亿元 [5] - 2024年营收规模首次突破百亿元 [5] 业务板块表现 - 先进电子材料及电池材料业务2025年上半年营业收入8.46亿元，同比增长32.43%，销量4.01万吨，同比增长14.90% [2][5] - 合成树脂类产品2025年上半年营业收入28.10亿元，同比增长10.35%，销量39.18万吨，同比增长15.48% [5] - 生物质产业2025年上半年营业收入5.16亿元，同比增长26.47% [6] - 大庆生产基地"100万吨/年生物质精炼一体化(一期工程)项目"连续稳定运行 [6] - 1万吨/年木糖扩建项目及2.5万吨/年木糖醇扩建项目已立项并开始采购设备 [6] 技术创新与研发 - 2025年上半年研发费用2.85亿元，同比增长25.42% [8] - 截至2025年6月末国内累计有效专利792件，其中授权发明专利546件 [8] - 新能源板块已建立专业技术和研发团队，员工总数4027人，研发技术人员754人 [7] 融资与资本运作 - 拟发行可转债募集资金不超过25亿元，用于绿色新能源电池材料产业化项目和补充流动资金 [2][7] - 绿色新能源电池材料产业化项目投资总额约25亿元，建成后年产硅碳负极材料1万吨，多孔碳1.5万吨 [7] - 2021年IPO募资净额18.4亿元，2024年定增募资净额8.7亿元 [8] - 截至2025年6月末IPO募资累计投资16.77亿元，投资进度91.14% [8] - IPO募投项目已实现效益合计超2.93亿元 [3][8] 行业与市场地位 - 酚醛树脂、呋喃树脂产销量位居国内第一、世界前列 [2][4] - 全球电池材料行业延续高增长态势，公司加码电池材料业务 [2][7] - 公司以"双主业驱动+全产业链协同"为发展方向，布局化学新材料、电池能源、生物制造三大领域 [4]

投资评级 - 优于大市评级 [1][6][18] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入53.51亿元(同比+15.67%)，归母净利润5.01亿元(同比+51.19%) [1][7] - 第二季度营业收入28.92亿元(同比+16.13%，环比+17.62%)，归母净利润2.94亿元(同比+51.71%，环比+42.34%) [1][7] - 销售毛利率25.40%，销售净利率10.55% [1][7] - 预计2025-2027年营业收入121.43/136.98/155.35亿元，归母净利润11.29/13.87/16.34亿元 [4][18] 业务板块表现 电子及电池材料 - 2025年上半年营收8.46亿元(同比+32.43%)，销量4.01万吨(同比+14.90%) [2] - PPO树脂为芯片封装和服务器PCB关键材料，具备M4-M9全系列解决方案能力 [2][9] - 半导体封装用高纯树脂已规模化量产 [2] - 多孔碳材料开发双技术路线，覆盖消费电子/动力电池/储能场景 [2][10] 合成树脂 - 2025年上半年营收28.10亿元(同比+10.35%)，销量39.18万吨(同比+15.48%) [3][16] - 酚醛树脂产能65万吨(全球前列)，呋喃树脂12万吨(全球第一) [16] - 铸造辅助材料达100多种，应用于高档精密铸件 [16] 生物质业务 - 2025年上半年营收5.16亿元(同比+26.47%) [3][17] - 大庆项目稳定运行，章丘基地木糖项目预计下半年投产 [17] 行业前景 - 全球AI基础设施市场规模2024年279.4亿美元，预计2033年达12403亿美元(CAGR18.01%) [9] - 2025Q1全球ODM服务器出货量1857472台，市场规模596亿美元 [9][13] - 高频高速PCB板需求增长带动PPO树脂需求 [9] 竞争优势 - 合成树脂领域技术积淀深厚，产能规模领先 [18] - 生物质精炼技术自主知识产权 [17] - 研发投入持续，2025E研发费用5.83亿元 [20]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入53.51亿元，同比增长15.67% [6] - 归属于上市公司股东的净利润5.01亿元，同比增长51.19% [6] - 总资产162.80亿元，负债总额58.05亿元，资产负债率35.65% [29] - 经营活动产生的现金流量净额-2.83亿元，较上年同期改善44% [6] 主营业务发展 - 先进电子材料及电池材料营收8.46亿元，同比增长32.43% [16] - 合成树脂类产品营收28.10亿元，同比增长10.35% [19] - 生物质产业营收5.16亿元，同比增长26.47% [21] - 酚醛树脂产能64.86万吨/年，产销量位居世界前列 [10] 技术创新与产品突破 - PPO树脂需求随AI服务器出货量激增而爆发 [17] - 多孔碳材料成功切入主流电池厂商供应链 [18] - 开发酚醛树脂基和重组树脂基硅碳用多孔碳材料双技术路线 [18] - 半导体封装材料实现规模化量产，涵盖FC-BGA、CoWoS等先进封装工艺 [17] 行业趋势与市场机遇 - 全球新能源汽车渗透率突破临界点，动力电池材料需求几何级增长 [18] - 2025年中国生物基材料市场规模预计突破千亿元 [12] - 硅基负极材料被视为下一代理想负极材料，2030年全球需求有望超10万吨 [7] - 高频高速树脂行业受5G通信、AIGC等技术变革推动快速发展 [5] 战略布局与产能建设 - 全球首个百万吨级"圣泉法"植物秸秆精炼一体化项目一期投产 [14] - 拟投资17.8亿元建设杜尔伯特南阳300MW风电项目 [27] - 1万吨/年木糖扩建项目及2.5万吨/年木糖醇扩建项目已立项 [21] - 构建覆盖基础粘结材料、核心功能助剂的完整铸造材料产业链 [20]

核心观点 - 公司拟向不特定对象发行可转换公司债券（可转债），募集资金总额不超过25亿元，用于绿色新能源电池材料产业化项目及补充流动资金 [4][5][6] - 本次发行可能摊薄即期回报，公司通过加强募集资金管理、完善利润分配制度等措施降低风险 [10][11][12] - 公司控股股东、实际控制人及董事、高级管理人员已就填补即期回报措施作出承诺 [12][13] 财务指标测算 - 假设2025年、2026年归母净利润及扣非净利润增长率分别为0%、10%、20%，2024年归母净利润为8.68亿元，扣非净利润为8.30亿元 [1][2] - 在三种增长假设下，2026年扣非后基本每股收益分别为0.90元、1.09元、1.29元（全部转股情形） [2][3] - 初始转股价格拟定为32.80元/股，基于董事会决议前20个交易日交易均价与前一交易日均价孰高值 [1] 募投项目 - 募投项目总投资30.01亿元，拟投入25亿元，聚焦绿色新能源电池材料产业化，包括酚醛树脂基和重组树脂基硅碳用多孔碳材料双技术路线 [4][5][6] - 酚醛树脂基多孔碳应用于高端手机电池，重组树脂基多孔碳成本低于椰壳类材料，覆盖中低端市场 [5][6][8] - 公司现有酚醛树脂、呋喃树脂产销量国内第一，技术已应用于消费电子、动力电池等领域 [4][8] 技术与市场储备 - 截至2025年6月30日，公司拥有有效专利超800项（发明专利超500项），研发人员754人，新能源板块研发团队35人 [7][8] - 公司深度绑定下游客户，参与前端研发设计，硅碳负极产品已送样测试并探索产业化 [9][10] - 生物质精炼技术解决椰壳基材料批次稳定性问题，重组树脂基多孔碳性能接近合成树脂基产品 [5][6] 填补回报措施 - 加强募集资金管理，规范使用并加快项目建设进度 [10] - 严格执行利润分配政策，未来三年股东回报规划已制定 [11] - 完善公司治理结构，强化风险管控以提升盈利能力 [11][12]

投资评级与核心观点 - 报告对圣泉集团维持"增持-A"评级 目标价31 57元 对应2025年22 6倍PE [2][7] - 核心观点认为公司作为全球合成树脂龙头 在电子化学品 生物质 新能源板块具有显著成长潜力 [2] - 预计2025-2027年归母净利润复合增长率达24 5% 对应EPS分别为1 40/1 71/1 99元 [7] 市场与财务数据 - 2024年公司实现营收100 20亿元 同比增长9 87% 归母净利8 68亿元 同比增长9 94% [2] - 2025年预测营收117 86亿元 同比增长17 6% 毛利率提升至24 7% [7][8] - 当前流通市值246 53亿元 每股净资产12 43元 [1] 主营业务分析 酚醛树脂业务 - 产能65万吨/年 国内市占率第一 2024年销量52 86万吨 [3][18] - 技术领先开发10大系列800多个品种 毛利率19 79%高于行业水平 [3][18] - 当前价格处于低位约1 1万元/吨 预计产能出清后价格将回升 [3] 铸造材料业务 - 呋喃树脂产能超15万吨 产销规模全球第一 [3] - 一体化布局"玉米芯-糠醛-糠醇-呋喃树脂"全产业链 [3] - 2023年营收15 99亿元 受风电景气带动需求持续增长 [3] 新兴业务增长点 电子化学品(PPO树脂) - 算力升级驱动需求 预计2027年全球PPO需求量达6121吨 CAGR38 32% [4] - 公司已建成1300吨产能 获生益科技等头部客户认证 [4][97] - 产品应用于AI服务器 5G/6G通讯等领域 [4] 新能源(多孔碳) - 硅碳负极放量带动需求 预计2030年市场规模72 82亿元 [4][114] - 公司技术领先 产品已批量供应头部手机厂商 [4] - 现有产能1300吨 规划万吨级产线 [4][117] 生物质化工 - "圣泉法"技术实现秸秆高值化利用 大庆项目满产后可贡献7亿毛利 [5][7] - 2023年投产50万吨秸秆处理能力 预计年收入17亿元 [5]

业绩预告 - 2025年上半年预计实现净利润4 91亿元至5 13亿元，同比增长48 19%至54 83% [1] - 业绩增长主要受益于全球AI算力建设、高频通信、新能源汽车及储能等领域快速发展 [1] 业务亮点 - 先进电子材料及电池材料生产线产能释放，包括1000吨/年PPO树脂和1000吨/年多孔碳生产线实现满产满销 [1] - 合成树脂产业市场份额扩大，销量稳步提升 [1] - 大庆生产基地100万吨/年生物质精炼一体化(一期工程)项目持续平稳运行，产能利用率提升并实现减亏 [1] 行业地位 - 酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列 [1] - 铸造用呋喃树脂产能12万吨，规模世界第一 [1] - 冷芯盒树脂产能2万吨/年，铸造辅助材料产品达一百多种 [1] 未来增长点 - 生物质产业新项目扩产有望成为新的利润增长点，大庆项目产能利用率达70%以上 [2] - 先进电子材料及电池材料未来业绩将实现高速增长，受益于AI算力、高频通信、半导体封装及高能量密度电池需求 [2] 海外布局 - 泰国合金项目将于今年竣工投产 [2] - 其他海外项目规划正在进行中 [2]

公司基本情况 - 公司成立于1993年，经章丘市和济南市体改委批准，由济南市圣泉化工实业总公司整体改制设立，初始发行股份1,465万股，其中法人股占比76.9%，内部职工股占比23.1% [2] - 2021年8月10日在上海证券交易所上市，首次公开发行8,106万股普通股，当前总股本8.46亿股 [2][6] - 注册地址为山东省济南市章丘区刁镇工业经济开发区，法定代表人为董事长 [4][8] 公司治理结构 - 股东大会为最高权力机构，对重大资产交易（超总资产30%）、利润分配、章程修改等事项行使决策权 [15][40] - 董事会由7名成员组成（含3名独立董事），下设审计、提名、薪酬与考核、战略四个专门委员会 [40][107] - 监事会由3名监事组成，职工代表比例不低于1/3，每6个月至少召开一次会议 [145][147] 股份管理 - 股份发行遵循"三公"原则，每股面值1元，全部为人民币普通股 [15][16][19] - 公司可通过公开发行、非公开发行、公积金转增等方式增资，现有股东不享有优先认购权 [21][22] - 董事/监事/高管任职期间每年转让股份不得超过持股总数的25%，离职后半年内不得转让 [28] 业务范围 - 主营业务涵盖呋喃树脂、冷芯盒树脂的研发生产销售，同时涉及复合肥料、生物质石墨烯制品、压力容器制造等多元化领域 [4][5][13] - 经营模式包括技术服务转让、进出口业务，覆盖化工、纺织、新材料等多个行业 [5] 重大事项决策机制 - 关联交易金额超3,000万元且占净资产5%以上需提交股东大会审议，并提供专业机构审计报告 [18][44] - 对外担保单笔超净资产10%，或总额超净资产50%/总资产30%需股东大会批准 [17][43] - 财务资助单笔超净资产10%，或累计超净资产10%需履行特别审议程序 [17][42] 投资者权益保护 - 连续180日持股1%以上的股东可对董事/高管违法行为提起代位诉讼 [35] - 股东大会选举董事/监事可采用累积投票制，保障中小股东表决权 [32][83] - 禁止关联股东在关联交易表决中投票，相关决议需披露非关联股东投票情况 [30][31] 信息披露与财务制度 - 年度报告需在会计年度结束4个月内披露，中期报告2个月内完成 [55] - 利润分配优先提取10%法定公积金，累计达注册资本50%后可不再提取 [57] - 资本公积金不得用于弥补亏损，转增资本时留存部分不少于转增前注册资本的25% [58]

纪要涉及的公司 圣泉集团 纪要提到的核心观点和论据 - **财务表现**：2024 年营收超 100 亿元，同比增长 9.87%，归母净利润 8.68 亿元，同比增长 9.9%；2025 年一季度营收同比增长 15%，归母净利润同比增长超 50%，毛利率 24.13%、净利率 8.79%创疫情后新高，研发费用高，财务和管理费用平稳，资产负债率低，现金流充足[2][7] - **市场地位**：是中国合成树脂行业龙头，酚醛树脂和呋喃树脂产销量国内领先，酚醛树脂年产能 65 万吨，占国内市场份额 26%以上，环保要求提高下规模和研发优势可巩固地位[3] - **电子材料领域**：自主研发的聚苯醚（PPO）和 OP PPE 树脂通过国内头部企业认证，建成 1300 吨/年产能且稳定供货，2025 年预计大幅放量；突破聚苯醚树脂制备技术，成高频高速版 PCB 理想材料，AI 发展推动电子树脂行业发展，带来新增长点[2][4][5] - **生物质化工产品**：专注纤维素、半纤维素和木质素开发利用，具备 2 万吨木糖和 1.5 万吨木糖醇年产能，盈利性好；大庆项目技改后开工率稳定提升，有望贡献利润[2][6] - **秸秆利用技术**：通过圣泉法生物质一体化技术实现秸秆全组分高效利用，大庆植物秸秆一体化项目改造完成，生产大轴纸、糠醛等产品，研发生物碳和高纯木质素，2025 年预计贡献利润[2][9] - **未来目标**：2025 - 2027 年实现利润和员工收入翻番，公布持股计划激励员工，定向增发 6225 万股由实控人唐立元认购[2][8] - **盈利预测**：2025 - 2027 年总营收预计分别为 121.43 亿、136.98 亿和 155.35 亿元，同比增幅 21.2%、12.8%和 13.41%，合成树脂、先进电子材料和生物质产品板块均增长[4][10] - **估值**：通过自由现金流和相对估值法，合理估值区间为 28.8 至 29.74 元，首次评级优于大市[4][11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 报告提示公司存在估值、盈利预测、经营、财务、技术及政策等多方面风险[4][12]

报告公司投资评级 - 优于大市（首次评级），合理估值为 28.80 - 29.74 元 [5] 报告的核心观点 - 圣泉集团是国内合成树脂龙头企业，酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列，电子树脂实现快速突破，股权结构稳定清晰，经营稳中向好且持续高强度投入研发 [1][14] - AI 变革拉动高频高速电子树脂需求高速增长，大庆生物质利用项目开工率不断提升，打开公司成长空间 [10] - 预计公司 2025 - 2027 年营收为 121.43/136.98/155.35 亿元，归母净利润为 11.29/13.87/16.34 亿元，EPS 为 1.44/1.77/2.09 元/股，当前股价对应 PE 为 18.75/15.25/12.92x，股票合理估值区间为 28.80 - 29.74 元，较目前有 6.67% - 10.15%的溢价空间 [3][5] 公司概况 - 圣泉集团是高新技术企业，酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列，在电子树脂等先进电子材料领域取得显著突破，发展历程丰富，产品下游应用领域广泛 [14][17] - 公司实控人为唐一林、唐地源父子，高管持有部分公司股份，2024 年实控人唐地源认购定向增发股份，2022 年开展限制性股票激励计划 [20][21] - 公司经营稳中向好，研发投入高，2024 年合成树脂类产品销量增长，多条产线建成投产，2025 年一季度营收和归母净利润同比增长 [25] 公司业务分析 合成树脂 - 酚醛树脂产能达 65 万吨/年，位居全球前列，应用领域广泛，其原料易得、性能优良，近年我国表观消费量高位震荡，公司利用其制备的多孔碳可用于锂电池硅碳负极 [34][35][37] - 我国酚醛树脂产能充足但行业集中度低，公司是龙头企业，国内市场份额超 26%，未来头部企业竞争力将进一步提升 [38][39] - 酚醛树脂价格受成本驱动，需求影响毛利，随着 AI 等新兴行业发展，有望迎来景气上行周期 [42] - 铸造用树脂是装备制造业铸件生产重要基础材料，我国铸造行业集中度提高，汽车及风电产业发展拉动高端铸造用树脂需求，呋喃树脂是最常用的铸造用树脂 [45][49][51] - 酚醛树脂及呋喃树脂生产会产生大量高污染废水，行业产能向头部集中是大势所趋，公司具备研发能力与优势，部分产品性能超越国际指标 [53][56] AI 变革拉动高频高速电子树脂 - PCB 是电子元器件支撑体和电气链接载体，覆铜板是加工 PCB 的基础材料，电子级树脂是制作覆铜板的主要原料，AI 发展带动 PCB 市场空间快速增加 [57][59] - 电子树脂配方体系不断发展进化，聚苯醚树脂是世界五大通用工程塑料之一，需改性后应用，电子级聚苯醚主要通过结构官能化改性，电子级树脂需下游多级认证，壁垒高 [63][66][71] - 公司聚苯醚（PPO）树脂成功进入主流 PCB 厂商，产能快速增长 [72] 大庆生物质利用项目 - 公司依托“圣泉法”生物质精炼一体化技术，拓展生物质高值化应用，实现生物质化工产业与合成树脂产业一体化，高活性木质素和木质素基沥青乳化剂应用取得突破 [75] - 农作物废弃物中纤维素、半纤维素、木质素提纯后均可利用，木糖可用于食品工业和生产木糖醇、糠醛等，我国主要通过水解玉米芯生产木糖，市场集中度较高 [77][81][83] - 糠醛是重要平台化合物，秸秆纤维可替代木材用于造纸，结合现代生物质精炼技术可生产高附加值产品 [85][87] - 钠电池有望解决锂资源不足难题，硬碳是理想负极材料，公司“圣泉法”制备的硬碳可用于钠电池，市场空间巨大 [91][92] - 公司依托济南唐和唐以及大庆项目两个基地进行生物质化工产品生产，大庆项目开工率不断提升，相关产品正在市场推广和开发 [93] 盈利预测 - 合成树脂板块预计 2025 - 2027 年营收分别为 60.25/67.11/74.75 亿元，毛利为 11.43/12.72/14.17 亿元 [95] - 先进电子材料和电池材料板块预计 2025 - 2027 年营收分别为 23.70/29.10/37.8 亿元，毛利为 8.53/10.34/13.32 亿元 [96] - 生物质产品板块预计 2025 - 2027 年营收为 13.10/14.60/14.60 亿元，毛利为 1.94/3.04/3.04 亿元 [97] - 预计公司 2025 - 2027 年营收为 121.43/136.98/155.35 亿元，同比增长 21.20%/12.80%/13.41%，毛利率分别为 24.84%/25.55%/25.83% [99] 估值与投资建议 - 绝对估值采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 25.19 - 29.74 元，该估值对 WACC 和永续增长率较为敏感 [100][102] - 相对估值选取东材科技、彤程新材为可比公司，2025 年平均 PE 为 25.88 倍，认为圣泉集团合理 PE 为 20 - 25 倍，对应股价为 28.8 - 36.00 元 [103][105] - 首次评级给予“优于大市”评级，股票合理估值区间为 28.80 - 29.74 元，较目前有 6.67% - 10.15%的溢价空间 [5][106]

报告行业投资评级 - 首次覆盖圣泉集团，给予买入评级 [1] 报告的核心观点 - 圣泉集团新材料业务受益于AI服务器和动力电池材料升级趋势，预计2024 - 27年AI服务器和动力电池材料收入CAGR达52%，毛利占比从2024年的14%增至41%，推动净利CAGR从2020 - 24年的约0%提升至28% [9] - 大宗品材料业务单价触底，预计2024 - 27年销量增速保持10%左右，毛利增长10%，得益于产品结构优化、产能爬坡和单价回升 [10] - 基于DCF的目标价对应25x 2025E PE，与SOTP估值（24x）一致，当前市值有33% - 35%的上行空间 [4][26] 根据相关目录分别进行总结 新材料业务 AI服务器材料（PPO树脂） - AI革新服务器产业链，对PCB材料提出更高要求，CCL厂商从环氧树脂转向PPO树脂，PPO树脂单价和单台服务器用量远高于环氧树脂，预计2027年PPO树脂潜在市场规模达40亿元，是2022年的三倍 [42][43][45] - 圣泉凭借强大的树脂技术平台，在PPO树脂研发和生产上取得突破，2024年底产能达1500吨并计划再扩产2000吨，有望成为短期内国内唯一大规模PPO树脂厂商，预计2027年三种树脂（PPO、OPE、ODV）总销售收入可达17亿元，收入占比为11%，对总毛利贡献约22% [50][53][60] - PPO行业集中度高，决定AI服务器关键性能但价值占比低，拥有强大议价能力，圣泉受益于先发优势、优质产品和稳定规模化生产 [62][70] 动力电池材料（多孔碳） - 硅基负极可提高电池能量密度，但存在体积变化问题，硅碳负极是可行解决方案，其性能关键在于多孔碳结构设计，预计2027年硅碳和多孔碳潜在市场规模达84亿元/45亿元，2030年扩大至210亿元/100亿元 [76][82][92] - 圣泉可同时生产树脂基和生物基多孔碳，在两种材料上均具优势，与中游和下游厂商测试产品反馈良好，预计多孔碳销售收入从2023年约4000万增至2027年的14亿元，占2027年总收入的8%，贡献总毛利的13% [103][104][108] 大宗品材料业务 合成树脂（酚醛树脂和呋喃树脂） - 圣泉合成树脂业务国内市占率20 - 30%，毛利率比第二大同业高5 - 10个百分点，现金流状况好，历史销量基本同比增长10%以上，预计2024 - 27年毛利增长10% [3][116] - 酚醛树脂是现金奶牛业务和市场整合者，国内市占率第一（30%），具有成本和定价优势，能在行业下行周期整合市场，存在众多结构性增长机会，如导电酚醛树脂在电解铝领域的应用 [125][127][134] 生物质精炼 - 圣泉生物质精炼可将生物质原料转化为燃料和化学原料，大庆项目虽产能爬坡缓慢处于亏损状态，但2024年毛利率已从近乎0%提升至14.3%，满产后副产品可充分利用，保守预计2027年整体生物质业务毛利率达17%，2024 - 27年销售收入同比增长8 - 10% [141][147] 估值分析 - 圣泉当前股价对应18x 2025E PE，2024 - 27年每股收益CAGR为28%，市场低估其增长前景 [31] - 基于DCF估值法得出目标价36.00元，SOTP估值法交叉验证表明总市值约300亿元，与DCF估值基本一致，当前市值有33%的上行空间 [4][153][154] - 给予新材料业务35x 2025E PE估值，因其强劲增长前景和高利润率；给予大宗商品材料业务15x 2025E PE估值 [153]