报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告核心观点 - 绿城服务2025年业绩表现超预期，归母净利润同比增长29.9%，毛利率提升且费用率下降 [7] - 公司分红慷慨，2025年派息0.24港元/股，同比增长20%，派息率达75%，股息率高达6% [7] - 公司通过第三方拓展实现规模稳定扩张，服务品质高，区域聚焦长三角，物业费提价能力较强，中长期利润率稳定 [7] 财务表现与预测 - **2025年业绩超预期**：实现总营收191.6亿元，同比增长7.1%；归母净利润8.8亿元，同比增长29.9%（按持续经营口径）[7] - **盈利能力提升**：2025年毛利率为17.3%，同比提升0.5个百分点；归母净利率为4.9%，同比提升0.7个百分点 [7] - **费用控制有效**：2025年销售费用率1.6%（同比-0.3pct）、管理费用率5.9%（同比-0.5pct）、财务费用率0.2%（同比-0.1pct），三项费用率合计7.7%，同比下降0.9个百分点 [7] - **现金流充裕**：2025年末现金及现金等价物为53.2亿元，同比增长9.6% [7] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.32亿元、11.91亿元、13.58亿元，对应同比增长率分别为17.25%、15.40%、13.99% [6][7] - **估值水平**：基于盈利预测，对应2026-2027年市盈率（PE）分别为11倍和9倍 [6][7] 业务运营与规模 - **在管规模稳步增长**：2025年末在管面积达5.7亿平方米，同比增长11.2% [7] - **储备面积主动调整**：2025年末储备面积为3.3亿平方米，同比下降7.4%，源于主动退出风险储备项目 [7] - **市场拓展稳健**：2025年物业新拓年饱和收入为40.3亿元，同比增长6.8% [7] - **项目结构**：在管面积中，住宅与非住宅占比分别为77%和23%；来自绿城房产与第三方的占比分别为17%和83% [7] - **区域分布集中**：在管面积中，华东、环渤海、珠三角及其他区域占比分别为59.2%、15.5%、9.1%、16.2% [7] - **服务质量优异**：客户满意度达95分，同比提升5个百分点；项目续约率达93% [7] 各业务板块分析 - **物业服务**：2025年收入136.4亿元，同比增长10.0%，占总营收71.2%；毛利率14.3%，同比提升0.6个百分点 [7] - **园区服务**：2025年收入27.6亿元，同比增长0.6%，占总营收14.4%；毛利率22.4%，同比提升1.4个百分点 [7] - **咨询服务**：2025年收入27.6亿元，同比增长0.4%，占总营收14.4%；毛利率27.4%，同比提升0.7个百分点 [7] - **咨询服务细分**：在建物业服务收入同比增长1.3%，管理咨询服务收入同比下降2.6% [7] - **园区服务细分**：园区产品及服务、居家生活服务、园区空间服务、物业资产管理服务、文化教育服务收入同比变化分别为+4.7%、-34.2%、+23.3%、+4.6%、-5.9% [7] 股东回报 - **股份回购**：2025年公司回购3195万股，耗资1.3亿港币 [7] - **现金分红**：2025年分红0.24港元/股，同比增长20%，派息率75%，股息率6% [7]

报告投资评级 - 买入（维持）[2] 核心观点 - 业绩表现超预期，分红慷慨股息高位，维持“买入”评级[1][7] - 2025年归母净利润同比+29.9%，超市场预期，主要源于在管规模稳步增长、毛利率提升及管理费率持续优化[7] - 公司以服务品质著称，区域聚焦长三角，收缴率、续约率、中标率位于行业较高水平，物业费提价能力相对较强，中长期利润率稳定，并有望率先挖掘增值服务空间[7] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：实现总营收191.6亿元，同比+7.1%；毛利润33.2亿元，同比+10.3%；归母净利润8.8亿元，同比+29.9%；基本每股收益0.28元，同比+33%[7] - **盈利能力提升**：2025年毛利率和归母净利率分别为17.3%和4.9%，同比分别提升0.5个百分点和0.7个百分点[7] - **费用控制有效**：销售费用率1.6%（同比-0.3个百分点），管理费用率5.9%（同比-0.5个百分点），财务费用率0.2%（同比-0.1个百分点），三项费用率合计7.7%，同比-0.9个百分点[7] - **现金流充裕**：2025年末现金及现金等价物53.2亿元，同比+9.6%[7] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.3、11.9、13.6亿元，对应每股收益0.33、0.38、0.43元/股[6][7] - **估值水平**：对应2026-2027年预测市盈率（PE）分别为11倍和9倍[7] 业务运营分析 - **在管与储备面积**：2025年末在管面积达5.7亿平方米，同比+11.2%；储备面积3.3亿平方米，同比-7.4%，减少源于主动退出风险储备项目[7] - **项目拓展**：2025年物业新拓年饱和收入40.3亿元，同比+6.8%[7] - **在管面积结构**：住宅与非住宅占比分别为77%和23%；来自绿城房产与第三方的项目占比分别为17%和83%；区域分布上，华东/环渤海/珠三角/其它区域分别占59.2%/15.5%/9.1%/16.2%[7] - **服务质量**：客户满意度95分，同比提升5个百分点；项目续约率93%[7] 分业务表现 - **物业服务**：2025年收入136.4亿元，同比+10.0%，占总营收71.2%；毛利率14.3%，同比提升0.6个百分点[7] - **园区服务**：2025年收入27.6亿元，同比+0.6%，占总营收14.4%；毛利率22.4%，同比提升1.4个百分点[7] - **咨询服务**：2025年收入27.6亿元，同比+0.4%，占总营收14.4%；毛利率27.4%，同比提升0.7个百分点[7] - **咨询服务细分**：在建物业服务收入同比+1.3%，管理咨询服务收入同比-2.6%[7] - **园区服务细分**：园区产品及服务、居家生活服务、园区空间服务、物业资产管理服务、文化教育服务收入同比分别变化+4.7%、-34.2%、+23.3%、+4.6%、-5.9%[7] 股东回报 - **分红**：2025年分红0.24港元/股，同比+20%，派息率75%，股息率6%[7] - **股份回购**：2025年回购3195万股，回购金额1.3亿港币[7]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 绿城服务2025年核心利润增长稳健，盈利质量持续改善，公司通过提升毛利率、加强费用管控及优化业务结构实现了利润增速高于营收增速 [7] - 公司基础物管业务是增长主引擎，并通过注重拓展质量、优化项目结构来驱动发展，同时现金储备充裕，持续通过高比例分红和回购维持高股东回报 [7] - 随着低质量项目出清、组织效率提升及高质量拓展的推进，公司利润弹性有望持续释放，未来几年归母净利润预计将保持稳健增长 [7] 2025年业绩表现与财务分析 - **营收与利润增长**：2025年营业收入为191.64亿元，同比增长7.1%；归母净利润为8.80亿元，同比增长12.1%；核心经营利润为18.78亿元，同比增长24.6% [7] - **盈利能力提升**：毛利率提升至17.3%，同比增加0.5个百分点；销售及管理费用率降至7.5%，同比下降0.9个百分点 [7] - **归母净利润增速相对较低的原因**：基于谨慎性原则，计提金融工具信贷损失5.32亿元，同比多计提2.91亿元 [7] 分业务表现与运营数据 - **分业务收入增长**：2025年物业服务、园区服务、咨询服务营收同比分别增长10.0%、0.6%、0.4% [7] - **分业务毛利率变化**：2025年物业服务、园区服务、咨询服务毛利率同比分别提升0.6、1.4、0.7个百分点 [7] - **在管与合约面积**：截至2025年末，在管面积为5.66亿平方米，同比增长11.2%；合约面积为3.31亿平方米，同比下降7.4%，主要因公司注重拓展质量并主动退出部分非核心城市及存在交付风险的储备项目 [7] - **市场拓展质量**：2025年新拓年饱和营收为40.3亿元，新签核心城市重点城市货值占比达92.1% [7] 财务状况与股东回报 - **现金状况**：截至2025年12月31日，现金及现金等价物为53.20亿元，同比增长9.6%；定期存款为16.87亿元，同比增长50.8% [7] - **股东回报**：董事会建议派发2025年股息每股0.24港元（包括末期股息0.16港元及特别股息0.08港元），同比增长20%，综合派息率为75%；2025年累计回购3194.6万股，回购金额约1.3亿港元 [7] 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计2026E/2027E/2028E营业总收入分别为205.56亿元、219.38亿元、233.08亿元，同比分别增长7.26%、6.72%、6.24% [1] - **归母净利润预测**：预计2026E/2027E/2028E归母净利润分别为9.88亿元、10.98亿元、11.90亿元，同比分别增长12.24%、11.18%、8.33% [1] - **每股收益预测**：预计2026E/2027E/2028E EPS分别为0.31元、0.35元、0.38元 [1] - **估值水平**：基于最新摊薄EPS，对应PE分别为11.25倍、10.12倍、9.34倍 [1]

核心观点 - 绿城服务2025年业绩表现稳健，核心经营利润同比增长24.6%，盈利能力显著提升，股东回报丰厚，外拓能力持续强化 [4][5][6][7] 财务业绩 - 2025年营业收入191.64亿元，同比增长7.1% [4] - 归母净利润8.80亿元，同比增长12.1%，较2024年持续经营业务的归母净利润增长29.9% [4] - 核心经营利润（毛利-销售管理费用）18.78亿元，同比增长24.6% [4] 收入结构 - 物业服务收入136.44亿元，同比增长10.0%，占总收入71.2%，是主要收入支柱 [5] - 园区服务收入27.14亿元，同比增长0.6%，占总收入14.4% [5] - 咨询服务收入27.64亿元，同比增长0.4%，占总收入14.4% [5] - 物业服务收入增速快于整体，基础物管业务发展稳健，规模效应逐步显现 [5] 盈利能力 - 整体毛利率17.3%，较2024年的16.8%提升0.5个百分点 [5] - 分业务毛利率：物业服务14.3%，园区服务22.4%，咨询服务27.4% [5] - 归母摊薄ROE达到10.1%，较2024年的9.2%提升0.9个百分点 [5] - 盈利能力改善得益于成本管控、业务结构优化及退出非核心业务 [5] 现金流与股东回报 - 现金及现金等价物53.20亿元，较2024年底的48.54亿元增长9.6% [6] - 董事会建议派发2025年末期股息每股0.16港元及特别股息每股0.08港元，综合派息率75% [6] - 按2026年3月20日收盘价计算，股息率达到6% [7] - 2025年公司回购3194.6万股，显示管理层信心 [7] 业务拓展与竞争力 - 2025年物业管理新拓展超额完成年饱和收入40亿元的目标 [7] - 新拓展项目平均物业单价较高，项目整体质量优秀 [7] - 公司深耕长三角等核心城市及重点业态，区域经济环境为业务发展提供良好支撑 [7] - 外拓能力强化与项目质量提升有望巩固行业竞争地位，奠定未来增长基础 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 报告认为绿城服务主营业务稳健增长，盈利能力显著提升，现金储备充裕且股东回报持续释放，外拓能力持续强化 [1][2][3] - 公司经过系列提质增效措施，盈利能力逐步改善，估值具备吸引力 [3] 业绩表现与财务分析 - **整体业绩**：2025年营业收入为191.64亿元，同比增长7.1%；归母净利润为8.80亿元，同比增长12.1%；核心经营利润为18.78亿元，同比增长24.6% [1] - **收入结构**：物业服务收入136.44亿元，同比增长10.0%，占总收入71.2%；园区服务收入27.14亿元，同比增长0.6%，占14.4%；咨询服务收入27.64亿元，同比增长0.4%，占14.4% [1] - **盈利能力**：2025年整体毛利率为17.3%，较2024年的16.8%提升0.5个百分点；物业服务毛利率14.3%，园区服务毛利率22.4%，咨询服务毛利率27.4% [2] - **股东回报**：2025年ROE（归母，摊薄）达到10.1%，较2024年的9.2%提升0.9个百分点；董事会建议派发2025年末期股息每股0.16港元及特别股息每股0.08港元，综合派息率达到75%，按2026年3月20日收盘价计算股息率达到6% [2] - **现金状况**：截至2025年底，现金及现金等价物为53.20亿元，较2024年底的48.54亿元增长9.6% [2] - **股份回购**：2025年公司回购3194.6万股 [2] 业务发展与市场拓展 - **外拓能力**：2025年物业管理新拓展超额完成年饱和收入人民币40亿元的目标，新拓展项目平均物业单价较高，项目整体质量优秀 [3] - **区域布局**：公司持续深耕核心城市及重点业态，长三角地区经济增长动能强劲，为公司业务发展提供良好的区域环境 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：维持2026年、2027年归母净利润预测为11.0亿元、12.1亿元，新增2028年预测为14.7亿元 [3] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为10倍、9倍、8倍 [3] - **市场数据**：总股本31.5亿股，总市值126.1亿港元（截至报告时点） [5]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：维持“买入”评级 [4] - **核心观点**：公司2025年营收利润稳健增长，毛利率和净利率均同比提升，物业服务在管面积保持双位数增长，园区服务、咨询服务业务协同发展、稳中有进，盈利能力稳步提升，看好后续利润修复 [4][58] 财务业绩与盈利能力 - **收入与利润增长**：2025年实现营业收入191.64亿元，同比增长7.1%；归母净利润8.8亿元，同比增长29.9%；核心经营利润18.8亿元，同比增长24.6% [5][14][18] - **盈利能力提升**：2025年毛利率为17.3%，同比提升0.5个百分点；净利率为4.9%，同比提升0.7个百分点，主要得益于通过提质增效措施压降了管理成本，管理费用率同比下降0.6个百分点至5.9% [5][18] - **现金流与分红**：2025年经营性现金流入15.3亿元，同比增长3.6%；拟分红金额7.5亿港元，派息比例达75.6% [5][55] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为9.79、10.95、11.82亿元（前值2026-2027年为10.30、11.35亿元），对应EPS为0.31、0.35、0.37元，当前股价对应PE为11.3、10.1、9.4倍 [4][58] 物业服务板块 - **收入与毛利率**：2025年物业服务收入达136.4亿元，同比增长10.0%，占主营业务收入的71.2%；物业服务毛利率为14.3%，同比提升0.6个百分点 [6][24] - **管理规模扩张**：截至2025年末，在管面积达5.661亿平方米，同比增长11.2%，其中住宅业态占比约77%；华东区域在管面积及收入占比分别为59.2%和67.9%，杭州在管面积及收入占比分别为16.6%和31.2% [6][26] - **储备面积与新拓项目**：总储备面积达3.308亿平方米，同比下降7.4%；2025年新拓面积年饱和营收达40.3亿元，其中非住项目新拓营收占比53.5%，新拓核心城市占比同比提升2.6个百分点至92.1% [6][27] - **市场化程度与收费水平**：在管面积中绿城房产占比17.2%，储备面积中绿城房产占比6.7%；平均物业费为3.24元/平方米/月，自2020年以来维持3.2元以上水平；2025年项目续约率为93.4% [37][39] 园区服务与咨询服务板块 - **园区服务**：2025年实现收入27.6亿元，同比增长0.6%，占主营业务收入14.4%；毛利率为22.4%，同比提升1.4个百分点；园区空间服务收入实现高增长 [7][41] - **咨询服务**：2025年实现收入27.6亿元，同比增长0.4%，占主营业务收入14.4%；毛利率为27.4%，同比提升0.7个百分点；其中在建物业咨询业务收入21.4亿元，同比增长1.3%，管理咨询服务业务收入6.2亿元，同比下降2.6% [7][44] 财务健康状况 - **现金状况**：截至2025年末，现金及现金等价物为53.2亿元，同比增长9.6% [51] - **应收款项**：贸易及其他应收款规模为58.9亿元，同比增长5.7%，小于营收增速 [51] - **经营现金流覆盖**：2025年经营性净现金流覆盖核心净利润0.81倍 [51]

投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1][4] - 核心观点：绿城服务2025年营收利润稳健增长，毛利率和净利率同比提升，物业服务在管面积保持双位数增长，园区服务、咨询服务业务协同发展、稳中有进，公司盈利能力稳步提升，看好后续利润修复 [4][58] 财务业绩与盈利能力 - 2025年实现营业收入191.64亿元，同比增长7.1% [5][14] - 2025年实现归母净利润8.8亿元，同比增长29.9% [5][18] - 2025年实现核心经营利润18.8亿元，同比增长24.6% [5][18] - 2025年毛利率为17.3%，同比提升0.5个百分点；净利率为4.9%，同比提升0.7个百分点 [5][18] - 盈利能力提升主要得益于提质增效措施压降了管理成本，2025年管理费用率同比下降0.6个百分点至5.9% [5][18] - 2025年经营性现金流入15.3亿元，同比增长3.6%，经营性净现金流覆盖核心净利润0.81倍 [5][51] - 2025年拟分红金额7.5亿港元，派息比例高达75.6% [5][55] 物业服务板块 - 2025年物业服务收入达136.4亿元，同比增长10.0%，占主营业务收入的71.2% [6][24] - 2025年物业服务毛利率为14.3%，同比提升0.6个百分点 [6][24] - 截至2025年末，在管面积达5.661亿平方米，同比增长11.2%，其中住宅业态占比约77% [6][26] - 截至2025年末，总储备面积达3.308亿平方米，同比下降7.4% [6][27] - 2025年新拓面积年饱和营收达40.3亿元，其中非住项目新拓营收占比53.5%，新拓核心城市占比同比提升2.6个百分点至92.1% [6][27] - 2025年主动退出在管面积2210万平方米，占当年在管面积比例为3.9% [27] - 在管面积和储备面积中，来自关联方绿城房产的占比较低，分别为17.2%和6.7%，显示公司市场化拓展能力 [37] - 2025年平均物业费为3.24元/平方米/月，自2020年以来维持在3.2元以上水平 [39] - 2025年项目续约率为93.4%，客户粘性高 [39] 园区服务与咨询服务板块 - 2025年实现园区服务收入27.6亿元，同比增长0.6%，占主营业务收入14.4% [7][41] - 2025年园区服务毛利率为22.4%，同比提升1.4个百分点 [7][41] - 园区服务板块中，园区空间服务收入实现高增长 [43] - 2025年对主营业务进行调整，将科技服务归类于咨询服务板块 [7][44] - 2025年咨询服务收入27.6亿元，同比增长0.4%，占主营业务收入14.4% [7][44] - 2025年咨询服务毛利率为27.4%，同比提升0.7个百分点 [7][44] - 咨询服务细分中，在建物业咨询业务收入21.4亿元，同比增长1.3%；管理咨询服务业务收入6.2亿元，同比下降2.6% [7][44] 财务预测与估值 - 受业务结构调整影响，报告下调2026-2027年并新增2028年盈利预测 [4][58] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.79亿元、10.95亿元、11.82亿元（前值2026-2027年为10.30亿元、11.35亿元） [4][58] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.31元、0.35元、0.37元 [4][58] - 以当前股价（4.000港元）计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为11.3倍、10.1倍、9.4倍 [4][58] - 预计2026-2028年营业收入分别为204.46亿元、216.58亿元、229.24亿元，同比增长6.7%、5.9%、5.8% [8] - 预计2026-2028年毛利率分别为17.6%、17.9%、18.3%，净利率分别为5.1%、5.5%、5.5% [8]

大股东减持计划 - 公司持股6.75%的股东新余市银坤企业管理股份有限公司计划减持不超过507万股，占公司总股本的3% [1] - 减持方式包括集中竞价减持不超过169万股（占总股本1%）和大宗交易减持不超过338万股（占总股本2%），减持期限为2026年2月13日至5月12日 [1][4] - 减持价格将根据二级市场实时价格确定，且不低于公司首次公开发行股票发行价及最近一期经审计每股净资产，减持股份来源为首次公开发行前股份 [4] 减持背景与影响 - 这是银坤公司半年内第二次披露减持计划，此前已在2025年7月至2026年1月期间减持239.86万股，减持金额约9000万元，持股比例从8.75%降至6.75% [5] - 叠加本次拟减持计划，银坤公司持股比例或进一步降至3.75%，将退出公司前五大股东序列，且此次减持规模较上一轮扩大 [5] - 公司表示银坤公司非控股股东或实际控制人，本次减持系股东正常行为，不会对公司治理结构、股权结构、持续经营及控制权产生重大影响 [5] 公司经营与财务表现 - 公司以政务服务、园区服务、住宅物业服务为核心，同时布局城市服务、智慧服务等新业态，客户覆盖华为、阿里等头部互联网企业及深圳口岸、国家电网等大型国企 [7] - 2024年公司实现营业收入28.64亿元，同比增长17%，远超行业约4%的平均增速；但同期归母净利润仅1.22亿元，同比微增1.24%，呈现增收不增利态势 [7] - 2025年前三季度实现营收21.36亿元，同比增长2.55%；归母净利润9088.51万元，同比增长10.97% [7] - 公司毛利率持续走低，2024年整体毛利率为11.78%，同比下降0.41个百分点，较2020年上市时的20.76%近乎腰斩；2025年前三季度毛利率为11.39%，仍处于行业低位 [7]

公司对区域政策红利的回应与规划 - 公司表示将根据自身业务发展规划，积极关注相关产业政策信息，在合规前提下探索资产价值提升路径，提升资产质量 [2] - 公司紧密围绕园区企业发展需求，完善园区数字基础设施，提升园区数字化服务体系，为企业提供全方位支持 [2] 公司关于园区扩容的明确表态 - 截至目前，公司尚无扩容现有园区的计划 [2]

合作概况 - 荣盛发展子公司盛启公司与天津武清经济技术开发区有限公司签署为期3年的产业发展服务合作协议，合作期限为2025年7月16日至2028年7月15日 [1][2] - 此次合作标志着公司通过子公司进一步拓展环京区域产业服务业务，是公司深耕环京区域战略的重要落地举措 [1][3] 合作领域与内容 - 合作将重点聚焦低空经济、人工智能、新能源汽车领域，旨在引入行业龙头企业及产业链上下游优质项目，助力构建低空技术制造产业链 [2] - 在产学研转化方面，将搭建与首都高校及科研机构的合作桥梁，引入院士工作站、博士工作站、国家级及省市级实验室等科研转化类项目 [2] - 盛启公司被委托作为产业发展顾问，负责引入专业力量优化产业生态 [1] 财务条款与收益 - 服务收益以《武清开发区招商引资中介机构奖励办法(试行)》为依据，针对不同类型项目制定奖励标准 [2] - 购置土地项目按土地面积给予基础奖励，并根据企业类型叠加附加奖励；租赁园区自持物业项目按租赁面积或企业类型给予一次性奖励 [2] - 总部结算类项目、实际到位额1亿元及以上的突出贡献项目有专项奖励，单个项目奖励总额最高不超过300万元 [2] 战略意义与影响 - 此次合作将公司业务从传统地产开发延伸至产业招商、园区服务，拓宽了环京区域业务边界 [3] - 合作积累的产业资源与招商经验可反哺集团产业园区运营和新兴产业投资布局，形成“产业服务-区域价值提升-业务协同”的良性循环 [3] - 合作有望为荣盛发展培育新的业务增长点，并进一步巩固其在环京区域的市场基础 [3]