债券市场表现 - 30年期国债期货主力合约跌1.33%至116.09元，10年期主力合约跌0.29%至108.015元，5年期主力合约跌0.21%至105.455元，2年期主力合约微跌0.04%至102.304元 [3] - 现券承压，30年期国债收益率上行6个基点至2.053%，10年期国债收益率上行4个基点至1.785% [3] - 债券市场呈现加速下跌态势，与权益市场强势上涨形成对比 [3] 市场特征与操作难度 - 债券市场进入低回报、高波动环境，票息回报难以抵御利率波动，一个季度积累的票息收益可能在数日内被利率上行吞噬 [3] - 市场操作难度显著上升，公募基金久期偏长增加风险，债市性价比明显下降 [3] - 债市缺乏持续性上涨行情，除4月因关税因素脉冲外整体走势偏弱 [5] 影响因素分析 - 宏观经济边际变化推动债市下跌，通缩压力大幅缓解，社会财富向资本市场集中，需求侧政策逐步出台 [5] - 债务周期处于"出清阶段"，居民与企业中长期信贷负增长，但风险偏好修复，非银存款单月新增量为历史次高 [6] - 配置资金缺位，保险机构对债券兴趣减弱，资金转向股票和长期股权投资，银行因存款利率下调及居民存款外流面临资金压力 [6] - 理财资金增量有限，7月理财规模环比仅增2600亿元，低于往年同期水平 [6] 货币政策与流动性 - 央行在二季度货币政策执行报告中再提"防空转"，政策重心强调提高资金使用效率和畅通货币政策传导机制 [7] - "防空转"关注企业-金融间空转，可能通过规范贷款投放的量价约束，而非直接收紧流动性 [7] - 短期内流动性保持宽松，央行通过公开市场操作、买断式逆回购等工具维护资金面稳定 [7] - 总量宽松窗口可能推迟，因上半年GDP同比增长5.3%，逆周期政策加码必要性下降，央行对当前流动性宽松程度较为满意 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 期货数据 - 10年期国债期货T2509.CFE周结算价108.610，周涨跌幅0.15%；T2512.CFE周结算价108.505，周涨跌幅0.07% [7] - 5年期国债期货TF2509.CFE周结算价105.820，周涨跌幅0.09%；TF2512.CFE周结算价105.875，周涨跌幅0.09% [7] - 2年期国债期货TS2509.CFE周结算价102.370，周涨跌幅0.02%；TS2512.CFE周结算价102.436，周涨跌幅0.04% [7] - 30年期国债期货TL2509.CFE周结算价119.250，周涨跌幅0.13%；TL2512.CFE周结算价118.880，周涨跌幅0.05% [7] 价差数据 - 跨期价差T2509 - T2512为0.105，周涨跌 - 0.523；TF2509 - TF2512为 - 0.055，周涨跌 - 12.000；TS2509 - TS2512为 - 0.066，周涨跌7.250 [7] - 跨品种价差2TS - T为300.870，周涨跌 - 0.088；2TF - T为103.030，周涨跌0.020；TS - TF为98.920，周涨跌 - 0.054 [7] 现券收益率 - 1Y国债周五收盘价1.35%，周涨跌 - 1.99BP；2Y国债周五收盘价1.40%，周涨跌 - 2.69BP；3Y国债周五收盘价1.42%，周涨跌 - 2.86BP [7] - 5Y国债周五收盘价1.54%，周涨跌 - 2.39BP；7Y国债周五收盘价1.65%，周涨跌 - 1.67BP；10Y国债周五收盘价1.69%，周涨跌 - 1.88BP [7] - 30Y国债周五收盘价1.96%，周涨跌0.90BP；1Y国开周五收盘价1.50%，周涨跌0.04BP；3Y国开周五收盘价1.63%，周涨跌 - 0.99BP [7] - 5Y国开周五收盘价1.66%，周涨跌 - 0.62BP；7Y国开周五收盘价1.79%，周涨跌 - 0.01BP；10Y国开周五收盘价1.78%，周涨跌1.59BP [7] - 30Y国开周五收盘价2.05%，周涨跌0.16BP [7] 资金利率 - 银行间质押回购利率DR001雷斯价1.31%，周涨跌 - 0.23BP；DR007雷斯价1.43%，周涨跌0.09BP；DR014雷斯价1.47%，周涨跌 - 6.13BP [7] - SHIBOR利率SHIBOR1M雷斯价1.53%，周涨跌 - 2.34BP；SHIBOR3N雷斯价1.55%，周涨跌 - 0.86BP [7] CPI数据 - 7月CPI为0.4%，较上月提升0.5pct [21] - 2024年2月CPI为0.8%，较2023年2月提升0.4pct [21] PPI数据 - PPI较上月变化0.4pct至 - 0.2%，较去年同期变化 - 0.6% [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周二国债现券收益率涨跌不一，国债期货短弱长强，资金平稳跨月，央行转为净回笼，国内基本面端7月制造业、非制造业PMI全面下滑但综合PMI仍位于荣枯线上，海外美国劳动力市场出现疲态，市场对9月美联储降息预期抬高 [2] - 7月中央政治局会议未释放强刺激信号，权益、商品市场情绪逐渐降温，叠加资金面平稳宽松，债市企稳迎来修复行情，操作上建议把握市场情绪修复带来的波段上涨行情，轻仓配置多单 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.540，环比涨0.05%，成交量69470，环比降5041；TF主力收盘价105.755，环比涨0.04%，成交量52618，环比降9215；TS主力收盘价102.348，环比降0.01%，成交量30573，环比降3580；TL主力收盘价119.320，环比涨0.06%，成交量100131，环比降10262 [2] 期货价差 - TL2512 - 2509价差 -0.37，环比降0.02；T2512 - 2509价差 -0.19，环比涨0.04；TF2512 - 2509价差0.01，环比涨0.02；TS2512 - 2509价差0.04，环比涨0.03 [2] - T09 - TL09价差 -10.78，环比降0.06；TF09 - T09价差 -2.79，环比降0.03；TS09 - T09价差 -6.19，环比降0.07；TS09 - TF09价差 -3.41，环比降0.04 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量175137，环比降566，前20名多头197252，环比涨6537，前20名空头195682，环比涨6756，前20名净空仓 -1570，环比降219 [2] - TF主力持仓量124770，环比降4019，前20名多头149549，环比降1601，前20名空头161386，环比降125，前20名净空仓11837，环比涨1476 [2] - TS主力持仓量88731，环比降1798，前20名多头84419，环比涨348，前20名空头90928，环比涨356，前20名净空仓6509，环比涨8 [2] - TL主力持仓量102918，环比降2852，前20名多头121685，环比降3352，前20名空头119921，环比降1720，前20名净空仓 -1764，环比降1632 [2] 前二CTD（净价） - 220010.IB(6y）净价107.1381，环比涨0.0969；250007.IB(6y）净价99.0955，环比涨0.0185 [2] - 240020.IB(4y)净价100.703，环比涨0.0401；240020.IB(4y)净价100.8844，环比涨0.0165 [2] - 250006.IB(1.7y)净价100.2737，环比降0.0044；250012.IB(2y)净价99.9259，环比持平 [2] - 210005.IB(17y)净价134.8379，环比涨0.0576；210014.IB(18y)净价131.5652，环比持平 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.3450，环比降1.50bp；3y收益率1.4350，环比降0.50bp [2] - 5y收益率1.5675，环比涨1.75bp；7y收益率1.6470，环比涨1.70bp [2] - 10y收益率1.7080，环比涨1.30bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.3376，环比降0.24bp；Shibor隔夜利率1.3150，环比涨0.10bp [2] - 银质押7天利率1.4548，环比降4.52bp；Shibor7天利率1.4320，环比降0.40bp [2] - 银质押14天利率1.4800，环比降4.00bp；Shibor14天利率1.4820，环比降3.40bp [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，环比持平；5y利率3.5，环比持平 [2] 公开市场操作 - 发行规模1607亿，到期规模4492亿，利率1.4%，期限7天，净回笼 -2885亿 [2] 行业消息 - 自2025年8月8日起，对新发行国债、地方政府债券、金融债券的利息收入恢复征收增值税，之前已发行的继续免征直至债券到期 [2] - 中国人民银行等七部门联合印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》，加强金融服务能力和长效机制建设，健全金融机构服务制造业的内部机制安排，鼓励派驻金融专员，推动落实产业政策要求，防范风险 [2] 重点关注 - 8月5日21:45关注美国7月标普全球服务业PMI终值；8月7日19:00关注英国央行公布利率决议、会议纪要和货币政策报告 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周国债期货显著回调，虽当前经济基本面偏弱、资金面宽松、通胀低位使债市多头基础支撑逻辑短期内难被打破，但此前利率下行接近前期低位后止盈压力积累，债市对利空更敏感，后续需关注风险资产强势持续性及实质利空是否落地，建议短期观察期债调整情况，待确认企稳后配置 [93][94] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周国债期货集体走弱，TS、TF、T、TL主力合约分别下跌0.09%、0.24%、0.25%、0.49% [10][13] - TS、TF、T、TL主力合约成交量均上升，TS、T主力合约持仓量下降，TF、TL主力合约持仓量上升 [30] 消息回顾与分析 - “十四五”中国经济增量预计超35万亿元，今年经济总量预计达140万亿元左右，过去4年内需对经济增长平均贡献率为86.4%，最终消费平均贡献率达56.2% [33] - 中国6月CPI同比上涨0.1%，PPI同比下降3.6%，环比下降0.4% [9][33] - 国务院办公厅印发稳就业支持政策，包括扩大贷款支持范围、提高稳岗返还比例、允许缓缴社保等 [33] - 2025年上半年我国重要矿种找矿新发现矿产地38处，同比增长31%，非油气矿产勘查投入66.93亿元，同比增长23.9% [33] - 国家发展改革委城市和小城镇改革发展中心表示要高质量推进新型城镇化四大行动 [34] - 特朗普宣布自2025年8月1日起对铜征收50%关税，并向8个国家领导人发加征关税信函，税率20%-50%不等 [35] 图表分析 - 价差变化：10年与5年、1年期收益率差，2年与5年、5年与10年期主力合约价差，10年期合约跨期价差、2年期合约跨期价差均小幅收窄；30年期合约跨期价差小幅走扩；5年期合约跨期价差震荡 [43][47][53][57] - 国债期货主力持仓变化：T主力合约前20持仓净空单大幅减少 [64] - 利率变化：隔夜、1周期限Shibor利率上行，2周、1个月期限下行，DR007加权利率回升至1.47%附近震荡；国债现券收益率集体走弱，1 - 7Y到期收益率上行3.2 - 4.0bp，10Y、30Y收益率上行1.9bp、2.5bp至1.66%、1.87%；中美10年期、30年期国债收益率差均小幅收窄 [68][72] - 公开市场操作：本周央行公开市场逆回购4257亿元，逆回购到期6522亿元，累计净回笼2265亿元 [75] - 债券发行与到期：本周债券发行11451.51亿元，总偿还量8501.51亿元，净融资2950.00亿元 [77] - 市场情绪：人民币对美元中间价7.1475，本周累计调升60个基点，人民币离岸与在岸价差走强；10年美债收益率小幅下行，VIX指数大幅下行；十年国债收益率小幅上行，A股风险溢价下行 [81][87][90] 行情展望与策略 - 国内基本面6月价格水平承压，后续或因政策与资金发放推动通胀回升；海外美国劳动力市场韧性强，贸易风险抬头，美联储政策基调审慎观望 [93] - 本周国债期货回调，虽经济基本面弱、资金面宽松使债市多头基础支撑逻辑难打破，但止盈压力积累使债市对利空敏感，后续关注风险资产及利空情况，建议短期观察待企稳配置 [94]

报告行业投资评级 - 宏观与金融板块中国债品种投资评级为震荡 [3] 报告的核心观点 - 7月1日中央财经委员会第六次会议政策利于稳定价格和恢复企业利润但效果显现需时较长，货币政策委员会建议加大调控强度，6月PMI连续三月在荣枯线之下，跨半年后资金利率下行利于债券多头，国债期货短线或震荡，交易型投资可波段操作 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 上周五国债期货主力合约开盘大致平开，全天横向窄幅波动，30年期国债期货主力合约TL2509上涨0.11%，10年期T2509上涨0.03%，5年期TF2509上涨0.02%，2年期TS2509持平 [3] 重要资讯 - 公开市场：上周五央行开展340亿元7天期逆回购操作，当日有5259亿元逆回购到期，实现净回笼4919亿元 [3] - 资金市场：上周五银行间资金市场短期利率较上一交易日小幅下行，DR001全天加权平均为1.31%，上一交易日加权平均1.32%；DR007全天加权平均为1.42%，上一交易日加权平均1.47% [3] - 现券市场：上周五银行间国债现券收盘收益率较上一交易日窄幅波动，2年期国债到期收益率下行0.77个BP至1.35%，5年期下行0.04个BP至1.49%，10年期上行0.26个BP至1.64%，30年期上行0.30个BP至1.85% [3] - 7月3日美国政府允许通用电气航空航天公司重启向中国商飞供应喷气发动机，本周取消芯片设计软件开发商和乙烷生产商对中国的出口限制 [3] - 自2025年7月5日起，对原产于欧盟的进口相关白兰地征收反倾销税 [3] - 住房城乡建设部调研组赴广东、浙江调研，强调促进房地产市场平稳健康高质量发展，各地要用好调控政策自主权，因城施策 [3] - 美国总统签署12封贸易信函计划周一发出，贝森特称与欧盟贸易磋商推进，未来两天或宣布重大消息 [3] 市场逻辑 - 7月1日中央财经委会议政策利于稳定价格和恢复企业利润但效果显现需时较长，货币政策委员会建议加大调控强度，6月PMI连续三月在荣枯线之下，跨半年后资金利率下行利于债券多头，国债期货短线或震荡 [4] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年国债期货成交持仓变化显著，短久期国债期货成主要套保品种，跨期价差有下行压力但幅度和确定性或不及历史 [10][11] - 不同品种国债期货空头套保效果好于买入持有，后续空头套保效果仍被看好，套保品种选择需兼顾基差与曲线变化 [33][34] - 跨品种套利策略上半年表现佳，择时策略一般，等权配置策略回撤控制好，后续推荐单边组合保留一定比例跨品种套利策略 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 1. 市场概况与基差跨期走势回顾 - 2025年国债期货成交持仓变化大，超长国债期货成交量和两年期国债期货持仓量大幅上升，短久期国债期货成交持仓比下降成主要套保品种 [10] - 上半年国债期货IRR先升后降，分品种平均基差有差异，跨期价差主要下行，2509合约跨期价差处历史同期偏低位置，近季合约有正套空间但幅度和确定性或不及历史 [11] 2. 国债期货套保组合表现 - 上半年债券市场波动大，不同品种国债期货空头套保效果好于买入持有，最优套保组合为高久期现券加低久期国债期货套保组合 [33] - TS套保效果最优，原因是一季度曲线走陡，二季度TS空头久期中性基差carry相对较高 [34] - 当前期债整体IRR仍处较高水平，后续空头套保效果被看好，套保品种选择需兼顾基差与曲线变化 [34] 3. 国债期货量化策略表现分析 3.1 国债期货择时策略表现 - 国债期货择时策略基于多因子构建，今年整体波动偏大，一季度有回撤，超长债择时效果最优，中短久期品种表现一般 [45] 3.2 国债期货跨品种套利策略表现 - 国债期货久期中性跨品种套利策略通过动态调整配置构建，收益源于利率区间波动和国债期货基差carry [49] - 跨品种套利策略上半年表现亮眼，TS与T、T与TL的久期中性跨品种套利策略有较好的年化收益和夏普比率 [49] 3.3 择时与跨品种策略等权配置效果 - 跨品种套利与择时策略组合可降低回撤风险，2025年上半年组合最大回撤控制在1.1%以内，年化收益6.3%，夏普比率2.02，卡玛比率5.97 [52] - 当前利率和曲线利差处历史极端位置，后续推荐单边组合保留一定比例跨品种套利策略 [52]

报告行业投资评级 - 国债期货：震荡略多 [1] 报告的核心观点 - 中国4月经济增长有韧性，5月制造业PMI连续两月在荣枯线下，生产指数重回扩张区间，新订单指数接近荣枯线，产成品库存收缩，工业品价格承压，美线航运现“抢运潮”，国债期货短线或震荡略多，交易型投资可波段操作 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 上周五受美国关税裁定反转消息影响，国债期货主力合约开盘全线高开后高位横盘，30年期国债期货主力合约TL2509涨0.56%，10年期T2509涨0.21%，5年期TF2509涨0.14%，2年期TS2509涨0.04% [1] 重要资讯 - 公开市场：上周五央行开展2911亿元7天期逆回购操作，当日1425亿元逆回购到期，净投放1486亿元 [1] - 资金市场：上周五银行间资金市场短期利率上行，DR001加权平均1.48%，上一交易日1.41%；DR007加权平均1.66%，上一交易日1.63% [1] - 现券市场：上周五银行间国债现券收盘收益率下行，2年期国债到期收益率下行2.58个BP至1.46%，5年期下行2.63个BP至1.56%，10年期下行1.65个BP至1.67%，30年期下行2.00个BP至1.90% [1] - 5月30日央行开展7000亿元买断式逆回购操作 [1] - 美国4月核心PCE物价指数同比增2.5%，创2021年3月以来新低，环比增0.1% [1] - 5月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，连续两月在荣枯线之下，大型企业重回景气区间，中型企业景气度回落，生产指数重回扩张区间，新订单指数接近荣枯线，新出口订单指数和进口指数反弹，两价格指数环比小幅回落，产成品库存指数继续收缩；非制造业商务活动指数为50.3%，建筑业商务活动指数为51.0%，服务业商务活动指数为50.2%，部分行业市场活跃度提升 [1][3] - 美国总统5月30日表示将进口钢铁关税从25%提至50%，欧盟准备采取反制措施 [3] - 6月2日公布美国5月ISM制造业PMI指数为48.5，为去年11月以来最低水平 [3] 市场逻辑 - 中国4月经济增长保持韧性，5月制造业PMI连续两月在荣枯线下，生产指数重回扩张区间，新订单指数略低于荣枯线，新出口订单指数反弹，中美经贸会谈有助于对美出口订单恢复，工业品价格承压，产成品库存指数收缩，美线航运现“抢运潮”，国债期货周五收复周四跌幅，短线或震荡略多 [3] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月中国经济增长保持韧性，工业生产和出口好于市场预期，但固定资产投资和消费略不及预期 [1][3] - 中美经贸会谈带来短暂喘息机会，未消除长期不确定性，中短期内大概率不再降准降息 [3] - 周四国债期货主力合约价格横向波动，央行开展MLF操作后长端和超长端利率小幅下行，国债期货短线或继续震荡 [1][3] - 交易型投资建议波段操作 [3] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周四国债期货主力合约开盘集体高开，早盘震荡略有下行，午后横向波动，30年期国债期货主力合约TL2509下跌0.04%，10年期T2509上涨0.01%，5年期TF2509持平，2年期TS2509持平 [1] 重要资讯 - 公开市场：周四央行开展1545亿元7天期逆回购操作，当日有645亿元逆回购到期，实现净投放900亿元 [1] - 资金市场：周四银行间资金市场短期利率较上一交易日小幅下行，DR001全天加权平均为1.48%，上一交易日加权平均1.51%；DR007全天加权平均为1.57%，与上一交易日持平 [1] - 现券市场：周四银行间国债现券收盘收益率较上一交易日窄幅波动，2年期国债到期收益率上行0.26个BP至1.48%，5年期上行0.02个BP至1.56%，10年期上行0.86个BP至1.72%，30年期上行0.20个BP至1.89% [1] - 欧元区5月制造业PMI初值为49.4，预期49.3，前值49.0；5月服务业PMI初值为48.9，为2024年1月以来最低水平，预期50.3，前值50.1 [1] - 美国5月标普全球制造业PMI初值52.3，预期50.1，前值50.2；美国5月标普全球服务业PMI初值52.3，预期50.8，前值50.8 [1] 市场逻辑 - 1 - 4月全国固定资产投资同比增长4.0%，市场预期4.3%，1 - 3月为4.2%；4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，市场预期5.5%，3月同比增长5.9% [1] - 4月规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，市场预期增长5.2%，一季度同比增长6.5%；中国4月以美元计价出口同比增长8.1%，市场预估为增长2.0%，3月增长12.4% [1] - 4月中国出口东盟增长20.8%，3月增长11.55%；4月出口美国同比下降21.03%，3月增长9.09%，可能存在转出口因素 [1] - 5月12日中美日内瓦经贸会谈联合声明发布后，美线航运出现“抢运潮”；5月央行降准降息后，中短期内大概率不会再次降准降息 [3] - 中美经贸会谈达成的90天窗口期带来短暂喘息机会，但未消除长期不确定性 [3] - 央行周四17:00公布开展5000亿元1年期MLF操作，公告出台后，长端和超长端利率快速小幅下行，但整体变动不大 [3] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [3]

报告行业投资评级 - 宏观与金融板块国债品种略多 [1] 报告的核心观点 - 国债期货短线或继续震荡，交易型投资波段操作 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周二国债期货主力合约开盘或小幅高开或平开，早盘冲高后回落，午后横向窄幅波动，30年期国债期货主力合约TL2506下跌0.03%，10年期T2506下跌0.02%，5年期TF2506下跌0.04%，2年期TS2506下跌0.04% [1] 重要资讯 - 周二央行开展1645亿元7天期逆回购操作，当日1674亿元逆回购和1000亿元MLF到期，净回笼1029亿元 [1] - 周二银行间资金市场隔夜利率小幅上行，DR001全天加权平均为1.70%，上一交易日加权平均1.65%；DR007全天加权平均为1.71%，上一交易日加权平均1.70% [1] - 周二银行间国债现券收盘收益率窄幅波动，2年期国债到期收益率上行0.99个BP至1.42%，5年期下行0.28个BP至1.50%，10年期下行0.01个BP至1.66%，30年期持平于1.86% [1] - 4月15日李总理调研表示要以更大力度促进消费、扩大内需、做强国 内大循环，实施提振消费专项行动，提升消费能力、增强消费意愿，培育壮大内需增量市场 [1] 市场逻辑 - 4月7日人民日报指出未来降准、降息等货币政策工具留有调整余地 ；4月9日李总理指出要实施积极宏观政策，根据形势推出新政策；4月10日公布的3月中国CPI和PPI均环比下降0.4%，国内通胀压力加大；4月13日公布的3月新增社融和信贷数据好于预期；4月14日公布的中国3月出口数据好于预期；周二万得全A指数窄幅波动，国债期货小幅波动 [1] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [3]