报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内基本面端，节后复工带动经济景气水平显著回升，但经济结构性特征未扭转，终端需求修复慢或对中下游企业利润率有压力；海外方面，中东地缘冲突升级，美国经济有韧性，美联储调整政策路径紧迫性降低；伊朗局势复杂，风险偏好承压，油价走高压缩货币政策空间，流动性充裕但长端面临通胀预期升温与基本面修复双重压力 [100] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 周度数据显示，30年期TL2606合约周涨0.26%，10年期T2606合约周涨0.03%，5年期TF2606合约平收，2年期TS2606合约周跌0.02%；各期限前二CTD现券有不同涨跌 [13] - 国债期货行情方面，30年期和10年期主力合约上涨，5年期主力合约平收，2年期主力合约下跌；各期限主力合约成交量和持仓量均上升 [16][22][28] 消息回顾与分析 - 重点消息包括市场监管总局防治重点行业“内卷式”竞争；央行货币政策委员会例会研究货币政策思路；多部门召开科技金融工作交流推进会；4月起一批全国性新规实施；伊朗与阿曼起草协议监测霍尔木兹海峡通航，研究征收通行费；美国对关键工业与医药领域实施新关税政策；特朗普宣称对伊朗战事接近完成，将开展打击，伊朗强硬回应 [34][35][36][37] 图表分析 - 价差变化方面，10年和5年、10年和1年期收益率期差走阔；2年和5年、5年和10年期主力合约价差走阔；10年期合约跨期价差走阔，30年期合约跨期价差震荡，5年期合约跨期价差大幅震荡，2年期合约跨期价差走阔 [45][51][54][61] - 国债期货主力持仓方面，T国债期货主力前20持仓净空单增加 [67] - 利率变化方面，1周、隔夜、2周、1个月期限Shibor利率均下行，DR007加权利率大幅回落至1.34%附近震荡；国债现券收益率短强长弱，1 - 7Y到期收益率下行0.5 - 2.5bp，10Y、30Y到期收益率上行0.1、3bp至1.82%、2.33%；中美10年期和30年期国债收益率差收窄 [71][76] - 央行公开市场逆回购3040亿元，到期4742亿元，累计净回笼1702亿元 [80] - 债券发行与到期方面，本周债券发行9106.15亿元，总偿还量3262.78亿元，净融资5843.38亿元 [84] - 市场情绪方面，人民币对美元中间价6.8929，本周累计调升212个基点，人民币离岸与在岸价差收窄；10年美债收益率下行，VIX指数大幅回落；十年国债收益率下行，A股风险溢价小幅上行 [89][92][97] 行情展望与策略 - 国内基本面经济景气回升但结构性问题仍在，海外中东地缘冲突升级，美国经济有韧性；伊朗局势复杂，风险偏好承压，油价走高压缩货币政策空间，流动性充裕但长端面临压力 [100]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 沪铜主力合约震荡偏强，持仓量增加，现货贴水，基差走弱 基本面原料端，铜精矿TC现货指数持续新低，全球铜矿供给趋紧预期逐步走强，对铜价成本支撑逻辑较为坚固 供给端，铜冶炼厂产能利用率逐步回升，但因全球原料供给压力及国内铜精矿港口库存一季度快速回落，或限制国内产量增速 需求端，随着“金三银四”旺季节点深入和铜价因地缘政治冲突回落，国内下游铜材加工企业生产积极性提振，逢低备货补库 库存方面，社会库存去化拐点确认，行业需求逐步转好 整体来看，沪铜基本面或处于供给小增、需求提振阶段 技术上，60分钟MACD双线位于0轴上方，红柱略收敛 建议轻仓逢低短多交易，注意控制节奏及交易风险 [2] 各目录总结 期货市场 - 沪铜期货主力合约收盘价97,030元/吨，环比+1690元/吨；LME3个月铜收盘价12,483美元/吨，环比+100.5美元/吨 [2] - 主力合约隔月价差-20元/吨，环比-30元/吨；主力合约持仓量186,251手，环比+502手 [2] - 期货前20名持仓-61,409手，环比-6271手；LME铜库存362,425吨，环比-175吨 [2] - 上期所库存阴极铜359,135吨，环比-51,986吨；LME铜注销仓单67,750吨，环比+150吨 [2] - 上期所仓单阴极铜212,893吨，环比-2,856吨；COMEX铜库存587,166短吨，环比-955短吨 [2] 现货市场 - SMM1铜现货价96,855元/吨，环比+1255元/吨；长江有色市场1铜现货价97,025元/吨，环比+1290元/吨 [2] - CIF上海（火法，ER）保税库价68.5美元/吨，环比0美元/吨；洋山铜均溢价61美元/吨，环比-4美元/吨 [2] - CU主力合约基差-175元/吨，环比-435元/吨；LME铜升贴水（0 - 3）-79.46美元/吨，环比+3.09美元/吨 [2] 上游情况 - 进口铜矿石及精矿231.03万吨，环比+231.03万吨；国铜冶炼厂粗炼费（TC）-68.85美元/千吨，环比-1.53美元/千吨 [2] - 铜精矿江西价87,290元/金属吨，环比+1290元/金属吨；铜精矿云南价87,990元/金属吨，环比+1290元/金属吨 [2] - 粗铜南方加工费1,100元/吨，环比-700元/吨；粗铜北方加工费700元/吨，环比-700元/吨 [2] 产业情况 - 精炼铜产量132.60万吨，环比+9.00万吨；进口未锻轧铜及铜材320,000吨，环比-60,000吨 [2] - 铜社会库存41.82万吨，环比+0.43万吨；废铜1光亮铜线上海价63,340元/吨，环比+400元/吨 [2] - 江西铜业硫酸（98%）出厂价1,450元/吨，环比+200元/吨；废铜2铜（94 - 96%）上海价78,250元/吨，环比+50元/吨 [2] 下游及应用 - 铜材产量222.90万吨，环比+0.30万吨；电网基本建设投资完成额累计值837.53亿元，环比+79.84亿元 [2] - 房地产开发投资完成额累计值9,612.11亿元，环比-11.10亿元；集成电路当月产量4,807,345.50万块，环比+415,345.50万块 [2] 行业消息 - 美伊双方表态愿意结束战争，美国寻求协议，伊朗要求诉求得到满足 [2] - 外交部长王毅同巴基斯坦副总理兼外长达尔会谈，就海湾和中东局势提出五点倡议 [2] - 央行货币政策委员会召开一季度例会，建议发挥政策集成效应，运用多种工具调控，维护金融市场稳定 [2] - 3月我国制造业、非制造业和综合PMI产出指数均重返扩张区间，分别为50.4%、50.1%和50.5%，比上月上升1.4、0.6和1个百分点 [2] - 1 - 2月国有企业营业总收入12.57万亿元，同比增长0.2%；利润总额6266.2亿元，同比下降2%；2月末资产负债率65.4%，同比上升0.5个百分点 [2] - 堪萨斯联储主席施密德警告美联储不应忽视伊朗冲突对通胀的影响，担心通胀率滞留在3%左右 [2] - 联合国分析伊朗战争或致阿拉伯国家GDP损失1200 - 1940亿美元，失业率上升最多4个百分点，约360万个就业岗位流失，400万人陷入贫困；高盛估计冲突持续至4月底，卡塔尔和科威特今年GDP可能各自萎缩14%，沙特和阿联酋GDP可能分别下降约3%和5% [2]

报告行业投资评级 - 震荡偏空 [2] 报告的核心观点 - 热卷终端需求任性较强 但随着美伊释放冲突缓和言论 油价回落将带动黑色系调整 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - HC主力合约收盘价为3287元/吨 环比下降7元 [2] - HC主力合约持仓量为724895手 环比减少48181手 [2] - HC合约前20名净持仓为 -28239手 环比增加888手 [2] - HC5 - 10合约价差为 -21元/吨 环比下降5元 [2] - HC上期所仓单日报为549618吨 环比无变化 [2] - HC2605 - RB2605合约价差为167元/吨 环比下降6元 [2] 现货市场 - 杭州4.75热轧板卷价格为3300元/吨 环比无变化 [2] - 广州4.75热轧板卷价格为3300元/吨 环比无变化 [2] - 武汉4.75热轧板卷价格为3340元/吨 环比下降10元 [2] - 天津4.75热轧板卷价格为3220元/吨 环比无变化 [2] - HC主力合约基差为13元/吨 环比增加7元 [2] - 杭州热卷 - 螺纹钢价差为40元/吨 环比无变化 [2] 上游情况 - 青岛港61.5%PB粉矿价格为782元/湿吨 环比下降3元 [2] - 河北准一级冶金焦价格为1490元/吨 环比无变化 [2] - 唐山6 - 8mm废钢价格为2160元/吨 环比无变化 [2] - 河北Q235方坯价格为2980元/吨 环比无变化 [2] - 45港铁矿石库存量为16996.84万吨 环比减少105.83万吨 [2] - 样本焦化厂焦炭库存为49.76万吨 环比减少2.59万吨 [2] - 样本钢厂焦炭库存量为691.73万吨 环比增加3.95万吨 [2] - 河北钢坯库存量为239.94万吨 环比减少9.59万吨 [2] 产业情况 - 247家钢厂高炉开工率为81.05% 环比增加1.25% [2] - 247家钢厂高炉产能利用率为86.65% 环比增加1.10% [2] - 样本钢厂热卷产量为305.61万吨 环比增加5.40万吨 [2] - 样本钢厂热卷产能利用率为78.07% 环比增加1.38% [2] - 样本钢厂热卷厂库为83.85万吨 环比减少1.11万吨 [2] - 33城热卷社会库存为369.42万吨 环比减少6.91万吨 [2] - 国内粗钢产量为6818万吨 环比减少169万吨 [2] - 钢材净出口量为747.00万吨 环比增加18.00万吨 [2] 下游情况 - 汽车产量为167.24万辆 环比减少77.74万辆 [2] - 汽车销量为180.52万辆 环比减少54.13万辆 [2] - 空调产量为2162.89万台 环比增加660.29万台 [2] - 家用电冰箱产量为1001.15万台 环比增加56.95万台 [2] - 家用洗衣机产量为1197.50万台 环比减少3.80万台 [2] 行业消息 - 美国总统特朗普将于美国东部时间4月1日21时发表全国讲话 就伊朗问题发布“重要更新” [2] - 国内主流电动两轮车品牌计划从4月1日起对旗下大部分车型正式上调售价 [2] - 周三HC2605合约减仓回落 央行货币政策委员会召开一季度例会 建议发挥增量政策和存量政策集成效应 综合运用多种工具 加强货币政策调控 [2] 重点关注 - 周四热卷周度产量、厂内库存及社会库存 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场资金面保持宽松，权益市场波动加大，随着中东局势逐步缓和，预计国债期货价格将有所企稳 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 上一交易日，国债期货价格涨跌不一，T2606合约上涨0.01%，持仓量有所增加 [2] - 上一交易日，各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 现货市场 - 上一交易日，短期市场利率涨跌不一，SHIBOR7天利率上行2bp，DR007利率下行0.04bp，GC007利率下行3.8bp [2] - 上一交易日，各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率上行0.52bp至1.81%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为44.87bp [2] 海外市场 - 上一交易日，美国10Y国债收益率下行5bp，德国10Y国债收益率下行6bp，日本10Y国债收益率下行0.2bp [2] 宏观消息 - 3月31日央行开展325亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日175亿元逆回购到期，单日净投放150亿元 [3] - 特朗普表示愿结束对伊朗军事行动，美防长称首要任务是结束战事，伊朗总统表示愿结束战争但需满足诉求 [3] - 伊朗外长称当前是信息交换非谈判，未与特定方谈判，未回应美方提议 [3] - 王毅同巴基斯坦副总理会谈，就海湾和中东局势提出五点倡议 [3] - 央行货币政策委员会召开2026年第一季度例会，建议发挥政策集成效应，加强货币政策调控 [3] - 3月份我国制造业、非制造业和综合PMI产出指数均重返扩张区间，经济景气水平回升 [3] 行业信息 - 货币市场利率多数下行，银存间质押式回购加权平均利率和同业拆借加权平均利率多期限品种下行 [3] - 美债收益率多数下跌，2、3、5、10年期美债收益率下跌，30年期美债收益率上涨 [3] 评论及策略 - 央行公开市场逆回购净投放，资金面保持宽松，中东战事持续，国际油价高位，3月官方制造业PMI回升，经济景气水平回升 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计钢矿继续震荡走势，螺纹主力支撑位3000，压力位3200；热卷支撑位3180，压力位3350；铁矿主力支撑位750，压力位840；单边建议短线操作；套利方面，做多卷螺差套利策略谨慎持有，因近期基本面热卷弱于螺纹，保守投资者可考虑止盈或减仓；螺矿比3.86，做多螺矿比策略建议节前入场，短期持有，节后择机离场 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 周二螺纹、热卷、铁矿收跌，夜盘螺卷收跌，铁矿收涨 [1] 重要资讯 - 3月31日上午，在波斯湾滞留一个多月的中国香港籍集装箱船“中海北冰洋”号与“中海印度洋”号顺利通过霍尔木兹海峡 [1] - 2026年3月焦煤长协煤钢联动浮动值比2月跌24元/吨 [1] - 3月23日 - 3月29日，10个重点城市新建商品房成交（签约）面积总计334.72万平方米，环比增长77.1%，同比增长4.5% [1] - 3月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数均重返扩张区间，分别为50.4%、50.1%和50.5%，比上月上升1.4个、0.6个和1.0个百分点 [1] - 美国总统特朗普表示美国将在“两到三周”内结束对伊朗的战事，可能在此之前与伊朗达成协议；伊朗总统佩泽希齐扬表示伊朗愿意结束战争，但前提是其诉求得到满足 [1] - 3月31日，中天钢铁出台4月上旬价格，螺纹钢平，线材盘螺平，华东螺纹钢3400元/吨，线材盘螺3700元/吨 [1] - 央行货币政策委员会召开一季度例会，建议发挥增量政策和存量政策集成效应，综合运用多种工具，加强货币政策调控 [1] 市场逻辑 - 31日上海中天螺纹3240，较前一日+20；上海鞍钢/本钢热卷3290，较前一日 - 10 [1] - 31日青岛港进口铁矿主流品种市场价格上涨1，60.8%PB粉783涨1，超特粉672涨1，61.6%PB块889涨1，卡粉947涨1，SPGF混合粉753涨1 [1] - 31日港口焦炭现货市场暂稳运行，内贸现货市场交投氛围一般，两港贸易集港数量较上一工作日略有下移，两港总库存较上一工作日继续增加，日照港47平，青岛港91.5增1.5，总库存138.5较上周增15 [1] - 2026年3月23日 - 3月29日中国47港到港总量2626.7万吨，环比增加243.6万吨；中国45港到港总量2426.3万吨，环比增加154.7万吨 [1] - 3月23日 - 3月29日Mysteel全球铁矿石发运总量2472.4万吨，环比减少671.9万吨，澳洲巴西铁矿发运总量1875.1万吨，环比减少684.3万吨 [1] - 上周，全国47港进口铁矿库存总量17666.83万吨，环比下降147.35万吨；45港进口铁矿库存总量17000.31万吨，环比下降98.09万吨 [2] - 上周，全国钢厂进口铁矿石库存总量为8978.56万吨，环比减55.50万吨 [2] - 上周，247家钢厂高炉开工率81.03%，环比增加1.25个百分点；钢厂盈利率43.29%，环比增加0.87个百分点；日均铁水产量231.09万吨，环比增加2.94万吨 [2] - 上周，94家独立电弧炉钢厂平均产能利用率58.87%，环比上升2.3个百分点，同比上升3.87个百分点；平均开工率68.82%，环比上升1.93个百分点，同比下降4.51个百分点 [2] 交易策略 - 预计钢矿继续震荡走势，螺纹主力支撑位3000，压力位3200；热卷支撑位3180，压力位3350；铁矿主力支撑位750，压力位840 [2] - 单边建议短线操作 [2] - 套利方面，做多卷螺差套利策略谨慎持有，周二收盘价差173，因近期基本面热卷弱于螺纹，保守投资者可考虑止盈或减仓；螺矿比3.86，做多螺矿比策略建议节前入场，短期持有，节后择机离场 [2]

报告行业投资评级 - 股指中长期看好，逢低做多；国债震荡运行 [1][5] - 焦煤短线交易；螺纹钢区间交易；玻璃反弹空 [1] - 铜逢高适度持空；铝建议加强观望；镍建议观望；锡区间交易；黄金震荡运行；白银震荡运行；碳酸锂区间震荡 [1] - PVC、烧碱、苯乙烯、聚烯烃、棉花棉纱震荡偏强；纯碱逢高做空；橡胶逢低多配不追高；尿素、甲醇区间交易 [1] - 苹果、红枣震荡运行 [1] - 生猪 05、07 反弹受限，高位滚动空；鸡蛋近月合约反弹乏力可择机谨慎试空；玉米近月合约反弹乏力可择机谨慎套保；豆粕 05 合约关注 2900 - 2950 支撑表现；油脂偏强震荡，滚动多思路 [1] 报告的核心观点 - 美伊局势影响市场，美股、金银、原油等价格波动，各期货品种受供需、成本、地缘等因素影响呈现不同走势 [5][15][53] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指震荡偏强，美伊均释放结束中东冲突意愿，美股大涨，股指或受此影响震荡偏强运行，中长期看好，可逢低做多 [5] - 国债震荡运行，短端或低位震荡，超长端定价逻辑有望重回基本面，后续债券占比可能回升 [6] 黑色建材 - 双焦震荡运行，国内焦煤产量回升，库存小幅累积，焦炭产量略有回升，总库存增加，库存流转顺利，短期震荡运行，适合短线交易 [8][9] - 螺纹钢震荡运行，期货价格偏弱，估值偏低，需求在恢复但去库速度不快，受中东局势和需求影响，预计短期震荡，适合区间交易 [10] - 玻璃弱势运行，煤炭成本炒作情绪减弱，旺季需求不佳，供给日熔持平，库存降速放缓，需求未见好转，4 月价格继续弱势，适合反弹空 [11][12] 有色金属 - 铜高位震荡，宏观因素对铜价反向影响扩大，需求弱化、美元走高和高库存打压铜价，但国内需求恢复、库存下降和供应端有支撑，可逢高适度持空，需关注战争、经济和库存情况 [14][15] - 铝高位震荡，国产铝土矿价格暂稳，几内亚政策将出台，氧化铝和电解铝产能有变化，需求受铝价波动抑制，库存等待拐点，周末中东铝厂遭袭，建议加强观望 [17] - 镍震荡运行，镍矿支撑坚挺，精炼镍库存垒积，镍铁价格预计偏强，不锈钢和硫酸镍价格震荡博弈，需求弱势下镍价上涨缺乏驱动，建议观望 [18][19] - 锡震荡运行，2 月精炼锡产量减少，进口增加，消费端有望复苏，库存处于中等水平，供应偏紧，预计宽幅震荡，适合区间交易，需关注供应和需求情况 [20] - 白银震荡运行，美国和谈方案、中东局势等因素影响，白银中期价格运行中枢上移，预计延续震荡调整，建议观望 [21][22] - 黄金震荡运行，影响因素与白银类似，中期价格运行中枢上移，预计震荡调整，建议观望 [23] - 碳酸锂区间震荡，供应端部分矿山停产，产量和进口有变化，需求端产业链供需两旺，预计价格延续震荡，需关注出口禁令和矿端扰动 [24] 能源化工 - PVC 偏强震荡，成本受原油影响，供应高位，需求内需靠软制品和新兴产业，出口有支撑但退税政策有影响，短期震荡偏强，背靠上升通道操作，关注多方面因素 [25] - 烧碱偏强震荡，需求有氧化铝投产支撑和出口提价增量，供应 3 月有检修预期，春检和下游补库支撑，低估值下强势反弹，逢低偏多，关注相关情况 [27] - 苯乙烯震荡偏强，地缘使油价上涨提供成本支撑，国内库存压力不大、出口支撑价格，4 月预计去库，整体偏强，逢低多配不追高，关注原油等因素 [28] - 聚烯烃偏强震荡，地缘使原油、天然气价格支撑成本，供应装置有重启和检修，需求下游开工率提升，成本支撑和供需改善带动震荡偏强，关注下游需求等因素 [29][30] - 橡胶震荡偏强，短期在合成橡胶带动和库存压力大之间博弈，基本面海外原料价格坚挺，供需处于低产期、需求平稳、库存大，不建议追多，关注库存等因素 [31] - 尿素偏强震荡，供应开工负荷略降但仍处高位，成本无烟煤价格稳中小幅波动，需求农业备肥和复合肥开工提升，库存企业库存降低、港口库存增加，价格偏强震荡，关注复合肥开工等因素 [32][33] - 甲醇偏强震荡，美伊冲突下供应产能利用率高，需求制烯烃行业开工率高但传统下游需求弱，库存样本企业和港口库存减少，预计维持逢低囤货 [34] - 纯碱逢高做空，假期现货休市，远兴二期负荷提升使供给增加，库存压力增大，行业处于成本比拼阶段，价格预计低位震荡，后续关注春检 [35][36] 棉纺产业链 - 棉花、棉纱震荡偏强，2025/26 年度全球棉花产量增加、消费减少、库存增加，但国内现货市场供需火热，化纤市场受原油影响对棉花有正向影响，预期价格震荡偏强 [38] - 苹果震荡运行，市场交易两级分化，西北地区好货交易活跃，山东产区成交一般，销区市场走货一般，价格有差异 [39] - 红枣震荡运行，2025 产季新疆灰枣收购价格有参考区间，产区原料收购以质论价，年后返疆复购客商零星，持货商出货积极性高 [41] 农业畜牧 - 生猪震荡筑底，4 月出栏压力大，体重偏高，消费淡季，供大于求压制猪价，05、07 反弹受限，高位滚动空；中长期关注产能去化和需求回暖，09、11、01 套保压力强 [43][44] - 鸡蛋震荡偏弱，全国蛋价稳中偏弱，产销区走势分化，短期需求回落、局部货源宽松使蛋价上涨动力不足，中期产能出清进程偏缓，长期存栏结构有望改善，近月合约反弹乏力可试空 [45] - 玉米区间震荡，国内玉米现货北稳南弱，供应端东北基层售粮尾声、华北上量充足，需求端饲料企业按需补库、深加工刚需有限，中长期供需偏宽松但有底部支撑，近月合约反弹乏力可套保 [47] - 豆粕高位震荡，3 月美豆种植面积报告低于预期使美豆止跌反弹，巴西发船加快、阿根廷降水改善但产量难逆转，现货情绪转弱，05 合约关注 2900 - 2950 支撑表现 [47] - 油脂偏强震荡，3 月马棕油去库预期强、印尼将实施 B50 且原油上涨支撑棕油，美生柴政策影响中性，二季度供应阶段性转宽松限制上行空间，滚动多思路 [50][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 全球主要经济体央行将国债买卖作为流动性与利率调控工具，美联储以国债为核心资产构建资产负债表调控框架，中国央行正推进国债买卖常态化操作，报告通过比较中美操作模式与逻辑异同，对未来工具运用和政策路径进行展望[1] 根据相关目录分别进行总结 美联储买卖国债：联动货币、全曲线操作 - 主体上由纽约联邦储备银行执行，其通过内部专用系统FedTrade与指定一级交易商进行国债交易，采用多价竞价形式，将债券纳入系统公开市场账户（SOMA），并设单一国债上限为未偿付总额的70%[11] - 结构上以国债为主，非国债占比稳步提升，2025年10月持有国债规模4.17万亿美元占比65%，中长期国债和抵押贷款支持证券规模最大[12] - 期限上全曲线持有，短端与长端均衡分布，2025年10月底1年期及以下占比约17%，不同期限配置债券可兼顾流动性与稳定性[16] - 操作上以买入为主，紧密联动货币政策，2020 - 2025年买入3.37万亿美元卖出6.875亿美元，加息降买入，降息增买入[18] 央行买卖国债：完善工具、强化调控 - 国债买卖开启：2024年开启，充实政策工具，完善货币投放，调整曲线斜度，延续宽松支持实体，对冲发债压力，采取净买入并持有至到期，“买短卖长”操作[23][27] - 国债买卖暂停：2025年1月暂停，因国债发行淡季需求旺盛，收益率下行过快，买断式逆回购推出，美中利差扩大汇率承压[31] - 国债买卖重启：2025年10月重启，防控债市收益率抬升风险，配合财政发力，补充到期购券，缓解银行降准放缓压力[36] 国债买卖常态化：操作方式及对政策组合的影响 - 操作展望：方向上买入大于卖出，补充政策工具储备，缓解资金压力；期限上买短多于买长，保持“买短为主，买长为辅”；规模上前期高于后期，配合财政发力，防范收益率过快上行[40] - 政策组合影响：基础货币投放扩容，降准预期或延后；利率调控更灵活，降息节奏或趋缓；稳定收益率中枢，优化曲线形态，防止收益率过快上行[44]

人民银行公开市场操作分析 - 2月4日，中国人民银行开展8000亿元3个月期买断式逆回购操作，期限为91天 [1] - 2月中长期流动性合计到期15000亿元，包括7000亿元3个月期买断式逆回购、5000亿元6个月期买断式逆回购和3000亿元中期借贷便利到期 [1] - 2月4日操作后，实现净投放1000亿元 [1] 操作背景与市场流动性状况 - 1月国债累计发行规模超过1.2万亿元，较去年同期增加约2000亿元，对银行体系形成“抽水效应” [2] - 前期新型政策性金融工具投放完成后，一季度配套贷款加快落地，推升资金需求 [2] - 2月是银行信贷投放较为集中的月份，叠加春节前取现因素，市场对流动性需求增加 [5] - 春节前居民取现需求上升、企业集中支付薪酬和货款，均会推升短期资金需求 [5] - 政府债发行节奏前置，叠加一季度信贷投放加快，容易在局部时点对银行体系流动性形成挤压 [5] 政策意图与市场影响 - 在当月7000亿元3个月期买断式逆回购到期的背景下，实现加量续作1000亿元，释放出较为明确的稳中期流动性信号 [1] - 此举是对潜在中期流动性压力的前瞻性对冲，有助于提前缓释可能出现的阶段性收紧压力 [2] - 3个月期买断式逆回购能够跨越春节时点，覆盖信贷错位周期，有利于引导资金利率在政策利率附近平稳运行，稳定市场预期 [2] - 通过加量续作3个月期买断式逆回购，提前对冲中期资金缺口，降低短端工具频繁加码的必要性 [6] - 短期内总量层面进一步降准、降息的紧迫性边际有所下降，可能更倾向于通过MLF与买断式逆回购的协同使用，在不同期限上稳定中期流动性供给 [6] 历史操作与市场数据 - 2025年，各项公开市场操作累计净投放6万亿元，其中买断式回购净投放3.8万亿元，净买入国债1200亿元 [4] - 截至2月4日，Shibor隔夜上行0.1个基点，报1.318%；7天Shibor下行1.5个基点，报1.473%；14天Shibor上行7.2个基点，报1.583% [4][5] - 最新贷款市场报价利率为：1年期LPR 3.00%，5年期以上LPR 3.50% [4]

央行流动性操作与市场影响 - 2月4日，中国人民银行开展8000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天），实现单日净投放1000亿元 [1] - 2月份中长期流动性合计到期15000亿元，其中3个月期、6个月期买断式逆回购到期规模分别为7000亿元、5000亿元，中期借贷便利（MLF）到期规模为3000亿元 [1] - 1月份，央行通过多种政策工具向市场投放流动性，MLF净投放7000亿元，抵押补充贷款（PSL）净投放1744亿元，其他结构性货币政策工具净投放641亿元 [1] 流动性投放的具体构成 - 1月份公开市场操作方面，公开市场国债买卖净投放1000亿元，7天期逆回购净投放1678亿元，其他期限逆回购净投放1000亿元，中央国库现金管理净回笼600亿元 [1] - 1月份常备借贷便利（SLF）净回笼79亿元 [1] - 1月份央行买断式逆回购加上MLF净投放规模达到1万亿元，流动性整体稳中偏松 [3] 流动性管理体系与工具创新 - 当前我国流动性工具体系已较为完整，逆回购、MLF、国债买卖保障日常流动性供给，SLF提供临时支持，各类再贷款对应结构性供给 [2] - 近年来工具创新力度较大，如将国债买卖纳入货币政策工具箱，创设两项支持资本市场的货币政策工具，提升了流动性管理效果 [2] - 这套相互配合、各有侧重的立体化工具体系，有力保障了流动性充裕，体现了货币政策调控的专业性与有效性 [2] 市场环境与未来政策展望 - 当前我国银行体系整体流动性保持充裕，为宏观经济大盘稳定与金融市场健康运行筑牢了货币金融基础 [2] - 2月份是银行信贷投放较为集中的月份，叠加春节前取现因素，市场对流动性需求增加 [2] - 预计央行可通过流动性管理工具“组合拳”有效应对短期波动，保持货币市场运行整体平稳，短端货币市场利率围绕政策利率中枢小幅波动 [2] - 预计后续可能综合运用多种工具保持流动性充裕，政策或将围绕加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域持续发力 [3]

货币政策与框架 - 近期市场热议央行是否应创设新的价格型隔夜工具，以增强对货币市场隔夜利率的引导能力[1] - 美联储在2008年金融危机后建立了以准备金利率（IOR）与隔夜逆回购利率（ON RRP）为核心的管理利率体系[1] - 中国银行体系尚未形成流动性整体充裕的局面，货币市场利率仍对央行流动性投放的规模与节奏较为敏感[2] - 中国货币政策调控处于“数量与价格并重”的阶段，当前以7天期逆回购利率为短期政策利率的框架具有现实适应性[2] - 在银行体系准备金未达到显著充裕之前，单纯仿照美联储增设价格型隔夜工具的必要性并不突出[2] 宏观经济数据与观察 - 2025年广义财政收入增速为-2.9%，完成度97%；广义财政支出增速为3.7%，完成度94.9%[32] - 2025年土地出让收入为4.2万亿元，较2024年同比-14.7%[32] - 本周一线城市地铁日均流量约3938.6万人次，同比增加24.9%[20] - 本周电影票房日均约4327.2万元，同比萎缩70.1%[20] - 十大城市商品房存销比攀升至127.8，为2019年至今同期最高[41]