投资评级与核心观点 - 首次覆盖港股，给予“买入”评级，目标价为639.79港币 [1][6] - 报告核心观点认为宁德时代是一家能源科技公司，而不仅仅是电池制造商，其战略定位是成为全球电气化的“心脏” [1][18] - 报告与市场的不同之处在于，强调宁德时代在战略和周期判断上具有卓越的纠偏和择时能力，并正在从电芯制造商向整体能源解决方案供应商转变 [1][2][18] 战略定位与核心竞争力 - **强化科技属性**：公司通过持续高强度的研发投入构筑技术护城河，2018-2024年研发费用从19.91亿元跃升至186.07亿元，年复合增长率达45%，研发人员从4217人扩张至20346人 [23][25] - **卓越的工程与质量能力**：公司良率领先行业，目标是将电芯单体安全失效率降至十亿分之一（PPB）级别，并拥有超过6800个质量控制点 [42][45]。“高计提、低使用”的拨备策略体现了其产品质量与风险管理的双重优势 [45] - **强大的市场黏性**：公司覆盖除比亚迪外几乎全部主流车厂和产品线，并通过“自建+合资+技术授权（LRS）”模式加速海外产能布局，在欧洲和北美市场建立了稳固的供应关系 [12][57][59] 业务增长驱动力与未来场景 - **商用车板块成为近期重要增长点**：公司推出天行电池系列，聚焦重卡、客车等高负荷应用场景，解决行业核心痛点，预计今明两年商用车板块有望率先发力 [2][19] - **储能行业需求持续高增长**：报告预测2025-2030年全球储能新增装机年复合增长率（CAGR）达到约40%，储能需求的增长将快于新能源装机增速，成为公司高增长的重要支撑 [3][20] - **远期能源综合体成长空间**：在更远期的2030年代，风光储一体化绿电直连项目、数据中心UPS系统、eVTOL和机器人电池等新商业模式和场景有望成为公司收入增长的主要推动力 [2][19] 产品与技术革新 - **多元化产品矩阵**：在乘用车市场，公司拥有神行电池、麒麟电池、骁遥电池、钠新电池等，覆盖从经济型到高端的多元场景 [26][27]。在商用车市场，推出天行电池系列 [27]。在储能市场，推出587Ah大容量电芯、天恒储能系统等 [28] - **材料与结构创新**：公司布局固态电池（凝聚态电池能量密度达500Wh/kg）、钠电池、磷酸锰铁锂等多种材料体系，并持续优化CTP、AB电池等系统集成技术，以提升能量密度和性能 [32][35][36] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告预测公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为4163.61亿、5319.41亿、6462.12亿人民币，同比增长15.01%、27.76%、21.48% [11]。同期归属母公司净利润分别为705.34亿、922.65亿、1119.33亿人民币，同比增长39.00%、30.81%、21.32% [11] - **估值依据**：基于2026年预测净利润923亿人民币，参考锂电行业可比公司2026年预期市盈率27倍及5%龙头溢价，给予2026年末目标市值2.92万亿港币，隐含2026年23倍企业价值/自由现金流倍数 [4] - **估值对标**：报告尝试将宁德时代与全球制造业明珠（如台积电）进行对标，认为其已站在足以与台积电比较的位置，港股较A股的溢价部分源于海外投资者不同的估值坐标系 [4][21]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖港股，给予**买入**评级，目标价为**639.79港币**[1][4][6] - 报告核心观点认为，宁德时代应被定位为一家**能源科技公司**，而不仅仅是电池制造商，其战略定位和周期判断能力卓越，正从电芯制造商向整体能源解决方案供应商转变[1][2][18] 公司战略与核心竞争力 - **强化科技属性**：公司通过前瞻性研发和平台化匹配能力，将技术迭代转化为市场份额提升的阶梯，研发投入持续高强度[12][18][22] - **卓越的工程与质量能力**：公司良率领先行业，实际因电池召回产生的拨备使用金额占收入比例低，累计拨备金额占收入高于行业水平，构建了质量护城河[12][18][45] - **构建强大市场黏性**：公司重视售前售后客户响应和C端品牌教育，覆盖除比亚迪外几乎所有车厂产品线，并成为众多欧洲车企新车型的电池供应商[12][18][59] 业务增长驱动力 - **商用车业务成为近期增长点**：公司推出天行电池聚焦重卡、客车等高负荷场景，匹配行业快速增长需求，预计今明两年商用车板块有望率先发力[2][19] - **储能业务提供长期高增长支撑**：报告预测2025-2030年全球储能新增装机**CAGR达到约40%**，储能需求增速将快于新能源装机增长，成为实现“新能源系统平价”的关键[3][20] - **远期新商业模式拓展成长空间**：在2030年代，风光储一体化绿电直连项目、数据中心UPS系统、eVTOL和机器人电池等新场景有望成为收入增长的主要推动力[2][19] 产品与技术革新 - **多元化电池产品序列**：针对乘用车、商用车、储能等不同市场推出神行、麒麟、骁遥、钠新、天行等系列电池，精准响应差异化需求[26][27][28] - **材料体系创新**：布局并突破固态电池（如凝聚态电池，能量密度达500Wh/kg）、钠电池、磷酸锰铁锂电池等多种材料体系，打造差异化技术壁垒[32] - **结构革新提升性能**：通过CTP（Cell to Pack）、AB电池等系统集成技术，取消模组提升空间利用率，麒麟电池体积利用率达72%，续航超1000公里[35][36] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告预测公司2025E/2026E/2027E归母净利润分别为**705.34亿**、**922.65亿**、**1119.33亿**人民币，对应同比增长**39.00%**、**30.81%**、**21.32%**[11] - **估值方法**：参考锂电行业可比公司2026E PE Wind一致预期27倍及5%龙头溢价，基于2026E **923亿**人民币利润预测，给予2026年末目标市值**2.92万亿港币**，隐含2026年23倍EV/FCF[4] - **估值对比**：报告认为港股较A股存在溢价，部分源于海外投资者不同的估值坐标系，并尝试将宁德时代与台积电等全球制造业明珠企业在6个维度进行对标[4][21] 产能与全球化布局 - **产能高速扩张**：2019-2024年，公司年产能/产量从**53/47GWh**跃升至**676/516GWh**，实现五年十倍增长[37] - **全球化产能布局**：在欧洲通过自建（如匈牙利100GWh工厂）与合资模式布局，在美国通过LRS（技术授权）模式与福特、特斯拉合作，规避政策壁垒，加速海外产能落地[57][58] 能源生态体系构建 - **构建全场景能源补给生态**：通过EVOGO乘用车换电和骐骥重卡换电品牌，布局换电网络，计划2025年建设超1000座换电站，最终目标30000座[63][71] - **向能源解决方案供应商转型**：通过储能掌握电力电子技术（BMS、PCS），并布局钙钛矿太阳能电池技术，旨在交付风光储零碳园区、数据中心UPS等整体能源解决方案[72][74][77] - **示范项目落地**：如鄂尔多斯达拉特旗的1GW“零碳超级虚拟发电机组”项目，集风电、光伏、储能于一体，验证了其作为能源解决方案提供商的潜力[78][80]

公司2025年整体业绩表现 - 2025年全年销售24.5万辆，同比大增超18%，零售超过25万辆，实现月销同比“八连增” [3] - 国内新能源热销超5.8万辆，新能源车型销量占比单月突破50%，在传统商用车企中领先 [3] - 轻客国内上险量稳居行业第一，轻客出口量位列中国车企首位，轻商出口量升至中国车企第二，皮卡出口位列中国品牌第二 [3] 各业务板块表现 - 轻客业务：大通与依维柯“双子星”巩固市场地位，大通品牌轻客家族持续增长，其中“大拿”系列全年热销2.6万辆，同比劲增147%，大拿V1L上市首月订单突破3000辆；依维柯品牌全年成交超2500辆，在特种车细分领域取得近万辆销量突破 [4][6] - 皮卡业务：大通皮卡1-11月海外出口量位居中国品牌第二，星际X皮卡获ANCAP与Euro NCAP“双五星”安全认证 [4][8] - 轻卡业务：跃进轻卡全年热销超4万辆，同比增幅近128%，新能源轻卡销量同比激增222%，在总销量中占比近57%，全年交付新能源轻卡超2.1万辆 [4][10] - 客车与重卡业务：申沃客车实现100%新能源渗透率，1-11月7米及以上公交车销量稳居全国市场前五；上汽红岩新一代中置轴轿运车等产品批量交付并获海外超2000辆订单 [12] 技术与产品布局 - 构建核心技术底座：“科技大通”体系下的鸿图超级商用电动架构和星栈平台等自研平台与架构，定义了安全、绿色、智能的新标准 [14] - 品牌与产品焕新：大通品牌发布“众辉标”并确立“全球轻型商用车领导者”新愿景，2025年密集投放包括焕新“大拿”轻客、G50混动MPV、星际系列皮卡、新途远界混动房车、跃进大拿T系列新能源轻卡等覆盖全场景的新品 [16] 战略合作与生态构建 - 与宁德时代深度合作，联合研发“天行电池”等技术成果，赋能旗下品牌产品，并为RoboVAN和RoboBUS等前瞻性产品提供技术支持 [18] - 与华为乾崑在智能网联、云服务等领域合作，推动商用车智能化迈向“云端一体”新阶段 [18] - 渠道与用户运营革新：大通全年新开门店超100家，天津全国首家上汽商用车中心店开业，实现大通与依维柯双品牌融合；南京新媒体中心通过直播、短视频等形式直接触达用户；构建“铃驹生态”等，向提供全周期价值、全场景解决方案转型 [20]

宁德时代战略合作动态 - 与化工巨头旭阳集团签署全面战略合作协议，围绕可再生能源、新型储能、交通电动化、充换电基础设施及零碳园区等领域开展合作，推动高耗能化工产业绿色低碳转型[2] - 与白酒龙头企业五粮液集团达成战略合作，聚焦项目共建、资本协作、供应链融合三大方向，旨在打造传统白酒产业零碳转型新样本[3] - 与上汽商用车宣布深度战略合作，共同构建“车、电、站、云”一体化的智慧换电生态与绿色运力体系，并在商用车新能源化、智能化及国际化拓展方面全面深化合作[5] 合作具体领域与目标 - 与五粮液合作重点包括共建零碳园区（配备光伏及储能系统）、推动交通电动化构建绿色物流链、深化电池业务协同开发电池包装解决方案[4] - 与上汽商用车合作共研领先动力电池技术，其“天行电池”在能量密度、循环寿命、超充性能三大核心指标表现卓越，并试点推广“巧克力换电”模式以实现规模化运营[5] - 与旭阳集团合作结合双方在新能源技术研发与现代绿色煤焦化等全产业链运营的优势，开启“化工+新能源”融合发展新路径[2] 第九届国际碳材料大会概览 - 大会以“新能源碳材料技术制备与电池产业应用”为核心主题，聚焦硅碳负极、固态电池和钠电池等前沿方向，系统探讨多孔炭、快充石墨负极、导电添加剂等材料的研发进展与产业化路径[11] - 展会将于2025年12月9日至11日在上海新国际博览中心举行，N2馆将集中展示碳材料在风光氢、空天、电池等高端领域的最新成果与应用[18][19] - 同期活动包括新品发布、供需对接、科研成果展示、应用产品展示及专家团巡展等，旨在推动材料创新驱动产业变革[20] 大会议程与新品发布 - 新能源碳材料与电池大会议程涵盖多孔碳与硅碳负极进展、碳纳米管赋能硅碳负极、固态电池关键材料创新、钠离子电池硬炭负极产业化等专题报告[12][13][14][15] - 新品发布环节将展示单壁碳纳米管粉体、树脂基球形碳质多孔材料、超级纳米材料、300kg硅碳负极流化床等新产品与技术[17] - 大会设有终端用户免费名额，面向硅碳、电芯、新能源汽车、无人机、人形机器人等企业，每个单位限额2名需审核[10] 参展商与参会信息 - N2馆展商名录包括深圳光大同创新材料、湖南顶立科技、安徽泽攸科技、浙江德鸿碳纤维等超过100家企业，覆盖碳材料研发、生产及设备制造全产业链[33][34][35][36][37][38][39] - 参会注册费用为企业或科研代表线上缴费1200元/人（现场3000元/人），学生线上800元/人（现场2500元/人），费用包含资料费但不含餐宿交通[41] - 展会地点位于上海新国际博览中心，可通过轨道交通7号线花木路站直达，或从浦东机场乘磁悬浮列车至龙阳路站换乘[25][28]

公司产品与技术发布 - 公司与江淮1卡联合发布全新一代纯电轻卡"坤鹏ET9" [1] - "坤鹏ET9"搭载公司首创的"坤势"零碳技术架构 该架构整合定制版天行电池 高效扁线油冷电机及BrainOne中央域控系统 [1] - 通过三电协同控制与全局能效优化 推动车辆综合工况能耗降低超25% 年均可为用户节省电费2万元以上 [1] - 这是率先采用宁德系高效三电集成系统的案例 标志着宁德系在商用车领域"电池+电机+电控"深度融合的一体化方案正式商用落地 [1] 公司业务与产能规划 - 公司为宁德时代旗下创新孵化企业 立足"全球零碳交通"战略 开展商用车电动化集成创新 业务涵盖核心零部件研发 三电系统集成与智能底盘解决方案 [1] - 公司于今年1月落户江苏吴中区吴淞江科技产业园 项目总投资50亿元 占地128亩 [1] - 项目建成后将形成年产5万套动力域控制系统 10万套汽车底盘零部件等的产能 满产后预计年销售收入达100亿元 [1] 公司生态解决方案与市场进展 - 公司推出"1+3+1"架构的坤势底盘商用车生态解决方案 采用乾坤架构 天擎动力链 多源热泵智能温控等技术 [2] - 该方案为轻卡行业提供长续航 长质保 快充电 强过载的电底盘产品 已在重庆 襄阳两地国家级试验场通过多项专业性能测试 [2] - 陕汽 庆铃基于该方案打造的商用车产品已亮相公告 获国内外知名物流企业高度认可 [2] 区域产业发展 - 吴中区将"新能源+智能汽车"产业作为核心产业重点培育 产业规模向千亿级目标稳步迈进 [2] - 区内企业汇川联合动力商用车电控市场占有率居全国前列 朗高电机 凯博易控在新能源商用车电机 百吨级矿卡电驱动总成等领域突破"卡脖子"技术 [2] - 东山精密加速拓展汽车电子业务 产品快速应用于新能源汽车 松下新能源 适新科技 安洁科技在电池领域站稳脚跟 智能驾驶"全球独角兽"天瞳威视递表港交所 [2]

动力电池回收利用 - 构建高效绿色回收体系是行业迈向循环经济的必由之路[4] - 行业面临严峻挑战 近70%备案回收网点无电池可收 收集端内卷而规模化再生处理产能不足[6] - 智能化梯次利用通过电池数字大脑精准预测电池寿命 新工艺简化回收流程实现无废闭路循环 多种正极材料回收中试效果良好[6] - 倡导从分段式运营转向全链条集成式发展 通过技术与标准驱动实现与电池前端设计协同[6] - 提出电池回收即服务、即标准理念 推动溯源、物流、仓储、拆解等八大环节标准化与数字化[7] - 企业应秉持长期主义坚持可回收、可持续的绿色发展之路 产业出海是重心[7] - 建议协同构建国际标准体系 加强政策研究与风险预警 培养行业领军人物以增加出海信心[7] 技术前沿与创新应用 - 蜂巢能源凭借叠片工艺和无钴材料构筑优势 已建立固态电池研发中试线 半固态电池具备高安全性和可靠性[9] - 全固态电池在解决耐低温短板后 预计未来3-5年进入商业期[9] - 理论计算与人工智能在加速高性能电池材料研发中发挥重要作用[9] - 电池安全是不可妥协的底线 主机厂覆盖研发、生产、售后全生命周期的结构化安全工程体系确保最高质量标准[9] - 电池应用场景从乘用车拓展至商用车、电动船舶、电动飞机领域[10] - 新能源重卡渗透率创新高 天行电池成为纯电重卡首选 推出高强度版本[10] - 近900艘电动船舶搭载其电池 覆盖多航区 参与打造全国首艘纯电海上客船和首个货船换电项目[10] - 两吨级eVTOL完成多次验证并取得多证 正在申领运营合格证[10] - 换电模式在重卡领域具有经济性优势 实现换电标准互通互换是推动规模化发展关键 正推动国家级互通互换平台建设[10] 新型储能发展 - 新型储能将在十五五期间快速增长 成为下一个万亿级市场[12] - 长时储能技术需重点关注 尤其是超高比能、超长寿命、超高功率的锂离子电池研发[12] - 储能在新型能源体系中可发挥数十种作用 被比作瑞士军刀 没有储能加持新型电力系统构建不可想象[12] - 储能电池研发方向主要是提升能量密度和功率密度 需关注安全性、可持续性、循环寿命和经济性[12] - 新型储能规模和复杂程度增加 产业健康发展需提升电芯精度和制造工艺 加强储能电站安全运营和智能运维[12] - 应化解贸易壁垒 从多边合作框架、区域联盟倡议、国际技术转移协议等层面构建全球储能产业协作网络[12]

政策导向与市场机遇 - 国家能源局发布新政，明确储能为新能源融合的枢纽，推动储能从配套设施向价值创造主体转变 [1][2] - 政策优化沙戈荒等新能源基地储能配置比例，支持新型储能与光热、抽水蓄能协同打造100%新能源基地 [2] - 新政提及新能源与配建储能一体化调用、虚拟电厂规模化发展等要求，与公司战略高度契合 [2] - 政策发布次日储能板块强势领涨，公司盘中涨幅近6%，市场认可政策与龙头结合的发展模式 [2] 技术布局与产品矩阵 - 公司量产第五代磷酸铁锂电池，在能量密度与循环寿命上实现突破，满足大型储能电站长周期充放需求 [3] - 钠离子电池凭借高安全性与低温性能优势，为北方高纬度地区储能项目提供适配方案 [3] - 骁遥双核电池具备定制化能力，可灵活响应沙戈荒基地、数据中心、工业园区等不同场景的功率与容量要求 [3] - 全固态电池研发处于全球前列，为储能技术未来升级预留空间，多技术路线策略支持多品种互补开发任务 [3] 应用场景拓展 - 在交通能源融合领域，天行电池已成为新能源重卡首选，其高强度版本适配矿区等复杂工况，为光储充换一体化布局提供动力核心 [4] - 水上场景已有近900艘搭载其电池的电船与全国首个货船换电项目，印证了储能技术在船舶领域的商业化可行性 [4] - 公司在宜宾等多地打造零碳样板园区，通过风光储一体化与绿电直连模式，践行以绿制（造）绿的产业协同理念 [4] - 储能应用从电站侧延伸至用户侧，实现全域渗透，形成全域增量空间 [4] 商业模式与生态构建 - 巧克力换电联盟已覆盖45个城市，年内将建成1000座换电站，实现车电分离并构建可循环的储能服务网络 [5] - 未来全球3万座换电站的规划将进一步激活分散储能资源价值 [5] - 在电池回收领域，实现99.6%的镍钴锰回收率与96.5%的锂回收率，持续降低储能全生命周期成本 [5] - 欧洲全球能源循环计划推动了零碳生态的全球化布局 [5]

公司行业地位与宏观影响 - 中国以电动汽车、锂电池、光伏为代表的“新三样”成为出口新支柱 [1] - 公司贡献全球锂电池出口量近60% [1] - 公司在13大生产基地创造近15万个就业岗位，仅宜宾基地便有约3万名员工 [1] - 全球超2000万辆新能源汽车搭载公司电池，年减碳约1400万吨 [1] 技术突破与产品布局 - 量产第四代磷酸铁锂电池在高比能、长寿命、高功率方面全面领先行业主流第二代、第三代产品 [2] - 三元体系凭借领先性能在公司麒麟、骁遥等电池中广泛应用 [2] - 钠离子电池大幅降低锂资源依赖，提升安全性与低温性能 [2] - 骁遥“双核”电池支持多材料体系自由组合，实现电池“定制化” [2] - 全固态电池研究和产业化进度处于行业前列 [2] 应用场景拓展 - 电池应用从乘用车延伸至商用车、电动船舶、电动飞机等领域 [2] - 新能源重卡渗透率创历史新高，公司天行电池成为纯电重卡首选，并推出专用高强度版本 [2] - 搭载公司电池的各类船只已近900艘 [2] - 两吨级eVTOL已在复杂环境下完成多次飞行验证，并取得TC、PC、AC，正在取得OC [2] 商业模式创新与零碳生态构建 - 推动“车电分离”换电模式，将电池从商品变为服务 [3] - “巧克力换电联盟”已覆盖全国45个城市，年底将建成1000座换电站，未来全球目标3万座 [3] - 积极布局风光储一体化，在四川宜宾及海南、福建、山东等地落地“零碳样板” [3] - 电池回收中镍钴锰回收率达99.6%、锂回收率达96.5% [3] - 在欧洲发起“全球能源循环计划”项目，联合全球产业伙伴推动循环经济转型 [3]

大会主题与核心观点 - 2025世界动力电池大会在四川宜宾开幕，主题为“新视野·新生态·新机遇” [1] - 公司董事长提出产业必须以创新为核心动力，从四个维度探索新增长空间 [1] 应用场景拓展 - 公司将电池应用从乘用车延伸至商用车、电动船舶、电动飞机等领域以形成“全域增量” [1] - 在商用车领域，新能源重卡渗透率创历史新高，公司天行电池已成为纯电重卡首选，并针对矿区、工程机械等高强度工况推出专用高强度版本 [1] - 在电动船舶领域，搭载公司电池的各类电船已近900艘，公司参与打造全国首艘纯电海上客船和全国首个货船换电项目 [1] - 在低空出行领域，两吨级eVTOL已在复杂环境下完成多次飞行验证，并已取得TC、PC、AC，正在取得OC [1]

技术产品创新 - 公司量产的第四代磷酸铁锂电池在高比能、长寿命、高功率方面全面领先行业主流的第二代、第三代产品 [1][4] - 公司第五代磷酸铁锂产品近期已开始量产，在能量密度和循环寿命上实现新突破 [1][4] - 公司在三元体系电池上保持长期领先，相关技术已在麒麟、骁遥等电池中广泛应用 [4] - 公司2025年推出的“钠新”钠离子电池有效降低对锂资源依赖，更安全、更低碳，并解决低温性能痛点 [4] - 公司的“骁遥”双核电池实现多体系自由组合，推动电池走向“定制化” [4] - 公司在全固态电池的研究和产业化进度处于行业前列 [4] 商业模式与基础设施 - 公司正推动“车电分离”发展模式，让电池从商品变成服务 [4] - 公司巧克力换电联盟已在全国四十多个城市布局，计划到年底建成1000座换电站 [4] - 公司与京东、广汽合作推出的国民好车基于巧克力换电系统，采用耐高温电池无需水冷，换电体系能灵活兼容固态电池 [5] 应用场景拓展 - 公司电池应用正从乘用车走向商用车、电动船舶、电动飞机，以形成“全域增量” [6] - 在商用车领域，公司天行电池已成为纯电重卡首选，并针对矿区、工程机械推出专用高强度版本 [6] - 在电动船舶领域，搭载公司电池的各类电船已近900艘，覆盖内河与近海多种航区，公司参与打造全国首艘纯电海上客船和首个货船换电项目 [6] - 在低空出行领域，公司两吨级eVTOL已在复杂环境下完成多次飞行验证，并已取得TC、PC、AC，正在取得OC [6] 零碳生态与资源循环 - 公司正积极布局风、光、储一体化，打造绿电直连的零碳产业园区，在四川宜宾以及海南、福建、山东等地的项目正在落地 [7] - 公司牵头制定动力电池回收国家标准，其镍钴锰回收率达99.6%，锂回收率达96.5%，均为全球最高 [8] - 公司2025年在欧洲发起“全球能源循环计划（GECC）”，联合全球伙伴共同推进循环经济转型 [8]