全球核电复兴周期 - A股核电指数过去两年累计大涨超100%，表现远超水电、火电、新能源等电力细分板块，资本市场对核电进入新一轮周期进行再定价[6] - 全球核电建设历史一波三折，1970至1980年代年均装机量高达17GW，此后三十余年萎缩至年均5GW，原因包括运营成本走高及两次核安全事件[7][8] - 2024年起全球核电转向加速扩张，华泰证券预测2024至2035年年均新增回升至18GW，重回1970年代高峰水平[8] - 国际能源署预测全球核电装机从2024年的420吉瓦增至2050年的728吉瓦，当前在建核电产能超70吉瓦，为近30年最高水平[8] - 中国“十五五”期间核电建设总投资额有望近一万亿元，年投资规模约1800亿元，超过过去任何一年[9] - 中国规划到2030年核电装机约1.1亿千瓦，较2025年末累计增幅超75%，相当于每年投运8至10台华龙一号机组，而2011年至2018年累计仅核准11台机组[10] - 2025年7月31日国常会核准辽宁庄河一期等4个项目、8台新机组，总投资超1700亿元，常态化核准节奏延续[10] - 美国计划将2050年核电产能目标从100GW提升至400GW，并在2035年前新增3500万千瓦核电，要求核管理委员会在最多18个月内对新反应堆建设作出许可决定[10] - 亚马逊、谷歌等科技巨头密集布局小型模块化反应堆（SMR），微软等企业与核电运营商签订长期购电协议，AI算力电力刚需成为美国核电复兴最强催化剂之一[12] - 法国放弃减核目标，计划从2026年起启动建设6台EPR-2机组，并研究新增8台可行性；英国计划到2050年核电装机达24GW；德国、比利时、瑞典等欧洲国家集体逆转反核立场[12] - 印度、韩国、中东等国同样积极拥抱核电，均有新增核电项目计划[13] 铀矿供给紧缺 - 铀矿开发需10至15年，新建核电站只需5至10年，铀矿开采周期10至30年，核电站服役周期40至80年，存在罕见时间错配[16] - 过去十年天然铀价格长期低迷，福岛核事故后铀价从65美元/磅上方暴跌至2016年最低不足20美元/磅，导致全球铀矿资本开支锐减[16] - 即便立刻加大投资，新增产能释放也要等到约2035年以后，而同期批量核准的核电机组将在未来五年内陆续投产[18] - 据UxC统计，过去五年全球长协签订5.89亿磅U3O8，反应堆消耗8.15亿磅，缺口靠消耗商业库存填补[18] - 美国、印度等核电业主自2025年下半年开始加速天然铀长协采购，推动铀从去库周期转向补库周期[18] - 美国银行将2027年铀价目标价上调至130美元/磅，核心逻辑是供给紧张与电力企业长单覆盖率持续下滑[18] 产业链受益环节 - 上游铀资源环节确定性很高，主要玩家包括中国铀业和中广核矿业，但商业模式差异显著[21] - 中国铀业作为中核集团旗下国家队，天然铀业务占比高达九成，采取重资产全产业链模式，拥有国内唯一天然铀开采专营权，境内持有19宗采矿权，境外控股纳米比亚罗辛铀矿，盈利能力在铀矿企业中处于偏高水平[21] - 中广核矿业采用轻资产贸易与权益投资模式，通过参股哈萨克斯坦哈原工旗下4座铀矿获取包销权，毛利率、净利率普遍低于中国铀业[21] - 中游核电设备是弹性较大环节，“十五五”年均1800亿元市场规模中设备占半壁江山约900亿元[22] - 核电设备中核岛设备、常规岛设备、辅助系统设备分别占比58%、22%、20%，核反应堆压力容器、堆内构件、主管道及热交换器、蒸汽发生器为核岛三大主设备，资质门槛极高，市场处于垄断格局[22] - 核岛设备主要玩家包括中国一重、上海电气、东方电气，后两家经营更为稳健[23] - 常规岛设备、辅助系统设备因市场充分竞争毛利率更低，核电设备交付在项目核准第三年后开始进入高峰期，相关企业收入从2025年开始进入上升期[23] - 下游运营环节是现金流奶牛型资产，中国核电和中国广核占据国内90%以上市场份额，拥有稀缺运营牌照[23] - 核电电价经历多次变革，2013年前按成本加合理利润确定上网电价，后进入核准电价与市场电价双模式[23] - 江苏、广东长协电价持续走低，2026年分别为0.3442元/千瓦时、0.3721元/千瓦时，较2023年累计下滑26%、33%[23] - 核电发电成本在0.18至0.21元/千瓦时之间，有小幅上升趋势，中国核电、中国广核市场化交易电量已超50%，终端电价走弱而成本刚性，盈利能力承压[25] - 2025年12月、2026年3月广西、辽宁出台机制电价政策，为核电电量锁定接近原核准价的收益，消弭亏损可能，稳定长期盈利预期，该政策有望在全国铺开[25] - 截至今年一季度末，中国核电、中国广核毛利率均接近40%，净利率均超22%，历年分红约40%，属于典型红利资产，资本市场给予估值约20倍，与长江电力相当[25]