报告核心观点 - 煤炭价格见底回升，未来4个月是关键基本面验证时点，推荐红利核心及部分煤炭企业[1][2] - 腾讯音乐内容领先、流量和资本优势突出，打造全场景声音娱乐帝国，首次覆盖给予“增持”评级[1][4] - 老铺黄金新加坡海外首店开业，品牌出海进程有望加速，维持“增持”评级[1][8] - 重视航空长逻辑，5月航司或实现行业性盈利，暑运盈利有望创新高，建议增持部分航空公司[1][11] - 德尔股份作为转向泵龙头进军固态电池领域，首次覆盖给予“增持”评级[18] - 低空经济指数周度下跌，亿航智能与国轩高科合作，产业化进程有望提速[20] - 全固态电池产业化进程加速，建议关注电池、设备、材料端相关标的[24] - 免税行业销售数据修复，迎来配置新窗口，推荐中国中免、王府井[29][30] - 纺织服装业618大促运动户外亮眼，5月服装社零加速，推荐部分优质制造和品牌企业[31] - 淮北矿业盈利承压，但25 - 26年有产业增量，维持“增持”评级[35] - 中国股市升势未结束，美元趋势性贬值可能性增大，中国资产有望受益[38][39] 今日重点推荐 煤炭行业 - 供需格局改善带动煤价见底回升，2025Q2是基本面底部，推荐中国神华、陕西煤业等企业[1][2] - 动力煤6月价格预计反弹，焦煤价格底部已现，铁水有望淡季不淡[3] 腾讯音乐 - 是一站式在线音乐娱乐平台，流量和内容优势突出，首次覆盖给予“增持”评级，目标价84.6港币[4][5] 老铺黄金 - 新加坡海外首店开业，品牌出海成长可期，维持“增持”评级，目标价960港元[8] 航空行业 - 5月航司或实现行业性盈利，暑运供需乐观盈利有望创新高，建议增持中国国航等航空公司[11][12] 今日报告精粹 德尔股份 - 作为转向泵龙头拓展多元化产品，进军固态电池领域，首次覆盖给予“增持”评级，目标价38.1元[18][20] 机械行业 - 低空经济指数周度下跌，亿航智能与国轩高科等合作，产业化进程有望提速，给出相关标的[20][21] 动力锂电行业 - 全固态电池产业化进程加速，政策推进、应用场景广、头部企业中试样品落地，建议关注相关标的[24][25] 社会服务行业 - 免税行业销售数据修复，封关政策、“即买即退”等带来配置新窗口，推荐中国中免、王府井[29][30] 纺织服装业 - 618大促运动户外亮眼，5月服装社零加速，推荐部分优质制造和品牌企业[31][33] 淮北矿业 - 盈利承压但25 - 26年有产业增量，维持“增持”评级，目标价13.66元[35][37] 策略团队每周市场观点 - 中国股市升势未结束，美元趋势性贬值可能性增大，中国资产有望受益，给出行业比较和主题推荐[38][39][40]

收购交易概述 - 腾讯音乐娱乐集团(TME)以总价205亿人民币(12.6亿美元现金加不超过5.1986%的腾讯音乐股票)全资收购喜马拉雅 [1] - 创始人余建军通过Xima Holdings Limited持有10.61%股份，套现超过20亿人民币 [2] - 收购消息宣布后，余建军在内部沟通会上泪洒现场，反映其作为创始人的不甘心 [2] 喜马拉雅经营状况 - 2023年平均月活用户达3.03亿，占据25%的在线音频市场份额 [2] - 已连续9个月实现盈利 [3] - 2021-2023年营收分别为58.57亿元、60.61亿元和64.63亿元，增幅不大 [7] - 经调整净利润从2021年亏损7.18亿元改善至2023年盈利2.24亿元 [8] - 2021-2023年全职员工从4342名缩减至2637名，高管降薪50%，研发开支从10.27亿降至9.3亿 [8] 商业模式与挑战 - 收入模式包括订阅、广告、直播和其他创新服务 [6] - 2023年3亿月活用户中付费用户仅1580万，付费率5.3%，低于爱奇艺(20.6%)和腾讯音乐(15.9%) [10] - 会员订阅收入增速从2021年18.9%降至2023年8.4%，付费点播收入连续两年负增长 [11] - 广告收入从2021年14.88亿下滑至2023年14.23亿 [11] - 内容策略选择"大而全"而非"小而精"，导致用户粘性不足 [11] 行业对比 - 爱奇艺2022年总营收290亿元，同比下滑5%，但通过削减内容成本20%实现盈利 [12] - 知乎2024年第四季度实现单季度盈利，但全年仍亏损9630万 [13] - 爱奇艺和知乎在未盈利状态下成功上市，而喜马拉雅连续4次IPO失败 [14] - 竞争对手荔枝市值从上市时4.98亿美元跌至804.5万美元 [15] 腾讯音乐的战略考量 - 2025年Q1月活用户同比下滑4%至5.55亿，连续两个季度下滑 [18] - 独家版权优势减弱，汽水音乐月活近1亿，网易云音乐通过淘宝88VIP快速增长 [19][20] - ARPPU四年增长24%至11.4元，但付费墙策略引发用户反弹 [21] - 此前27亿收购懒人听书效果不佳，难以复制Spotify收购Anchor的成功 [22] 整合前景与挑战 - 交易后喜马拉雅保持品牌、运营、团队和战略四个不变 [22] - 腾讯音乐擅长版权采购和流量分发，喜马拉雅依赖1350万UGC创作者，整合难度大 [22] - 会员体系整合困难：腾讯音乐依赖SVIP提升ARPPU，喜马拉雅用户价格敏感 [23] - 潜在协同机会：车载音频场景(已合作60余家车企)和AI内容生产(结合腾讯混元大模型) [24] - 小宇宙等新兴平台通过社区黏性崛起，2024年9月累计收听时长超5亿小时 [24][25]

6月10日，腾讯音乐娱乐集团（下称腾讯音乐）宣布与喜马拉雅签署并购协议，计划以12.6亿美元现金（约合人民币90亿元）及腾讯音乐相关股权组合全 面收购喜马拉雅。以6月10日港股腾讯音乐290亿美元的市值估算，交易总对价约为28.75亿美元，人民币200亿元左右。消息披露后，腾讯音乐股价应声上 涨。 本次交易完成后，喜马拉雅将成为腾讯音乐的全资子公司。这场中国互联网近五年最引人注目的收购案，似乎已经尘埃落定了。 腾讯音乐与喜马拉雅，这对CP在各自赛道早已是"顶流"。毫无疑问，两家合并后，将形成一个覆盖音乐与音频全场景的超级内容帝国。 自2016年QQ音乐合并中国音乐集团成立腾讯音乐娱乐集团以来，腾讯音乐就长期主导数字音乐市场，稳坐在线音乐市场"一哥"位置，市占率、利润近年 来更是稳步提升。 喜马拉雅则是在线音频绝对领导者，用户渗透率高达77.8%，占据超60%用户收听时长，头豹研究院报告显示，其月活用户数超过了紧随其后的九款应用 之和。换言之，中国音频产品用户有超过一半的时间都贡献给了喜马拉雅。而根据灼识咨询2023年数据，腾讯音乐也位居在线音频领域市场第二。 喜马拉雅方面表示，将保持品牌、产品独立运营，核心管 ...

喜马拉雅暂停独立上市的梦想，并入腾讯音乐长音频业务版图。 而喜马拉雅2024年招股书显示，其2023年平均月活用户已经达到3.026亿。此外，2021年至2023年，喜 马拉雅移动端平均月活跃付费用户分别为1490万、1570万、1580万。 腾讯音乐认为，移动端月活跃用户基数在2022年到2024年间有所下降主要是由于用户自然流失所致。腾 讯音乐本身具备一定付费用户增长潜力，其在线音乐服务的付费用户数量及每付费用户平均收入自2022 年至2024年均实现增长。其财报显示，2022年至2024年，在线音乐服务的付费用户数分别为8420万、 1.009亿、1.176亿；每付费用户平均收入分别为8.6元、10元、10.8元。 腾讯音乐本身具备一定付费用户增长潜力，而布局多年的长音频业务也体现出带动付费的作用。在2025 年一季度财报电话会上，腾讯音乐方面表示，无论是从用户规模还是从订阅用户数量来看，长音频用户 目前已成为SVIP（超级会员）里非常核心的驱动力。今年一季报还显示，长音频内容有效提升了超级 会员续费率。 6月10日，腾讯音乐娱乐集团（简称：腾讯音乐）发布公告称，腾讯音乐与喜马拉雅控股（简称：喜马 拉雅 ...

以下文章来源于黄青春频道 ，作者黄青春Youth 黄青春频道 . 看清流量迁徙的切面 需要指出的是，虽然三款产品都是社区生态，但虎扑至今仍未探索出闭环商业模式——最多算是一 个"半成品"，推上"货架"不代表可以想当然拿用户体量简单对标小红书的估值，更遑论基于此嘲讽此 前"男人商业价值小于狗"的谬论。 出品｜虎嗅黄青春频道 作者｜商业消费主笔 黄青春 头图｜《让子弹飞》剧照 喜马拉雅"上岸"，应该感谢字节。 6 月 10 日，腾讯音乐娱乐集团（TME）发布公告，其与喜马拉雅控股及若干其他订约方就其拟议收 购喜马拉雅订立并购协议及计划。根据协议，喜马拉雅整体作价约为 28.47 亿美元（ 12.6 亿美元现 金 + 15.87 亿美元股权），按最新汇率折合人民币约 204.6 亿元。 一旦收购达成，TME 能进一步完善其在音频领域的全产业链布局，实现音乐与音频的深度融合发 展；喜马拉雅则将成为 TME 全资附属公司，继续保持独立运营。 坦白说，喜马拉雅一路突围最终做到在线音频市占率第一，身后资本早已星光熠熠，腾讯、创新工 场、小米、好未来、索尼音乐、阅文集团、百度悉数在列，估值也摸高至 43 亿美元，甚至有媒体透 ...

收购交易细节 - 腾讯音乐娱乐集团宣布全面收购喜马拉雅100%股权，交易包括12.6亿美元现金、发行不超过总股本5.5686%的A类普通股以及不超过0.37%的股权激励 [1] - 以腾讯音乐当前市值计算，股权部分价值约15.97亿美元，整体对价约28.57亿美元 [1] - 交易价格较2021年喜马拉雅冲刺美股时的50亿美元估值缩水43%，较2020年E轮融资后的43.45亿美元估值下跌三分之一 [1] 喜马拉雅发展历程 - 公司2012年以UGC音频平台起家，历经12轮股权融资，估值8年内增长1259倍 [1] - 2021年4月首次向美国SEC提交招股书，后因监管政策变化撤回申请 [1] - 2021年9月转向港交所申请上市，因缺乏投资者认购于2022年6月搁浅 [1] - 2024年4月第四次递交招股书后失效，最终未完成IPO [1] 财务状况与运营表现 - 2018-2022年累计经调整净亏损达30.57亿元，2023年首次实现全年盈利2.42亿元，主要依靠裁员降本 [2] - 2021年上半年至2023年，平台运营、内容审核和客服团队人数下降超50%，销售及营销和内容制作团队收缩幅度超40% [2] - 2022-2023年月均活跃用户同比增速分别为8.70%、3.91%，显著低于2019-2021年的双位数增长 [2] - 2023年移动端日均活跃用户收听时长约130分钟，较2021年和2022年分别下降9.72%、8.45% [2] - 2023年月活用户付费率和会员付费率均下滑至11.9%、11.6% [2] 投资方退出情况 - 腾讯音乐28.57亿美元收购价与2020年E-2轮融资估值基本相当 [3] - E-3、E-4轮进入的投资方索尼音乐、松禾资本等机构需折价退出，其中Medai Star International Limited亏损幅度达31.4% [3] 腾讯音乐战略布局 - 收购补齐腾讯音乐在有声书、播客等长音频领域的内容生态短板 [4] - 整合后将形成"QQ音乐+酷狗+酷我+懒人听书+喜马拉雅"的音频生态链，月活用户超5亿 [4]

腾讯音乐收购喜马拉雅终于尘埃落定，腾讯音乐将以12.6亿美元现金加腾讯音乐约5.2%股权的方式收购喜马拉雅，交易总价折合接近27~28亿美元 （按现在腾讯音乐股价来算约合人民币200亿元）。 值得一提的是，腾讯早在此之前即是喜马拉雅的股东，持股比例约5.33%，为其第三大机构股东。 喜马拉雅自成立十余年来经历了12轮融资，累计募资近百亿元人民币，背后不乏各路明星投资方。多次尝试IPO未果后选择卖给腾讯，某种程度上 也是寻求一个稳定出路。 那么，腾讯音乐又在想什么？ 向前看，Spotify通过大举投资播客内容，证明了音频平台不能只做音乐流媒体，必须向长音频拓展才能支撑更高的估值和用户时长。 向左看，老牌对手网易云音乐凭借独特的社区文化和音乐品味始终占据一批死忠用户，让腾讯音乐无法完全独霸市场。 向右看，字节跳动这个"野蛮人"正在用免费模式颠覆整个行业——汽水音乐两年拿下6000万月活，番茄畅听直逼喜马拉雅。 看起来音频战役结束了，实际上，音频战役才刚刚开始。 交易的背后 当前这笔收购作价相较喜马拉雅历史高点已大幅折价。 喜马拉雅在2021年市场狂热时期估值曾达约300亿元人民币（约合40多亿美元）。以此次27~ ...

音频巨头结束IPO长跑。 腾讯音乐拟收购喜马拉雅的传闻终于落地。 6月10日晚，腾讯音乐娱乐集团（TME）发布公告称，与喜马拉雅签署并购协议，计划以现金12.6亿美元及约5.2%的腾讯音乐股权组合，全资收购喜马拉 雅。 以腾讯音乐现有股价算，这笔收购总计近28亿美元（约合人民币201亿元），除此外，喜马拉雅创始股东还将分批获得价值约1.08亿美元的腾讯音乐A类普通 股。 根据并购协议，喜马拉雅将进行与交易相关的若干现有业务的重组。喜马拉雅官方发文表示，收购后公司将保持现有品牌、核心管理团队、战略发展方向不 变，产品继续独立运营。 腾讯给的200亿作价虽不菲，但作为头部在线音频平台，喜马拉雅巅峰时估值曾达300亿人民币。此番交易对双方而言意味着什么？ "与IPO的不确定性相比，喜马拉雅选择被腾讯收购可以消除很多自己可能无法掌握的风险，且整合到腾讯体系之中，也可以为喜马拉雅提供更多独立IPO可 能无法实现的资源。"香颂资本创始人沈萌对第一财经记者表示，腾讯音乐则可能看重渠道，可以利用喜马拉雅形成对受众更紧密地覆盖。 收购消息公告当晚，腾讯音乐美股开盘后跌幅近2%，报18.2美元/股。 四度IPO折戟转投腾讯 腾讯 ...

多家媒体援引知情人士消息报道，腾讯音乐（下文简称TME）计划以24亿美金收购喜马拉雅，协议最快可能在未来几周内达成。 自2018年起，TME和喜马拉雅曾有过多次交易传闻，与之相伴的是喜马拉雅四度冲击IPO未果的艰难历程。声音领域，同样陷入资本僵局的不止喜马拉 雅，荔枝FM2020年在纳斯达克挂牌上市，当前市值仅有1481.7万美元，而其上市时当日市值超6亿美元。 当声音市场缺乏自我整合能力，整合便只能通过外部力量完成。喜马拉雅曾经有机会成为整合者，但最终如猫耳FM这样的垂直平台被B站收编，成为泛 文化社区中的具体内容。 TME惯于以渠道和内容整合实现规模增长，其旗下目前拥有酷我音乐、酷狗音乐、QQ音乐、懒人听书，喜马拉雅在用户上的差异化和车载等场景的渗透 能力将为TME带来新的增量，并进一步巩固其在整个音频领域的头部位置。 无论是喜马拉雅遇到的增长困境，还是TME的扩张需求，共同的焦虑来自对规模的追求。不仅仅是音频行业，内容生产的不确定性、高成本和商业化难 题最终意味着，在这个行业，特别是中长内容，厂牌可以小而美，平台只能大而全。曾经发生在网文行业的并购整合，B站上市后的激进破圈，都遵循这 一逻辑。长视频领域 ...

以下文章来源于黄青春频道 ，作者黄青春Youth 黄青春频道 . 看清流量迁徙的切面 出品｜虎嗅黄青春频道 作者｜商业消费主笔 黄青春 头图｜电影《敦刻尔克》 喜马拉雅卖身传闻，或将靴子落地。 4 月 27 日，媒体援引知情人士消息，腾讯音乐集团（TME）计划作价 24 亿美元买下喜马拉雅，协议最快可能在未来几星期内达成；另据《科创板日 报》报道，该项交易于两个月前启动，喜马拉雅管理层已经签字。 随后，虎嗅多次向 TME 与喜马拉雅方面求证，腾讯音乐方面没有回应，喜马拉雅不予置评。 不过，有投资人士对上述信息可靠性表示存疑，"现在喜马拉雅叫价大几十亿港元都没人 Call，形势完全不同了—— 一是，TME 收购喜马拉雅会涉及 反垄断审查，有消息说此类并购政府部门还待审核；二是，市场对喜马拉雅估值逻辑已经从规模优先转而更关注盈利的可持续性"。 一个有趣的切面是，前几年喜马拉雅数次卷入收购传闻均因价格未谈拢而告吹，本次 TME 出价较喜马拉雅上轮估值大幅缩水（其 2020 年估值已高达 43.45 亿美元）；但收购传闻在坊间发酵了一周，双方仍对媒体三缄其口。 值得玩味的是，喜马拉雅共融资 12 轮，募集资金近百亿， ...