核心观点 - 传媒板块7月表现跑输市场，申万传媒指数上涨3.18%，跑输沪深300指数0.37个百分点，在申万一级31个行业中排名第18位 [4][12] - 游戏市场1-6月营收持续较快增长，1-7月累计发放游戏版号946个，同比增长19.1% [4] - 电影市场7月总票房达40.67亿元人民币，同比下滑24.4%，《南京照相馆》表现亮眼有望拉动8月票房 [5] - AI应用领域取得突破性进展，包括Kimi K2高速版模型发布、百度推出全球首批AI数字员工等 [5][93][95] - 投资建议持续看好游戏、AI应用及IP潮玩板块机会，8月重点推荐组合为分众传媒、哔哩哔哩、巨人网络、心动公司、泡泡玛特 [6][115] 市场回顾 - 7月传媒板块上涨3.18%，跑输沪深300指数0.37个百分点 [4][12] - 当前申万传媒指数TTM-PE为44.9x，处于过去5年93%分位数 [4][17] - 个股表现分化，果麦文化、兰生股份、上海电影、易点天下涨幅居前，ST紫天、元隆雅图等跌幅居前 [4][22][23] 游戏行业 - 1-7月累计发放游戏版号946个，同比增长19.1%，7月发放127款国产游戏和7款进口游戏 [4][26] - 6月中国游戏市场收入281亿元，同比增长0.9%，移动游戏收入201亿元，同比增长1.4% [4][30] - 1-6月中国自研游戏出海收入95亿美元，同比增长11%，美日韩为主要市场 [4][36][40] - 7月新游中《斗罗大陆：猎魂世界》表现突出，预估流水2.5亿以上 [45][49] 影视行业 - 7月电影票房40.67亿元，同比下滑24.4%，观影人次1.07亿，平均票价38元 [52][54][55] - 《南京照相馆》7月票房9.06亿元，预计将继续拉动8月票房 [58][60] - 剧集市场《以法之名》15.21亿播放量居首，综艺市场芒果《爸爸当家》市占率14.89%领先 [68][69][70] AI应用进展 - WAIC大会展示具身智能最新进展，超过150台人形机器人亮相 [78][82] - DeepSeek以1.63亿月活跃用户位居增速APP榜首，豆包月活1.41亿同比增长410.69% [83][84] - Kimi K2高速版模型输出速度提升4倍，达到每秒40 Tokens [88][92] - 百度推出全球首批AI数字员工，具备"懂业务、给结果、可进化"三大能力 [95] 投资建议 - 游戏板块推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、心动公司等 [6][115] - 广告媒体推荐分众传媒、哔哩哔哩、芒果超媒 [6] - 影视内容推荐万达电影、光线传媒、华策影视 [6] - IP潮玩推荐泡泡玛特、浙数文化、姚记科技 [6] - AI应用关注游戏、玩具、广告、教育等方向落地机会 [6]

热门游戏下载榜Top30 - 腾讯旗下"三角洲行动"延续6月强劲势头霸榜Top1 [1] - 巨人网络旗下"超自然行动组"跻身Top2 [1] - "王者荣耀"占据Top3位置 [1] - 7月有8款新游冲进下载榜Top30，其中"斗罗大陆：猎魂世界""纸嫁衣8千子树""星痕共鸣"为7月上线新游 [1] - 三七互娱旗下"斗罗大陆：猎魂世界"跻身下载榜Top7，公测前全平台预约人数超1000万，首日登顶iOS游戏免费榜 [1][3] - 动作类及冒险类手游进榜数量最多，均有6款，角色扮演类有4款 [3] - 腾讯旗下11款产品进榜，网易旗下4款产品进榜 [3] - 腾讯二次元MMORPG"星痕共鸣"开测前B站PV播放量超600万，全平台预约量突破900万，首日登顶iOS免费榜 [3] 热门游戏收入榜Top30 - "王者荣耀""和平精英"稳居Top1、Top2，腾讯旗下"三角洲行动"跻身Top3 [4] - 7月收入榜新进榜产品共6款，包括"崩坏：星穹铁道""超自然行动组""三国杀"等 [4] - 米哈游旗下"崩坏：星穹铁道"强势入榜并跃升至Top12 [4] - 动作类手游以7款领先收入榜，角色扮演类5款紧随其后 [4] - 腾讯有12款产品进榜，网易有5款产品进榜 [4] 游戏厂商动态 - 三七互娱已推出多款斗罗IP手游，"斗罗大陆：猎魂世界"为首款3D写实风格大世界MMORPG [3] - 腾讯在下载榜和收入榜中分别有11款和12款产品进榜，展现强大产品矩阵 [3][4] - 网易在下载榜和收入榜中分别有4款和5款产品进榜 [3][4]

版号发放与行业趋势 - 2025年上半年累计发放国产网络游戏版号757个、进口版号55个，总量超800个，呈现持续上升趋势 [1] - 6月份158款新游戏获得版号，新游戏获批与上线节奏显著加快 [1] - 版号发放量持续增长推动游戏行业常态化发展，企业规划更清晰，行业从规模扩张迈向品质升级 [1] - 严格审核促使企业聚焦精品研发，通过玩法创新、文化挖掘与技术升级提升竞争力 [1] 政策支持与地方举措 - 浙江省商务厅等17部门印发《关于支持游戏出海的若干措施》，提出建设以杭州为牵引的产业布局，培育国家文化出口基地和省级数字贸易示范区 [2] - 中共北京市委宣传部等印发《关于促进北京市游戏电竞行业高质量发展的支持办法（暂行）》，通过11项具体举措支持游戏产业发展 [2] 企业动态与产品布局 - 北京华如科技子公司自研坦克载具竞技游戏《装甲红锋》获批版号 [2] - 宝通科技子公司推出希腊神话背景MMORPG《Athena：BloodTwins》，上线首日登顶欧美多个国家免费榜榜首 [2] - 星辉互动娱乐《冒险岛R：进化》上线日本首日登顶iOS、GooglePlay双平台免费榜，未来将推进《盗墓笔记》《仙境传说：破晓》等游戏海外发行 [3] - 恺英网络近三年海外收入持续增长，通过IP策略积累大量授权，涵盖"倚天屠龙记""仙剑奇侠传"等知名IP [3] - 完美世界《女神异闻录：夜幕魅影》将参加美国洛杉矶AnimeExpo，积极推进发行运营工作 [5] - 三七互娱《英雄没有闪》上线后进入iOS畅销榜前五，4月登顶微信小游戏畅销榜，储备超20款精品游戏 [5][6] - 巨人网络《太空杀》上线AI原生玩法"残局对决"，联合阿里通义千问、腾讯混元、字节豆包三大国产大模型 [6] 海外市场与国际化战略 - 头部企业海外布局三大特征：依托成熟IP降低文化差异、本地化运营增强用户参与度、借助大数据与AI技术实现精准投放 [4] - 中国游戏行业从"内容输出"向"文化传播"阶段迈进 [4] 技术与行业融合 - AI技术广泛渗透游戏开发各环节，头部企业自研AI引擎提升NPC对话生成效率，缩短30%以上开发周期 [6] - 5G+边缘计算技术将云游戏端到端时延压缩至15ms以下，用户规模破亿级 [6] - VR/AR硬件出货量激增，带动沉浸式游戏收入突破百亿级 [6] - 预测2025年中国游戏市场规模突破5000亿元，2030年达6700亿元，复合年均增长率超8% [6] 行业展望 - 暑期档新游戏上线将提升市场活跃度，版号常态化推动优质游戏快速入市 [6] - AI与游戏产业融合是核心驱动力，将革新游戏开发与玩法 [6] - 未来国内游戏市场稳健增长，移动游戏仍居主导，PC、主机游戏有望凭借精品提升份额 [7] - 中国游戏全球渗透率持续攀升，优化行业收入结构 [7]

游戏版号发放情况 - 6月游戏版号发布147个国产和11个进口游戏，数量创2025年新高[1][2] - 本次版号覆盖腾讯《穿越火线：虹》、网易《无主星渊》、金山世游《鹅鸭杀》等重点厂商产品[2] - 2025年上半年国产游戏版号累计达757个，进口游戏审批从"双月一批"加速为"一月一批"[2] - 2025年全年版号总量有望超过去年1416个的水平[2] 行业基本面表现 - 5月中国游戏市场总收入达280.51亿元，同比增长9.86%[1][3] - 电竞游戏销售收入145.23亿元，同比增长28.22%[3] - 自研游戏海外收入15.77亿元，连续三个月环比增长[3] 新游上线动态 - 腾讯《异人之下》开启限量删档测试，结合漫改IP与动作玩法[3] - 完美世界《异环》和网易《遗忘之海》于6月27日启动测试，分别主打开放世界和叙事驱动型冒险[3] - 三七互娱《斗罗大陆：猎魂世界》将于7月11日全平台公测[3] 市场指数表现 - 本周传媒（申万）指数上涨3.06%，强于沪深300（1.95%）和上证指数（1.91%）[1] - 细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩高增机会[1]

报告行业投资评级 - 看好互联网传媒行业 [3] 报告的核心观点 - 持续推荐游戏板块，版号数量创新高，关注暑期推广，新品增长带动估值切换；发布巨人网络深度报告；中期逻辑包括出海和悦己消费带来增量市场、竞争格局好转带动利润率超预期、AI布局带来估值提升期权 [4] - 快手、美图等AI创意生成应用商业化超预期，关注AI教育、AI广告、AI陪伴等方向 [4] - 持续推荐潮玩、音乐、演唱会等高景气悦己消费核心标的 [4] - 分众传媒合作支付宝碰一碰，有望带来媒体网络价值重估 [4] 各板块总结 游戏板块 - 6月158款新游获批，数量创今年单月新高，暑假推广旺季有望验证业绩增长；发布巨人网络深度报告，强调《超自然行动》中期增长驱动；华通点点互动、吉比特等公司部分游戏表现较好；心动公司、三七互娱等公司有新品待上线或测试 [4] AI相关应用 - 快手AI视频付费金额高，与网易合作拓展变现场景，出品AI剧集；发布美图公司深度报告，看好其toC和tob业务；腾讯和哔哩哔哩应用AI提升广告推荐效率；恺英布局EVE陪伴类产品；上海电影投资的AI玩具已发售；新东方推出AI教育产品 [4] 悦己消费板块 - 泡泡玛特Labubu补货维护品牌形象，其他IP热度接力；网易云音乐付费用户高增，格局好、议价力强；阿里影业更名大麦娱乐，演唱会票务和IP衍生品业务高增；布鲁可入港股通，关注下半年市场拓展 [4] 广告板块 - 分众传媒与支付宝合作，有望提升广告效果和价值；公司相比其他顺周期标的有电梯广告韧性、拟收购整合新潮、合作支付宝等优势 [4] 重点公司估值表 |子分类|代码|标的|总市值（亿人民币）|营业收入（亿人民币）|营业收入yoy|归母净利润（亿人民币）|归母净利润yoy|PE| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | | |24A|25E|26E|25E|26E|24A|25E|26E|25E|26E|25E|26E| |游戏|0700.HK|腾讯控股|42,955|6,603|7,336|7,908|11%|8%| |2,227|2,528|2,837|14%|12%|17|15| | |9999.HK|网易|6,007|1,053|1,167|1,226|11%|5%|336|356|379|6%|7%|17|16| | |300002.SZ|神州泰岳|221|65|77|88|19%|15%|14|15|17|2%|14%|15|13| | |603444.SH|吉比特|198|37|42|44|15%|3%|9|10|11|7%|13%|20|17| | |002558.SZ|巨人网络|414|29|35|42|18%|21%|14|16|18|14%|11%|25|23| | |002517.SZ|恺英网络|375|51|59|66|16%|12%|16|20|23|25%|15%|18|16| |影视院线|601595.SH|上海电影|129|7|11|13|62%|19%|1|3|4|201%|43%|48|33| | |300251.SZ|光线传媒|586|16|31|28|95%|-9%|3|15|16|420%|3%|39|37| | |1896.HK|猫眼娱乐|77|41|47|52|16%|10%|3|7|8|113%|21%|12|10| |泛娱乐|1024.HK|快手|2,455|1,269|1,439|1,584|13%|10%|177|203|239|14%|18%|12|10| | |9626.HK|哔哩哔哩|640|268|304|338|13%|11%|0|20|29|-|44%|-|22| | |300413.SZ|芒果超媒|402|141|139|150|-1%|8%|14|18|23|33%|24%|22|18| | |9899.HK|网易云音乐|479|80|82|91|4%|10%|17|18|21|5%|17%|27|23| | |0772.HK|阅文集团|272|81|82|86|1%|5%|11|13|14|12%|11%|21|19| |广告|002027.SZ|分众传媒|1,037|123|135|145|10%|7%|52|59|65|14%|10%|18|16| |潮玩|9992.HK|泡泡玛特|3,159|130|231|313|77%|36%|32|65|94|102%|45%|49|34| | |0325.HK|布鲁可|304|22|41|62|83%|51%|6|11|16|87%|46%|28|19| |跨境电商|002315.SZ|焦点科技|137|17|19|22|15%|15%|5|6|7|23%|21%|25|20| [6]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 25Q1业绩阶段性承压，新游有望逐步贡献增长，公司坚持内容突破、长线运营，提升在运营产品生命力，提高经营业绩成长性和稳定性 [2] - 产品储备丰富，新游戏表现亮眼，多元化产品布局持续深化，多款移动游戏获国内版号，正推进上线进度 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25Q1公司实现营业收入42.43亿元，同比下降10.67%，环比增长3.45%；归母净利润5.49亿元，同比下降10.87%，环比下降29.19%；扣非归母净利润5.36亿元，同比下降12.90%，环比下降24.90% [1] - 业绩承压主要因2024H2及25Q1上线游戏处推广初期，部分成熟期产品流水自然回落 [2] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16,547|17,441|19,033|20,533|21,769| |增长率yoy（%）|0.9|5.4|9.1|7.9|6.0| |归母净利润（百万元）|2,659|2,673|2,839|3,156|3,482| |增长率yoy（%）|-10.0|0.5|6.2|11.2|10.4| |ROE（%）|20.6|20.5|18.8|18.1|17.4| |EPS最新摊薄（元）|1.20|1.21|1.28|1.43|1.57| |P/E（倍）|13.0|12.9|12.2|10.9|9.9| |P/B（倍）|2.7|2.7|2.3|2.0|1.7| [1] 产品情况 - 2025Q1《时光大爆炸》《英雄没有闪》等产品上线，《时光大爆炸》跻身微信小游戏畅销榜第4名，《英雄没有闪》上线冲进iOS畅销榜前五，4月登顶微信小游戏畅销榜 [3] - 公司在多品类储备丰富产品，包括《斗罗大陆：猎魂世界》等精品化产品，题材多样，多款游戏获国内版号，正推进上线进度 [3] 股票信息 - 行业为传媒，2025年5月7日收盘价15.13元，总市值33,471.16百万元，流通市值24,192.38百万元，总股本2,212.24百万股，流通股本1,598.97百万股，近3月日均成交额731.19百万元 [4] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度相关财务数据，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [8] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据及变化情况 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司营收42.43亿元（同比-10.67%/环比+3.45%），归母净利润5.49亿元（同比-10.87%/环比-29.19%），扣非净利润5.36亿元（同比-12.90%/环比-24.90%） [2][4] - 25Q1多款新游表现亮眼推动收入环比增长，存量游戏流水自然回落及较高基数致收入同比下滑 [2][8] - 新游投放推动费用增加致业绩下滑，后续关注前期投放的回收情况 [2][8] - 公司后续产品储备丰富，关注重点新游测试及上线进展 [2][8] - 预计公司2025、2026年归母净利润分别为28.4亿、30.9亿，对应PE分别为11.8、10.9倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 三七互娱发布2025年一季报，25Q1实现营收42.43亿元（同比-10.67%/环比+3.45%），归母净利润5.49亿元（同比-10.87%/环比-29.19%），扣非净利润5.36亿元（同比-12.90%/环比-24.90%） [2][4] 事件评论 - 24Q1同期部分产品位居畅销榜前列，当期创单季收入新高，受产品生命周期影响，部分成熟期产品流水同比自然回落致收入同比下滑 [8] - 2025年初多款产品上线，《时光大爆炸》跻身微信小游戏畅销榜Top4，《英雄没有闪》上线后进入iOS畅销榜Top5并登顶微信小游戏畅销榜，带动25Q1收入环比增长 [8] - 2024年下半年及2025年一季度上线的多款游戏处于推广初期，持续增大流量投放，带动25Q1销售费用环比提升至24.2亿（25Q1销售费用同比下降），销售费用率为57%，导致新游所在发行主体产生阶段性亏损，伴随新游前期投放陆续回收，后续利润率有望改善 [8] - 公司新游储备涵盖多元品类，或持续带来业绩增量，多款储备产品已获批版号，还有多款储备产品待上线 [8] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17441|18904|19908|21301| |营业成本（百万元）|3727|3917|3987|4267| |毛利（百万元）|13714|14987|15920|17034| |销售费用（百万元）|9712|10681|11198|11929| |管理费用（百万元）|516|567|597|639| |研发费用（百万元）|646|756|796|852| |财务费用（百万元）|-161|-180|-100|-40| |营业利润（百万元）|3091|3256|3592|3843| |利润总额（百万元）|3089|3276|3612|3863| |所得税费用（百万元）|424|459|542|599| |净利润（百万元）|2664|2817|3070|3265| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|2673|2840|3094|3291| |EPS（元）|1.21|1.28|1.40|1.49| |经营活动现金流净额（百万元）|2998|2663|2996|3293| |投资活动现金流净额（百万元）|-3408|-172|-167|-148| |筹资活动现金流净额（百万元）|-793|-2385|-2620|-2790| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-1203|106|209|355| |每股收益（元）|1.21|1.28|1.40|1.49| |每股经营现金流（元）|1.35|1.20|1.35|1.49| |市盈率|12.93|11.83|10.86|10.21| |市净率|2.68|2.50|2.40|2.31| |EV/EBITDA|10.36|10.49|9.34|8.50| |总资产收益率|13.6%|14.2%|15.0%|15.4%| |净资产收益率|20.7%|21.1%|22.1%|22.6%| |净利率|15.3%|15.0%|15.5%|15.4%| |资产负债率|33.5%|32.5%|31.9%|32.0%| |总资产周转率|0.89|0.94|0.97|1.00| [15]