核心观点 - 报告核心观点是继续看好AI产业趋势叠加游戏等高景气度赛道带来的投资机会 报告认为Clawdbot现象级热度强化了AI Agent产业趋势 谷歌推出世界模型Genie 3等进展推动AI应用加速 同时互联网与传媒板块多个细分领域基本面稳健或呈现向上态势 投资建议围绕AI赋能、游戏新品周期、广告复苏及特定赛道龙头展开 [2][13] 互联网板块投资建议 - **电商**：阿里巴巴内部提出“通云哥”概念 指向大模型、云计算和芯片三位一体发展 是未来科技战略的核心支撑 阿里千问App计划加入春节红包大战 总金额达上亿级 东方甄选FY26H1 GMV达41亿元 同比增长16.4% 自营品SKU超过800款 [2][16] - **社交娱乐媒体**：哔哩哔哩和腾讯控股广告势能较强 腾讯游戏基本面向上 《三角洲行动》有望成为继《王者荣耀》《和平精英》后的第三大长青游戏 B站自研游戏《闪耀吧！噜咪》开启测试招募 预计2026年逐步释放新品 [2][17] - **互联网医疗**：京东健康、阿里健康发挥头部平台优势 与上游原研药厂商加深合作 收入及利润增长表现持续强劲 盈利能力有望持续上升 [2][17] - **短视频**：快手主业稳健 其AI产品“可灵”持续保持技术和商业化领先 2025年12月单月收入超过2000万美元 对应ARR为2.4亿美元 截至2025年12月 可灵AI全球创作者超6000万 累计生成视频超6亿个 合作企业超3万家 [2][18] - **潮玩+IP**：泡泡玛特在1月31日中英商务论坛上宣布将欧洲总部设立于英国伦敦 计划未来一年在英国新增7家门店 在欧洲其他地区拓展20家门店 相关投资将为英国创造超150个就业岗位 [2][19] - **长视频**：近期多个平台集中释放优质剧集 建议关注处于底部位置的爱奇艺、芒果超媒 爱奇艺首个线下乐园在扬州试营业 [2][19] - **音乐流媒体**：腾讯音乐和网易云音乐三季度业绩稳健 受市场对未来竞争担忧影响估值有所回调 报告认为当前估值具备吸引力 [2][20] 传媒板块投资建议 - **游戏**：持续看好基本面驱动下的板块表现 行业景气度有望在2026年延续 推荐头部公司腾讯控股、网易 推荐世纪华通、巨人网络、恺英网络等产品长线能力突出的公司 同时推荐三七互娱、完美世界等新游储备丰富的公司 建议关注心动公司、吉比特、神州泰岳等研发实力突出的企业 [2][21][22] - **广告营销**：数禾调整不影响分众传媒经营趋势及分红意愿 根据草根调研 2026年以来互联网广告主增投 且预计Q1、Q2有冬奥会、世界杯等赛事带动食品饮料类广告投放 公司近期调整后更具性价比 [2][22] - **出版**：部分出版公司受教育反腐影响 秋季学期教辅业务承压 建议关注主业质地优异、股息率较高的中原传媒、中南传媒、凤凰传媒、南方传媒等 [22] - **影视院线**：建议关注产能领先的华策影视、柠萌影视 平台端关注芒果超媒、爱奇艺 关注26年春节档定档情况及在手片单丰富的猫眼娱乐、大麦娱乐等 院线端建议关注万达电影、横店影视、博纳影业 [22] - **IP衍生与国企改革**：IP衍生品方向建议关注华立科技、上海电影、姚记科技、汉仪股份 央国企改革方向建议关注江苏有线、浙文互联、电广传媒 [22] AI领域动态与投资建议 - **AI Agent趋势强化**：开源智能体Clawdbot在GitHub迅速获得超2万星标 具备跨终端调用、长期记忆、自我迭代等功能 引发现象级关注 强化了Agent产业趋势 [2][15][59] - **国内大模型进展**：Kimi发布开源模型K2.5 首创Agent集群能力 阿里巴巴发布Qwen-3-Max-Thinking推理模型 腾讯推出混元图像3.3 昆仑万维开源SkyReels-V3视频模型 MiniMax发布Music2.5模型 Deepseek开源DCR-2 [15][60][63] - **海外大模型动态**：OpenAI推出AI原生科研平台Prism 基于GPT-5.2驱动云端LaTeX工作流 [63] - **AI投资主线**：推荐海外云巨头谷歌、亚马逊 国内互联网巨头阿里巴巴、腾讯控股 细分场景应用龙头建议关注快手、美图、粉笔等 IP+AI视频产业链关注阅文集团、中文在线等 AI电商关注值得买 AI客服agent关注神州泰岳 AI游戏关注恺英网络、心动公司 AI营销关注汇量科技、易点天下、蓝色光标 AI医疗关注京东健康、阿里健康 [2][23] 国内外AI数据跟踪 - **国内大模型数据**：上周网页访问量 DeepSeek以6574.38万次居首 环比上升0.21% 豆包以2628.93万次位列第二 环比上升0.56% Kimi访问量675.08万次 环比下降1.50% iPhone端下载量 豆包以179.61万次领先 但环比下降14.61% 腾讯元宝下载量103.33万次 环比上升28.01% [28][31] - **国内AI应用数据**：AI搜索产品秘塔AI搜索网页访问量142.34万次 环比上升2.50% AI设计产品美图设计室网页访问量30.33万次 环比上升7.24% [32][37] - **国内AI买量数据**：上周腾讯元宝广告投放素材量达698606个 环比上升23.45% 保持第一 [40] - **海外大模型数据**：上周ChatGPT网页访问量133297.74万次 环比上升2.11% Claude访问量4850.39万次 环比上升5.04% iPhone端下载量Claude达671.43万次 环比大幅上升53.51% [45][46] - **海外AI应用数据**：AI陪伴产品Character AI网页访问量4306.59万次 AI搜索产品Perplexity AI访问量20812.51万次 环比上升3.50% [50][52][58] 传媒行业数据跟踪 - **影视数据**：2026年1月25日至31日 全国电影票房累计2.38亿元 环比下降18.62% 周票房前三名为《重返寂静岭》(3910.3万元)、《疯狂动物城2》(3549.8万元)、《爆水管》(3423.1万元) [64][66] - **游戏数据**：截至2026年1月31日 App Store游戏畅销榜前五名为《王者荣耀》、《三角洲行动》、《和平精英》、《火影忍者》、《无尽冬日》 [70][71] - **行业新闻**：2026年第一批共182款游戏获版号 为近年高值 包括网易《妖妖棋》、三七互娱《斗罗大陆：启程》等重点产品 FunPlus两款自研SLG新游月流水合计稳定超1.2亿元 抖音集团升级短剧剧本合作机制 爱奇艺发布“法眼剧场”微剧合作规划 [72][74][75] - **移动市场报告**：Sensor Tower报告显示 2025年全球移动应用内购及付费应用总收入达1670亿美元 同比增长10.6% 非游戏应用内购收入首次超越游戏 生成式AI应用下载量同比增长超一倍 达38亿次 内购收入近50亿美元 [78] 公司业绩与市场表现 - **公司业绩预告**：万达电影预计2025年归母净利润4.8亿元至5.5亿元 实现扭亏为盈 2025年票房76.78亿元 同比增长18.53% 世纪华通预计2025年归母净利润55.5亿元至69.8亿元 同比增长357.47%到475.34% 蓝色光标预计2025年归母净利润1.8亿元至2.2亿元 实现扭亏为盈 吉比特预计2025年归母净利润16.9亿元至18.6亿元 同比增加79%到97% [79][80][82][83] - **板块周涨跌**：2026年1月26日至30日 传媒板块涨幅前三为横店影视(31.85%)、因赛集团(27.79%)、电声股份(22.52%) 跌幅前三为巨人网络(-11.70%)、百纳千成(-10.88%)、科德教育(-10.49%) [85][86]

智谱AI算力需求与行业动态 - 智谱AI因GLM-4.7上线及GLM Coding Plan用户数高速增长，导致算力资源阶段性紧张，部分用户在15:00-18:00时段遭遇并发限流和速度变慢问题，公司已加速算力扩容并暂时限量发售相关服务 [1] - 智谱AI在算力层面的支出是研发费用的关键部分，2024年算力服务费用为15.53亿元，占研发开支比重超过70%，2025年上半年该比例仍维持在七成以上 [1] 算力行业前景与资本开支 - 微软、谷歌等海外大厂对2026年资本开支指引乐观，预计四家大厂2026年资本开支总和达5964亿美元，同比增长47%，且AI算力及基础设施投资占比将持续提升 [1] - 台积电最新财报中收入、净利润及资本开支指引均超市场预期，其指引可作为算力行业重要前瞻指标，2027年算力需求有望保持强劲增长 [1] - 大模型已迭代超3年，2026年有望成为AI全面走向应用发展的一年，AI应用的推进将进一步推动大模型训练迭代及推理算力持续增长，算力板块值得重点关注 [1] 算力产业链技术演进与需求 - 2026年算力景气度持续上行，互联侧光模块正经历速率升级与用量提升，800G加速规模化部署、1.6T进入导入期，LPO/CPO等技术路线推动网络向更低功耗、更高密度演进 [2] - PCB行业进入AI驱动新周期，需求量和单价双升 [2] - 冷却侧方面，AI GPU机架功率密度持续提升，液冷技术成为大势所趋 [2] - 供电侧AIDC供配电将向HVDC、SST路径演变，2026年行业催化有望持续 [2] 相关上市公司合作动态 - 青云科技与智谱在算力方面有合作，其提供的算力资源是智谱清言进行模型训练庞大算力池的一部分，双方还在AIGC行业应用及共同拓展客户方面有深度合作 [3] - 创业黑马与智谱华章探索AI技术服务赋能的新模式，将公司丰富的B端客户资源与智谱先进的大模型技术资源相结合 [3]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告核心观点 - 北京智谱华章科技股份有限公司于2026年1月8日在港交所上市，成为全球首家以通用大模型为核心业务的IPO企业 [4][7] - 智谱作为中国最早布局大模型研发的企业之一，IPO前已完成8轮融资，累计融资规模超83亿元，截至2024年已跻身中国收入体量最大的独立大模型厂商之列 [4][7] - 随着国产大模型公司IPO成功，国产人工智能产业链有望迎来新一轮成长动能，看好包括上游算力芯片、PCB、光模块以及下游服务器等终端设备零部件在内的国产化投资机会 [4] 根据相关目录分别总结 1.1 智谱发展史梳理 - 智谱成立于2019年，核心技术源自清华大学知识工程实验室，专注于自然语言处理、多模态理解及知识图谱等智能大模型领域 [4][8] - 2021年发布自研预训练框架GLM，突破BERT与GPT的技术瓶颈 [4][8] - 2022年开源千亿级大模型GLM-130B，填补国内技术空白，并推出多语言代码生成大模型CodeGeeX [4][10] - 2023年依托ChatGLM2推出首款合规生成式AI助手智谱清言，并发布强化多模态与代码执行能力的第三代ChatGLM3 [4][10] - 2024年新一代基座大模型GLM-4亮相，核心性能全面跃升60%，并快速迭代出GLM-4.5/4.6/4.7等升级版本，同步推出GLM-OS及AutoGLM等智能体产品 [4][11][12] 1.2 GLM-4.7大模型性能卓越显著 - GLM-4.7是智谱AI旗下以Agentic Coding（自主编程）为核心方向的旗舰级开源大语言模型 [4][13] - 编程与智能体能力全面增强，在LiveCodeBench V6中取得84.9%的开源领域SOTA分数，性能超越Claude Sonnet 4.5 [4][13] - 推理与工具调用能力显著提升，在HLE测试中以42.8%的成绩超越GPT-5.1，在τ²-Bench交互式工具调用评测中以87.4分刷新开源领域SOTA纪录 [4][13] - 创新性构建交错式、保留式、轮级思考三重可控机制，提升指令遵循度与生成质量 [4][16][18][21] - 强化视觉代码理解能力，在前端设计中能提供更具美感的默认方案 [4][23] - 办公创作能力升级，PPT16:9适配率从52%跃升至91%，海报设计更具灵活性与设计感 [4][26] 1.3 智谱：中国重要的独立大模型厂商 - 按2024年收入计，智谱在中国独立通用大模型开发商中位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二 [27] - 2024年公司实现营业收入3.12亿元，同比增长149.60%，2022-2024年复合增长率达133.96% [4][27] - 2024年公司毛利率为56.30%，同比下降8.30个百分点 [4][27] - 营收增长主要得益于：1）围绕一体化MaaS平台构建语言、多模态等模型及标准化API，快速渗透科技、金融等多领域客户 [4][29]；2）坚持技术创新导向，2023年、2024年研发投入分别达5.29亿元、21.95亿元 [4][31] - 公司预计全球发售所得款项净额约41.7亿港元，将按70%、10%、10%、10%的比例，分别用于增强通用AI大模型研发能力、优化MaaS平台、发展业务合作伙伴网络及战略投资、补充营运资金及其他一般企业用途 [4][34]

文章核心观点 - 2025年至2026年初，全球AI行业经历重大整合与资本化事件，呈现“旧模式出清、新形态重构”的格局 [1] - 行业焦点从纯粹的技术竞赛转向商业化落地、战略并购与资本上市 [1] Meta的战略收购与商业化转向 - 2025年12月29日，Meta宣布以20亿至30亿美元收购AI智能体公司Manus，其创始人肖弘加入Meta担任副总裁，负责AI智能体战略 [1][6] - 此前于2025年6月，Meta以143亿美元收购数据标注公司Scale AI 49%的股份，其28岁华裔CEO Alexandre Wang加入并负责新成立的Meta Superintelligence Labs [6] - 收购Scale AI和Manus，反映出Meta的战略重心从自研技术转向通过收购获取商业化能力与市场推广动能 [11] - Meta内部因此出现战略调整与人员动荡，包括“卷积神经网络之父”杨立昆离职，以及Meta Superintelligence Labs在2025年10月裁员六百余人 [10][11] - Meta自研的Llama模型竞争力受质疑，据传Llama 4测试数据造假 [11] - Manus的收购面临中国监管审查，涉及技术出口管制、数据出境安全评估及管辖权风险 [12] 中国AI独角兽的上市与商业化路径 - 2026年1月8日及9日，中国AI公司智谱AI与MiniMax先后在香港交易所上市，成为全球大模型领域“第一股”和“第二股” [1][13] - **智谱AI**：脱胎于清华大学知识工程实验室（KEG），是高校科研成果转化的典范 [15] - 其发展得益于2015年修订的《促进科技成果转化法》及后续配套政策，于2019年正式成立公司 [16] - 业务以自研GLM系列大模型为底座，通过MaaS平台服务B端企业，并推出C端应用“智谱清言” [16] - 公司被誉为“全球大模型第一股”、“国内第一家独立完成千亿参数大模型研发的企业”及“国内第一家被美国列入实体清单的大模型公司” [16] - **MiniMax**：成立于2021年，由前商汤科技副总裁闫俊杰创立，专注文本、语音、视觉三模态大模型研发 [17] - 公司以多模态生成能力深度结合游戏与内容生态，其产品Talkie（海外版）及星野（国内版）在2024年贡献了约60%的总收入 [18] - 根据招股书，MiniMax总收入增长迅猛：2022年为1.1万美元，2023年为346万美元，2024年达3052.3万美元，2025年前九个月已达5343.7万美元 [19] - 其中，Talkie/星野产品线在2024年收入为1945.8万美元，2025年前九个月为1875万美元；海螺AI收入增长显著，2025年前九个月达174.64万美元 [19] - MiniMax面临知识产权诉讼风险，2025年曾遭爱奇艺以及迪士尼、环球影业、华纳兄弟等起诉侵权，可能影响其盈利可持续性与海外市场（收入占比超70%） [19][20] AI行业的关键动态与趋势 - 2025年1月20日，深度求索公司发布DeepSeek-R1大模型，上线21天日活用户突破2215万，掀起应用热潮 [1] - Manus在2025年经历戏剧性发展：3月内测码被炒至10万元；4月获7500万美元融资；6月总部迁至新加坡；7月因解雇员工、合作搁浅陷入危机；年底被Meta收购 [4][6] - 数据标注是AI产业链关键环节，Scale AI等公司通过为原始数据添加标签（如音乐风格、情感、自动驾驶物体识别）来训练AI模型 [8] - 中国“大模型六小龙”包括智谱AI、MiniMax、月之暗面、百川智能、阶跃星辰和零一万物 [17] - 行业整体在探索合规、商业与创新之间的平衡路径 [20]

中国大模型公司上市表现与行业影响 - 智谱与MiniMax于2026年1月相继在港交所上市，分别被称为“全球大模型第一股”和“从成立到IPO最快大模型企业”，标志着中国AI产业进入资本化新阶段 [1] - 上市后两家公司股价表现超预期：智谱上市首日涨幅逾13%，市值达约579亿港元，随后市值一度突破1100亿港元；MiniMax挂牌首日股价大涨近110%，总市值超过1050亿港元 [1] - 截至1月13日收盘，两家公司市值从高点有所回落，智谱市值约800亿港元，MiniMax市值约1128亿港元 [1][3] 资本市场态度与融资情况 - 近期资本市场对中国科技股态度友好：智谱与MiniMax的IPO融资金额分别为43.48亿港元和55.40亿港元，在港股上市科技公司中处于中间偏上位置 [3][4] - 在IPO认购金额上，MiniMax为2533亿港元，智谱为1977亿港元，整体靠前 [6][7] - MiniMax 2025年前三季度营收为5343.7万美元（约4.17亿港元），其市值已远超年化营收的40倍区间，表明资本市场正以积极态度看待AI发展的“中国路径” [10] 公司业务模式与市场定位 - 智谱主要面向G端与B端，侧重以MaaS为核心的标准化产品体系构建；MiniMax主要面向C端，聚焦垂直场景，两者均体现了强调应用和落地的“中国路径” [10] - 截至2025年11月，智谱旗下产品（智谱清言App、网页及海外z.ai）总月活约为560万；MiniMax旗下产品（App及网页）总月活不到90万 [12][14] - MiniMax在多模态技术上有积累，其视频生成应用“海螺AI”和AI陪伴应用“星野”/“Talkie”是加分项，但面临激烈竞争 [14] 面临的竞争与挑战 - 在视频生成领域，海螺AI前三季度收入为1746.4万美元，仅为行业领先者“可灵”的约1/6；其月活为564.8万人，低于字节跳动的“即梦”（仅国内版去年9月月活达1012万） [14] - 在AI陪伴领域，国内“星野”月活（458万）略低于字节的“猫箱”（466万）；海外“Talkie”月活（2349万）低于“C.ai”（3091万），但增速更快 [14] 行业估值体系与未来展望 - 智谱与MiniMax的上市有助于推动中国大模型产业价值评估体系从混沌走向成熟，为其提供公开、透明、可参照的估值锚点 [11] - 资本市场已建立起对大模型企业“成长溢价”的认知，愿意为具备差异化技术路径和潜在增长空间的企业买单 [14] - 技术实力强、应用场景多、生态布局广的企业的价值释放，可能会酝酿出中国AI行业的下一波爆发 [21] 其他AI公司动态与融资情况 - “AI六小虎”中的百川智能创始人王小川表示，AI医疗属于“慢变量”，公司计划在2027年有上市相关动作 [15][17] - 月之暗面（Kimi）创始人杨植麟表示公司短期不着急上市，已完成5亿美元新融资，现金储备超100亿人民币，使其拥有更大的战略自由度和更长的研发窗口 [19][20] - 月之暗面最新的C轮融资额（5亿美元，约35亿人民币）与智谱和MiniMax的上市募资额相近，其私募市场融资能力强劲 [20]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [7] 报告核心观点 - 上周计算机板块在AI相关标的活跃带动下大幅上涨，智谱与MiniMax港股上市成为行情催化剂，标志着国产AI产业从“参数竞赛”转向“盈利能力与落地效率”比拼的新阶段，行业有望迎来发展机遇期 [2][4][6][60] - 报告建议关注四大投资方向：国内大模型厂商、国内大型云厂商、垂类场景Agent厂商、国产算力产业链 [2][6][60] 上周市场复盘总结 - **大盘与板块表现**：元旦节后第一周，上证综指录得十六连阳，周五报收4120.43点，全周大幅上涨3.82% [4][15]。计算机板块持续上行，大幅上涨9.12%，在长江一级行业中排名第4位，两市成交额占比为7.72% [2][4][15] - **热点个股**：AI相关标的活跃，上周涨幅居前的个股包括：星环科技-U（+49.74%）、卓易信息（+43.33%）、汉得信息（+29.44%）、税友股份（+28.90%）、青木科技（+27.32%）等 [17][18] 行业关键动态总结 - **英伟达开源Alpamayo系列模型**：太平洋时间2026年1月5日，NVIDIA发布面向自动驾驶的开源AI模型、仿真工具及数据集 [1][11][20]。Alpamayo 1是业界首个面向自动驾驶车辆（AV）的开放式大规模推理视觉-语言-动作（VLA）模型，基于100亿参数架构，旨在推动安全可靠的推理型辅助驾驶汽车开发 [22]。同时开源的AlpaSim仿真框架和超过1700小时的驾驶数据集，有望加速L4级自动驾驶落地 [26][27]。此举建议关注智能驾驶硬件提供商及Robotaxi运营平台 [27] - **OpenAI推出ChatGPT Health**：2026年1月7日，OpenAI推出专为健康和保健设计的ChatGPT专属体验 [11][31]。该功能建立了独立的“Health”空间，与主界面数据隔离以保护隐私 [33]。其通过与b.well等合作整合用户健康数据，并引入Instacart、AllTrails等合作伙伴打通从建议到行动的闭环，形成AI Agent对传统互联网医疗的降维打击 [38]。数据显示，全球每周有超过2.3亿人次在ChatGPT上咨询健康问题 [40] - **我国大规模申报卫星星座**：2025年最后一周，我国向国际电信联盟（ITU）申报了14个卫星星座计划，申报总规模达20.3万颗 [11][41]。其中CTC-1和CTC-2两个星座各自申请96,714颗 [11][41][42]。申报主体包括中国星网、上海垣信、中国移动、中国电信、银河航天等，反映了我国在商业航天和低轨卫星互联网领域的战略提速 [42]。根据ITU规则，新申请需在7年内发射首颗卫星，这将倒逼运力加速突破，可复用火箭或成为重要补充 [44][46][47]。建议关注商业航天产业链的核心供应商 [48] 重点公司分析总结 - **智谱与MiniMax港股上市表现**：2026年1月9日，MiniMax（00100.HK）上市首日大涨近110%，收报345港元/股，总市值超过1050亿港元 [6][49]。智谱（02513.HK）于前一日上市，首日上涨超13%，1月9日继续大涨超20%至158.6港元/股，总市值达698亿港元 [6][49] - **公司定位与商业模式对比**： - **智谱**：定位为“AI基础设施提供者”，以通用大模型能力为核心，通过MaaS（模型即服务）模式向B端企业及开发者输出 [52][54]。2024年收入同比增速151%，毛利率56%，核心收入来源为私有化部署（2024年占比85%），拥有超过1.2万企业客户及4500万开发者 [56] - **MiniMax**：定位为“AI原生内容与交互平台”，以多模态能力为底座，直接产品化面向C端用户 [52][54]。2024年收入同比增速782%，毛利率12%，核心收入来自AI应用订阅与虚拟道具，截至2025年第三季度MAU（月活跃用户）达2760万 [56] - **行业发展意义**：两家公司作为中国头部大模型企业上市，或将推动行业格局向头部集中，倒逼行业竞争核心转向“盈利能力与落地效率” [6][60]。大模型产业正从“参数竞赛”迈向以“场景-数据-模型”正向循环为核心的新阶段 [56]

公司IPO与市场表现 - 智谱华章于2026年1月8日在港股上市，成为“全球大模型第一股”，股票代码02513.HK，上市首日收盘价为131.5港元/股，较发行价上涨13.17%，市值达到579亿港元 [1][48] - 公司以116.2港元/股的发行价公开发行3741.95万股H股，募资总额为43.48亿港元，该募资规模在2026年1月港股上市公司中排名第四 [2][49] - IPO发行市值超过511亿港元，是公司2025年5月最后一轮融资后估值244亿元的2.1倍，意味着最后一轮投资者在半年多时间内获得2.1倍回报 [2][49] 估值水平分析 - 以2024年营收3.12亿元计算，公司IPO估值对应的市销率（P/S）约为147倍，略高于国产GPU企业摩尔线程IPO时的122.6倍 [3][50] - 若按2024年业绩增速估算，2025年全年营收或达13.3亿元，则对应的前瞻市销率将降至38.4倍 [3][50] 投资者回报与股东结构 - 共有57家外部投资者参与公司三轮14次融资，总投资金额83.6亿元，按发行价计算持股市值达313.57亿港元，整体实现平均3.4倍浮盈，若以上市首日收盘价计算，浮盈扩大至3.85倍 [4][5][51] - 11家基石投资者合计认购29.84亿港元股份，占本次IPO募资总额的68.63%，为上市后交易提供了基本盘保障 [4][50] - 具体投资案例显示，美团旗下天津三快投资3亿元，IPO持股市值19.99亿港元，浮盈约5.7倍；腾讯投资投入2亿元，持股市值8.08亿港元，浮盈3.6倍；蚂蚁集团旗下实体合计投资6亿元，持股市值18.71亿港元，浮盈约2倍 [10][56] 业务概况与市场地位 - 公司成立于2019年，专注于通用AI大模型开发，2024年营收3.12亿元，在中国独立通用大模型开发商中排名第一，在所有通用大模型开发商中排名第二，市场份额为6.6% [12][58] - 公司通过MaaS平台提供服务，产品矩阵全面，包括基座模型、反思及沉思模型、多模态模型和智能体，其中旗舰基座模型GLM-4.5参数规模达3550亿 [13][59] - 在技术评估中，公司模型表现出较低的幻觉率，例如GLM-4.5-Air和GLM-4.6的幻觉率分别为9.3%和9.5%，GLM-4.5的幻觉率在RAG领域评估中为全球第二低及中国最低 [15][61] 财务表现与营收结构 - 公司营收增长迅速，从2022年的0.57亿元增至2024年的3.12亿元，两年增长4.4倍，2025年上半年营收达1.91亿元，同比增长3.2倍 [20][65] - 营收主要来源于两大业务：本地化部署和云端部署，其中本地化部署是核心收入支柱，2024年营收2.64亿元，2025年上半年营收1.62亿元，同比增长5倍，且毛利率始终超过50% [22][66] - 云端部署业务增长迅猛，营收从2022年的2594万元上升至2024年的4.85亿元，占总营收比例从4.5%升至15.5%，2025年上半年实现营收2.9亿元，同比增长60.7%，但该业务因竞争激烈导致单价下行及算力成本高企，毛利率显著下滑 [23][67] 客户与运营数据 - 机构客户数量增长显著，从2022年的48家增至2024年的3156家，到2025年9月已超过1.2万家，较2025年6月末的3061家增长近3倍 [24][68] - 云端部署业务的日均token消耗量从2022年的5亿飙涨至2025年6月末的4.6万亿，显示业务量快速放大 [23][67] - 2024年中国大语言模型市场规模为53亿元，其中机构客户贡献47亿元，占比89%，预计到2030年市场规模将增至1011亿元，年复合增长率达63.5% [23][67] 研发投入与成本结构 - 公司研发投入强度极高，2024年研发开支21.95亿元，是同年营收3.12亿元的7倍，2025年上半年研发投入15.95亿元，是同期营收1.91亿元的8.3倍 [31][75] - 研发团队规模为657人，占总员工数883人的74.4%，公司在中国拥有86项注册专利及234项申请专利 [32][76] - 研发成本结构发生重大变化，算力服务费成为最大支出，2024年算力成本达15.53亿元，占研发支出的70.7%，2025年上半年算力成本进一步增至11.45亿元，同比增长90%，占研发开支比例达71.8% [33][78] 创始团队与股权激励 - 公司创始团队源自清华大学知识工程实验室，首席科学家张钹为中科院院士，董事长刘德兵、CEO张鹏等联合创始人均为AI领域顶尖专家 [27][28][71][72] - 公司实施广泛的员工持股计划，截至2025年6月末，883名员工中有452人持股，占比高达51.2%，员工通过慧惠和智登两大平台持股，合计占公司总股本的16.55% [34][78][80] - 创始人刘德兵通过其控制的实体及直接持股，IPO持股市值合计可达37.7亿港元，联合创始人唐杰的持股市值也达到31.19亿港元 [37][81] 融资历史与估值增长 - 公司在2022年1月至2025年5月间完成了三轮共14次融资，累计募集资金超过83亿元，投资者阵容豪华，包括蚂蚁集团、腾讯投资、美团、各类国资基金及知名风投 [38][39][82][83] - 公司估值随产品发布和商业化进展快速攀升，从天使轮的3.87亿元增长至2025年5月B6轮融资后的244亿元，估值放大约60倍 [38][45][82][88] 盈利能力与财务状况 - 公司尚未盈利且亏损持续扩大，2022年亏损1.44亿元，2023年亏损7.88亿元，2024年亏损扩大至29.58亿元，2025年上半年亏损23.58亿元 [46] - 公司负债规模急剧上升，总负债从2022年的5.42亿元增至2025年6月末的112.52亿元，同期净资产为-61.51亿元，处于资不抵债状态，IPO募资43亿港元将有助于缓解债务压力 [1][46][48] - 云端部署业务面临盈利挑战，其毛利率从2022年的76.1%大幅下滑至2024年的3.4%，并在2025年上半年进一步降至-0.4%，主要因公司为换取市场份额而战略性降价以及算力成本大涨所致 [26][70]

上市概况与市场表现 - 智谱华章于2026年1月8日在港交所上市，股票代码02513.HK，收盘价为131.5港元/股，较发行价上涨13.17%，市值达到579亿港元，被称为“全球大模型第一股” [1] - 公司以每股116.2港元的价格公开发行3741.95万股H股，募资总额为43.48亿港元，募资净额的70%将用于通用AI大模型的研发投入 [2] - 公司IPO发行市值超过511亿港元，是其2025年5月最后一轮融资后估值244亿元的2.1倍，意味着最后一轮投资者在半年多时间获得2.1倍回报 [2] 财务表现与业务结构 - 公司营收快速增长，从2022年的0.57亿元增至2024年的3.12亿元，两年增长4.4倍，2025年上半年营收为1.91亿元，同比增长3.2倍 [15] - 2024年在中国独立通用大模型开发商中营收位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二，市场份额为6.6% [10] - 营收主要来源于两大业务：本地化部署业务是核心收入支柱，2024年营收2.64亿元，毛利率高达66%；云端部署业务是第二增长曲线，2024年营收4.85亿元，但毛利率从2022年的76.1%大幅下滑至2024年的3.4% [16][17][19] - 公司持续亏损且规模扩大，2024年亏损近30亿元，2025年上半年亏损23.58亿元，截至2025年6月末总负债攀升至112.52亿元，净资产为-61.51亿元 [1][39] 投资回报与股东情况 - 按发行价计算，参与公司三轮14次融资的57家外部投资者整体浮盈3.4倍，总投资金额为83.6亿元，持股市值达313.57亿港元 [4] - 多家知名投资机构获得高额回报：美团旗下天津三快投资3亿元，账面浮盈约5.7倍；腾讯投资投入2亿元，浮盈3.6倍；蚂蚁集团旗下公司投资6亿元，浮盈约2倍；雷军控制的北京顺赢投资1.5亿元，浮盈2.6倍；今日资本徐新控制的全德美嘉投资2.553亿元，浮盈3.6倍 [8][9] - IPO有11家基石投资者，合计认购29.84亿港元的股份，占拟募资总额的68.63% [3][4] - 公司员工持股广泛，截至2025年6月末，883名员工中有452名持股，占比高达51.2%，通过慧惠和智登两大平台持有公司总股本的16.55% [27][28] 技术实力与产品矩阵 - 公司拥有全面的大模型产品矩阵，包括基座模型（如GLM-4.5、GLM-4.6）、反思及沉思模型（GLM-Z1系列）、多模态模型（图像、视频、语音生成与理解）以及智能体（AutoGLM系列） [10][11][12] - 技术积累起源于清华大学计算机系知识工程实验室，核心创始人团队均为数据科学家和工程师，首席科学家张钹为中科院院士 [20][21] - 公司模型在幻觉率控制上表现突出，GLM-4.5-Air及GLM-4.6的幻觉率分别为9.3%及9.5%，处于较低水平，GLM-4.5在RAG领域的幻觉率为全球第二低及中国最低 [12][13] - 模型已应用于互联网、传统制造业、零售等多个行业，客户包括金山办公、智联招聘、蒙牛乳业等 [13] 研发投入与成本结构 - 公司研发投入强度极高，2024年研发开支21.95亿元，是同年营收3.12亿元的7倍，2025年上半年研发投入15.95亿元，是营收的8.3倍 [22][23] - 研发团队有657人，占总员工数的74.4%，公司在中国拥有86项注册专利及234项申请专利 [23] - 研发成本结构发生显著变化，算力服务费成为最大支出，2024年算力服务费达15.53亿元，占研发支出的70.7%，2025年上半年进一步增至11.45亿元，同比增长90% [25][26] - 总费用支出大幅增长，从2022年的1.32亿元增至2024年的27.16亿元，两年间放大20.5倍 [24] 市场前景与行业背景 - 中国AI市场规模从2022年的937亿元增至2024年的1607亿元，年复合增长率为31%，预计到2030年将增至9930亿元，年复合增长率35.5% [10] - 中国大语言模型市场规模2024年为53亿元，其中机构客户贡献47亿元，占比89%，预计到2030年市场规模将增至1011亿元，年复合增长率高达63.5% [18] - 公司机构客户数量增长迅猛，从2022年的48家增至2024年的3156家，到2025年9月已超过1.2万家 [18] - 云端部署业务的日均token消耗量从2022年的5亿飙涨至2025年6月末的4.6万亿 [18] 融资历程与估值变化 - 公司在2022年1月至2025年5月期间完成了三轮共14次融资，合计募集资金超过83亿元，估值从天使轮的约4亿元放大至B6轮后的244亿元，增长约60倍 [30][36] - 历次重大产品发布都伴随着融资和估值抬升，例如发布GLM-130B后B2轮估值升至32亿元，发布ChatGLM后B4轮估值增至72.28亿元，发布智谱清言后B5轮估值超过133.6亿元 [36][37] - 2025年5月完成最后一轮大规模融资（B6轮）43.77亿元后，公司加快了上市进程 [37]

上市概况与市场反应 - 公司于2026年1月8日在香港联交所上市，首日开盘价120港元/股，市值528.28亿港元 [1] - 本次IPO发行价为每股116.20港元，募资总额超过43亿港元 [1] - 香港公开发售获得1159.46倍认购，国际发售获得15.28倍认购，显示出极高的市场热度 [1] “中国OpenAI”标签的叙事与影响 - “中国OpenAI”标签是公司过去数年最重要的叙事助推器，但也成为上市后必须面对甚至卸下的认知负担 [3] - 该标签的固化部分源于OpenAI在2025年的官方报告中将公司定义为“中国OpenAI本土化产品” [5] - 公司CEO张鹏虽直言“讨厌贴标签”，但面对媒体高频引用和OpenAI“点名”，公司并未公开明确否认或纠正，在舆论层面被视为一种默许 [5] - 公司技术路线与OpenAI紧密对照，CEO曾表示在极力追赶，但总体平均能力仍存在不小差距 [6] - 公司在模型性能上对标OpenAI，例如推出对标Sora的CogVideoX和对标GPT-4o的语音模型，但在实现路径上选择了“和而不同”的自研GLM算法 [8][10] - 该标签在一级市场帮助公司高效吸引资本，但在二级市场可能放大其“不像OpenAI的部分”，并将发展阶段问题置于平台公司审视坐标中 [19] 技术路径与产品战略 - 公司技术路线始于清华知识工程实验室，早期策略是用顶尖学术成果建立技术声誉，再利用开源策略撬动生态 [14] - 2022年开源的GLM-130B是“中国首个开源千亿模型”，2023年的ChatGLM-6B全球下载量超2000万次，积累了庞大开发者基本盘 [14] - 2024年，公司战略转向全力押注AI智能体（Agent），让模型从“能说”转向“能做”，2025年发布的GLM-4.5/4.6被定义为“原生智能体大模型” [14] - 公司自研的GLM算法将Bert和GPT合并，其学到的attention是半矩阵，但多出的一点attention使其在某些任务上比GPT效果更好 [10] 融资历程与投资逻辑 - 公司成立至今完成8轮融资，规模超过83亿元人民币，股东涵盖美团、阿里、腾讯、红杉、高瓴等头部产业资本和创投机构 [16] - 早期投资人押注的是无形的、难以看清说明的长期价值，基于对自然语言处理和知识图谱是下一代技术方向的预判以及对团队的认可 [16] - 投资方华控基金早期投资的核心分歧在于Transformer路线的市场拐点、持续研发投入能力以及商业模式和未来竞争问题，最终选择基于长期价值连续押注 [17] - 投资方达晨财智在2021年投资时，公司处于“要产品没产品，要营收没营收”的阶段，但看重其团队深厚的清华科研背景、对自研路径的执着以及清晰的AGI愿景 [17] 财务表现与商业模式分析 - 公司收入从2022年的5740万元增长至2024年的3.124亿元，年复合增长率高达130%，2025年上半年收入已达1.909亿元 [21] - 收入结构严重依赖本地化部署，截至2024年该模式贡献了84.5%的收入，云端收入仅占15.5% [21] - 客户集中度较高，前五大客户收入占比在40%至60%之间浮动，且大客户基本不重合，呈现明显的一次性、项目制特征 [21] - 公司净亏损持续扩大，从2022年的1.43亿元增至2024年的29.58亿元，2025年上半年经调整净亏损为17.52亿元 [23] - 平均回款天数从2023年的21天急剧拉长至2025年上半年的112天，显示现金流压力 [24] - 公司毛利率始终保持在50%以上（2023年曾达64.6%），但高毛利源于高端技术服务费，而非产品的高复制性 [26] - 截至招股书披露，公司账面现金及等价物为25.52亿元，按当前亏损速度资金压力显著 [25] 上市后的商业化探索与挑战 - 在C端，核心应用“智谱清言”未能进入第一梯队，公司开始尝试B2B2C路径，与三星、荣耀等手机厂商合作预装模型，并推广AutoGLM智能体 [30] - 2025年，公司大幅减少C端应用宣传，收缩不赚钱业务，并将AutoGLM核心代码开源，试图转型为纯粹的技术供给方 [30] - 在B端，公司努力向标准化API服务转型，但2025年上半年该服务的毛利率为-0.4%，处于亏损状态 [31] - 公司寻求全球化布局，主导发起“自主大模型国际共建联盟”，输出“主权大模型”概念，帮助东盟及“一带一路”国家构建国家级AI基础设施 [33][34] - 2025年上半年，来自东南亚市场的收入占比已上升至11.1%，对应收入1792.7万元 [35] 未来展望与核心挑战 - 上市后公司需要从“中国OpenAI”的光环中彻底醒来，在资本市场监督下回归本质的技术与商业逻辑 [37][38] - 首席科学家唐杰在内部信中复盘，认为公司在追逐AGI的路上曾有迷失，被短期收益和热闹所迷惑 [39] - 唐杰判断，决定下一阶段格局的是更底层的模型架构与学习范式，应用侧可能出现AI替代不同工种/任务的爆发年 [39] - 公司的核心挑战在于如何从当前重交付、项目制的商业模式，向更具规模效应和标准化程度的模式过渡 [32]

公司上市概况 - 智谱AI于2026年1月8日在香港联合交易所挂牌上市，首日开盘价120港元/股，市值528.28亿港元 [2] - 本次IPO发行价为每股116.20港元，募资总额超43亿港元，香港公开发售获1159.46倍认购，国际发售获15.28倍认购 [2] “中国OpenAI”标签的认知与影响 - “中国OpenAI”标签是智谱过去数年重要的叙事助推器，但也成为其上市后需面对甚至卸下的认知负担 [4] - 该标签的固化源于外界、公司自身及OpenAI的“共谋”，OpenAI在官方报告和博文中曾将智谱定义为“中国OpenAI本土化产品” [6] - 公司CEO张鹏虽直言“讨厌贴标签”，但面对媒体高频引用和OpenAI“点名”，公司并未公开明确否认或纠正，在舆论层面被视为一种默许 [6] - 在早期融资路演中，智谱的技术路线图与OpenAI呈现紧密对照关系，公司CEO也多次公开讲述OpenAI的发布对智谱产生的关键影响 [7] - 该标签在二级市场可能放大智谱“不像OpenAI的部分”，并将发展阶段的问题提前置于平台公司的审视坐标中 [22] 技术路径与研发战略 - 智谱选择了与OpenAI“和而不同”的道路，提出了区别于GPT的“GLM算法” [11] - GLM算法将Bert和GPT合并，其学到的attention是半矩阵，但多了一点attention，使得其在某些任务上比GPT效果更好 [12] - 公司早期策略是用顶尖学术成果建立技术声誉，再利用开源策略撬动生态，2022年开源的GLM-130B是“中国首个开源千亿模型” [16] - 2023年的ChatGLM-6B让开发者在消费级显卡上运行千亿模型对话，全球超2000万次下载积累了庞大基本盘 [16] - 2024年，当大模型在纯对话领域竞争同质化时，公司战略转向全力押注AI智能体（Agent），让模型从“能说”转向“能做” [16] - 2025年发布的GLM-4.5/4.6被定义为“原生智能体大模型”，从底层架构融合了推理、规划与执行能力 [16] 融资历史与投资逻辑 - 公司成立至今完成8轮融资，规模超过83亿元，股东涵盖美团、阿里、腾讯、红杉、高瓴等头部产业资本和创投机构 [18] - 早期投资者押注的是无形的、难以看清说明的长期价值，首家投资机构中科创星在公司成立前便完成决策，投资4000万元 [18][19] - 投资方华控基金早期连续追投的核心是看中智谱的长期价值，包括其技术迭代能力、产品线匹配度及国产大模型战略价值 [20] - 投资方达晨财智看重的是团队深厚的清华科研背景、对自研路径的执着、清晰的AGI愿景以及“技术信仰”带来的颠覆性潜力 [20][21] - “中国OpenAI”标签使智谱迅速成为国内AI最大共识，并吸引了国资涌入 [21] 财务状况与商业模式 - 2022年至2024年，公司收入分别为5740万元、1.245亿元、3.124亿元，年复合增长率高达130%，2025年上半年收入达1.909亿元 [25] - 收入结构严重依赖本地化部署，截至2024年，本地化部署贡献84.5%的收入，云端收入仅占15.5% [25] - 前五大客户占比在40%至60%之间浮动，且大客户基本不重合，呈现明显的一次性、项目制特征 [25] - 2022年至2024年净亏损分别为1.43亿元、7.88亿元、29.58亿元，2025年上半年经调整净亏损为17.52亿元 [27] - 平均回款天数从2023年的21天急剧拉长至2025年上半年的112天 [28] - 账面现金及等价物为25.52亿元，按当前“烧钱”速度，资金压力较大 [29] - 公司毛利率始终保持在50%以上（2023年曾达64.6%），但高毛利源于高端技术服务费，而非产品的高复制性 [30] - 投资方华控基金认为，大模型行业短期内脱离不了大额亏损，大量资金投入本身会成为行业高壁垒，战略性亏损是需要的 [30] 上市后的业务挑战与战略方向 - 在C端，核心应用“智谱清言”未能进入第一梯队，公司开始尝试B2B2C路径，与三星、荣耀等手机厂商合作预装模型 [33] - 2025年，公司大幅减少智谱清言的宣传，收缩不赚钱业务，并将AutoGLM核心代码开源，试图转型为纯粹的技术供给方 [33] - 在B端，公司努力向标准化API服务转型，但2025年上半年API服务的毛利率为-0.4%，处于贴本阶段 [33] - 公司寻求全球化布局，更强调“主权大模型”概念，主导发起“自主大模型国际共建联盟”，联合东盟及“一带一路”国家构建国家级AI基础设施 [34] - 2025年上半年，来自东南亚市场的收入占比已上升至11.1%，对应收入1792.7万元 [34] - 公司首席科学家唐杰在内部信中复盘，认为公司在追逐AGI的路上有迷失的时候，被短期收益和热闹所迷惑 [37] - 唐杰判断，决定下一阶段格局的是更底层的模型架构与学习范式，应用侧可能出现AI替代不同工种/任务的爆发年 [37]