投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至460元人民币，较当前股价372.5元存在23.5%潜在升幅 [1][3] 核心观点 - 公司长期增长轨迹稳健，无惧季节性波动影响，在中国半导体设备国产替代进程中占据重要战略地位 [1] - 2025年二季度收入79亿元人民币，同比增长22%，环比下降3%，主要因一季度高基数导致的季节性波动 [1] - 毛利率收窄至41.3%（同比下降6.0个百分点，环比下降1.7个百分点），受电子元器件业务利润率较低影响 [1] - 净利润16亿元（同比下降2%，环比增长3%），净利率提升至20.5%，显示出色运营与成本管控能力 [1] - 预计2025/26年收入同比增长32%/26%，半导体设备销售额预计同比增长47%/31% [1][7] 财务表现 - 2024年销售收入29,967百万人民币，同比增长35.7%，2025E/2026E预计达39,473/49,588百万人民币 [2] - 2024年净利润5,630.9百万人民币，同比增长44.4%，2025E/2026E预计达7,297.0/9,398.5百万人民币 [2] - 毛利率2024年达43.0%，2025E/2026E预计为41.8%/42.7%，净利率预计从18.5%提升至19.4% [2][8] - 股本回报率从2023年17.7%提升至2024年20.3%，2026E预计达22.3% [2][14] 业务进展 - 半导体设备业务增长势头稳健，上半年收入超130亿元，占2024年全年营收210亿元超60% [7] - 按产品划分，上半年刻蚀设备收入超50亿元、沉积设备超65亿元、热处理设备超10亿元、清洗设备超5亿元 [7] - 四大品类合计占销售额80%以上（去年上半年约占70%），上半年半导体设备销售额同比增长约50% [7] - 通过研发与收购加速平台扩张，2025年3月进军离子注入设备市场并推出多款12英寸产品 [7] - 完成对芯源微收购，新增涂胶显影、键合及清洗设备能力，持有芯源微17.87%股权为第一大股东 [7] 估值与预测 - 目标价基于35倍2026年预测市盈率，与五年历史均值持平 [7] - 招银国际预测2025年收入39,473百万人民币，较彭博一致预期38,841百万人民币高1.6% [8] - 招银国际预测2025年净利润7,297百万人民币，较彭博一致预期7,632百万人民币低4.4% [8] - 最新预测较过往预测上调，2025年收入预测从38,909上调至39,473百万人民币（+1.5%） [9] 市场表现 - 市值268,945.0百万人民币，总股本722.0百万股 [3] - 股价52周区间210.27-396.93元人民币，当前股价372.50元人民币 [3] - 近期股价表现：1月绝对回报8.0%，3月绝对回报18.3%，6月绝对回报12.4% [5]

核心财务表现 - 2025上半年公司实现营业收入42.1亿元，同比减少13.5%，归母净利润3.9亿元，同比减少14.6% [1] - 第二季度营业收入19.8亿元，环比下降11.0%，归母净利润2.3亿元，环比增长43.0% [1] - 第二季度毛利率39.0%，同比提升8.0个百分点，环比提升9.9个百分点，净利率12.3%，同比提升4.8个百分点，环比提升5.4个百分点 [1] 业务板块表现 - 海外HJT设备收入确认5.36亿元，来自印度信实4.8GW HJT设备项目 [1] - 半导体及显示行业收入1.3亿元，同比增长496.9% [1] - 半导体刻蚀设备与原子层沉积设备已完成多批次客户交付并进入量产阶段 [3] - 晶圆磨划设备在国内激光开槽设备市场占有率居行业首位，干抛式晶圆研抛一体设备即将量产应用 [3] 费用与减值管理 - 2025上半年计提减值约4.0亿元，占收入比例9.4%，同比增加4.7个百分点，其中信用减值3.0亿元 [2] - 销售费用率4.43%，管理费用率2.62%，研发费用率10.98%，财务费用率-0.63%，合计期间费用率17.40%，同比下降1.24个百分点 [2] 技术发展与市场拓展 - 公司开发晶圆混合键合、临时键合及D2W TCB键合设备，已交付多家客户，形成磨划+键合整体解决方案 [3] - 在MiniLED和Micro LED领域自主研发全套设备，激光剥离设备和巨量转移设备在国内固体激光设备市场占据最高份额 [3] 盈利预测与估值调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.12亿元、10.29亿元、10.90亿元，分别下调23%、21%、25% [4] - 对应2025-2027年EPS为3.26元、3.68元、3.90元 [4] - 基于可比公司2025年34倍PE估值，上调目标价至110.84元 [4]

政策支持 - 广州开发区、黄埔区发布《支持集成电路产业高质量发展若干政策措施》，鼓励发展光掩模、电子气体、光刻胶、抛光材料、高纯靶材等高端半导体和传感器制造材料 [1] - 政策支持光刻、清洗、刻蚀、离子注入、沉积等设备、关键零部件及工具国产化替代 [1] - 积极引进国内重点基础材料企业，稳步提升关键基础材料供应能力 [1] 资金扶持 - 对于新引进的固定资产投资1000万元以上的产业化项目，且政策有效期内实现小升规的企业，按照不超过其设备和工器具投资额的15%分档给予扶持 [1] - 最高扶持金额可达1000万元 [1]