公司概况 - 大麦娱乐是国内领先的全产业链现实娱乐平台，业务涵盖内容制作、宣传发行、IP衍生授权、商业运营、票务管理及互联网数据服务 [1] - 公司电影业务累计参与300余部电影的出品发行和推广，演出业务覆盖全品类现实娱乐票务类型 [1] - 阿里巴巴集团为公司控股股东，管理层具备丰富互联网行业经验且参与持股 [1] - 2023年起架构调整激活组织活力，规模效应显著推动增长进入快车道 [1] IP业务分析 - 中国IP行业规模达千亿级别且增速快潜力大，商品授权为主要模式，单位授权金可撬动25倍以上商品GMV [2] - 中国人均IP商品零售消费占可支配收入比例不足日本1/4、美国1/5，行业增长空间显著 [2] - 阿里鱼作为中国最大IP授权代理平台，已与三丽鸥等达成主授权协议，未来将向上游拓展头部IP授权，向下游强化2C业务布局 [2] - 阿里鱼核心竞争优势包括海量客户资源、大数据匹配能力、联合营销体系及自动追踪结算系统 [2] 演出业务分析 - 2024年全国线下演出票房达579亿元，其中大型演出占比过半，行业呈现量价齐升趋势 [2] - 大型演出通过人均票房提升驱动"价增"，旅游演艺等通过观演人数增长驱动"量增" [2] - 演出经济具备显著溢出效应，有望成为经济增长新动能 [3] - 大麦票务市占率领先，演唱会头部项目覆盖率近100%，未来将向海外市场延伸并拓展体育赛事、脱口秀等新品类 [3] - 公司竞争优势体现在票务分成占比较低，技术及现场服务等新基建构成核心护城河 [3] 财务预测 - 预计FY26-28年总收入分别为78 91/95 34/116 83亿元，同比增速18%/21%/23% [3] - 同期经调整EBITA预计为10 12/14 98/21 33亿元，同比增速25%/48%/42% [3]

演唱会票务市场现象 - 老年机号成功抢到许嵩演唱会门票引发网络热议，大麦网回应称所有账号抢票机会均等，不存在新号优待政策 [1] - 抢票成功率主要受网络状况、运气因素和设备性能影响，建议提前设置观演人信息和免密支付可提升抢票速度 [1] - 演唱会市场持续火爆，热门场次门票经常开售即告罄，反映出强劲的市场需求 [2] 大麦网业务发展 - 公司成立于2004年，是中国领先的综合类现场娱乐票务平台，覆盖演唱会、话剧、音乐剧及体育赛事等领域 [3] - 2017年被阿里巴巴集团全资收购后，升级为阿里文化娱乐集团现场娱乐事业群，品牌定位更新为"去现场，为所爱" [5] - 2025财年（2024年3月-2025年3月）阿里影业财报显示，大麦网贡献12.30亿元分部业绩，成为最赚钱业务板块 [6] 公司战略布局 - 业务向上游延伸，深度布局现场娱乐内容领域 [6] - 已建立虾米音乐娱乐、Mailive、当然有戏、酷小麦等六大内容厂牌 [6] - 内容覆盖演唱会、音乐节、话剧、展览、脱口秀等多种娱乐品类 [6] 财务表现 - 阿里影业2025财年总收入67.02亿元，同比增长33% [5] - 经调整息税前利润8.09亿元，同比大幅增长61% [5]

财务表现 - 2025Q1公司实现收入44亿元（yoy+13%）[1] - 2025Q1实现经调整净利润7.9亿元（yoy+41%），经调整净利润率18%（yoy+3.6pct）[1] - 2025-2027年营收预测分别为193/221/249亿元，归母净利润预测分别为27/30/35亿元[3] 核心在线旅游平台 - 2025Q1核心在线旅游平台实现营收38亿元（yoy+18%），经营利润率29.2%（yoy+6.6pct）[1] - 交通票务业务2025Q1实现营收20亿元（yoy+15%），国际机票销量同比增长超40%[1] - 住宿预订业务2025Q1实现营收12亿元（yoy+23%），国际酒店间夜量同比增长超50%[1] - 其他业务2025Q1实现营收6亿元（yoy+20%），酒店管理业务表现强劲[1] 业务发展 - 截至2025年3月31日，集团酒店管理业务平台正在运营酒店数量超2,500家，另有超1,400家酒店在筹备中[1] - 2025年4月17日公司宣布收购万达酒店管理100%股权，以丰富中高端酒店品牌矩阵[1] - 2025Q1度假业务实现营收5.9亿元，同比下降11.8%，主要受东南亚地区安全问题影响[2] 用户表现 - 2025Q1平均月付费用户数4650万人（yoy+9.2%）[2] - 截至2025年3月31日止12个月实现年付费用户数2.47亿（yoy+7.8%）[2] - 12个月累计服务人次增长7.3%至19.6亿[2] - 非一线城市注册用户数占比超87%，微信平台新付费用户中约68%来自非一线城市[2] 市场定位 - 公司作为下沉市场OTA平台龙头，持续受益于国内长短途旅游需求释放及下沉市场渗透率提升[3] - 国际业务拓展及线上线下流量深耕推动用户增长[3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 同程旅行作为下沉市场OTA平台龙头，持续受益于国内长短途旅游需求释放、下沉市场渗透率提升、国际业务拓展以及线上线下流量深耕下的用户增长，调整2025 - 2027年营收分别为193/221/249亿元，归母净利润分别为27/30/35亿元，对应摊薄EPS为1.2/1.3/1.5元，对应P/E为16.3/14.7/12.6倍；给予2025年目标市值514亿元人民币，对应目标价24港元，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 公司表现 - 2025Q1公司实现收入44亿元（yoy + 13%）；实现经调整净利润7.9亿元（yoy + 41%），对应经调整净利润率18%（yoy + 3.6pct）[5] 核心在线旅游平台 - 2025Q1核心在线旅游平台实现营收38亿元（yoy + 18%），经营利润率29.2%（yoy + 6.6pct）[6] - 交通票务：2025Q1实现营收20亿元（yoy + 15%），国际机票销量同比增长超40%[6] - 住宿预订：2025Q1实现营收12亿元（yoy + 23%），国际酒店间夜量同比增长超50%[6] - 其他：2025Q1实现营收6亿元（yoy + 20%），酒店管理业务平台运营酒店超2500家，另有超1400家筹备中；4月17日宣布收购万达酒店管理100%股权[6] 度假业务 - 2025Q1度假业务实现营收5.9亿元，同比下降11.8%；公司致力于提高运营效率，探索用户需求[6] 用户表现 - 2025Q1平均月付费用户数4650万人（yoy + 9.2%），截至2025年3月31日止12个月年付费用户数2.47亿（yoy + 7.8%），12个月累计服务人次增长7.3%至19.6亿[6] - 截至2025年3月31日，非一线城市注册用户数超87%，2025Q1微信平台新付费用户约68%来自非一线城市[6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|17341|19320|22120|24926| |增长率(%)|46|11|14|13| |归母净利润（百万元）|1974|2697|2987|3493| |增长率(%)|27|37|11|17| |摊薄每股收益（元）|0.87|1.16|1.28|1.50| |ROE(%)|9|11|11|11| |P/E|21.68|16.32|14.74|12.60| |P/B|2.20|1.92|1.67|1.49| |P/S|2.54|2.28|1.99|1.77| |EV/EBITDA|10.87|8.89|7.87|6.85|[7]

评级与目标价调整 - 下调至"增持"评级 目标价上调至8 20港元 基于10倍2025年经调整市盈率 [1] - 目标价对应0 86倍2025年市净率 [1] 行业前景 - 2025年春节档创历史新高票房达160 5亿元人民币 [1] - AI图像生成技术提升使国产大片质量持续改善(占票房约80%) 但效果在2024年末才显现 [1] - 预计2025年中国电影行业将显著复苏并保持稳定增长 [1] 财务预测 - 上调2025-2027年股东净利润预测至7 51亿/9 76亿/10 66亿元人民币 [1] - 上调2025-2027年经调整股东净利润预测至8 7亿/10 95亿/11 85亿元人民币 [1] - 预计未来三年股息支付率约35% 股息收益率约4-5% [1] - 公司首次宣布派发股息 反映对未来现金流的乐观预期 [1] 在线票务业务 - 2024年在线娱乐票务服务收入19 32亿元人民币 同比下滑14 4% [2] - 预计随着2025年国产电影阵容改善及外国流行艺人增加 该业务将显著复苏 [2] - 2024年演唱会GMV同比增长90% 服务张学友/Kanye West/Mariah Carey等顶级艺人 [2] - 通过自营平台UUTIX加强在中国香港和中国澳门的布局 并在东南亚/中东/拉丁美洲建立合作伙伴关系 [2] 娱乐内容服务 - 2024年娱乐内容服务收入19 49亿元人民币 同比下滑15 3% [3] - 公司持续参与国产大片的制作与发行 将受益于国内电影行业复苏 [3] - 参与制作的《蜜钱phony》和《唐人街探案1900》在2025年取得优异票房表现 [3] - 公司担任制片/发行方的其他电影包括《无尽爱之旅》《Nobody: Lang Lang Ago》《镀金游戏》《饺子皇后》预计2025年票房表现良好 [3]

财务表现 - 公司24年实现收入40.82亿元（同比-14.2%），其中娱乐内容服务收入19.60亿元（同比-14.8%）、在线娱乐票务服务收入19.22亿元（同比-14.9%）、广告服务及其他收入2亿元（同比+1.2%）[1] - 全年实现净利润1.82亿元（同比-80%），经调整净利润3.10亿元（同比-70%）[1] - 公司首次宣布分红计划，拟派发24年股息每股0.32港元，合计分红3.69亿港元，对应当前股息率约4.4%[2] - 宣布25-27年每年目标股息不少于当年归母净利润20%[1][2] 业务表现 - 电影票务业务受24年电影大盘票房同比-23%影响承压明显[1] - 内容投资业务24年参与国产影片63部，实现票房232亿元，参与量及市场覆盖率创历史新高，但受大盘低迷及部分主投单片（《解密》票房3.34亿元、《危机航线》票房3亿元）拖累[1] - 现场演出业务表现较好，24年全国营业性演出票房同比+15%，公司演唱会票务GMV同比增长约90%，预计市占率进一步提升[1] 未来展望 - 25年电影大盘预计表现较好，公司参与的《水饺皇后》、《长安的荔枝》、《时间之子》等已定档待映，储备有《酱园弄》、《得闲瑾制》、《人鱼》、《小妖怪的夏天》等单片[2] - 现场演出行业仍在增长，公司积极攫取市场份额[2] - 公司展开股份回购计划，合计回购709.98万股股份，金额约4975万港元，已全部注销[2] 业绩预测 - 预测公司25-27年营业收入分别为48.98/53.99/58.35亿元，同比增长20%/10%/8%[3] - 预测25-27年经调整归母净利润分别为6.84/7.7/8.62亿元，同比增长121%/13%/12%[3]

公司概况 - 猫眼娱乐是中国领先的"科技+全文娱"服务提供商，业务覆盖在线娱乐票务服务、娱乐内容服务、广告服务及其他三大板块 [1] - 公司在电影票务和电影发行领域市占率领先，其中电影票务市占率达到60% [1] - 公司股东资源优势显著，管理团队行业经验丰富 [1] 2024年财务表现 - 2024年实现收入40.82亿元，同比-14%，主要由于电影市场优质供给不足，大盘票房跌落至425亿元，同比-22.6% [2] - 娱乐内容服务收入19.60亿元，同比-14.8%，全年参与国产影片票房232亿元，参与宣发影片60部，主控发行36部 [2] - 在线票务服务收入19.22亿元，同比-14.9%，但演唱会GMV同比+90% [2] - 2024年实现净利润1.82亿元，同比下降80%，主要因演出票务成本增加和部分重点影片票房表现不佳 [3] 业务发展 - 演出市场持续火热，票房达到580亿元，同比+15%，公司持续提升市占率 [2] - 互联网基础设施成本同比增长15%，内容制作成本同比+55% [3] - 公司积极进行股东回报，全年回购0.5亿港元，2024年股息为0.32港元/股，对应股息率约4.3% [3] 未来展望 - 公司储备项目丰富，已定档影片包括《水饺皇后》《猎金游戏》《时间之子》《长安的荔枝》《熊猫计划2》等 [3] - 2025年电影市场大盘在《哪吒2》拉动下有望实现复苏，预计全年大盘为500亿元 [4] - 预计2025-2027年实现收入47.95/54.15/59.67亿元，同比+17%/13%/10% [4] - 预计2025-2027年实现归母净利润5.66/6.97/8.43亿元，同比+211%/23%/21% [4]

公司品牌重塑 - 阿里大文娱集团更名为虎鲸文娱集团 旗下阿里影业拟更名为大麦娱乐 海洋动物虎鲸成为新形象代表 [3] - 更名标志着业务以归零心态和创业者姿态开启新征程 呼应阿里巴巴集团CEO吴泳铭"重新创业"的号召 [3] - 品牌焕新基于过去财年首次单季度盈利表现 收入超55亿元 经调整EBITA盈利3600万元 同比扭亏（去年同期亏损8.84亿元） [3] 业务架构与战略 - 业务模式为内容与科技双轮驱动 优酷负责线上内容平台 大麦娱乐专注线下娱乐服务 覆盖C端全场景体验和B端全链路服务 [4] - 三年战略聚焦头部内容与技术创新 优酷海外发行节目超2700部 覆盖200多个国家和地区 大麦提供6大品类票务分发 阿里鱼居全球授权榜中国第一 [4] - 阿里影业11年发展累计推出300多部电影吸引50亿人次观众 制作240万场次演出和400多小时精品剧 [4] 技术能力与行业赋能 - 数智化能力显著提升行业效率 数字影棚虚拟拍摄服务提升拍摄效能60% 凤凰云智系统覆盖5000家影院并提升运营效率80% [4] - 明确AI技术赋能定位 未来将向行业开放内部沉淀的技术成果 与阿里巴巴集团推动AI落地的战略方向一致 [5]

全球IPO市场回暖 - 全球IPO市场在经历特朗普关税干扰后反弹，企业正寻求在夏季前完成交易 [1] - 2025年迄今IPO融资额达436亿美元，略低于去年同期，被冻结项目如EToro Group重启 [1] - EToro在美IPO定价高于指导区间，首日股价飙升29% [1] 美国市场IPO动态 - 银行业初创公司Chime Financial提交上市申请，估值250亿美元，或成美国今年最大规模IPO [2] - 联网电视广告平台MNTN和数字物理治疗公司Hinge Health启动在美IPO [2] - 两家保险公司Aspen Insurance Holdings和American Integrity Insurance Group完成中等规模IPO，股价自5月8日上市以来均上涨 [5] 贸易紧张缓解推动市场复苏 - 中美达成90天关税暂停协议后，恐慌指数VIX跌至20以下，投行推进IPO门槛 [6] - 摩根大通认为市场确定性增加，最糟糕关税担忧可能不会发生 [5] - 比特币价格上涨或吸引Circle Internet Group和Gemini推进上市计划 [6] 企业上市时间窗口紧迫 - 夏季假期压缩可操作窗口，中美90天关税暂停期临近 [9] - 秋季或成科技公司IPO活跃期，预计美国今年完成约10家科技企业IPO，低于年初预测的15-20家 [9] - 买方风险偏好为2021年以来最强，但受供应链或关税影响的公司仍按兵不动 [9] 其他地区IPO表现 - 中国企业霸王茶姬在美筹资4.73亿美元，宁德时代香港上市预计筹资逾40亿美元 [10] - 香港将迎A股公司二次上市潮，25家公司准备赴港，下半年集中涌现 [10] - 中东沙特廉价航空公司Flynas的11亿美元IPO获超额认购 [11] - 欧洲市场小幅复苏，葡萄牙银行Novo Banco SA计划6月上市，估值最高70亿欧元 [11] - 印度企业今年迄今筹资85亿美元，低于去年同期的194亿美元，下半年或迎大型发行 [12]